AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS
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TH 4101 RESERVOIR ROAD, NW W ASHINGTON D.C. 20007 TEL : (202) 944-6383, FAX : (202) 944-6392 E - M A I L : [email protected] AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS MISSION FINANCIÈRE FRENCH TREASURY OFFICE AF/08-151 AP-VG-SP 810 SEVENTH AVENUE, 38 FLOOR NEW YORK, N.Y. 10019 TEL : (212) 432 1820, FAX : (212) 432 1822 W E B : www.ambafranceus.org/intheus/finance New York, le 23 mai 2008 La crise financière financière entamée à l’été 2007 a suscité une socialisation accrue du financement du secteur immobilier Les Etats-Unis sont un pays paradoxal. Dans les organisations internationales, les dirigeants américains insistent souvent sur les risques liés à l’intervention des pouvoirs publics ; la réponse rapide et massive de l’ensemble des décideurs publics à la crise financière actuelle a cependant conduit le Wall Street Journal à parler en première page de « socialisme immobilier ». Cette note rassemble les principales dimensions de cette accroissement de la socialisation du financement de l’immobilier : financement à court terme du secteur financier avec l’intervention, à l’automne de la « mutuelle » des banques - le réseau des FHLB - et la création de nouvelles facilités de crédit par la FED. Socialisation du financement à long terme aussi, avec l’intervention accrue des deux géants de l’immobilier Fannie Mae et Freddie Mac et de la Federal Housing Administration (FHA). 1. La crise de liquidité, déclenchée à l’été, a suscité une réponse massive du secteur public et parapublic. Deux temps peuvent être distingués dans la réponse collective à la crise de liquidité du secteur immobilier. C’est d’abord l’intervention de la mutuelle des banques, le réseau des FHLB, qui a permis de compenser l’effondrement du financement privé ; la FED a ensuite pris le relais, dans son rôle traditionnel – mais à l’aide de nouveaux outils – de prêteur en dernier ressort. • Le réseau des FHLB a compensé l’effondrement des ABCP. Les 12 Federal Home Loan Banks sont la propriété des 8100 institutions financières qui deviennent « membres » en achetant des parts. En échange, les FHLBs leur offrent un financement à faible coût pour leurs activités de crédit immobilier, sous forme d’avances. Les FHLBs, qui bénéficient d’exemptions de taxe, détenaient 1096 milliards USD de ces créances au premier trimestre 2008, contre 824 milliards USD fin 2006, soit une augmentation de 33%. Les avances accordées par les FHLBs aux institutions financières ont notamment explosé dès les premières perturbations sur le marché, au troisième trimestre 2007. L’effondrement du recours aux ABCP (Assets Back Commercial Paper), papier commercial et bankers acceptances, a été plus que compensé par l’explosion des avances des FHLBs à ses membres (banques). 