Politique monétaire non conventionnelle des pays

« Politique monétaire non conventionnelle
des pays développés :
un univers conceptuel différent »
Jean-Claude Trichet, ancien Président de la Banque centrale européenne,
« Cercle Convictions » du 4 avril 2013
L’analyse de la politique monétaire des
banques centrales et ses répercussions
sur l’économie réelle et les marchés
financiers constitue la pierre angulaire
de la stratégie d’allocation d’actifs de
Conviction AM. Pour mieux percevoir
encore les stratégies des grandes
banques centrales à l’heure où elles
sont toutes à la manœuvre pour soutenir
l’économie de leurs pays respectifs, le
Cercle Convictions a reçu, le 4 avril dernier,
Jean-Claude Trichet, ancien président de
la Banque centrale européenne (BCE). Il a
consacré son intervention aux «Politiques
monétaires non conventionnelles des
banques centrales des pays développés».
Pour Jean-Claude Trichet, on constate
depuis la crise financière de 2007 un
vecteur commun à ces banques centrales
: un accroissement spectaculaire de la
taille de leur bilan. Ainsi l’augmentation
du bilan de la BCE et de la Banque du
Japon représente 10 à 13% du PIB de la
zone euro et de l’archipel nippon, alors
que ce chiffre oscille de 15% à 20%
pour la Réserve Fédérale et la Banque
d’Angleterre.
financiers tandis que la BCE concentre
une part importante de ses interventions
à la liquidité et la solvabilité des banques
qui au sein de la zone euro assurent
80% des besoins de financement de
l’économie par le crédit.
Jean-Claude Trichet
ancien Président de la Banque
centrale européenne
(Photo : Sciences Po)
La BCE applique le principe
de séparation entre la politique
Les modalités d’interventions non
monétaire conventionnelle et non
conventionnelles des banques centrales
conventionnelle
sont diverses en fonction des contraintes
qui pèsent sur elles et des spécificités du
financement de l’économie réelle qui leur
sont propres. A cet égard Jean-Claude
Trichet cite deux exemples. La Fed
injecte des liquidités via des rachats de
bons du Trésor ou de titres de créances
négociables car le financement de
l’économie passe à 80% par les marchés
Jean-Claude Trichet estime que l’univers
conceptuel des banques centrales dans
leurs stratégies de politique monétaire
non conventionnelles se décompose
en deux approches distinctes : celle
de la BCE et celle des autres banques
centrales. La BCE a privilégié depuis le
début de la crise financière de 2007 le
principe de séparation entre l’activation
de la politique monétaire standard et la
politique monétaire non conventionnelle.
Selon ce principe, la BCE pilote ses taux
directeurs pour assurer la stabilité des
prix, ancrer les anticipations d’inflation
dans l’objectif cible légèrement inférieur
à 2% ou éviter les anticipations de
déflation. La politique monétaire non
conventionnelle est pour sa part motivée
par un mauvais fonctionnement des
marchés qui entrave la transmission
de la politique monétaire traditionnelle.
La BCE a lancé ces premières mesures
dès le 9 août 2007 au début de la
crise des subprimes lorsque le marché
interbancaire s’est retrouvé totalement
asséché. Ce jour-là la banque centrale
a fourni des liquidités à 24 heures aux
banques sans limitation de montant
mais avec mobilisation de collatéraux. En
une journée les banques ont sollicité 95
milliards d’euros. Depuis, la durée des
allocations de liquidités a été allongée
progressivement, avec des opérations
de refinancement hebdomadaires, à
trois mois et à six mois. Elle a même
atteint jusqu’à 3 ans lors du lancement
des deux opérations de refinancement à
long terme (LTRO) de décembre 2011 et
février 2012.
