AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS

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AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS
TH
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W ASHINGTON D.C. 20007
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AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS
MISSION FINANCIÈRE
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New York, le 23 mai 2008
La crise financière
financière entamée à l’été 2007 a suscité une socialisation accrue du
financement du secteur immobilier
Les Etats-Unis sont un pays paradoxal. Dans les
organisations
internationales,
les
dirigeants
américains insistent souvent sur les risques liés à
l’intervention des pouvoirs publics ; la réponse
rapide et massive de l’ensemble des décideurs
publics à la crise financière actuelle a cependant
conduit le Wall Street Journal à parler en première
page de « socialisme immobilier ».
Cette note rassemble les principales dimensions de
cette accroissement de la socialisation du
financement de l’immobilier : financement à court
terme du secteur financier avec l’intervention, à
l’automne de la « mutuelle » des banques - le réseau
des FHLB - et la création de nouvelles facilités de
crédit par la FED. Socialisation du financement à
long terme aussi, avec l’intervention accrue des deux
géants de l’immobilier Fannie Mae et Freddie Mac
et de la Federal Housing Administration (FHA).
1.
La crise de liquidité, déclenchée à l’été, a
suscité une réponse massive du secteur public et
parapublic.
Deux temps peuvent être distingués dans la réponse
collective à la crise de liquidité du secteur immobilier.
C’est d’abord l’intervention de la mutuelle des
banques, le réseau des FHLB, qui a permis de
compenser l’effondrement du financement privé ; la
FED a ensuite pris le relais, dans son rôle traditionnel
– mais à l’aide de nouveaux outils – de prêteur en
dernier ressort.
•
Le réseau des FHLB a compensé l’effondrement des
ABCP.
Les 12 Federal Home Loan Banks sont la propriété des
8100 institutions financières qui deviennent
« membres » en achetant des parts. En échange, les
FHLBs leur offrent un financement à faible coût pour
leurs activités de crédit immobilier, sous forme
d’avances. Les FHLBs, qui bénéficient d’exemptions de
taxe, détenaient 1096 milliards USD de ces créances au
premier trimestre 2008, contre 824 milliards USD fin
2006, soit une augmentation de 33%.
Les avances accordées par les FHLBs aux institutions
financières ont notamment explosé dès les premières
perturbations sur le marché, au troisième trimestre 2007.
L’effondrement du recours aux ABCP (Assets Back
Commercial Paper),
papier commercial et bankers
acceptances, a été plus que compensé par l’explosion des
avances des FHLBs à ses membres (banques).
1000
Flux des emprunts financiers, par
instrument
(Milliards USD)
Source: FoF
800
Évolution des créances détenues
par les FHLBs
600
(Q4 2006 = 100)
135
400
130
200
125
120
0
115
-200
Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
2005
2006
2007
110
-400
Source: FoF,
Annual Reports
105
100
Q4
95
2006
Q1
Q2
Q3
2007
Q4
-600
Loans & Advances (FHLBs)
Q1
2008
Open Market Paper
-800
Bilan de la Fed au 22 mai 2008
•
La Fed, au travers de la TAF, la TSLF et la PDCF,
a ensuite assuré la liquidité des produits adossés à des
créances immobilières en créant de nouvelles facilités.
Depuis décembre 2007, et après avoir déjà changé les
termes de sa fenêtre d’escompte, la Fed a mis en
place trois nouveaux outils permettant d’accroître
l’offre de liquidités. La Term Auction Facility (TAF), la
Term Securities Lending Facility (TSLF) et la Primary
Dealer Credit Facility (PDCF) permettent aux banques
commerciales comme aux banques d’affaires
d’obtenir des bons du trésor contre une gamme
élargie de collatéraux, dont des titres adossés à des
créances immobilières.
La Fed intègre donc dans son bilan des titres de
moins bonne qualité, s’exposant ainsi à un risque de
crédit. Plus de 110 milliards USD de crédit sont ainsi
issus de la TAF.
