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NOTATIONS
Morningstar lance
sa notation qualitative
en Europe
Disponible aux Etats-Unis depuis plusieurs années, la notation qualitative arrive sur le Vieux
Continent. Directeur de l’analyse qualitative, Thomas Lancereau fait le point sur cette notation
d’un nouveau genre.
Thomas Lancereau
Directeur de l’analyse qualitative
Morningstar France
M
Les deux approches sont radicalement différentes. La
notation quantitative est essentiellement une notation
basée sur les performances du fonds et sa volatilité sur
3 ans et éventuellement 5 et 10 ans. Cette notation à
base d’étoile, de 1 à 5 étoiles, donne donc une image
des performances passées. D’autre part, il s’agit d’une
notation relative : dans chaque catégorie il y a nécessairement des fonds notés 5 étoiles et des fonds notés
1 étoile, ainsi bien sûr que des fonds notés 2, 3 et 4
étoiles.
La notation qualitative pour sa part ne s’intéresse pas
qu’à la performance du fonds. Bien évidemment, la performance est un paramètre important, mais c’est loin
d’être le seul paramètre à être pris en compte.
En fait la notation qualitative s’appuie sur 5 piliers, ce
qu’en anglais nous appelons les 5 P : Performance,
People, Process, Parent, Price. People, ce sont les personnes qui font la gestion, l’équipe qui comprend les
gérants mais aussi éventuellement les analystes qui
assistent le ou les gérants. A ce niveau nous nous intéressons au trackrecord de l’équipe, à son expertise, les
performances qu’elle a pu délivrer par le passé sur le
fonds ou d’autres fonds.
Nous cherchons aussi à savoir si les gérants sont investis à titre personnel dans le fonds qu’ils gèrent. Cette
question surprend parfois certains professionnels en
Europe mais aux Etats-Unis les gérants sont habitués
à y répondre. Autre aspect qui nous intéresse beaucoup
au niveau de l’équipe : comment est-elle payée, en particulier au niveau de son bonus. Est-ce que la rémunération est assise sur l’accroissement de la collecte ou
sur la performance du fonds ?
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Patrimoine et Marchés – décembre 2008
DR
orningstar dispose d’une
notation quantitative à base
d’étoiles, qu’apporte la notation
qualitative ?
Dans le premier cas, les intérêts du gérant et des investisseurs ne sont pas alignés puisque bien souvent un
accroissement excessif des actifs sous gestion nuit au
maintien d’un style d’investissement cohérent. Sans
parler du temps consacré au marketing. Il est normal
et souhaitable qu’un gérant passe du temps à présenter son fonds et à expliquer ses performances. Mais
cette tâche ne doit pas se faire au détriment de la gestion elle-même.
Dans le second cas, si le calcul du
bonus est assis sur les performances
du fonds, s’agit-il des performances à
1 an ou à plus long terme ?
Le Processus de gestion concerne la façon dont le fonds
est géré. Est-ce que le processus est clairement explicité et compréhensible ? Explique-t-il les performances
passées ? Permet-il de comprendre la façon dont le
fonds réagit selon les différentes phases de marché ?
Surtout, ce processus est-il constant dans le temps ?
La partie Parent s’intéresse à la société de gestion elle-
même : solidité et indépendance financières, historique
légal (est-ce que la société de gestion a déjà fait l’objet
d’enquête ou a-t-elle déjà connu des situations de
conflit d’intérêt ?).
Enfin la partie Prix prend en considération le coût de
la gestion, qu’il s’agisse des frais de souscription, des
frais de gestion ou encore du TER (Total Expense Ratio).
Les frais de gestion sont parfois considérés à tort comme indolores : ils sont calculés et prélevés sur chaque
valeur liquidative qui de ce fait est nette. Lorsque les
marchés sont bien orientés et que le fonds progresse
de 12 ou 15% sur une année, on tend à ne pas faire
attention au poids des frais. Mais lorsque les marchés
progressent faiblement, rappelons que le CAC 40 en
2007 a fait à peine plus de 3%, les frais pèsent plus
lourds…
Comment se traduit concrètement la
notation qualitative ?
Dans l’appréciation d’un fonds, nous affectons une note
à chacun de ces 5 « piliers ». Puis nous attribuons une
note globale sur une échelle qui compte 4 niveaux.
S’agit-il d’une notation relative
comme la notation quantitative ?
Non, pas du tout. Dans une catégorie donnée, il peut
arriver qu’aucun fonds n’ait la meilleure notation. La
notation qualitative est une appréciation du fonds en
absolu, pas relative, par rapport à son environnement.
Les notations qualitatives et quantitative peuvent
d’ailleurs diverger. Prenez les cas de la catégorie des
fonds TMT après l’explosion de la bulle internet : tous
les fonds ont vu leur valeur liquidative baisser fortement
avec des performances annualisées de -30 à -70%.
En dépit de cela, certains fonds étaient notés 5 étoiles
car ils avaient offert un « meilleur » couple rendement
/ risque.
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Nous avons mis sur pied une équipe de 25 analystes
en Europe pour démarrer cette recherche qualitative.
Ces chiffres sont à comparer à ceux des Etats-Unis où
on compte 25 analystes en charge de la notation qualitative, au Canada Morningstar dispose d’une équipe
de 7 analystes, même chose en Australie. A cela, il faut
ajouter 5 analystes en Asie. Au total ce sont 69 analystes que compte l’équipe de notation qualitative.
En ce qui concerne la France, quelle
est actuellement votre couverture,
comment choisissez-vous les fonds à
noter puisqu’il n’est pas possible de
noter tous les fonds en même temps ?
