Newsletter Note Actions de préférence

MARCHES DE CAPITAUX
Modifications apportées par
l’Ordonnance n° 2008-1145 du
6
novembre
2008
au
régime
des actions de préférence en
France
L’ordonnance n°2004-604 du 24 juin 2004 portant réforme du régime des
valeurs mobilières a institué les actions de préférence en droit français. Les
actions de préférence se distinguent des actions ordinaires en ce qu’elles
peuvent être ou non munies du droit de vote et assorties de droits
particuliers de toute nature, à titre temporaire ou permanent1. Cette réforme
avait pour objet d’unifier le régime de plusieurs catégories de titres
(notamment les actions de priorité et actions à dividende prioritaire) ainsi
que d’instaurer un dispositif similaire à celui des preferred shares existant
dans plusieurs pays européens2 et utilisé en particulier par les
établissements de crédit et compagnies d’assurance afin de renforcer leurs
fonds propres3.
Néanmoins, les actions de préférence ainsi instituées n’ont pas rencontré le
succès escompté, notamment auprès des sociétés cotées (seules trois
émissions d’action de préférence unique ont été réalisées par des sociétés
cotées sur Euronext Paris, à chaque fois dans un contexte bien particulier4).
Ce bilan mitigé s’explique essentiellement par deux dispositions ayant eu
pour effet de donner aux actions de préférence « à la française » une
1
Article L.228-11 du Code de commerce.
2
Notamment au Royaume-Uni, en Espagne et aux Pays-Bas.
3
Voir notamment l’émission de preference shares d’un montant de 5 milliards de livres
annoncée par Royal Bank of Scotland le 4 novembre 2008 (Linklaters agissant en tant que
conseil de l’émetteur).
4
Emissions réalisées par les sociétés Archos en 2005 et Nortène et Groupe Eurotunnel en
2007.
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1
flexibilité moindre que les preferred shares du modèle anglo-saxon. Ces
dispositions étaient :
-
l’existence d’un droit préférentiel de souscription automatiquement
conféré aux actionnaires de préférence en cas d’augmentation de
capital de l’émetteur5 ; et
-
l’existence au profit du porteur d’actions de préférence admises aux
négociations sur un marché réglementé d’un droit de demander le
rachat ou le remboursement de ses titres en cas d’illiquidité du
marché6.
La première disposition complique fortement la vie sociale de l’émetteur, en
rendant indispensable la réunion systématique d’une assemblée spéciale
des actionnaires de préférence en cas d’augmentation de capital afin de
supprimer leur droit préférentiel de souscription. La seconde disposition
interdit la prise en compte des actions de préférence dans les fonds propres
de l’émetteur, celle-ci requérant que les actions ne puissent être
remboursées à la seule initiative du porteur7.
Dans le cadre des travaux relatifs au renforcement de l’attractivité de la
place financière de Paris, et notamment à la suite des propositions
formulées par Paris Europlace8, ces règles viennent d’être supprimées par la
Loi de Modernisation de l’Economie du 4 août 2008 (la « LME ») et
l’Ordonnance n° 2008-1145 du 6 novembre 2008 relative aux actions de
préférence (l’« Ordonnance ») prise en application de la LME9.
1.
La suppression du droit préférentiel de souscription des actions
de préférence dépourvues de droit de vote à l’émission
Devant les objections des praticiens relatives au maintien du droit
préférentiel de souscription pour les titulaires d’actions de préférence, la
LME avait récemment exclu certains types d’actions de préférence du
2
5
Les actionnaires de préférence disposant, comme les actionnaires ordinaires, d’un droit
préférentiel à la souscription d’actions nouvelles, conformément aux dispositions de
l’article L.225-132 du Code de commerce.
6
Article L.228-20 du Code de commerce.
7
En normes IFRS, la comptabilisation en capital du produit d’une émission de titres nécessite
que l’émetteur ne soit contraint à aucune sortie de trésorerie en vertu des modalités desdits
titres (norme IAS 32-Instruments financiers). Pour le cas particulier des établissements de
crédit, voir notamment le communiqué de presse du Comité de Bâle du 27 octobre 1998
relatif aux instruments admis à figurer dans les fonds propres de catégorie 1 (Tier 1) ; pour
les compagnies d’assurance et la détermination de leur marge de solvabilité, voir également
l’article A.334-3(d) du Code des assurances.
8
Paris Europlace avait mis en place une commission de réflexion sur la réforme du régime
des actions de préférence, présidée par Gilles Endréo, associé du bureau parisien de
Linklaters.
9
L’Ordonnance a été prise conformément à l’article L.152-1°(d) de la LME, qui habilite le
Gouvernement à prendre par voie d’ordonnance, dans les conditions de l’article 38 de la
Constitution, les mesures nécessaires à la modernisation du cadre juridique de la place
financière française, notamment en réformant le régime des actions de préférence.
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champ d’application de l’article L.225-132 du Code de commerce : celles
dépourvues de droit de vote et ayant un droit limité aux dividendes, réserves
et boni de liquidation.
A cette fin, l’article 57 V de la LME avait complété l’article L.228-1110 du
Code de commerce par un nouvel alinéa disposant que : « Par dérogation
aux articles L.225-132 et L.228-91 [du Code de commerce], les actions de
préférence sans droit de vote auxquelles est attaché un droit limité de
participation aux dividendes, aux réserves ou au partage du patrimoine en
cas de liquidation sont privées de droit préférentiel de souscription pour
toute augmentation de capital en numéraire, sous réserve de stipulations
contraires des statuts. »
Cependant, cet aménagement, qui limitait l’exclusion du droit préférentiel de
souscription aux seules actions de préférence sans droit de vote, ne
permettait pas de reproduire la structure des actions de préférence émises
sur le marché international. En effet, bien que ces dernières soient émises
sans droit de vote, elles le recouvrent habituellement dans l’hypothèse d’un
non-versement du dividende à leurs porteurs. Le texte susvisé maintenait
donc un obstacle à l’émission d’actions de préférence sur le modèle des
preferred shares anglo-saxonnes.
