3077_lettre LAZARD n44:Lettre gestion institutionnelle 3

Nos
analyses
& nos choix
Janvier
2008
n° 44
Rédigé en date
du 09/01/08
N OT R E A N A LY S E D E L A C O N J O N C T U R E
ÉTATS-UNIS
ÉTATS-UNIS : ISM MANUFACTURIER
65
des consommateurs. La contraction du secteur résidentiel devrait amener la croissance
américaine à entrer en récession en 2008.
55
> Évolution récente :
50
L’ISM manufacturier a fortement chuté au mois de décembre pour atteindre, à 47,7 son
plus bas niveau depuis le début 2003. L’indice non-manufacturier résiste mieux mais il
reste orienté à la baisse.
■ Le taux de chômage a pris 0,3 point en décembre pour atteindre 5,0 %. Les créations
d’emplois restent positives du seul fait des créations publiques. Les inscriptions
hebdomadaires au chômage restent sur une tendance haussière.
■ Après trois mois de relative stabilité, les ventes de maisons neuves sont de nouveau en
forte baisse, atteignant 647 000 unités au mois de novembre. Par ailleurs la baisse des prix
se poursuit et s’accélère, l’indice Case Shiller baissant maintenant de 6,1 % sur un an.
■
45
40
35
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
> A surveiller : La consommation des ménages a progressé de 0,5 % en volume au mois de
novembre, soit son niveau le plus fort depuis décembre 2006. Ce regain semble venir d’un
nombre de promotions élevé, qui aurait amené les ménages américains à anticiper les dépenses
de Noël, et il est peu probable qu’il se prolonge au mois de décembre. Les indicateurs hebdomadaires de ventes se sont en effet dégradés depuis et la confiance des consommateurs a
plongé. Au-delà, le maintien des prix de l’essence à des niveaux élevés, la baisse des prix des
logements et le resserrement du crédit devraient amener les ménages à restreindre leurs dépenses.
ZONE EURO
ZONE EURO : INFLATION HEADLINE (bleu)
ET CORE (rouge)
3,5
> Scénario : Même si la croissance de la zone euro reste pour l’instant proche de son
potentiel, un net ralentissement en provenance de l’économie américaine est probable
dans les mois à venir.
3,0
2,5
2,0
> Évolution récente :
1,5
■
1,0
0,5
■
0,0
99
Lazard Frères Gestion
> Scénario : L’économie perd du ressort, tant du côté des entreprises que de celui
60
00
01
02
03
04
05
06
07
08
■
Les statistiques mensuelles publiées montrent que la croissance a nettement ralenti depuis
le mois d’octobre ; elle devrait s’établir autour de 1 %. Les enquêtes PMI auprès des directeurs
d’achat offrent le même diagnostic.
Ce sont notamment les ventes de détail qui sont orientées à la baisse sur les mois
d’octobre et novembre. En revanche, la balance commerciale de la zone euro poursuit
son amélioration, principalement grâce à l’Allemagne.
Le taux de chômage est stable à 7,2 %.
> A surveiller : L’inflation a bondi au-delà de 3 % au mois de novembre sous l’effet de
l’augmentation élevée des prix de l’énergie et de l’alimentation. Si l’on regarde l’indice core,
moins volatil, il est quant à lui stable à 1,9 %. Le ralentissement de l’activité dans les
trimestres à venir devrait réduire les pressions inflationnistes, en amenant une remontée
du chômage et donc une réduction des pressions salariales. Par ailleurs, la hausse de la TVA
en Allemagne en janvier 2007 devrait sortir du glissement annuel, ce qui va modérer de
manière immédiate l’inflation.
JAPON : NOMBRE D'OFFRES PAR DEMANDEUR D'EMPLOI
1,6
1,4
1,2
1,0
0,8
0,6
0,4
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07
Source : Bloomberg
JAPON
Le marché de l’emploi poursuit sa dégradation : si le taux de chômage a légèrement
reculé à 3,8 %, le nombre d’offres par demandeur d’emploi s’est retourné à la baisse.
La balance commerciale, principal soutien de la croissance au troisième trimestre, marque
le pas, sans doute du fait de l’augmentation du prix du pétrole. Cette augmentation a
également un impact sur les chiffres de l’inflation, mais ces derniers tardent à passer
franchement en territoire positif. L’enquête Tankan marque une certaine dégradation des
anticipations par les entreprises. Au final, l’économie japonaise semble bien fragile pour
supporter un ralentissement de l’économie américaine.
1
NOS CHOIX D’ALLOCATION
ACTIONS
OBLIGATIONS
+100 %
+100 %
+100 %
0%
0%
0%
0%
0%
+100 %
-100 %
-100 %
EURO
-62,5 %
-100 %
US
-100 %
JAPON
0%
+70 %
➠
-50 %
➠
-62,5 %
➠
➠
-62,5 %
+70 %
➠
+100 %
➠
+100 %
-100 %
EMERGENTES
-100 %
EURO
US
➠
Rédigé en date du 09/01/08 - CAC 40 à 5 460 - Taux 10 ans à 4,23 % -
➠
Les nouvelles du ralentissement de l’économie américaine vont continuer à affluer, pesant sur les actions. Elles devraient
également entraîner une baisse des taux.
