Avantages défensifs des Reverse Convertible Low Strike

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Février 2011 | Produits financiers
Avantages défensifs des Reverse
Convertible Low Strike
Les investisseurs dubitatifs face
à la reprise des marchés actions
ont la possibilité de revisiter
le grand classique du marché
des produits structurés.
PIERRE-YVES BRETON
Co-responsable Clientèle Suisse
Tradition Produits Structurés
[email protected]
L
es produits structurés dits «à barrières» représentent toujours la majeure partie du volume d’émissions
en Suisse. Ils sont concentrés sur
des maturités relativement courtes
– de 3 à 12 mois, et des sous-jacents
actions ou indices.
Le rendement de ces reverse convertibles, autocalls ou phoenix, repose presque uniquement sur
le risque en capital pris par l’investisseur, matérialisé par ces fameuses barrières de protection.
En effet, la notion de «produit à barrière» est un
raccourci pour désigner un instrument financier
par lequel l’investisseur prend une position vendeuse de put (option de vente) sur l’actif sousjacent (actions, indices, «worst of») du produit en
question. Cependant, et parce que ce profil de
rendement est plus rémunérateur, la quasi totalité de ces produits sont conçus à partir d’un put
«à la monnaie» auquel on adjoint une barrière
activante, la barrière «knock in». Dans les faits, le
put est activé à partir du moment où la barrière
est franchie par le sous-jacent – en observation
continue pour une barrière de type américain,
en observation à maturité seulement pour une
barrière européenne.
Dans le cas d’une barrière américaine, en cas
d’activation, l’investisseur devient vendeur à maturité de cette option de vente, et si le sous-jacent
termine en territoire négatif, il va donc subir une
perte en capital égale à la différence entre le niveau du prix d’exercice de cette option et le niveau final du sous-jacent. Bien sûr, si la barrière
n’est pas touchée ou si le put n’est pas exercé (le
sous-jacent termine en territoire positif), le capital demeure protégé.
LES MÉRITES des barrières européennes par
rapport aux barrières américaines ont longtemps
été vantés, mais force est de constater qu’en cas
de forte correction, la perte peut être douloureuse car l’investisseur peut se retrouver acheteur du
sous-jacent à son prix au lancement alors que le
produit était censé le protéger jusqu’au niveau de
la barrière.
Il est heureux dès lors de rappeler qu’on peut
construire des produits similaires mais plus défensifs. Il ne s’agit pas de montages alambiqués,
de doubles barrières ou autres, mais de se positionner sur des options finalement moins exotiques car sans barrières d’activation. Au lieu de
vendre un put dont le prix d’exercice est le niveau de l’actif support au lancement, l’investisseur a la possibilité de vendre un put dont le prix
d’exercice est inférieur à celui-ci. On ne parle
alors plus de Reverse Convertible à Barrière mais
de Reverse Convertible «Low Strike» c’est-à-dire
fondé sur un put «en dehors de la monnaie».
La protection ou non du capital sera ici constatée
uniquement à maturité, de la même manière que
CE TYPE
DE PRODUIT
STRUCTURÉ PEUT
ÊTRE CONSTRUIT
DE DEUX FAÇONS:
AVEC LEVIER
OU SANS LEVIER.
COMPARAISON DE REVERSE CONVERTIBLE
Rendement
0%
x1.25
80%
80% + C1%
Performance
du sous-jacent
x1
x1
20%+ C2%
C3%
0%
Low Strike avec levier
Barrière “Knock in”
Low Strike sans levier
pour une barrière européenne, mais en revanche
s’il y a perte en capital, celle-ci ne sera calculée qu’à
partir du prix d’exercice et non à partir du niveau
du sous-jacent au lancement. Par ailleurs, ce type
de produit peut être construit de deux façons, avec
ou sans levier. Sans levier, la perte en capital sera
de 1% pour 1% de baisse du sous-jacent à partir
du prix d’exercice. Avec un levier de X%, pour
1% de baisse du sous-jacent par rapport au prix
d’exercice, la perte en capital sera de X%. Si j’ai
investi, par exemple, dans un reverse convertible
avec «low strike» sur le DJ Eurostoxx 50, avec un
strike à 80%, et que l’indice ait perdu 30% à maturité, je serai remboursé (hors coupon) à:
90% du capital investi dans la version sans levier.
87,50% du capital investi dans la version avec
levier: 100% - (100%/80%) * 10%.
Bien entendu, comme un Reverse «Low Strike»
est plus défensif qu’un reverse à barrière, l’investisseur doit être prêt à sacrifier quelques points de
rendement. Ce mécanisme simple permet ainsi
de pouvoir mettre en place des stratégies très défensives pour peu qu’on accepte d’aller sur des
maturités longues (3 à 5 ans par ex.). Ainsi, face
à des taux d’intérêt très bas, on peut concevoir
actuellement à partir de la vente de deux puts sur
le DJ Eurostoxx 50, des produits à taux variables,
qui sont des alternatives intéressantes à des placements obligataires classiques…
Il est ainsi toujours intéressant de revoir ses classiques, afin de s’écarter des sentiers battus, pour
explorer et utiliser à bon escient le potentiel des
produits structurés, malheureusement trop souvent cantonnés dans l’esprit des investisseurs
aux grandes campagnes de distribution de produits standardisés.