BIEN CHOISIR SON STYLE DE GESTION OBLIGATAIRE

BIEN CHOISIR
SON STYLE
DE GESTION
OBLIGATAIRE
LE DÉBAT D’OPINIONS PERSISTE
Par
Lyse Legal
entre les professionnels qui prônent les qualités de la gestion
active et ceux qui préconisent plutôt la gestion passive.
Ces discussions sont fréquemment basées sur l’analyse de
l’impact des changements démographiques, sur le degré de
solvabilité, sur les cibles de rendement et les cibles d’erreur de
repérage, mais rarement voit-on le débat inclure la notion de
contexte économique. Le présent article traite donc du choix de
style de gestion, avec la perspective du gestionnaire, et porte une
attention particulière à l’effet qu’a l’environnement économique et
financier sur ce choix.
Malgré les débats, plusieurs sondages démontrent
qu’aujourd’hui au Canada, la très grande majorité des caisses de
retraite favorisent la gestion active plutôt que la gestion passive.
Or, les deux styles de gestion répondent à des besoins fort
différents, tant en ce qui concerne le seuil de tolérance au risque
que quant aux objectifs propres à chaque investisseur. Puisque le
choix du type de gestion aura un certain impact sur le rendement
des actifs (selon le contexte économique), plusieurs éléments sont
à considérer lorsqu’on sélectionne un type de gestion.
Examinons-les attentivement.
1. Les besoins particuliers de l’investisseur
Il demeure crucial de tenir compte des besoins spécifiques de chaque
investisseur pour implanter le type de gestion approprié. Par exemple,
pour un régime parfaitement apparié, on aura moins intérêt à
considérer la gestion active traditionnelle compte tenu de l’impact de
• Décembre 2013 / 21
BIEN CHOISIR SON STYLE DE GESTION OBLIGATAIRE
GRAPHIQUE 1
RENDEMENT ABSOLU
• Décembre 2013 / 23
COUPON
la gestion de durée. On pourrait toutefois
COUPONS C. RENDEMENT ABSOLU
avoir de l’intérêt pour la gestion obligataire à
APRÈS UNE HAUSSE DE TAUX D’INTÉRÊT
valeurs relatives afin de générer une valeur
0,6 %
12 %
ajoutée indépendante de la performance des
marchés financiers. D’un autre côté, dans un
0,4 %
régime sous-capitalisé où l’on se souciera
10 %
11,00 %
d’une hausse possible des taux d’intérêt, la
gestion active traditionnelle s’avèrera un
9,75 %
0,2 %
choix prééminent, puisque la gestion de
8%
durée constitue sa principale source de valeur
0,0 %
ajoutée. Le contexte financier actuel de taux
5,50 %
historiquement bas implique par ailleurs que
6%
les revenus d’intérêt générés par les
-0,2 %
obligations (coupons) n’offrent plus la
4%
protection nécessaire pour absorber les
-0,4 %
hausses graduelles, mais non-linéaires, de
1,50 %
taux d’intérêt.
Rendement absolu après une hausse de taux de 100 pbs (gauche)
2%
En effet, comme le démontre le
-0,6 %
Coupon
graphique 1 ci-contre, les taux d’intérêt des
obligations durant les années 1980
-0,8 %
0%
demeuraient élevés et permettaient de
1980
1990
2000
Aujourd’hui
garder un rendement réalisé positif lors de
Source : Bloomberg, Optimum Gestion de Placements.
hausses de taux d’intérêt. Les taux actuels
ne compensent plus la perte en capital
engendrée par une hausse de taux, même
relativement faible. Ainsi, l’atteinte des
objectifs, liés aux besoins de l’investisseur, découle à priori du style
Compte tenu du contexte actuel d’écarts de crédit élevés et de
de gestion choisi.
taux d’intérêt bas, les responsables de régimes doivent
pratiquement s’imposer un exercice de révision du style de
2. L’importance des sources de valeur ajoutée
gestion utilisé afin d’assurer que celui promu par le gestionnaire
soit bien cohérent avec leur objectif quant à la provenance de la
Pour un régime de retraite donné, notamment dans le contexte
valeur ajoutée. Ainsi, on s’assure de rémunérer les gestionnaires
économique et financier actuel, on devrait définir l’importance
d’actifs uniquement pour l’alpha (valeur ajoutée) qu’ils procurent.
accordée aux différentes sources de valeur ajoutée, soit la durée, le
Par le fait même, on peut s’attendre à profiter d’une certaine
positionnement sur la courbe, les poids sectoriels et la sélection
protection par la gestion de durée lors de mouvements de hausse
des titres.
de taux d’intérêt, si c’est ce qu’on recherche.
Il y a quelques années, rémunérer un gestionnaire qui pouvait
créer de la valeur ajoutée par une anticipation des mouvements de
3. Objectifs et définition des types de gestion
taux d’intérêt (gestion active de durée) était chose commune,
puisque peu de rendements excédentaires pouvaient être générés
Les responsables de régimes qui viseraient l’atteinte de
par les écarts de crédits relativement bas de l’époque (voir le
surperformance dans un contexte de taux haussiers mais qui
graphique 2 à la page 24).
seraient plutôt inconfortables à l’égard de la gestion
Inversement, il s’avère aujourd’hui possible de produire une
traditionnelle de durée devraient se tourner vers la gestion
grande partie de l’objectif de valeur ajoutée en surpondérant
obligataire active à valeurs relatives.