Sens par rapport à la dernière révision.
A L’ÉCOUTE DU MARCHÉ MONÉTAIRE
Depuis l'été 2007, le marché monétaire fait face à une
crise de liquidité sans précédent. Les banques centrales
(FED, BCE, …) sont intervenues pour tenter de juguler
la crise. Quelle est aujourd’hui la situation ?
Michel Ghazarian, Responsable de la gestion monétaire
chez Lazard Frères Gestion, nous présente son analyse
et les opportunités d’investissement sur cette classe
d’actifs en 2008.
Comment qualifiez-vous la situation
du marché monétaire ?
MG : Du jamais vu depuis des années !
Compte tenu des craintes sur le marché
des subprimes aux Etats-Unis, les banques
sont peu enclines à se prêter entre elles.
Malgré cela, la liquidité reste abondante.
Le niveau de l’Eonia illustre parfaitement
cette situation. Les échanges de liquidités
étant cantonnés sur des durées très
courtes, les volumes traités au jour le jour
sont tels que l’Eonia reste sous le niveau
du taux de référence de la Banque centrale
européenne. Cette situation contraint cette
dernière à intervenir et à retirer des
liquidités lors de ses opérations
d’ajustement (« fine tuning »).
Même avec un Eonia plus proche de
4,00 % (niveau moyen sur les 6 derniers
mois de 2007), l’écart entre le taux 3 mois
et l’Eonia évolue sur des niveaux proches
de 50 centimes au lieu des 20 centimes
que nous avions connus sur le premier
semestre 2007.
Cet écart persistant, alors même que le
surcroît de rémunération dû au passage
de fin d’année n’existe plus, montre
bien la défiance actuelle au sein de
la communauté financière.
GESTION INSTITUTIONNELLE
Jean-Jacques de Gournay
01 44 13 01 79
Lazard Frères Gestion SAS
11 rue d’Argenson
75008 Paris
www.lazardfreresgestion.fr
GESTION PRIVÉE
Sophie de Nadaillac
01 44 13 04 61
Jean-François Barray
01 44 13 09 34
En septembre, vous restiez confiant quant
au risque crédit. Conservez-vous cette
position ?
MG : Nous étions alors confiants sur la
capacité du système bancaire européen à
surmonter cette crise de liquidité, sans nous
prononcer sur la date de sortie de crise.
Nous conservons aujourd’hui cette confiance.
Les banques centrales sont toujours très
présentes, une des conditions que nous
avions soulignées en septembre, favorisant
de ce fait la circulation monétaire. Les
entités bancaires, en dépit de provisions
importantes, affichent des ratios de
solvabilité satisfaisants et ont à cœur,
pour les plus impliquées de renforcer leurs
fonds propres afin de pouvoir pallier
l’augmentation des créances douteuses.
Nous estimons que les banques ont pris la
mesure du risque et ont appliqué les
mesures nécessaires au rétablissement de
leur solvabilité financière.
Considérez-vous que la situation
actuelle sur les emprunts présente
des opportunités ?
MG : En effet, des placements à
3 mois, donnant une rémunération
moyenne d’Eonia +40 à +50 centimes sur
des émetteurs notés AA ou équivalents,
nous semblent attrayants à condition
de posséder une vision précise de sa
trésorerie pour immobiliser ses capitaux
sur cette durée.
Pensez-vous qu’il y ait de l’intérêt à prêter
pour une durée plus longue ?
MG : Nous sommes amenés à favoriser
le point culminant de la pente monétaire
qui se situe sur le 3 mois.
Le 6 mois n’offrant pas de prime, nous
ne souhaitons pas recommander cette
échéance. Même si nous anticipons une
dégradation de la croissance en Europe
par sympathie avec les Etats-Unis,
le discours actuel de la Banque centrale
européenne ne plaide pas pour une
détente immédiate des taux.
Lazard Frères Gestion
ENTRE NOUS
En ce début d’année, vous privilégiez
donc des placements à 3 mois ?
MG : En raison de la prime offerte et de la
visibilité propre à cette échéance, associée
à une sensibilité faible, nous favorisons
les échéances à 3 mois. Nous avons
déjà commencé à réaliser ce type
d’investissement dans nos OPCVM
monétaires classiques et envisageons d’en
faire profiter nos clients par le biais d’un
OPCVM spécifique qui serait créé à cette
occasion.
Actualité
Afin de profiter de ces conditions
favorables, nous avons prévu le lancement,
mercredi 16 janvier, d’un FCP constitué
de certificat de dépôt et susceptibles
d’offrir une rémunération
proche de l’Euribor 3 mois
(soit 4,558 % au 14/01/08).
Lazard Frères Gestion
Belgique
Blue Tower
avenue Louise 326
1050 Bruxelles
Stephan Cromback
+32 2 627 08 80
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