Outlook - Schroders

Réservé aux professionnels de l’investissement et aux conseillers financiers
Décembre 2013
Schroders
Outlook
2014 : les obligations américaines
David Harris, responsable du marché obligataire américain multi-secteurs,
présente ses perspectives pour 2014.
La Fed procèdera au retrait progressif (« tapering ») de son programme d’assouplissement
quantitatif (QE).
La croissance économique américaine devrait continuer à se redresser graduellement,
sous l’effet de la dissipation des obstacles que constituent la politique budgétaire
restrictive et la fermeture des services publics. La Réserve fédérale (Fed) se montrera
peut-être plus prudente dans sa communication après quelques erreurs en 2013, mais
l’on peut néanmoins s’attendre à une diminution des achats d’actifs et au renforcement
de sa politique de « forward guidance » au cours du premier semestre.
Conséquences du « tapering » sur le marché obligataire
Les taux à court terme resteront proches de zéro.
–La Fed fera tout son possible
pour garder des taux courts
proches de zéro.
–Mais une hausse des taux
longs sera nécessaire
pour attirer les nouveaux
investisseurs sur les bons
du Trésor.
–Ces derniers doivent donc
rester peu exposés à la
duration, se tenir prêts
à renforcer leur protection
contre l’inflation, et enfin se
montrer à la fois sélectifs et
tactiques.
Les investisseurs ont régulièrement sous-estimé la volonté de la Fed de maintenir les
taux d’intérêt à court terme proches de zéro jusqu’à ce qu’une reprise claire et soutenue
soit manifeste. Nous devons reconnaître que la Fed fera tout ce qui est en son pouvoir
pour garantir que les prévisions de croissance et de taux d’intérêt ne reflètent pas un
durcissement prématuré de sa politique. Cela dit, l’institut d’émission aura du mal à gérer
les taux au seul moyen de sa parole : il faut donc s’attendre à des périodes de volatilité
accrue. L’inflation qui reste obstinément faible a permis à la Fed de prendre son temps,
et cela restera probablement le cas en 2014.
Les taux à long terme vont remonter progressivement.
La Fed a acheté presque l’équivalent des bons du Trésor à long terme émis en 2013 :
il faudra donc qu’un nouvel acheteur prenne le relais lorsqu’elle mettra graduellement fin
à son plan QE. Les fonds de pension ont brièvement accumulé de la dette à long terme
cette année, dans un contexte où la vigueur des actions et la hausse des rendements
leur offraient une opportunité intéressante de sécuriser le financement de leur passif.
Toutefois, l’appétit de ces acteurs ne suffira pas pour absorber les nouvelles émissions,
si bien qu’une hausse des taux sera nécessaire pour assainir l’offre.
Mais avant de céder à trop de pessimisme, reconnaissons que l’absence totale de
pressions inflationnistes aux États-Unis va limiter l’accélération d’une remontée des taux
d’intérêt à long terme. Les taux monétaires étant quasiment nuls, les investisseurs en
quête de rendement se tourneront, à l’occasion, vers des maturités plus longues.
Ce qui nous amène aux conclusions suivantes :
« L’évolution de la politique
de la Fed et la menace de
hausse des taux d’intérêt
vont contraindre les
investisseurs obligataires
à réviser leurs objectifs. »
À ce stade du cycle économique, peu de segments du marché obligataire offrent une
valorisation attractive. L’évolution de la politique de la Fed et la menace de hausse des
taux d’intérêt vont contraindre les investisseurs obligataires à réviser leurs objectifs. Les
investisseurs obligataires américains devront arbitrer deux objectifs distincts :
D’un côté...
…il ne fait aucun doute que les primes de risque du marché sont faibles, quel que soit le
segment de marché. Cela signifie que la prise d’un risque de crédit, de liquidité ou lié à la
courbe des taux est très faiblement rémunérée.
Outlook 2014 : Obligations américaines
Globalement, les spreads des obligations d’entreprise (tant dans la sphère « investment
grade » que « high yield ») sont plus serrés que jamais depuis la fin 2007. En effet, les
obligations d’entreprise sont devenues de véritables actifs « refuges » et continuent
à attirer des investissements, en dépit d’un ralentissement dans l’amélioration des bilans
et d’une baisse des marges de sécurité. Les titres adossés à des crédits hypothécaires
pourraient subir les mêmes pressions que les bons du Trésor avec la fin du QE, et les
obligations municipales sont pénalisées par les défauts de plusieurs grands émetteurs.
