Le Retour De La Volatilité

Le 27 juin 2015
Lettre trimestrielle des marchés financiers
Le Retour De La Volatilité
« Une toge ? Ce n’est pas une blague !!
Quelle blague ?! On n’a pas les moyens de porter autre chose que des draps ! »
Les marchés obligataires, actions et devises ont connu des turbulences significatives ces
dernières semaines comme nous l’avions laissé entendre dans notre dernière lettre de mars.
Le proverbe « In May take the money, and run away! » prend tout son sens…
Les moteurs qui ont fait monter les marchés se sont légèrement enrayés et ont laissé la place
aux incertitudes et scenarii de toutes sortes qui provoquent une volatilité très importante.
L’avenir des marchés dépendra, de la croissance, du soutien monétaire de la BCE et de la
trajectoire de l’inflation.
En début d’année la déflation était l’ennemi, et maintenant « on » nous reparle d’inflation…ne
serait-ce pas un signe de fragilité et de perte de trajectoire ?
Trois phénomènes pourraient contribuer à un relèvement prochain des anticipations
d’inflation aux Etats-Unis :
-
Stabilisation du prix du baril de pétrole, par rapport à la baisse fin 2014
Amélioration de l’emploi
Tension sur les salaires
Tension sur les loyers
Cette conjonction, avec une croissance toujours inférieure à son potentiel, mais avec une
certaine résurgence de l’inflation complique la marge de manœuvre de la FED à normaliser sa
politique monétaire.
La tragi-comédie de la Grèce ou l’Odyssée grecque :
A l’heure où nous écrivons cette lettre, la dernière scène dans le dernier acte n’est pas tombée.
Cette sortie de l’Euro n’est souhaitée par personne, et serait considérée comme un échec
politique inédit, dont l’ampleur irait bien au-delà des sommes en jeu.
En effet, nous assisterions à un appauvrissement des grecs ainsi qu’un pays qui pourrait
tomber dans des mains malveillantes, et devenir une brèche sur l’Europe.
Le principal obstacle pour le gouvernement de Tsipras sera d’obtenir un vote favorable du
Parlement Grec, où il sera confronté à une partie dure de son parti (l’aile gauche de Syrisa) et
à l’opposition.
La constitution grecque étant très compliquée, et si Tsipras ne parvient pas à rassembler tous
ses représentants pour voter cet accord, alors il est possible que des élections anticipées ou
une formation d’un nouveau gouvernement soit à l’ordre du jour…
La situation est donc très incertaine, évolue d’heure en heure, la probabilité d’un accord est
légèrement supérieure, mais Tsipras doit avoir le soutien du peuple pour faire passer ces
mesures et c’est je pense le plus difficile pour lui.
Mais la saga grecque n’est pas finie, de nombreux épisodes sont devant nous pour les
amateurs de fiction, ou plutôt de Télé Réalité…
Les Taux :
Depuis trois mois la BCE injecte 60 Milliards d’Euros par mois dans le marché. Ce qui est
important, ce ne sont pas les flux, mais le stock qui s’accumule, en effet la BCE assèche le
marché obligataire afin d’empêcher les taux de monter.
La hausse des taux est peut-être une opportunité d’achat ?
Nous pensons que les taux vont rester bas durablement, et que la BCE en les maintenant bas
dans les pays du nord de l’Europe, force ces pays à investir dans les pays du sud de l’Europe,
ce qui diminuera leur taux et les aidera à rembourser leur dette.
En moyenne, les pays du sud ont une dette de 120% de leur PIB, leur seul moyen de s’en
sortir, c’est que la BCE maintienne des taux bas pour que leur excédent primaire rembourse
leurs dettes dans le temps.
Il faut donc « jouer » le resserrement des spread entre les pays du nord et du sud de l’Europe.
