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Décembre 2015
Fidelity Funds - America Fund
Retour sur l'année écoulée
Progression des actions
américaines malgré une
année sous le signe de la
volatilité
La croissance
américaine soutenue par
la consommation des
ménages
De très belles
opportunités au sein de
l’industrie et des
nouvelles technologies
1
2015 a été une année volatile pour les marchés actions , qui ont connu d'importantes fluctuations. Volatilité liée en
grande partie aux incertitudes autour des taux d'intérêt américains, mais aussi certaines situations à l'international, en
particulier la crise grecque et le ralentissement de la croissance chinoise. De plus, la majorité des entreprises ont
souffert du dollar fort, et les principaux indices boursiers ont évolué au gré d'un petit nombre de valeurs. Pour Angel
Agudo, la correction des marchés ces dernières semaines a provoqué de grands écarts de valorisation et offre des
opportunités d’investissement intéressantes.
Angel Agudo gère les fonds Fidelity Funds - America Fund et Fidelity American Special Situations Fund.
Il a rejoint Fidelity en 2005 au poste d'analyste de secteurs industriels, avant de devenir assistant gérant de
portefeuille en 2009. Il est nommé gérant du FF Global Industrials Fund en 2010, puis gérant du US Value
Pilot Fund en 2011.
Angel possède un MBA de l'IMD Business School et une maîtrise en ingénierie mécanique (ICAI).
Quels ont été les faits marquants de cette année 2015 ?
Les actions américaines ont légèrement progressé (en USD), à l'issue d'une année volatile. Cette volatilité a été engendrée
notamment par les incertitudes autour des taux d'intérêt, mais aussi par d'autres facteurs à l'international, comme par exemple
les craintes de défaut souverain de la Grèce au deuxième trimestre, ou les inquiétudes quant au ralentissement de l'économie
chinoise et les déséquilibres financiers des marchés émergents. D'autre part, l'appréciation du dollar a nettement pesé sur de
nombreuses sociétés, en particulier celles qui étaient très exposées à l'international et dont les bénéfices réalisés à l'étranger
ont été érodés par la vigueur du billet vert.
Si l'on se penche sur les tendances trimestrielles, les actions américaines ont affiché des performances positives pendant les
trois premiers mois de l'année 2015, progressant pour le neuvième trimestre d'affilée. Malgré un hiver rigoureux et l'appréciation
du dollar, les marchés ont salué une saison de résultats positive et des statistiques économiques robustes. Tout portait à croire
que les indices américains allaient finir le deuxième trimestre sur des plus hauts historiques, mais c'était avant les pertes
massives de la dernière semaine de juin, sous l'effet de craintes de défaut souverain de la Grèce. Puis la situation s'est
dégradée pendant le troisième trimestre, où les actions des marchés du monde entier ont fléchi sous le poids des inquiétudes
entourant la Chine. La Banque populaire de Chine a bien pris des mesures pour stimuler la croissance, mais celles-ci n'ont pas
suffi pour que le sentiment reparte à la hausse. Dans le même temps, la Réserve fédérale américaine (Fed) a décidé de ne pas
relever ses taux en septembre, invoquant ses inquiétudes quant aux conditions économiques extérieures. Toutefois, les actions
américaines ont entamé une reprise au quatrième trimestre, grâce à l'atténuation des craintes concernant la croissance
mondiale et à la publication de bénéfices meilleurs que prévu par les entreprises. De fait, le S&P 500 a enregistré sa meilleure
performance mensuelle depuis quatre ans en octobre 2015.
Au cours de l'année, les indices boursiers américains ont évolué au gré d'un petit nombre de valeurs : par exemple, depuis le
début de l'année, 50 % des performances du S&P 500 sont à mettre au crédit de Facebook, Amazon, Netflix et Google. Les
parcours ont été contrastés selon les secteurs, parmi lesquels la consommation cyclique, les technologies de l'information (TI)
et la santé ont notamment tiré leur épingle du jeu. En revanche, le secteur énergétique a connu une année difficile, plombé par
la baisse des prix du brut. Les services collectifs et les matériaux ont également pesé sur le marché dans sa globalité.
Comment le fonds s'est-il comporté en 2015 ?
Le fonds a enregistré des performances absolues positives (1,6 %) mais il a sous-performé son indicateur, le S&P 500 (N), qui
a réalisé une performance de 2,4 %. Je pense que le portefeuille a été impacté par le rétrécissement du marché que j'ai évoqué
un peu plus haut : concrètement, c'est surtout notre absence d'exposition à Amazon et à Google qui a pesé sur la performance
relative. Dans cette même veine, beaucoup de sociétés « à la mode » se sont nettement appréciées pendant l'année, mais
n'oublions pas que la moindre réévaluation ou variation du sentiment pourrait leur conférer un potentiel baissier significatif. En
ce qui me concerne, je n'aime pas suivre le troupeau, et j'ai tendance à éviter les actions qui présentent un momentum positif à
1. Commentaire portant sur la période du 1er janvier au 30 novembre 2015.
court terme ; au contraire, je privilégie des entreprises qui affichent un ratio potentiel baissier/potentiel haussier négatif, car
celles-ci viennent souvent de connaître une phase de sous-performance.