1000 Flux des emprunts financiers, par instrument (Milliards USD) Source: FoF 800 Évolution des créances détenues par les FHLBs 600 (Q4 2006 = 100) 135 400 130 200 125 120 0 115 -200 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 2005 2006 2007 110 -400 Source: FoF, Annual Reports 105 100 Q4 95 2006 Q1 Q2 Q3 2007 Q4 -600 Loans & Advances (FHLBs) Q1 2008 Open Market Paper -800 Bilan de la Fed au 22 mai 2008 • La Fed, au travers de la TAF, la TSLF et la PDCF, a ensuite assuré la liquidité des produits adossés à des créances immobilières en créant de nouvelles facilités. Depuis décembre 2007, et après avoir déjà changé les termes de sa fenêtre d’escompte, la Fed a mis en place trois nouveaux outils permettant d’accroître l’offre de liquidités. La Term Auction Facility (TAF), la Term Securities Lending Facility (TSLF) et la Primary Dealer Credit Facility (PDCF) permettent aux banques commerciales comme aux banques d’affaires d’obtenir des bons du trésor contre une gamme élargie de collatéraux, dont des titres adossés à des créances immobilières. La Fed intègre donc dans son bilan des titres de moins bonne qualité, s’exposant ainsi à un risque de crédit. Plus de 110 milliards USD de crédit sont ainsi issus de la TAF. 2. Sur le marché du crédit immobilier résidentiel, Fannie Mae et Freddie Mac compensent la disparition de la titrisation par des acteurs privés. Les deux géants sur le marché secondaire des prêts résidentiels, Fannie Mae et Freddie Mac, ont été fondés par le Congrès mais sont aujourd’hui des entreprises privées. Les deux GSEs bénéficient pourtant de la croyance générale selon laquelle l’État fédéral interviendrait en cas de difficulté. En outre, Freddie et Fannie garantissent les RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities) qu’ils émettent en cas de défaut. La confiance qu’ils inspirent par ces deux facteurs, et qui leur permet de se financer à bas prix, est un atout unique dans les conditions actuelles du marché du crédit. Ces deux entreprises, par ailleurs fortement régulées ont vu, depuis l’été dernier, leur champs d’action étendu par le congrès : refinancement des prêts accordés pour des maisons d’une valeur supérieur à 420 000 $ (« Jumbo » loans), exigences réduites en capital. En conséquence, la croissance des deux organismes s’est accélérée dans la deuxième moitié 2007, alors que le marché a ralentit et que la croissance des autres acteurs est devenue négative au quatrième trimestre. Part de Freddie et Fannie dans les nouvelles émissions de titres Croissance sur le marché du crédit immobilier 5.0% GSEs 4.3% Marché hors GSEs 4.0% Marché: Total 3.5% 3.0% 2.9% 2.7% 2.6% 2.0% 2.0% 1.8% 1.7% 1.4% 1.2% 1.3% 1.0% 0.6% N/A 0.0% Q1 2007 -1.0% Q2 2007 Q3 2007 Milliers Assurances FHA demandées et accordées (par quinzaines) 80 Demandés 60 totalité de la dette immobilière courante américaine, qui s’élevait à 11 966 milliards USD. En outre, la Federal Housing Administration (FHA), qui assure pour les particuliers des prêts immobiliers jusqu’à 360 000 USD, a doublé le nombre de nouveaux prêts assurés entre avril 2007 et avril 2008. Les deux GSEs, les douze FHLBs, la FHA et la Fed sont autant d’institutions publiques ou semipubliques dont l’activité sur le marché perturbé du crédit immobilier s’est considérablement accélérée depuis le début de la crise. Certains observateurs estiment que si les prix de l’immobilier continuent à chuter, Freddie Mac ou Fannie Mae ne pourraient pas supporter le risque de crédit ; l’hypothèse selon laquelle l’État fédéral procèderait à un bail-out pourrait alors être testée. Accordés Source: FHA [email protected] [email protected] 40 20 0 Jan-07 Q1 2008 -0.7% Source: FoF, Annual Reports Ainsi, bien que Freddie Mac