CA T3 2013

jeudi 14 novembre 2013
Logiciels et Services
CA T3 2013 mitigé en raison d’effets périmètre
Prodware
News : Prodware a publié hier après bourse un CA T3 2013 de 32.3 M€, en croissance
de +22.5% y/y. A périmètre constant la croissance s’établit à +21.8% tirée par la bonne
performance des filiales internationales. Malgré ce bon niveau de croissance organique
le chiffre consolidé est toutefois inférieur à nos attentes (34.9M€) en raison d’effets
périmètre, ce qui nous incite à légèrement revoir en baisse nos prévisions annuelles.
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Malgré un contexte de marché toujours difficile, Prodware publie un niveau de
Données financières
Au 31/12
2012
2013E
2014E
2015E
(M€)
CA
EBITDA
EBIT retraité
EBIT publié
RNpg publié
RNpg retraité
143.5
21.9
16.0
9.9
4.4
6.5
187.2
29.6
19.5
17.0
14.0
16.3
202.1
40.2
27.4
27.4
24.4
26.5
210.5
41.8
26.4
26.4
22.5
27.3
(€)
BPA retraité
0.95
2.24
3.42
3.53
(X)
VE/CA
VE/EBITDA
VE/EBIT retraité
PE publié
PE retraité
0.59
3.88
5.31
10.7
8.2
0.43
2.75
4.17
4.0
3.4
0.36
1.81
2.66
2.4
2.2
0.29
1.47
2.32
2.6
2.2
(%)
Rendement
ROCE
Gearing
1.3
9.6
53.7
2.2
14.8
30.8
3.6
20.5
12.6
4.7
19.6
1.4
croissance organique de très bonne facture au T3 2013, à +21.8% y/y. Cette
performance est largement attribuable à la contribution des filiales internationales sur
lesquelles le groupe met en place sa stratégie de cross-selling : Espagne +33% y/y ;
Allemagne : +50% y/y et R-U +142% y/y. Ces filiales, intégrées depuis plus d’un an (hors
mois de juillet pour l’Allemagne et le R-U) participent donc à la dynamique de croissance
organique du T3 alors que comme attendu la dynamique de la France reste solide mais
moins forte (+13% y/y).
Malgré cette bonne dynamique à périmètre constant, supérieure à nos attentes en raison
de la sur-contribution de l’Allemagne et du R-U, le chiffre consolidé publié par Prodware
est inférieur à nos attentes (32.3M€ vs 34.9M€ attendu), et ce, en raison d’une faible
performance des Pays-Bas (intégrés au 1er décembre 2012 donc non inclus dans la
croissance organique). En effet, Prodware a accéléré le recentrage des activités
acquises dans le pays, impliquant un CA trimestriel de 5M€ (vs 6.5M€ attendu). Pour
autant, le point bas semble avoir été touché dans le pays et la performance du T4
devrait être proche de nos attentes. Le solde de l’écart entre le CA publié et nos
prévisions provient de l’impact plus important qu’attendu de la déconsolidation d’activités
de Régie réalisées autour de certaines offres réseau d’IBM suite à leur cession fin 2012.
Au global, le CA 9 M 2013 ressort à 125.0 M€ (vs 129.2M€ attendu). Ce décalage de
4.2M€ sur 9 mois s’explique par l’écart observé au T3 (2.6M€) mais également par le
retraitement du CA S1 2013 (env. -2M€, à 92M€ vs 94M€ publié) suite à la cession des
activités PTC en juillet dernier. Ainsi, malgré cette bonne performance à périmètre
constant, nous revoyons en baisse notre prévision de CA 2013 à 187.2M€ (vs 191.7M€
précédemment) afin de prendre en compte cet écart de 4.2M€ sur 9 mois et un très léger
ajustement lié à l’impact de la déconsolidation des activités de Régie IBM au T4.
Cette révision en baisse nous incite désormais à anticiper un ROC 2013 de 17.0M€
Analyste : Nicolas David
[email protected]
contre 17.7M€ précédemment. Par contre, le niveau élevé de croissance organique que
le groupe est en mesure de maintenir sur le trimestre, malgré un contexte de marché
difficile, nous incite à relever nos prévisions de croissance organique pour 2014 à +8%
(vs +5% précédemment). En effet, nous avions une prévision particulièrement prudente
de croissance organique sur 2014, notamment afin de prendre en compte d’éventuelles
coupes additionnelles au niveau de Qurius. Or, la bonne dynamique de l’Allemagne et
du R-U et le point bas touché au Pays-Bas au T3 nous rassurent sur ce point.
Opinion : il s’agit d’une publication mitigée, avec, d’une part, une sur-contribution des
filiales internationales qui bénéficient des effets de cross-selling provenant de leur
récente intégration et, d’autre part, des effets périmètre décevants, faisant ressortir un
CA T3 inférieur à nos attentes. Toutefois, l’essentiel est ailleurs car 2013 reste un
exercice de transition, et nous restons avant tout focalisés sur le niveau de cash que le
groupe sera en mesure de générer sur l’ensemble de l’exercice 2013 et sur les
perspectives de 2014, à la fois en termes de croissance et de rentabilité.
Sur le plan de la valorisation, la révision en hausse de notre prévision de croissance
pour 2014 compense l’ajustement en baisse de nos prévisions pour 2013. Opinion
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11
Détection de potentiels conflits d’intérêts
Listing Sponsor
Oui
Contrat de liquidité
Non
Liens Corporate
Oui
Liquidity Provider
Intérêts personnels de
l’analyste
Communication
préalable à l’émetteur
Autres sources de
conflits d’intérêt
Non
Non
Non
Non
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Différentes méthodes de valorisation peuvent être énoncées au sein de ce document :
DCF : La méth ode des DCF (Discou nted Cash Flow) ou des Ca sh Flow Libres consiste à évaluer la société sur la base de prévisions de flux d'exploitation
actualisés au taux moyen de rendement ex igé par le s actionnaires et les créanciers. Le taux d'actualisation utilisé est le coût moyen pondéré du ca pital
(WACC), qui représente le coût de la dette de l'entreprise et le coût théorique des capitaux propres estimés par l'analyste, pondérés par le poids de ces deux
composantes.
Multiples de tran sactions : la méth ode consiste à appliq uer à la société évaluée les ratios de valorisation extériorisés par des transactions officielles déjà
réalisées sur des sociétés au sein du même secteur.
Comparaisons boursières : après détermination d’un échantillon de valeurs cotées comparables, les multiples de valorisations moyens de cet échantillon sont
appliqués à la société afin d’établir une référence de valorisation sur les années N, N+1 et N+2.
Actif Net Réévalué (ANR) / SOP (sum of the parts) / somme des parties : réévaluation de chaque actif du bilan selon différentes méthodes appropriées, à leur
valeur de marché ou valeur comptable corrigée.
Actualisation des dividendes : évaluation du prix d’un titre en considérant une actualisation de ses flux de dividendes, à un taux d'actualisation jugé pertinent
(généralement le coût théorique des fonds propres).
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différentiel de rendement entre ses actifs et le coût moyen pondéré du capital.
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