Le fonds a surperformé l'indicateur pendant les huit premiers mois de l'année, mais il s'est laissé devancer ces trois derniers
mois, principalement à cause de l'étroitesse qui caractérise le marché, accentuée par ailleurs par la surperformance importante
des valeurs de croissance par rapport aux actions sous-évaluées.
Sur le plan individuel, notre exposition à la chaîne de grande distribution Wal-Mart s'est aussi révélée défavorable, car le titre a
cédé du terrain suite à la révision à la baisse de ses prévisions. Le portefeuille a également pâti de son exposition à Devon
Energy, en repli dans le sillage des cours pétroliers (tout comme d'autres positions du fonds dans le secteur). À noter que la
plupart des valeurs énergétiques ont reculé pendant l'année ; notre positionnement globalement sous-pondéré a donc porté ses
fruits. Par rapport à l'indicateur, nous avons particulièrement bénéficié de notre absence d'exposition à Exxon Mobil et Chevron.
Le fonds a bénéficié d’une sélection des valeurs judicieuse dans les TI, la santé et la finance, avec notamment Activision
Blizzard et Juniper dans les TI. Le titre du spécialiste des jeux Activision Blizzard s'est envolé après la publication de résultats
trimestriels supérieurs aux anticipations. Il a notamment profité de la dynamique soutenue de ses principales franchises, de la
réaction favorable des utilisateurs à ses nouveaux jeux et à la croissance solide de son activité très rentable dans le digital. Je
pense maintenant que la thèse d'investissement devient moins valide et j'ai commencé à réduire mon exposition à cette action.
Parallèlement, le fabricant d'équipements de télécommunications Juniper s'est inscrit en forte hausse après avoir publié des
bénéfices solides. Parmi les autres positions, je m'attendais à ce qu'eBay décide de scinder eBay et PayPal pour créer de la
valeur actionnariale, et cette décision a bel et bien propulsé le titre à la hausse.
Attributions de performance par secteur
Du 1er janvier au 30 novembre 2015
TI
Santé
Services collectifs
Sélection des valeurs
Allocation aux secteurs
Contribution relative totale
Finance
Energie
Industrie
Matériaux
Télécoms
Conso. non-cyclique
Conso. cyclique
Liquidités
Total
-2,0%
0,0%
2,0%
4,0%
Source : Fidelity International, au 30 novembre 2015. Attribution en USD, avant imputation des frais de gestion. Les chiffres étant arrondis, le total n'est peut-être
pas égal à 100 %. Le calcul des contributions relatives nettes ne tient pas compte des frais.
Quelles sont vos perspectives pour 2016 ? Où identifiez-vous des opportunités d'investissement ?
Marchés
L'économie américaine connaît une situation favorable et devrait continuer à s'améliorer à un rythme modéré en 2016. La
croissance devrait être soutenue par un rebond de la consommation lié à l'amélioration des salaires, par la vigueur du secteur
des services et par l'embellie de l'activité en lien avec la construction et le logement. Dans l'ensemble, l'économie américaine
bénéficie aussi de perspectives positives d'un point de vue structurel. Parmi les facteurs de soutien, on retiendra un
environnement favorable à l'innovation, ainsi que le gaz de schiste, qui permet au pays de produire à moindre coût dans le
cadre d'une plus grande indépendance énergétique.
Je pense que les marchés resteront volatils l'an prochain, probablement sous l'effet des incertitudes concernant le rythme du
resserrement des taux américains et l'issue des élections présidentielles. Sur le plan sectoriel, les valeurs de la santé pourraient
se révéler plus instables si les problèmes persistent quant aux prix pratiqués dans le secteur, mais je reste confiant envers nos
positions. Les entreprises innovantes devraient être en mesure de maintenir leur pouvoir de fixation des prix.
La volatilité s'accompagne d'opportunités
Avec le retour de la volatilité, les opportunités d'investissement me paraissent plus nombreuses qu'il y a un an. La correction
des marchés limite le potentiel baissier des valeurs et celles-ci présentent des fondamentaux solides qui leur confèrent un bon
potentiel haussier. Sur le plan de la croissance des bénéfices, on a pu observer récemment des révisions à la baisse et celle
des entreprises du S&P 500 devrait être quasiment nulle en 2015. D'autre part, les pressions liées aux taux d'intérêt et à la
hausse des salaires pourrait affaiblir les marges de certains secteurs, également pénalisés par la vigueur du dollar américain.
Mais certaines sociétés parviendront à se distinguer, d'où la nécessité d'une sélection des valeurs de type bottom-up, axée sur
les fondamentaux.