ait annoncé des pertes de 2,5 milliards USD au Q4 2007 et 151 millions USD au Q1 2008, et Fannie Mae 2,2 milliards USD au Q1 2008, les obligeant à lever des capitaux (respectivement 5,5 et 6 milliards USD), les deux GSEs ont pu continuer à racheter des créances et à titriser sur un marché frileux. Au premier trimestre 2008, 83 % des nouveaux titres émis sur le marché l’ont été par Freddie Mac ou Fannie Mae, contre 42 % un an plus tôt. Au dernier trimestre 2007, les deux GSEs détenaient 12.1%, et garantissaient 29.3 %, de la 100 Q4 2007 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 INDICATEURS ÉCONOMIQUES AMÉRICAINS du 12 au 23 mai 2008 [email protected] INFLATION : LA HAUSSE DES PRIX IMPORTES IMPORTES BOUSCULE LES LES ANTICIPATIONS ANTICIPATIONS D’INFLATION 20 Prix des importations Prix des importations hors pétrole Prix des importations (avr.) 15 Prix des importations glissement annuel (%) 10 %, GA (glisst. annuel) Bureau of Labor Statistics 14.9 Mars 08 5 Prix des importations hors pétrole %, GA (glisst. annuel) 0 Bureau of Labor Statistics -5 -10 -15 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 8 Prix de la production Prix de la production (sous-jacent) glissement annuel (%) 6 4 2 -2 -4 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 Mars 08 Avr. 08 6.2 Avr. 08 15.0 consensus consensus Les prix des importations continuent d’accélérer en avril, avec un rythme annuel supérieur à 15%. Cette dynamique globale ne s’explique pas seulement par l’envolée de la facture énergétique, même si celle-ci contribue pour deux tiers. Hors pétrole, en effet, les prix des produits importés, soutenus notamment par l’affaiblissement du dollar, continuent d’accélérer et progressent maintenant de plus de 6% sur un an. Prix à la production (avr.) PPI - Prix à la production %, GA (glisst. annuel) Bureau of Labor Statistics 6.9 Mars 08 PPI (sous jacent) %, GA (glisst. annuel) 0 5.4 15.4 Bureau of Labor Statistics 2.7 Mars 08 6.5 Avr. 08 3.0 Avr. 08 6.7 consensus 2.9 consensus Le rythme sous-jacent des prix à la production s’est sensiblement renforcé en avril. Les tensions sur les coûts importés, commencent donc à se propager aux prix de gros. 2008 5 4 Prix à la consommation (avr.) CPI - Prix à la consommation glissement annuel (%) %, GA (glisst. annuel) Bureau of Labor Statistics 4.0 Mars 08 3.9 Avr. 08 4.0 consensus 3 CPI (sous jacent) %, GA (glisst. annuel) 2 1 Prix a la conso. - CPI CPI (sous-jacent) 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Bureau of Labor Statistics 2.4 Mars 08 2.3 Avr. 08 2.4 consensus Les prix à la consommation progressent à un rythme élevé proche de 4% mais n’accélèrent plus en rythme annuel en avril. Le rythme de progression sous-jacent ralentit marginalement, à 2,3%. Le décalage entre l’évolution des prix à la production et celle des prix à la consommation implique un pincement des marges des entreprises, qui signifie que celles-ci absorbent une partie du choc sur les termes de l’échange. 