Commentaire sur les marchés Troisième trimestre

Commentaire sur les marchés
Troisième trimestre 2015
Fonds Harbour
Catégorie de société d'actions mondiales Harbour
Au cours du troisième trimestre, les marchés boursiers mondiaux sont redevenus volatils, ce qui a
entraîné leur correction, attendue depuis longtemps, qui a suscité à son tour de la crainte et de
l'incertitude, mais a surtout provoqué la chute des cours des actions. Les marchés boursiers
mondiaux, en particulier celui des États-Unis, ont été maintenus à flot à l'aide de politiques
monétaires audacieuses, pour une longue période, sans recul important. Au cours des deux
dernières années, les politiques de taux d'intérêt zéro ont contribué à faire hausser les évaluations
de plusieurs actions à des niveaux élevés, ce qui a posé un défi aux investisseurs soucieux d'investir
dans des titres de sociétés dont les évaluations sont conformes à la moyenne. Les fonds Harbour,
qui sont axés sur les placements reposant sur la valeur, ont également été affectés. Notre approche
disciplinée, en ce qui a trait à l'établissement des cours des titres et leurs valorisations, consiste à
conserver des actifs liquides jusqu'à ce que des occasions d'acheter des titres bon marché se
présentent. Telle a été la conjoncture au cours des dernières années, ce qui explique les soldes
élevés en liquidités, dans le présent cycle, tant dans le Fonds Harbour que la Catégorie de société
d'actions mondiales Harbour, qui sont de 22 % et de 25 %, respectivement, vers la fin du mois
d'avril de cette année, ce qui permet aujourd'hui de profiter des occasions créées par la baisse des
marchés.
La confiance des investisseurs a été mise à rude épreuve au cours des derniers mois, ces derniers
craignant les répercussions négatives du ralentissement de l'économie chinoise sur la croissance de
l'économie mondiale. Les investisseurs redoutaient surtout le retour d'un marché baissier et d'une
récession à l'échelle mondiale. Depuis le début du présent cycle de marché, entamé en mars 2009,
chaque fois que des signes présageaient une baisse du marché, les investisseurs ont réagi en se
précipitant pour vendre leurs actions. Selon notre point de vue, la correction que le marché a
récemment subie n'a rien d'inhabituel, et elle devrait être jugée comme étant l'évolution saine et
naturelle d'un marché dans un horizon temporel à long terme. Le présent cycle de marché est l'un
des plus longs jamais enregistrés, ce qui est dû en grande partie à une croissance économique allant
de modérée à inférieure à la moyenne, aux bas taux d'inflation, aux mesures de stimulation
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économique, et probablement surtout à la très grande nervosité des investisseurs, qui est tout aussi
extraordinaire que la longueur du cycle actuel du marché. Étant donné leur méfiance à l'égard de
l'évolution des marchés au cours des six dernières années et demie, les investisseurs ont été trop
rapides à appréhender la chute des marchés aux moindres signes inquiétants. Ils continuent de
réagir aussi nerveusement aujourd'hui. La désillusion des investisseurs à l'égard des marchés
explique l'absence d'euphorie dans les marchés, un état qui caractérise habituellement les marchés
haussiers.
Depuis déjà un bon moment, nous nous attendions à une correction de plusieurs segments du
marché, cela afin que le marché dans son ensemble puisse se consolider. La volatilité actuelle du
marché et la fuite des actions de croissance surévaluées ont entraîné la récente correction,
relativement importante, qui a créé des occasions pour les acheteurs désireux d'acquérir des titres
de sociétés cotées et sous-évaluées, et d'investir à long terme. Tandis qu'un très grand nombre
d'investisseurs est très inquiet de la chute récente du marché, nous sommes plus optimistes que
nous ne l'avons été au cours des deux dernières années, quant aux perspectives de nos portefeuilles
d'actions.