2. Sur le marché du crédit immobilier
résidentiel, Fannie Mae et Freddie Mac
compensent la disparition de la titrisation
par des acteurs privés.
Les deux géants sur le marché secondaire des prêts
résidentiels, Fannie Mae et Freddie Mac, ont été
fondés par le Congrès mais sont aujourd’hui des
entreprises privées. Les deux GSEs bénéficient
pourtant de la croyance générale selon laquelle l’État
fédéral interviendrait en cas de difficulté. En outre,
Freddie et Fannie garantissent les RMBS (Residential
Mortgage-Backed Securities) qu’ils émettent en cas de
défaut. La confiance qu’ils inspirent par ces deux
facteurs, et qui leur permet de se financer à bas prix,
est un atout unique dans les conditions actuelles du
marché du crédit. Ces deux entreprises, par ailleurs
fortement régulées ont vu, depuis l’été dernier, leur
champs d’action étendu par le congrès :
refinancement des prêts accordés pour des maisons
d’une valeur supérieur à 420 000 $ (« Jumbo » loans),
exigences réduites en capital.
En conséquence, la croissance des deux organismes
s’est accélérée dans la deuxième moitié 2007, alors que
le marché a ralentit et que la croissance des autres
acteurs est devenue négative au quatrième trimestre.
Part de Freddie et Fannie dans les nouvelles
émissions de titres
Croissance sur le marché du crédit immobilier
5.0%
GSEs
4.3%
Marché hors GSEs
4.0%
Marché: Total
3.5%
3.0%
2.9%
2.7%
2.6%
2.0%
2.0%
1.8%
1.7%
1.4%
1.2%
1.3%
1.0%
0.6%
N/A
0.0%
Q1 2007
-1.0%
Q2 2007
Q3 2007
Milliers
Assurances FHA
demandées et accordées
(par quinzaines)
80
Demandés
60
totalité de la
dette
immobilière courante américaine, qui s’élevait à 11
966 milliards USD.
En outre, la Federal Housing Administration (FHA),
qui assure pour les particuliers des prêts immobiliers
jusqu’à 360 000 USD, a doublé le nombre de
nouveaux prêts assurés entre avril 2007 et avril 2008.
Les deux GSEs, les douze FHLBs, la FHA et la
Fed sont autant d’institutions publiques ou semipubliques dont l’activité sur le marché perturbé du
crédit immobilier s’est considérablement accélérée
depuis le début de la crise. Certains observateurs
estiment que si les prix de l’immobilier continuent à
chuter, Freddie Mac ou Fannie Mae ne pourraient
pas supporter le risque de crédit ; l’hypothèse selon
laquelle l’État fédéral procèderait à un bail-out
pourrait alors être testée.
Accordés
Source: FHA
[email protected]
[email protected]
40
20
0
Jan-07
Q1 2008
-0.7%
Source: FoF, Annual Reports
Ainsi, bien que Freddie Mac ait annoncé des
pertes de 2,5 milliards USD au Q4 2007 et 151
millions USD au Q1 2008, et Fannie Mae 2,2
milliards USD au Q1 2008, les obligeant à lever
des capitaux (respectivement 5,5 et 6 milliards
USD), les deux GSEs ont pu continuer à racheter
des créances et à titriser sur un marché frileux. Au
premier trimestre 2008, 83 % des nouveaux titres
émis sur le marché l’ont été par Freddie Mac ou
Fannie Mae, contre 42 % un an plus tôt.
Au dernier trimestre 2007, les deux GSEs
détenaient 12.1%, et garantissaient 29.3 %, de la
100
Q4 2007
Apr-07
Jul-07
Oct-07
Jan-08
Apr-08
INDICATEURS ÉCONOMIQUES AMÉRICAINS du 12 au 23 mai 2008
[email protected]
INFLATION : LA HAUSSE DES PRIX IMPORTES
IMPORTES BOUSCULE LES
LES ANTICIPATIONS
ANTICIPATIONS D’INFLATION
20
Prix des importations
Prix des importations hors pétrole
Prix des importations (avr.)