6 Inflation anticipée à un an (enquête U. de Michigan) Inflation anticipée à un an Michigan (mai) 5 4 inflation anticipée (U. de Michigan) % (%) 3 2 1 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 U. of Michigan Survey Research 4.8 5.2 Avr. 08 Mai 08 consensus Indicateur regardé attentivement par les autorités monétaires, l’inflation anticipée par les ménages à un an mesurée par l’Université du Michigan s’est fortement tendue depuis le début de l’année. A plus de 5%, elle est même supérieure à l’inflation actuelle, ce qui semble indiquer que la persistance des hausse de prix énergétiques fragilise fortement les ancrages d’anticipation inflationniste. CONSOMMATEURS : EN CHUTE LIBRE, LA CONFIANCE PESE SUR LES LES VENTES AU DETAIL indice base 100 en 1966 Indice de confiance (U. de Michigan) moyenne 1980-2008 = 88.9 125 Confiance des consommateurs Michigan (mai) 115 105 95 85 75 65 Confiance (U. de Michigan) 1966 = 100 U. of Michigan Survey Research 62.6 Avr. 08 59.5 Mai 08 62.0 consensus La confiance des consommateurs mesurée par l’Université du Michigan a de nouveau reculé en mai en dépit d’un niveau déjà historiquement faible en avril. Elle est maintenant inférieure de près de 30 points à sa moyenne historique. 55 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 10 glisst. annuel sur moy. mobile d'ordre 3 (%) ventes au détail ventes au détail (hors auto.) Ventes au détail (avr.) 9 8 7 Ventes au détail %, VM (var. mensuelle) U.S. Census Bureau 0.2 Mars 08 6 5 4 3 2 1 0 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Ventes au détail (hors auto) %, VM (var. mensuelle) U.S. Census Bureau 0.4 Mars 08 -0.2 Avr. 08 0.5 ☺ Avr. 08 -0.2 consensus 0.2 consensus Les ventes au détail se sont repliées en avril sur le mois et confirment ainsi le ralentissement sensible observé en rythme annuel depuis le début de l’année. Les ventes automobiles expliquent à elles seules plus de la moitié de ce ralentissement. INDUSTRIE : LES CHIFFRES D’AVRIL AVRIL SEMBLENT ANNONCER LA FIN DE LA RESISTANCE RESISTANCE RELATIVE DU SECTEUR SECTEUR gllisst. annuel sur moy. mobile d'ordre 3 (%) 10 95 Production industrielle TUC - Taux d'utilisation des capacites 8 92 6 89 Production industrielle (avr.) Production industrielle %, VM (var. mensuelle) 86 2 83 Taux d'utilisation des capacités 0 80 -2 77 -4 74 % 4 Federal Reserve -6 71 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 % Federal Reserve 0.2 Mars 08 80.4 Mars 08 -0.7 Avr. 08 79.7 Avr. 08 -0.3 consensus 80.1 consensus L’indice de la production industrielle a reculé en avril au-delà du consensus des économistes de marchés. Son ralentissement en rythme annuel est maintenant marqué. De même, le taux d’utilisation des capacités redescend sous les 80 pour la première fois depuis 2005. IMMOBILIER : LA SEVERE CORRECTION SE POURSUIT POURSUIT SANS QU’AUCUN POINT BAS NE SOIT ENCORE EN VUE gliss. annuel sur moy. mobile d'ordre 3 (%) 30 Ventes de logements (avr.) 20 Ventes de logements 10 millions, volume National Assoc. of Realtors 0 -10 -20 4.94 Mars 08 4.89 Avr. 08 4.85 consensus Les ventes de logements sont de nouveau en baisse en mars, avec un volume maintenant sensiblement inférieur à 5 millions de logements vendus (4,89 millions). Pour autant, le rythme annuel de recul se réduit légèrement tout en restant proche de 20% (en moyenne sur 3 mois glissants). -30 Ventes de logements neufs Ventes de logements -40 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 12 Offre de logements (en mois de transactions usuelles) offre de logements exprimee en mois 11 10 Stocks de logements invendus (avr.) Offre de logements (anciens) mois de transactions 9 8 7 6 National Assoc. of Realtors 10 Mars 08 11.2 Avr. 08 consensus Néanmoins, les stocks d’invendus de logements anciens atteignent de nouveaux sommets historiques et représentent maintenant plus de 11 mois d’activité. 