certains secteurs contre les indices de référence. Le gestionnaire qui
Dans ce style de gestion, il importe d’exploiter les inefficiences
miserait essentiellement sur une surpondération des secteurs
et de profiter des aberrations mathématiques du marché
obligataire canadien. Pour ce faire, le gestionnaire établit des
obligataires où les écarts de crédit sont relativement élevés
positions sur plusieurs différentes stratégies et ainsi parvient à
génèrerait un bon rendement, mais il le ferait en implantant des
multiplier ses sources de valeur ajoutée sans égard au contexte de
biais permanents, et non en gérant activement le portefeuille.
marché. Il en résulte une performance plus stable, et
La principale source de valeur ajoutée réside dans un
indépendante des soubresauts des marchés.
positionnement assez statique, qui se traduit en une répartition aux
Par ailleurs, la gestion active à valeurs relatives, contrairement
poids sectoriels.
aux autres types de gestion, permet de viser un objectif de valeur
Afin d’évaluer ce gestionnaire de manière juste, l’investisseur
ajoutée qui peut varier selon la stratégie du client, tout en gardant
devrait choisir l’une des trois options suivantes :
a. Modifier son indice de référence
un niveau de risque assez faible. Parce qu’une multitude de sources
b. Augmenter la cible de valeur ajoutée que le gestionnaire
de valeur ajoutée peuvent être exploitées, un meilleur lien existe
entre les frais de gestion déboursés et le potentiel réel de création
devra atteindre pour tenir compte de la valeur ajoutée
de valeur ajoutée, quelles que soient les conditions de marché.
attendue d’une gestion active de durée
c. Considérer un changement vers un mandat indiciel bonifié,
La gestion active à vale urs relatives se montre d’autant plus
intéressante aujourd’hui puisqu’elle assure une plus grande
pour le même rendement, à moindre coût.
BIEN CHOISIR SON STYLE DE GESTION OBLIGATAIRE
Écarts
des taux
d’intérêt
(p.b.)
GRAPHIQUE 2
Si pour un régime on possède une tolérance
zéro quant aux déviations prises contre leur
220
indice de référence, la gestion indicielle pure
200
représente un choix tout indiqué. Si on
180
démontre plus de tolérance, une gestion
160
indicielle bonifiée par laquelle sont appliqués
des biais permanents aux sources traditionnelles
140
de valeur ajoutée serait sans doute plus propice.
120
Des biais systématiques, tels que la
100
surpondération de certains secteurs par rapport
80
à l’indice de référence, sont mathématiquement
60
profitables sur de longues périodes et devraient
40
être appliqués. Une sélection de titres, qui
20
élimine aussi quantitativement les titres
0
corporatifs les plus risqués, procure un excellent
77 79 81 83 85 87 89 97 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11
rapport entre l’espérance de valeur ajoutée et le
DONNÉES MENSUELLES
Source : Bloomberg
prix. De plus, elle s’avère très profitable pour le
régime de retraite, puisqu’elle procure une
valeur ajoutée stable sur de longues périodes, à
un coût moindre que pour la gestion active.
diversification que les autres styles de gestion, et généralement
La gestion indicielle bonifiée permet de surpasser
les surpasse au niveau rendement/risque. La haute performance
régulièrement les indices de référence sur des périodes mobiles de
de ce style de gestion est attribuable au fait que les produits
quatre ans tout en conservant un excellent ratio d’information.
dérivés qui peuvent y être utilisés permettent de reproduire et
d’amplifier certains paramètres de portefeuille, afin d’en tirer
4. Évaluation prospective du style choisi et
davantage de profit.
ÉCARTS DE TAUX – QUÉBEC CANADA 10 ANS
non rétrospective
Optimum Gestion de Placements inc.
Une expertise de pointe
en gestion obligataire
Gestion d’actifs adaptée aux besoins
avec des solutions novatrices telles que :
Même un processus de gestion de qualité ne peut garantir que les
bons rendements passés se répèteront immanquablement. Un
investisseur se doit d’être proactif dans l’utilisation des styles de
gestion au fil du temps, afin de rester à l’affût de changements
causés par les conditions de marché. Actuellement, afin de profiter
des écarts de crédits historiquement larges, un mandat de gestion
indicielle bonifiée avec des surpondérations élevées en obligations
municipales et corporatives pourrait s’avérer une solution
intéressante. Lorsqu’une tendance haussière sera clairement établie
sur les taux d’intérêt, on conseillera sans doute un style de gestion
active incorporant la durée comme source de valeur ajoutée.
Ultimement, lorsque se produira une certaine stabilisation des
taux d’intérêt, la gestion active avec valeurs relatives constituera
vraisemblablement le meilleur style de gestion à implanter.
Somme toute, un dialogue actif avec son gestionnaire permet non
seulement qu’un mandat s’axe sur les objectifs, mais permet aussi
de faire en sorte que ce mandat puisse évoluer et se convertir
graduellement selon les conditions de marché qui prévalent.
Une étude et une révision soigneuse
Obligations à valeurs relatives
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s!!!5TILISATION!DE!MULTIPLES!STRATÏGIES!APPORTE!
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au Québec
Dans un contexte financier en constante progression, la
considération des besoins spécifiques de chaque investisseur, la
définition du degré d’importance accordée à chaque source de
valeur ajoutée, l’établissement d’objectifs précis pour le mandat
et l’évaluation prospective du style de gestion choisi doivent tous
faire l’objet d’une étude soigneuse et d’une révision régulière.
Ainsi, l’investisseur s’assure d’avoir analysé et
considéré tous les aspects touchant la sélection
d’un style de gestion, et ultimement, la sélection
du meilleur gestionnaire pour ce style.
Lyse Legal est directrice, marché institutionnel à
Optimum Gestion de Placements.
24 / Décembre 2013 •