Le travail de notation qualitative a démarré il y a plus
d’un an en Europe, ce qui nous a permis de dévoiler en
début de mois une liste d’une cinquantaine de fonds
couverts en Europe. En ce qui concerne la France, les
investisseurs peuvent d’ores et déjà prendre connaissance de l’analyse qualitative d’une dizaine de fonds
enregistrés à la vente en France. Notre objectif est
d’atteindre d’ici la fin de l’année 2009 une liste de 250
fonds enregistrés à la vente sur le marché français.
La liste des fonds à couvrir est établie collégialement
par l’équipe d’analystes européenne. Nous prenons en
compte les encours partant du principe que plus un
fonds est gros plus il compte d’investisseurs susceptibles d’être intéressés par son évaluation. Au-delà des
poids lourds, nous nous intéressons aussi aux fonds
qui ont déjà des performances attractives, à ceux qui
offrent une gestion intéressantes et aussi aux fonds qui
sont mis sur le marché par des gérants ayant un trackrecord éprouvé.
Pourquoi avoir attendu jusqu’à
présent pour lancer votre notation
qualitative en Europe ?
Une des raisons majeures est que notre recherche n’est
jamais payée par les émetteurs, dans le cas des fonds
par les sociétés de gestion. C’est un principe de base
La notation, un signal d’achat ?
Directeur de la recherche de Morningstar France,
Frédéric Lorenzini explique pourquoi on n’achète pas
un fonds en se basant sur son nombre d’étoile.
Suffit-il d’acheter un fonds bien étoilé pour faire
le bon choix ou à l’inverse de vendre un fonds
qui perd une ou 2 étoiles? Il semble que la réalité ne soit pas aussi simple que cela. « Les étoiles
ne sont pas un signal d’achat ou de vente, prévient Frédéric Lorenzini. Ce n’est pas parce qu’un fonds est doté de 5 étoiles
qu’il faut l’acheter les yeux fermés. » Bref la notation quantitatives à base
d’étoiles est une mesure de la performance passée, qui tient compte de la
volatilité du fonds, le positionne par rapport aux autre fonds de sa catégorie.
Mais une note 5 étoiles ne signifie pas que le fonds a enregistré de bonnes
performances, ni même des performances positives. Cela signifie juste qu’il a
offert une performance pondérée du risque « sur le haut du panier ».
10%
22,5%
35%
22,5%
NOTATIONS
Quelles sont les ressources de
Morningstar en Europe pour
assurer cette notation qualitative ?
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10%
«La notation quantitative offre une vue synthétique de départ. Mais pour
investir en connaissance de cause il faut s’intéresser à la façon dont un fonds
se comporte sur les différentes phases de marchés précise Frédéric Lorenzini.
Analyser son allocation sectorielle pour identifier d’éventuels biais de la part
du gérant, mesurer son degré effectif de diversification… Et surtout avoir
bien cerné sa propre aversion au risque !»
auquel nous ne dérogeons pas : si nous décidons de
couvrir un produit c’est parce que cela nous semble
utile pour les investisseurs, pas parce que le promoteur
le souhaite.
La contre partie de cette position est qu’il faut trouver
d’autre part les moyens de rentabiliser cette activité
d’analyse qui aux Etats-Unis représente une équipe de
25 analystes. En réalité, la recherche est payée par nos
abonnés et ceux qui veulent y avoir accès. Outre-
Atlantique nous éditons plusieurs publications papier
ainsi qu’un site web avec un accès Premium. Ce site
compte près de 180.000 abonnés qui paient un abonnement annuel de 160 dollars.
L’autre raison est que nous avons eu de nombreux
chantiers à faire avancer en Europe depuis le début de
notre développement sur le Vieux Continent au commencement des années 2000. Pour nous, cette notation qualitative vient à point nommé. I
Morningstar, bientôt 25 ans
Fondée en 1984 à Chicago, la société devrait fêter
l’année prochaine ses 25 ans après avoir été introduite
en bourse sur le Nasdaq en 2005. S’intéressant d’abord
aux mutual funds, Morningstar s’est progressivement
ouvert à d’autres supports d’investissement, dont les
actions à partir de la fin des années 90. Parallèlement,
l’entreprise a engagé une politique de développement à
l’international qui l’a conduite à être présente
aujourd’hui dans 18 pays à travers les 5 continents.
Au total les bases de données de Morningstar comptent
environ 290 000 produits financiers dont plus de 21 000
fonds américains et plus de 85 000 fonds hors EtatsUnis, près de 23.000 actions, plus de 8 500 hedge funds,
2 000 ETF, etc.
pays, la société compte près de 180 000 abonnés à son
site web payant ainsi que quelque 100.000 abonnés à des
publications papier. Au niveau mondial, la société
compte plus de 6 millions d’abonnés à ses services.
Deuxième segment de clientèle : les investisseurs
institutionnels. Et enfin les conseillers financiers.
Ces données sont exploitées en direction de 3 publics.
D’abord les particuliers qui représentent la cible
historique de Morningstar aux Etats-Unis. Dans ce
Enfin notons qu’au troisième trimestre 2008, la société a
enregistré un chiffre d’affaires de 125 millions de
dollars, en hausse de 12%.
En 2007 Morningstar a réalisé un chiffre d’affaires de
435 millions de dollars (en hausse de 38% par rapport à
l’année 2006) qui se répartit de la matière suivante :
97 millions de dollars sur le segment des investisseurs
individuels, 115 millions sur le segment des conseilleurs
financiers, 230 millions sur le segment des investisseurs
institutionnels.
Panorama graphique et statistique des marchés financiers et du patrimoine – décembre 2008
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