Fonds Harbour
Le Fonds Harbour a baissé de 6,2 % au cours du trimestre, établissant la baisse pour les neuf
premiers mois de l'année à 5,3 %, au 30 septembre. L'indice composé S&P/TSX a baissé de 7,9 % au
troisième trimestre, et de 7,0 % depuis le début de l’année. La volatilité du marché s'est
considérablement accrue au cours du trimestre, produite par les craintes d'un ralentissement
économique mondial, l'incertitude entourant les taux d'intérêt et un plus grand recul des prix des
produits de base.
À la fin du trimestre, les avoirs dans le Fonds Harbour étaient répartis comme suit : 86,7 % en
actions ordinaires (50,3 % dans les actions canadiennes et 36,4% dans les actions étrangères), et
13,3 % en réserves de liquidités du fonds, ce qui représente sept points de pourcentage de moins
que les réserves qui étaient conservées au milieu de l'année.
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Bien que plusieurs actions détenues dans le portefeuille aient subi une baisse au cours du trimestre,
quelques titres ont contribué positivement à la performance relative du portefeuille, notamment
George Weston, Google, Corporation financière Intact et CIBC. Parmi les titres qui y ont nui, on
retrouve évidemment des sociétés énergétiques, comme Ultra Petroleum et Canadian Natural
Resources, et les sociétés immobilières Dream Unlimited et Goldcorp.
L'activité dans le portefeuille a été élevée au cours du trimestre, alors que nous avons tiré avantage
de la volatilité du marché en augmentant plusieurs de nos participations existantes de manière
sélective. Nous avons également acheté de nouvelles actions aux évaluations intéressantes. La
pondération des réserves de liquidités était importante au troisième trimestre, ce qui nous a fourni
la flexibilité de saisir les meilleures occasions en cette période de ventes sans discernement. Nous
avons augmenté nos participations dans Apple, Citigroup, Groupe CGI, Financière CI, Dollar Tree,
Google et Banque Royale du Canada. Parmi les nouvelles participations détenues dans le Fonds
Harbour, on retrouve deux sociétés dans lesquelles la Catégorie de société d'actions mondiales
Harbour était investie : Honeywell et Weir Group, deux sociétés industrielles reconnues dans leurs
marchés respectifs.
Nous avons légèrement réduit nos participations dans George Weston et Corporation financière
Intact. Ces deux titres ont réalisé une bonne performance du cours de leurs actions respectives.
Nous avons simplement ajusté leurs pondérations dans notre portefeuille. Nous avons vendu notre
participation dans Power Corporation pour tirer avantage des occasions dans d'autres sociétés
financières qui offraient de meilleures perspectives de valorisation et de croissance, notamment
Citigroup, Financière CI et Banque Royale du Canada. Nous nous sommes départis de reliquats de
participation que nous avions dans National Oilwell Varco et Potash Corp., étant donné que leurs
fondamentaux se sont détériorés à court et à moyen terme. Nous n'avions pas la conviction qu'il
était bénéfique d'augmenter ces positions, alors que des investissements à plus haute conviction
commençaient à se présenter.
De plus, l'ampleur de la correction du marché nous a permis de diversifier davantage notre
portefeuille sur le plan sectoriel, notamment dans le secteur des soins de santé. Les cours des
actions des sociétés dans les secteurs de la biotechnologie et pharmaceutique ont subi de fortes
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pressions récemment en raison des craintes au sujet des prix des médicaments dans le marché des
États-Unis qui ont occupé l'avant-scène. Plusieurs sociétés dans ces secteurs ont récemment été
fortement surévaluées, et certaines sont devenues les chouchoutes du marché, malgré les risques
commerciaux encourus. Les sociétés dont les modèles de gestion ont été structurés principalement
autour de faibles coûts en recherche et développement et d'une stratégie d'augmentation de prix
font face à de véritables défis potentiels en ce qui concerne leurs plans de croissance à long terme.
La société canadienne Valeant Pharmaceuticals est probablement le meilleur exemple des effets
désastreux de telles structures, comme le démontre le cours de son action qui a chuté d'environ
35 % de son sommet. Valeant n'est pas le genre de société que nous détenons habituellement dans
nos portefeuilles d'actions à Harbour, mais comme toutes les sociétés dans ce secteur tendent à
suivre la même tendance, du moins initialement, lorsque le marché est pris de panique, des
occasions s'offrent aux investisseurs avertis cherchant à investir à long terme. C'est dans ce
contexte que nous avons ajouté deux titres de grande qualité du secteur des soins de santé à nos
portefeuilles d'actions : Johnson & Johnson et McKesson.