D’autre part, le retrait progressif du QE va supprimer une partie de la demande qui avait
tiré les valorisations à la hausse dans tous les secteurs du marché de taux américain.
D’une autre côté...
…les investisseurs ne veulent pas renoncer au rendement.
Les alternatives sont généralement peu intéressantes, qu’il s’agisse d’investir de manière
trop défensive (le monétaire ne présente pas de potentiel haussier) ou de s’écarter du
marché obligataire (les valorisations sont aussi élevées au niveau des actions et la volatilité
est plus forte dans les autres classes d’actifs).
David Harris
responsable du marché obligataire
américain multi-secteurs
David Harris compte plus de 27 années
d’expérience dans la gestion, dont 21 ans
chez Schroders. David Harris a débuté sa
carrière en qualité d’analyste financier
chez State Street Bank & Trust. Il a
également travaillé pour Weston Financial
Group et Irwin Management Company
avant d’entrer chez Schroders en 1992.
Basé à New York, David est aujourd’hui
responsable du marché obligataire
américain multi-secteurs et gérant
principal des portefeuilles obligataires
multi-secteurs de Schroders. Il est titulaire
d’un MBA obtenu à la Kellogg Graduate
School of Management de la
Northwestern University, ainsi que d’un
BBA (Bachelor in Business Administration)
de l’Université du Massachusetts
à Amherst.
« Nous privilégions les
maturités courtes des titres
adossés à des actifs et
certaines obligations
d’entreprises, notamment
des émetteurs des
marchés émergents
récemment délaissés par
les investisseurs. »
De plus, le risque de hausse des taux de défaut des entreprises reste minime et
beaucoup d’« investisseurs influençables » de fonds communs de placement obligataires
ont déjà capitulé en 2013, sous l’effet des craintes liées au « tapering ». Le fait que la Fed
et les taux d’intérêt constituent en eux-mêmes des catalyseurs potentiels de volatilité en
2014 ôte aux bons du Trésor leur rôle traditionnel d’investissements « refuges ».
Quels sont donc les principaux thèmes pour 2014 ?
Réduire la duration tout en évitant les bons du Trésor américain. La hausse des taux
d’intérêt constitue une source évidente de risque, et les bons du Trésor n’offrent un
potentiel haussier que pendant les phases de panique. Privilégier les maturités courtes
des titres adossés à des actifs et certaines obligations d’entreprises, notamment des
émetteurs des marchés émergents récemment délaissés par les investisseurs.
La sélection des émetteurs joue un rôle primordial. Au-delà des taux d’intérêt, le principal
piège est celui de s’exposer aux secteurs obligataires de façon générique, c’est-à-dire
en investissant dans un trop grand nombre de titres présentant un potentiel de hausse
négligeable. En effet, il vaut mieux rechercher du rendement en s’exposant à des
maturités plus courtes d’émetteurs de confiance, plutôt qu’investir dans les nombreuses
obligations moins risquées dont les prix sont pleinement justifiés.
Continuer à renforcer les investissements dans les obligations à taux variable. Les titres
à taux variable offrent des rendements légèrement supérieurs à ceux d’autres actifs
à court terme, et la demande pour ce segment devrait vite progresser si le rythme de la
reprise dépasse nos modestes anticipations.
Investir dans la protection contre l’inflation lorsque celle-ci n’a pas les faveurs des
marchés. Nous savons qu’en maintenant des taux d’intérêt plus faibles plus longtemps
pour stimuler la croissance, la Fed risque d’être prise de court lorsque les pressions
inflationnistes apparaîtront. L’inflation ne devrait pas menacer les marchés en 2014,
mais le moment pourrait justement être bien choisi pour acquérir une protection au sein
des portefeuilles.
Associer des perspectives stratégiques et tactiques. Les accès de volatilité des marchés
vont donner lieu à de nombreuses opportunités à court terme.
Information importante : Ce document exprime les opinions de David Harris et ne représente pas nécessairement les opinions formulées ou reflétées dans
d’autres supports de communication, présentations de stratégies ou de fonds de Schroders. Ce document n’est destiné qu’à des fins d’information et ne constitue
nullement une publication à caractère promotionnel. Il ne constitue pas une offre ou une sollicitation d’achat ou de vente d’un instrument financier quelconque. Il n’y a pas lieu
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