Pour Jean-Claude Trichet la mise
en œuvre de mesures de politique
monétaire non conventionnelles doit
être dosée avec minutie à la mesure du
dysfonctionnement dans la transmission
de la politique monétaire. Il ne faut pas se
montrer trop parcimonieux mais ne pas
à l’inverse inonder de liquidités, ce qui
poserait des problèmes lors de l’arrêt de
ces mesures. Et surtout il faut faire en sorte
que le temps accordé aux bénéficiaires
de la liquidité ne soit pas gaspillé. Tous
les acteurs de la sphère économique,
banques,
non-banques,
doivent
poursuivre leur assainissement. Les Etats
doivent continuer le redressement de
leurs finances publiques et affirmer par
là-même la crédibilité de leurs signatures
et de leurs politiques budgétaires. Et ces
principes valent aussi bien pour la zone
euro, qu’aux Etats-Unis, au Royaume-Uni
et au Japon.
Pour la Fed les mesures non
conventionnelles prennent le
relais des taux directeurs à zéro
Mais le tronc commun s’arrête là. En effet,
la conception dominante dans la conduite
des mesures de politique monétaire
non conventionnelles n’est pas celle de
la BCE mais celle des autres grandes
banques centrales, à commencer par la
Fed. Là, il ne s’agit plus du principe de
séparation entre les mesures standard
et non-standard. On ramène d’abord les
taux directeurs de la banque centrale à
zéro ou proche de zéro. S’il n’y a plus
de marge de manœuvre pour une baisse
des taux directeurs, les mesures non
conventionnelles prennent le relais. Ces
deux approches sont étroitement liées,
et elles impliquent que pour prendre une
décision de hausse des taux directeurs,
il faut être sorti des mesures non
conventionnelles. Pour Jean-Claude
Trichet, cet univers est plus contraint
alors que celui de la BCE est plus souple
et permet de moduler les deux approches
Convictions AM
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sans impacter la politique monétaire
conventionnelle.
Philippe Delienne, Président de
Convictions AM et Jean-Claude
Trichet, ancien Président de la
Banque centrale européenne
Sur un point bien précis, l’impossibilité
pour la BCE de racheter des titres
d’emprunts d’Etat sur le marché, JeanClaude Trichet s’inscrit en faux. Il a rappelé
qu’en mai 2010 et juillet-août 2011, à
des périodes de pic de la crise de la dette
souveraine européenne, la BCE avait bel
et bien acquis de la dette souveraine sur
le marché secondaire. Il a de plus indiqué
que la crédibilité de la BCE lui avait
permis de mettre en place le programme
OMT en septembre 2012 en annonçant
le rachat pour un montant illimité de
titres d’Etat à court terme dès qu’un pays
aurait fait appel au Mécanisme européen
de solidarité (MES) en respectant des
conditionnalités d’ajustement budgétaire
et économique. Jean-Claude Trichet est
de plus convaincu que la BCE peut se
mobiliser à tout moment pour éviter un
risque catastrophique tel que la sortie
d’un pays de la zone euro ou une crise
systémique.
de la crise d’adaptation structurelle des
pays avancés, Jean-Claude Trichet relève
six raisons essentielles à cette situation :
le non-respect du Pacte de stabilité et de
croissance par l’Allemagne, la France et
l’Italie ; la faiblesse de la surveillance des
indicateurs de compétitivité, des conséquences des déficits de la balance des
paiements courants, des déséquilibres
internes et externes. A cela s’ajoutent
l’absence d’Union bancaire et de mécanisme de gestion de la crise, le coup
de frein aux programmes de réformes
structurelles, le manque de finalisation
du marché unique dans les services en
particulier. Sur tous ces points, les diagnostics ont été faits. Ils ont conduit les
dirigeants européens à prendre des décisions, mais sur les réformes structurelles
on en est encore au stade des résolutions. Jean-Claude Trichet plaide pour un
processus de décision plus rapide et plus
audacieux. A terme la zone euro regroupera 25 pays. Il faut donc mener à bien
l’instauration de la gouvernance économique et budgétaire de la zone euro.
Dominique Mariette
Conseillère de Philippe Delienne
Retrouvez la vidéo de l’intervention
de Jean-Claude Trichet sur notre site
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Concernant la crise de la dette souveraine
en zone euro, qui est devenue l’épicentre
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