15
Prix des importations
glissement annuel (%)
10
%, GA (glisst. annuel)
Bureau of Labor Statistics
14.9
Mars 08
5
Prix des importations hors pétrole
%, GA (glisst. annuel)
0
Bureau of Labor Statistics
-5
-10
-15
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
8
Prix de la production
Prix de la production (sous-jacent)
glissement annuel (%)
6
4
2
-2
-4
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
Mars 08
Avr. 08
6.2
Avr. 08
15.0
consensus
consensus
Les prix des importations continuent d’accélérer en avril,
avec un rythme annuel supérieur à 15%.
Cette dynamique globale ne s’explique pas seulement par
l’envolée de la facture énergétique, même si celle-ci contribue
pour deux tiers.
Hors pétrole, en effet, les prix des produits importés,
soutenus notamment par l’affaiblissement du dollar, continuent
d’accélérer et progressent maintenant de plus de 6% sur un an.
Prix à la production (avr.)
PPI - Prix à la production
%, GA (glisst. annuel)
Bureau of Labor Statistics
6.9
Mars 08
PPI (sous jacent)
%, GA (glisst. annuel)
0
5.4
15.4 Bureau of Labor Statistics
2.7
Mars 08
6.5 Avr. 08
3.0 Avr. 08
6.7
consensus
2.9
consensus
Le rythme sous-jacent des prix à la production s’est
sensiblement renforcé en avril.
Les tensions sur les coûts importés, commencent donc à se
propager aux prix de gros.
2008
5
4
Prix à la consommation (avr.)
CPI - Prix à la consommation
glissement annuel (%)
%, GA (glisst. annuel)
Bureau of Labor Statistics
4.0
Mars 08
3.9 Avr. 08
4.0
consensus
3
CPI (sous jacent)
%, GA (glisst. annuel)
2
1
Prix a la conso. - CPI
CPI (sous-jacent)
0
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Bureau of Labor Statistics
2.4
Mars 08
2.3 Avr. 08
2.4
consensus
Les prix à la consommation progressent à un rythme élevé
proche de 4% mais n’accélèrent plus en rythme annuel en avril.
Le rythme de progression sous-jacent ralentit marginalement,
à 2,3%.
Le décalage entre l’évolution des prix à la production et celle
des prix à la consommation implique un pincement des marges
des entreprises, qui signifie que celles-ci absorbent une partie du
choc sur les termes de l’échange.
6
Inflation anticipée à un an (enquête U. de Michigan)
Inflation anticipée à un an Michigan (mai)
5
4
inflation anticipée (U. de Michigan)
%
(%)
3
2
1
0
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
U. of Michigan Survey Research
4.8
5.2
Avr. 08
Mai 08
consensus
Indicateur regardé attentivement par les autorités monétaires,
l’inflation anticipée par les ménages à un an mesurée par
l’Université du Michigan s’est fortement tendue depuis le début
de l’année.
A plus de 5%, elle est même supérieure à l’inflation actuelle,
ce qui semble indiquer que la persistance des hausse de prix
énergétiques fragilise fortement les ancrages d’anticipation
inflationniste.
CONSOMMATEURS : EN CHUTE LIBRE, LA CONFIANCE PESE SUR LES
LES VENTES AU DETAIL
indice base 100 en 1966
Indice de confiance (U. de Michigan)
moyenne 1980-2008 = 88.9
125
Confiance des consommateurs Michigan (mai)
115
105
95
85
75
65
Confiance (U. de Michigan)
1966 = 100
U. of Michigan Survey Research
62.6
Avr. 08
59.5 Mai 08
62.0
consensus
La confiance des consommateurs mesurée par l’Université du
Michigan a de nouveau reculé en mai en dépit d’un niveau déjà
historiquement faible en avril.
Elle est maintenant inférieure de près de 30 points à sa
moyenne historique.
55
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
10
glisst. annuel sur moy. mobile d'ordre 3
(%)
ventes au détail
ventes au détail (hors auto.)