Les Actions :
Etats-Unis :
Nous maintenons notre avis neutre à négatif sur les actions US, car nous sommes en bas de
cycle sur les marges bénéficiaires des entreprises, en effet ces anticipations de bénéfices pour
2015 et 2016 sont en baisse significative. Le potentiel de hausse est très faible voir plutôt
négatif.
En revanche il faut avoir du dollar, en cash, ou bien sur des produits court terme, avec la
hausse de taux prévu sur le second semestre 2015.
Europe :
Nous ne croyons pas à une hausse des marchés européens si Wall Street entre dans un
mouvement baissier, les Etats-Unis restent le marché directeur.
Mais l’attrait de la zone Euro tient au cycle des bénéfices haussiers, avec un euro qui va
continuer de baisser, en effet pétrole sous-estimé, et la BCE qui injecte des liquidités en
maintenant des taux bas.
Depuis 1971, aucune zone économique n’a bénéficié de taux bas avec une devise faible, ce
qui milite pour un marché haussier, mais qui restera volatil.
Japon :
Des taux faibles, une inflation maitrisée, un yen faible, ne peuvent qu’avoir un effet bénéfique
sur le marché japonais.
En revanche, il ne faut pas détenir de yen, et investir sur des fonds dont la devise est couverte.
Chine :
Avec une déflation et une croissance plus molle, à laquelle s’ajoute une surchauffe du marché
actions depuis plusieurs mois, nous restons à l’écart de ce marché pour l’instant.
Il faut garder en tête que l’objectif de la Chine et d’avoir un marché action ouvert au monde,
également pour les chinois qui vont pouvoir acheter des actions autres que chinoises à partir
de 2016.
La Chine souhaite voir le Renminbi (Yuan) devenir une monnaie de réserve, et remplacer le
dollar dans les échanges internationaux, il est déjà dans le top 5 des monnaies de paiement
internationales.
La Chine a accumulé une quantité gigantesque de dette américaine, ce qui lui donne un
pouvoir énorme sur le dollar ainsi que sur le système financier.
Alors est-ce que la route du futur sera pavée avec la monnaie chinoise ?
Les pays émergents :
L’Inde reste encore un pays moteur, l’Amérique Latine et certains pays émergents asiatiques
sont trop dépendants du dollar, et une hausse de celui-ci perturberait leur économie,
alourdirait leur dette et pénaliserait leur exportation de matières premières.
Nous conservons certaines positions sur des fonds émergents de « stock picking ».
LES CHANGES :
Tous militent pour une hausse du dollar et une baisse de l’Euro dans les mois qui viennent,
avec la fin du QE de la Fed, la hausse des taux courts à venir et le début du QE en Europe.
Baisse également du Yen contre dollar et euro.
OBLIGATIONS :
Les taux ne peuvent plus être un moteur de performance comme par le passé.
Il faut être vendeur de la partie courte US, et acheteur de la partie longue Europe des pays
périphériques (Espagne, Italie, Portugal).
CONCLUSION
Nous nous apercevons que les politiques ne dirigent plus le monde, les banques centrales ont
pris la main…
Nous ne pensons pas que l’inflation revienne en Europe, car si c’est le cas, la BCE sera
obligée d’arrêter les injections de liquidités, de remonter les taux, et de casser le peu de
croissance que nous avons…
« L’inflation est une maladie dangereuse et parfois fatale » Milton Friedman
Pour finir sur une note plus « fun » :
Il y a 2 saisons pour les marchés financiers :
-
La saison d’investissement : d’Octobre à Mars
La saison de spéculation : d’Avril à Octobre
L’été, les spéculateurs sont présents, et ils vont se dire que les taux US vont monter, que la
Grèce va se régler (pas sûr), la BCE va continuer ses injections, les taux européens vont rester
bas, les résultats des entreprises européennes seront bons, donc il est possible que le marché
monte sans beaucoup de volume cet été en vue du retour des vrais investisseurs en octobre…
Je vous souhaite de bonnes vacances, un bel été, et nous sommes à votre disposition cet été si
vous avez besoin.
Hubert MANSON