Johnson & Johnson est une société qui offre des services de soins de santé complets, et dont les
activités s'étendent dans pratiquement tous les pays du monde. C'est une société dans une position
dominante qui détient la première ou la deuxième part de marché dans environ trois ou quatre
catégories dans lesquelles elle mène une concurrence féroce. Johnson & Johnson est une société
hautement innovatrice qui génère environ 25 % de ces ventes actuelles de produits qui ont été mis
en marché au cours des cinq dernières années. La société présente des caractéristiques que nous
recherchons habituellement dans les entreprises que nous convoitons, notamment une position
chef de file sur le marché, des flux de trésorerie disponible abondants et des rendements sur le
capital investi intéressants. Le bilan de Johnson & Johnson est très solide, adossé à 37 milliards de
dollars en liquidités, mais en outre, la société est hautement réputée pour son allocation efficiente
du capital. Selon notre analyse, l'action de Johnson & Johnson se négocie actuellement à une décote
importante, par rapport à la valeur intrinsèque de la société. Nous sommes donc très satisfaits de
détenir ce titre de très grande qualité d'une société emblématique.
McKesson est la plus grande société de services de soins de santé aux États-Unis offrant ses services
à plus de la moitié des hôpitaux américains, 20 % de tous les médecins et à tous les régimes de soins
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de santé du pays. Les revenus annuels de McKesson s'élèvent à plus de 175 milliards de dollars, ce
qui désigne cette société comme le plus important distributeur pharmaceutique en Amérique du
Nord, assurant la livraison d'environ un tiers de tous les médicaments utilisés quotidiennement
dans les marchés qu'elle dessert. Étant donné sa domination dans son marché, McKesson bénéficie
d'économies d'échelle, et du pouvoir de fixation des prix, créant ainsi un vaste fossé économique
autour de ses activités. La société œuvre dans un secteur dont la structure de marché est très
favorable, les trois principales sociétés contrôlant près de 90 % du marché nord-américain. Comme
Johnson & Johnson, McKessson présente plusieurs des attributs que nous recherchons dans une
société que nous convoitons, à savoir une position dominante sur le marché, une forte génération
de flux de trésorerie disponible, des rendements sur capital investi intéressants et un solide bilan.
Comme plusieurs sociétés, McKesson a été fortement pénalisée par la récente correction dans le
secteur des soins de santé. La faiblesse des cours des actions dans ce secteur nous a offert une
excellente occasion d'acheter le titre de cette société de grande qualité à une décote importante, par
rapport à sa juste valeur réputée.
Catégorie de société d'actions mondiales Harbour
La Catégorie de société d'actions mondiales Harbour a baissé de 6,2 % au cours de la période,
établissant le rendement depuis le début de l'année à 0,1 %. Les résultats enregistrés dans le fonds
ont été très décevants, tant au sens absolu que par rapport à l'indice MSCI Monde, en dollars
canadiens, qui continue d'afficher un rendement cumulatif à ce jour de 8,5 %, et ce, même après
avoir subi une baisse de 1,7 % au cours du troisième trimestre. Cependant, il est intéressant de
souligner que l'indice MSCI Monde, exprimé en monnaie locale, a reculé de 5,4 % en cumul pour les
neuf derniers mois, la faiblesse du dollar canadien ayant causé la vaste différence entre les
rendements. Cela étant dit, les cours des actions d'une poignée d'avoirs dans notre portefeuille ont
affiché une pauvre performance, la plupart étant exposés au secteur énergétique. Bien que décevant,
nous croyons fortement que nous détenons des titres de sociétés chefs de file dans leurs secteurs
respectifs, qui ont chacune le potentiel de générer d'excellents rendements au cours du quatrième
trimestre.