Ventes au détail (avr.)
9
8
7
Ventes au détail
%, VM (var. mensuelle)
U.S. Census Bureau
0.2
Mars 08
6
5
4
3
2
1
0
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Ventes au détail (hors auto)
%, VM (var. mensuelle)
U.S. Census Bureau
0.4
Mars 08
-0.2 Avr. 08
0.5 ☺
Avr. 08
-0.2
consensus
0.2
consensus
Les ventes au détail se sont repliées en avril sur le mois et
confirment ainsi le ralentissement sensible observé en rythme
annuel depuis le début de l’année.
Les ventes automobiles expliquent à elles seules plus de la
moitié de ce ralentissement.
INDUSTRIE : LES CHIFFRES D’AVRIL
AVRIL SEMBLENT ANNONCER LA FIN DE LA RESISTANCE
RESISTANCE RELATIVE DU SECTEUR
SECTEUR
gllisst. annuel sur moy. mobile d'ordre 3
(%)
10
95
Production industrielle
TUC - Taux d'utilisation des capacites
8
92
6
89
Production industrielle (avr.)
Production industrielle
%, VM (var. mensuelle)
86
2
83
Taux d'utilisation des capacités
0
80
-2
77
-4
74
%
4
Federal Reserve
-6
71
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
%
Federal Reserve
0.2
Mars 08
80.4
Mars 08
-0.7 Avr. 08
79.7 Avr. 08
-0.3
consensus
80.1
consensus
L’indice de la production industrielle a reculé en avril au-delà
du consensus des économistes de marchés.
Son ralentissement en rythme annuel est maintenant marqué.
De même, le taux d’utilisation des capacités redescend sous
les 80 pour la première fois depuis 2005.
IMMOBILIER :
LA SEVERE CORRECTION SE POURSUIT
POURSUIT SANS QU’AUCUN POINT BAS NE SOIT ENCORE EN VUE
gliss. annuel sur moy. mobile d'ordre 3
(%)
30
Ventes de logements (avr.)
20
Ventes de logements
10
millions, volume
National Assoc. of Realtors
0
-10
-20
4.94
Mars 08
4.89 Avr. 08
4.85
consensus
Les ventes de logements sont de nouveau en baisse en mars,
avec un volume maintenant sensiblement inférieur à 5 millions de
logements vendus (4,89 millions).
Pour autant, le rythme annuel de recul se réduit légèrement
tout en restant proche de 20% (en moyenne sur 3 mois glissants).
-30
Ventes de logements neufs
Ventes de logements
-40
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
12
Offre de logements (en mois de transactions usuelles)
offre de logements exprimee en mois
11
10
Stocks de logements invendus (avr.)
Offre de logements (anciens)
mois de transactions
9
8
7
6
National Assoc. of Realtors
10
Mars 08
11.2
Avr. 08
consensus
Néanmoins, les stocks d’invendus de logements anciens
atteignent de nouveaux sommets historiques et représentent
maintenant plus de 11 mois d’activité.
5
4
3
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
gliss. annuel sur moy. mobile d'ordre 3
(%)
20
Prix médian de revente de
logements (avr.)
15
10
Prix médian de la revente de logements
%, GA (glisst. annuel)
5
0
National Assoc. of Realtors
-8.0
Mars 08
-8.0
Avr. 08
consensus
Dans ce contexte, les prix de vente, tels qu’ils sont mesurés
par la National Assoctiation of Realtors, continuent de chuter de
l’ordre de 8% par an en moyenne sur trois mois.
-5
Prix médian de vente de logements neufs
Prix médian de revente de logements
-10
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
gliss. annuel sur moy. mobile d'ordre 3
(%)
20
10
0
Permis de construire (avr.)
Mises en chantiers
MdUSD annuels
-10
-20
US Department of Commerce
954
Mars 08
Permis de construire
MdUSD annuels
US Department of Commerce
932
Mars 08
1032 ☺
Avr. 08
978 ☺
Avr. 08
939
consensus
915
consensus
-30
Mises en chantier
Permis de construire
-40
1998
Mises en chantier (avr.)