Positionnement actuel
10 principales positions absolues
Dans l'environnement actuel, je porte une grande attention à la sélection des
valeurs. Je continue à privilégier les sociétés sous-évaluées car délaissées par les
investisseurs ou dont le potentiel de redressement n'est pas vraiment reconnu par
le marché. De plus, j'étudie le potentiel baissier et j'accorde beaucoup d'importance
à la solidité des bilans et à la résistance des business models. Au sein du fonds,
j'insiste sur le fait que les pondérations sectorielles découlent purement et
simplement de la sélection des valeurs bottom-up. Au 30 novembre 2015, le
portefeuille surpondérait les secteurs de l'industrie et des TI.
Au 30 novembre 2015
Fonds
Indicateur
Pfizer
4,0
1,1
Oracle
3,9
0,7
L 3 Comm.
3,7
0,1
General Electric
3,3
1,5
Surpondération de l'industrie et des TI
Berkshire Hathaway
3,2
1,4
J'ai identifié quelques opportunités intéressantes dans l'industrie, même si les
valeurs concernées ne présentent pas toutes un profil typique du secteur. Citons
par exemple L-3 Communications, sous-traitant haut de gamme de systèmes et de
solutions de sécurité dans l'aérospatiale et la défense, ou encore Dun & Bradstreet,
un fournisseur de données et de services d'analyse. United Parcel Service, un des
leaders mondiaux des services de livraison et de chaîne d'approvisionnement, est
aussi une position majeure du portefeuille. Plus récemment, nous nous sommes
positionnés sur General Electric, qui présente selon moi un bon potentiel de
hausse et un potentiel baissier limité. Je suis conscient que ses bénéfices sont
stables depuis une longue période, mais j'ai le sentiment que son PDG Jeff Immelt
souhaite laisser les choses en bon ordre avant de partir à la retraite en cherchant à
renouer avec les racines industrielles de son activité. Cette stratégie commence
d'ailleurs à porter ses fruits, avec l'annonce de la vente de l'unité de crédit et créditbail commercial de GE à Wells Fargo.
Microsoft
2,7
2,4
Verizon
2,7
1,0
Molson Coors
2,6
0,1
Kellogg
2,4
0,1
JPMorgan Chase
2,4
1,3
Les plus grosses expositions correspondent aux
titres auxquels le fonds consacre les plus importants
pourcentages de son actif total. Les positions
détenues sur différents titres d'une même société
sont listés séparément et les expositions obtenues
au moyen d'instruments dérivés ne sont pas
mentionnées.
Source : Fidelity International.
Dans les TI, le portefeuille est principalement exposé à des éditeurs de logiciels,
notamment le géant Oracle et le spécialiste des technologies vocales Nuance.
Surpondération de la santé considérablement allégée
J'ai nettement réduit la surpondération du secteur médical au sein du portefeuille, par exemple en vendant les sociétés de
gestion des soins de santé Centene et Anthem, qui s'étaient bien comportées les mois précédents, et en prenant des bénéfices
sur l'entreprise pharmaceutique Eli Lilly. Les positions du portefeuille dans les biotechnologies, Gilead et Amgen, ont également
été liquidées.
En contrepartie, je me suis positionné récemment sur une société pharmaceutique spécialisée dans les médicaments sans
ordonnance, qui présentait une valorisation très attrayante et une activité très rentable dans les génériques.
Autres secteurs intéressants
Cela fait maintenant plus d'un an que le secteur énergétique subit un revers de fortune sévère ; par conséquent, les
valorisations ont atteint des niveaux très bas et pourraient rapidement connaître leur point d'inflexion. Cela étant, mon
optimisme est quand même prudent, et j'attends que les cours pétroliers se normalisent avant de renforcer mon exposition au
secteur. Actuellement, le portefeuille est exposé à trois sociétés énergétiques : Baker Hughes, Devon Energy et Rowan
Companies. Toutes les trois sont en lien avec l'exploration et la production/le forage, et sont très exposées au marché national.
Ces valeurs sont en portefeuille depuis la fin de l'année dernière. J'ai initié une position sur Jacob’s Engineering, un des leaders
des services d'ingénierie et de construction, dont les revenus proviennent en grande partie de projets d'aval et de maintenance
dans la chimie pétrolière. L'entreprise est classée dans le secteur industriel, mais elle offre une exposition indirecte à l'énergie,
et je pense qu'elle sera largement bénéficiaire en cas de redressement du secteur énergétique.
En ce qui concerne la finance, le fonds est déjà positionné sur des valeurs qui profiteront de la hausse des taux d'intérêt ; je
surveille l'évolution du secteur dans son ensemble, et j'initierai d'autres positions si des sociétés répondent à mes critères de
potentiel haussier/baissier.
Performances cumulées du compartiment (en%, Euro)
A-Distri-USD
2015
1 an
3 ans
5 ans
FF - America Fund
16.4
21.4
98.6
139.3
Catégorie
14.5
17.7
78.0
108.3
Indicateur de comparaison
17.3
20.5
89.1
133.9
Quartile
2
ème
1
er
Indicateur de comparaison : S&P 500.
Catégorie : « Actions Etats-Unis Grandes Cap. Mixte » selon Morningstar.
Source : Fidelity et Morningstar. Performances nettes de VL à VL en euros, au 30.11.2015.
Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
1
er
1
er
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