En outre, cette mention était en contrariété avec la Deuxième Directive
européenne sur les sociétés par actions, qui ne pose comme condition à la
suppression du droit préférentiel de souscription que l’existence pour les
actions concernées d’« un droit limité de participation aux dividendes, aux
réserves ou au partage du patrimoine social » et n’exige à aucun moment
que celles-ci soient privées de droit de vote11.
L’Ordonnance a dès lors complété la réforme initiée par la LME et précisé
que le nouvel alinéa de l’article L.228-11 du Code de commerce introduit par
la LME ne concernait que les actions de préférence sans droit de vote à
l’émission12. Le cinquième alinéa de l’article L.228-11 du Code de commerce
est désormais rédigé ainsi :
10
“Lors de la constitution de la société ou au cours de son existence, il peut être créé des
actions de préférence, avec ou sans droit de vote, assorties de droits particuliers de toute
nature, à titre temporaire ou permanent. Ces droits sont définis par les statuts dans le
respect des dispositions des articles L.225-10 et L.225-122 à L.225-125.
Le droit de vote peut être aménagé pour un délai déterminé ou déterminable. Il peut être
suspendu pour une durée déterminée ou déterminable ou supprimé.
Les actions de préférence sans droit de vote ne peuvent représenter plus de la moitié du
capital social, et dans les sociétés dont les actions sont admises aux négociations sur un
marché règlementé, plus du quart du capital social.
Toute émission ayant pour effet de porter la proportion au-delà de cette limite peut être
annulée.”
11
Article 29.2(a) de la deuxième directive du Conseil N° 77/91/CEE du 13 décembre 1976
relative à la constitution de la société anonyme ainsi qu’au maintien et aux modifications de
son capital.
12
Article 1 de l’Ordonnance N° 2008-1145 du 6 novembre 2008.
er
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3
« Par dérogation aux articles L.225-132 et L.228-91 [du Code de
commerce], les actions de préférence sans droit de vote à l’émission
auxquelles est attaché un droit limité de participation aux dividendes, aux
réserves ou au partage du patrimoine en cas de liquidation sont privées de
droit préférentiel de souscription pour toute augmentation de capital en
numéraire, sous réserve de stipulations contraires des statuts. »
Cette modification apportée par l’Ordonnance permet ainsi de priver ab initio
de droit préférentiel de souscription les actions de préférence sans droit de
vote même si celles-ci le recouvrent ultérieurement, conformément à la
pratique anglo-saxonne des preferred shares.
2.
La suppression du rachat des actions de préférence au gré du
porteur en cas d’illiquidité
Afin là encore de répondre aux objections des praticiens, le projet
d’Ordonnance soumis à consultation en octobre 2008 par la Direction
Générale du Trésor prévoyait que le principe d’un droit du porteur d’actions
de préférence cotées à leur rachat par l’émetteur en cas d’illiquidité soit
conservé mais qu’il puisse être écarté contractuellement. Le projet disposait
ainsi qu’un tel droit de rachat existe sous réserve que les statuts le
prévoient, auquel cas ces derniers doivent en fixer les modalités. Si ce projet
avait été retenu, la nouvelle rédaction de l’article L.228-20 du Code de
commerce aurait été la suivante :
« Lorsque les actions de préférence sont inscrites aux négociations sur un
marché réglementé, elles peuvent être rachetées ou remboursées, à
l’initiative de la société ou du porteur, si le marché n’est pas liquide, si les
statuts le prévoient. Dans ce cas, ils en définissent les conditions. »
L’Ordonnance est allée plus loin, en abrogeant purement et simplement
l’article L.228-20 du Code de commerce13. Cette abrogation permet de
rendre désormais possible l’émission d’actions de préférence ne pouvant
être rachetées au gré du porteur et donc susceptibles d’entrer dans les
fonds propres de l’émetteur. Elle écarte également une disposition légale
source d’incertitudes, l’appréciation de la notion d’ « illiquidité » ayant
soulevé de nombreuses interrogations chez les praticiens.
L’abrogation de l’article L.228-20 du Code de commerce est effective depuis
le 8 novembre 2008 ; la modification de l’article L.228-11 du Code de
commerce entrera en vigueur le 1er janvier 2009. L’Ordonnance doit par
ailleurs faire l’objet d’un projet de loi de ratification qui devra être déposé
devant le Parlement au plus tard en février 200914.
4
13
Article 2 de l’Ordonnance n° 2008-1145 du 6 novembre 2008.
14
A défaut, conformément à l’article 38 de la Constitution, l’Ordonnance deviendrait caduque.
14 novembre 2008
Ces deux aménagements au régime des actions de préférence apportés par
l’Ordonnance n° 2008-1145 et parachevant le mouvement initié par
l’Ordonnance n° 2004-604 et la Loi de Modernisation de l’Economie
devraient permettre aux émetteurs français, notamment les établissements
de crédit, compagnies d’assurance et grandes sociétés cotées de disposer
enfin d’un instrument de droit français équivalent aux preferred shares aux
fins de renforcer leurs fonds propres.
14 novembre 2008
5
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