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Le rebond en avril des indicateurs de mises en chantiers et de
permis de construire a positivement surpris les marchés sans pour
autant remettre en question la tendance baissière de fond de ces
deux indicateurs.
PRINCIPAUX INDICATEURS CONJONCTURELS AMERICAINS
OFFRE
nom / source surprise
PIB en volume
Bureau of Economic Analysis cvsa
Production industrielle
Federal Reserve cvs
Taux d'utilisation des
capacités
Federal Reserve cvs
Variation des stocks
U.S. Census Bureau cvs
ISM manufacturé
Institute for Supply Management cvs
ISM non-manufacturé
Institute for Supply Management cvs
Commandes manufacturières
U.S. Census Bureau cvs
Commandes de biens
durables
U.S. Census Bureau cvs
4.Trim.07
1.Trim.08
0.6
0.6
EMPLOI
moy. 4 trim.
2.5
variation trimestrielle annualisee (%)
Mars 08
Avr. 08
-0.7
0.2
moy. 12 mois
0.1
Avr. 08
Mars 08
79.7
80.4
moy. 12 mois
81.0
Fév. 08
Mars 08
0.1
0.4
moy. 12 mois
0.4
Avr. 08
Mars 08
48.6
48.6
Avr. 08
Mars 08
52.0
49.6
50.8
moy. 12 mois
Fév. 08
1.3
-0.4
52.0
moy. 12 mois
0.4
variation mensuelle (%)
-0.3
1.1
moy. 12 mois
0.2
variation mensuelle (%)
Bureau of Economic Analysis cvs
PCE - Déflateur Conso (sousjacent)
Bureau of Economic Analysis cvs
CPI - Prix à la consommation
Bureau of Labor Statistics
-
CPI (sous jacent)
Bureau of Labor Statistics
-
PPI - Prix à la production
Bureau of Labor Statistics
-
PPI (sous jacent)
Bureau of Labor Statistics cvs
Déflateur du PIB
Bureau of Economic Analysis cvsa
Fév. 08
Mars 08
3.2
3.4
Fév. 08
2.1
2.0
moy. 12 mois
2.7
3.9
moy. 12 mois
2.0
Mars 08
4.0
moy. 12 mois
3.3
glissement annuel (%)
Mars 08
Avr. 08
2.3
2.4
moy. 12 mois
2.3
Mars 08
6.9
Mars 08
Avr. 08
3.0
2.7
5.1
moy. 12 mois
2.1
glissement annuel (%)
4.Trim.07
2.6
2.4
moy. 4 trim.
2.6
variation trimestrielle annualisee (%)
Bureau of Labor Statistics cvs
Coûts salariaux unitaires
(non agri.)
Bureau of Labor Statistics cvs
Productivité (non agricole)
Bureau of Labor Statistics cvs
Revenus individuels
US Department of Commerce cvs
Salaire horaire moyen
Bureau of Labor Statistics cvs
Crédits à la consommation
Federal Reserve cvs
☺
4.Trim.07
1.Trim.08
0.7
0.8
1.Trim.08
2.2
4.Trim.07
2.8
2.2
4.Trim.07
1.8
Mars 08
0.3
0.8
moy. 4 trim.
1.0
moy. 4 trim.
2.95
0.5
moy. 12 mois
0.4
variation mensuelle (%)
Avr. 08
0.1
Mars 08
0.3
Mars 08
Balance de capitaux (titres)
15.3
-
Balance commerciale
Balance courante
moy. 12 mois
0.3
-
Exportations (B&S)
U.S. Census Bureau cvs
Fév. 08
6.5
différence mensuelle (milliards USD)
mis à jour à partir de Bloomberg le 23 May 2008 à 15:09
moy. 12 mois
4.8
%, part de la population active
Mars 08
Avr. 08
☺ -20
-81
moy. 12 mois
44.0
différence mensuelle (milliers)
16 Mai 08
9 Mai 08
365
374
moy. 52sem.