5 4 3 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 gliss. annuel sur moy. mobile d'ordre 3 (%) 20 Prix médian de revente de logements (avr.) 15 10 Prix médian de la revente de logements %, GA (glisst. annuel) 5 0 National Assoc. of Realtors -8.0 Mars 08 -8.0 Avr. 08 consensus Dans ce contexte, les prix de vente, tels qu’ils sont mesurés par la National Assoctiation of Realtors, continuent de chuter de l’ordre de 8% par an en moyenne sur trois mois. -5 Prix médian de vente de logements neufs Prix médian de revente de logements -10 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 gliss. annuel sur moy. mobile d'ordre 3 (%) 20 10 0 Permis de construire (avr.) Mises en chantiers MdUSD annuels -10 -20 US Department of Commerce 954 Mars 08 Permis de construire MdUSD annuels US Department of Commerce 932 Mars 08 1032 ☺ Avr. 08 978 ☺ Avr. 08 939 consensus 915 consensus -30 Mises en chantier Permis de construire -40 1998 Mises en chantier (avr.) 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Le rebond en avril des indicateurs de mises en chantiers et de permis de construire a positivement surpris les marchés sans pour autant remettre en question la tendance baissière de fond de ces deux indicateurs. PRINCIPAUX INDICATEURS CONJONCTURELS AMERICAINS OFFRE nom / source surprise PIB en volume Bureau of Economic Analysis cvsa Production industrielle Federal Reserve cvs Taux d'utilisation des capacités Federal Reserve cvs Variation des stocks U.S. Census Bureau cvs ISM manufacturé Institute for Supply Management cvs ISM non-manufacturé Institute for Supply Management cvs Commandes manufacturières U.S. Census Bureau cvs Commandes de biens durables U.S. Census Bureau cvs 4.Trim.07 1.Trim.08 0.6 0.6 EMPLOI moy. 4 trim. 2.5 variation trimestrielle annualisee (%) Mars 08 Avr. 08 -0.7 0.2 moy. 12 mois 0.1 Avr. 08 Mars 08 79.7 80.4 moy. 12 mois 81.0 Fév. 08 Mars 08 0.1 0.4 moy. 12 mois 0.4 Avr. 08 Mars 08 48.6 48.6 Avr. 08 Mars 08 52.0 49.6 50.8 moy. 12 mois Fév. 08 1.3 -0.4 52.0 moy. 12 mois 0.4 variation mensuelle (%) -0.3 1.1 moy. 12 mois 0.2 variation mensuelle (%) Bureau of Economic Analysis cvs PCE - Déflateur Conso (sousjacent) Bureau of Economic Analysis cvs CPI - Prix à la consommation Bureau of Labor Statistics - CPI (sous jacent) Bureau of Labor Statistics - PPI - Prix à la production Bureau of Labor Statistics - PPI (sous jacent) Bureau of Labor Statistics cvs Déflateur du PIB Bureau of Economic Analysis cvsa Fév. 08 Mars 08 3.2 3.4 Fév. 08 2.1 2.0 moy. 12 mois 2.7 3.9 moy. 12 mois 2.0 Mars 08 4.0 moy. 12 mois 3.3 glissement annuel (%) Mars 08 Avr. 08 2.3 2.4 moy. 12 mois 2.3 Mars 08 6.9 Mars 08 Avr. 08 3.0 2.7 5.1 moy. 12 mois 2.1 glissement annuel (%) 4.Trim.07 2.6 2.4 moy. 4 trim. 2.6 variation trimestrielle annualisee (%) Bureau of Labor Statistics cvs Coûts salariaux unitaires (non agri.) Bureau of Labor Statistics cvs Productivité (non agricole) Bureau of Labor Statistics cvs Revenus individuels US Department of Commerce cvs Salaire horaire moyen Bureau of Labor Statistics cvs Crédits à