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Comme nous l'avons déjà souligné, les sociétés dans le portefeuille qui sont exposées d'une certaine
manière au secteur pétrolier et de gaz naturel ont été les plus durement touchées au cours du
trimestre, notamment la société de forage Patterson UTI, la société industrielle Weir Group et le
producteur de gaz naturel Ultra Petroleum. Par ailleurs, Google et Kingspan ont remarquablement
contribué au rendement du portefeuille.
À la fin du trimestre, les avoirs détenus dans la Catégorie de société d'actions mondiales Harbour
étaient répartis comme suit : 86,7 % en actions ordinaires et 13,3 % en espèces et quasi-espèces,
soit environ sept points de pourcentage, par rapport à la pondération des trois mois précédents. Le
portefeuille détient actuellement 44 % des avoirs en titres de sociétés européennes,
comparativement à 37,4 % le trimestre dernier, 31 % des avoirs en titres de sociétés américaines,
une pondération demeurée à peu près inchangée au cours de la période, et 8 % des avoirs en titres
de la région Asie-Pacifique, soit presque le restant des avoirs en portefeuille.
L'activité du portefeuille a consisté principalement à saisir les occasions d'achat d'actions décotées
qui se sont présentées à la suite du repli marqué du marché, mais nous avons également procédé à
la vente de certaines actions afin de les remplacer par des actions de sociétés comparables qui ont
été décotées à la suite de la correction du marché, et qui offrent un meilleur rapport entre la qualité,
la croissance et la valorisation. Nous avons donc procédé à la vente de nos participations dans Bank
of Ireland, Eaton, National Oilwell Varco et Owens Illinois, pour les remplacer par Citigroup, UBS
Group, Weir Group et Honeywell, tous des titres déjà compris dans les avoirs en portefeuille. Nous
avons réduit notre participation dans le géant des soins de santé du Royaume-Uni, GlaxoSmithKline,
pour saisir l'occasion d'acquérir, au cours du trimestre, des participations dans les sociétés de soins
de santé de haute qualité Johnson & Johnson et McKesson, à prix réduit.
De plus, nous avons continué de réduire notre participation dans la société irlandaise de pièces de
construction spéciales, Kingspan, et nous nous sommes complètement départis du reste de nos
parts dans Domino's Pizza U.K. Dans les deux cas, nous avons réalisé des gains. Nous avons
également augmenté plusieurs de nos participations existantes au cours du trimestre, notamment
dans Apple, Dollar Tree Stores, Google, Michelin, NXP Semiconductor, Richmont et Swatch Group, en
plus des titres mentionnés ci-dessus.
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Nous entamons avec beaucoup plus d'optimisme le dernier trimestre de l'année. En effet, nos
perspectives de nos deux portefeuilles d'actions sont meilleures qu'elles ne l'ont été depuis un bon
moment. La récente correction de marché nous a offert plusieurs occasions d'achat intéressantes,
nous permettant de réduire nos soldes de liquidités et d'investir une plus grande portion des avoirs
en portefeuille, augmentant ainsi la valeur globale de nos portefeuilles de fonds d'actions. De
pareilles occasions dans le passé se sont avérées des points d'inflexion importants, précurseurs de
meilleurs rendements futurs. En termes simples, en augmentant la pondération d'avoirs en
portefeuille investis et en saisissant les occasions d'achat d'actions décotées, on améliore les
chances de réaliser des rendements futurs plus élevés.
Nous vous communiquerons de nouveau les résultats dans trois mois.
Stephen Jenkins, CFA
Gestionnaire de portefeuille principal
Rendements de la catégorie A (en %)
Fonds Harbour
Catégorie de société d'actions mondiales Harbour
Cumul
annuel
1 mois
3 mois
6 mois
1 an
3 ans
5 ans
10 ans
-5,3
0,1
-3,6
-5,5
-6,2
-6,2
-8,2
-7,1
-6,8
-0,5
4,0
11,5
4,1
9,7
4,0
4,1
Au 30 septembre 2015
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Investments Inc. Publié en octobre 2015.