336
milliers
9 Mai 08
2 Mai 08
3073
3073
moy. 52sem.
2673
milliers
☺ Avr. 08
Mars 08
62.3
65.9
moy. 12 mois
95.0
indice base 100 en 1985
Mars 08
Avr. 08
☺ 0.1
0.1
moy. 12 mois
-0.2
variation mensuelle (%)
Mai 08
Avr. 08
59.5
62.6
moy. 12 mois
78.7
indice base 100 en 1966
Fév. 08
Mars 08
☺ 0.4
0.1
moy. 12 mois
0.4
variation mensuelle (%)
Mars 08
Avr. 08
-0.2
0.2
moy. 12 mois
0.2
variation mensuelle (%)
Mars 08
Avr. 08
☺ 0.5
0.4
moy. 12 mois
0.3
variation mensuelle (%)
Avr. 08
Mars 08
14.4
15.1
moy. 12 mois
15.9
volume
Fév. 08
Mars 08
0.2
0.4
moy. 12 mois
0.3
part du revenu brut disponible des ménages (%)
Avr. 08
4.9
Mars 08
4.9
moy. 12 mois
5.3
volume (millions)
Mars 08
Fév. 08
526
575
moy. 12 mois
728
volume (milliers)
☺ Avr. 08
Mars 08
1032
954
moy. 12 mois
1238
milliards de USD annuels
EXTERIEUR
Bureau of Economic Analysis
variation mensuelle (%)
☺
Ventes de logements neufs
U.S. Census Bureau cvs
Fév. 08
5.1
moy. 4 trim.
variation trimestrielle (%)
Ventes de logements
US Treasury
1.Trim.08
IMMOBILIER
US Department of Commerce cvsa
%
Taux d'épargne des ménages
Mises en chantiers
variation trimestrielle (%)
Ventes Automobiles
U.S. Census Bureau cvsa
SALAIRES
Coût du travail (employement
cost)
-
National Assoc. of Realtors cvsa
1.Trim.08
Mars 08
5.0
moy. 12 mois
glissement annuel (%)
Ventes au détail (hors auto)
Bureau of Economic Analysis cvs
Avr. 08
6.5
-
Bloomberg Indices cvsa
glissement annuel (%)
Ventes au détail
U.S. Census Bureau
Avr. 08
-
Bureau of Economic Analysis cvs
glissement annuel (%)
Confiance (U. de Michigan)
U.S. Census Bureau
Mars 08
-
Dépenses de consommation
glissement annuel (%)
Indicateur avancé
U. of Michigan Survey Research
PRIX
PCE - Déflateur de la conso.
privée
Confiance des
consommateurs
Conference Board
Fév. 08
Mars 08
☺ CONFIANCE - CONSOMMATION
Conference Board cvs
Mars 08
précédent référence
Avr. 08
moy. 12 mois
indice de confiance
☺
Indemnisations chômage
Department of Labor cvs
indice de confiance
☺
Nouvelles indemnisations
chômage
Department of Labor cvs
variation mensuelle (%)
☺
Créations d'emplois (non
agricoles)
Bureau of Labor Statistics cvs
%
Taux de chômage
Bureau of Labor Statistics cvs
variation mensuelle (%)
actuel
moy. 12 mois
11.8
Importations (B&S)
U.S. Census Bureau cvs
☺ Mars 08
Fév. 08
80.4
64.9
moy. 12 mois
60.4
milliards de USD
☺ Mars 08
Fév. 08
-58.2
-61.7
moy. 12 mois
-59.5
milliards de USD
☺
4.Trim.07
3.Trim.07
-4.9
-5.1
moy. 4 trim.
-5.5
Part du PIB (%)
Mars 08
Fév. 08
15.5
20.6
moy. 12 mois
13.7
glissement annuel (%)
Mars 08
Fév. 08
7.9
16.0
moy. 12 mois
7.6
glissement annuel (%)
en gras et grisé = nouveautés par rapport à la version du
09 May 2008 à 13:12