la consommation Federal Reserve cvs ☺ 4.Trim.07 1.Trim.08 0.7 0.8 1.Trim.08 2.2 4.Trim.07 2.8 2.2 4.Trim.07 1.8 Mars 08 0.3 0.8 moy. 4 trim. 1.0 moy. 4 trim. 2.95 0.5 moy. 12 mois 0.4 variation mensuelle (%) Avr. 08 0.1 Mars 08 0.3 Mars 08 Balance de capitaux (titres) 15.3 - Balance commerciale Balance courante moy. 12 mois 0.3 - Exportations (B&S) U.S. Census Bureau cvs Fév. 08 6.5 différence mensuelle (milliards USD) mis à jour à partir de Bloomberg le 23 May 2008 à 15:09 moy. 12 mois 4.8 %, part de la population active Mars 08 Avr. 08 ☺ -20 -81 moy. 12 mois 44.0 différence mensuelle (milliers) 16 Mai 08 9 Mai 08 365 374 moy. 52sem. 336 milliers 9 Mai 08 2 Mai 08 3073 3073 moy. 52sem. 2673 milliers ☺ Avr. 08 Mars 08 62.3 65.9 moy. 12 mois 95.0 indice base 100 en 1985 Mars 08 Avr. 08 ☺ 0.1 0.1 moy. 12 mois -0.2 variation mensuelle (%) Mai 08 Avr. 08 59.5 62.6 moy. 12 mois 78.7 indice base 100 en 1966 Fév. 08 Mars 08 ☺ 0.4 0.1 moy. 12 mois 0.4 variation mensuelle (%) Mars 08 Avr. 08 -0.2 0.2 moy. 12 mois 0.2 variation mensuelle (%) Mars 08 Avr. 08 ☺ 0.5 0.4 moy. 12 mois 0.3 variation mensuelle (%) Avr. 08 Mars 08 14.4 15.1 moy. 12 mois 15.9 volume Fév. 08 Mars 08 0.2 0.4 moy. 12 mois 0.3 part du revenu brut disponible des ménages (%) Avr. 08 4.9 Mars 08 4.9 moy. 12 mois 5.3 volume (millions) Mars 08 Fév. 08 526 575 moy. 12 mois 728 volume (milliers) ☺ Avr. 08 Mars 08 1032 954 moy. 12 mois 1238 milliards de USD annuels EXTERIEUR Bureau of Economic Analysis variation mensuelle (%) ☺ Ventes de logements neufs U.S. Census Bureau cvs Fév. 08 5.1 moy. 4 trim. variation trimestrielle (%) Ventes de logements US Treasury 1.Trim.08 IMMOBILIER US Department of Commerce cvsa % Taux d'épargne des ménages Mises en chantiers variation trimestrielle (%) Ventes Automobiles U.S. Census Bureau cvsa SALAIRES Coût du travail (employement cost) - National Assoc. of Realtors cvsa 1.Trim.08 Mars 08 5.0 moy. 12 mois glissement annuel (%) Ventes au détail (hors auto) Bureau of Economic Analysis cvs Avr. 08 6.5 - Bloomberg Indices cvsa glissement annuel (%) Ventes au détail U.S. Census Bureau Avr. 08 - Bureau of Economic Analysis cvs glissement annuel (%) Confiance (U. de Michigan) U.S. Census Bureau Mars 08 - Dépenses de consommation glissement annuel (%) Indicateur avancé U. of Michigan Survey Research PRIX PCE - Déflateur de la conso. privée Confiance des consommateurs Conference Board Fév. 08 Mars 08 ☺ CONFIANCE - CONSOMMATION Conference Board cvs Mars 08 précédent référence Avr. 08 moy. 12 mois indice de confiance ☺ Indemnisations chômage Department of Labor cvs indice de confiance ☺ Nouvelles indemnisations chômage Department of Labor cvs variation mensuelle (%) ☺ Créations d'emplois (non agricoles) Bureau of Labor Statistics cvs % Taux de chômage Bureau of Labor Statistics cvs variation mensuelle (%) actuel moy. 12 mois 11.8 Importations (B&S) U.S. Census Bureau cvs ☺ Mars 08 Fév. 08 80.4 64.9 moy. 12 mois 60.4 milliards de USD ☺ Mars 08 Fév. 08 -58.2 -61.7 moy. 12 mois -59.5 milliards de USD ☺ 4.Trim.07 3.Trim.07 -4.9 -5.1 moy. 4 trim. -5.5 Part du PIB (%) Mars 08 Fév. 08 15.5 20.6 moy. 12 mois 13.7 glissement annuel (%) Mars 08 Fév. 08 7.9 16.0 moy. 12 mois 7.6 glissement annuel (%) en gras et grisé = nouveautés par rapport à la version du 09 May 2008 à 13:12