Note de conjoncture

Comité de gestion du 20 novembre 2013
Macro : Les deux gestions constatent un plafonnement de la revalorisation des actifs
financiers, sur des niveaux corrects. Si Fourpoints est optimiste sur l’économie américaine, les
gérants s’appliquent à ne pas détenir les titres les plus haussiers du semestre écoulé. Schelcher
Prince, malgré une duration limitée sur l’ensemble de la gamme, n’est pas inquiet vis-à-vis
des tensions obligataires, considérant la faiblesse de l’inflation, le discours « dovish » de la
Fed et la pente élevée de la courbe. Par contre, la société estime que le niveau d’endettement
au Japon (240% du PIB) implique un défaut technique à terme et s’interroge sur la
généralisation du schéma aux USA et en Europe. Ce défaut se traduirait par un effacement des
dettes de l’état souscrites par sa banque centrale et théoriquement par un affaiblissement de la
devise. La dévaluation des années 30 procédait de cette approche.
Risque obligataire français : Fourpoints s’étonne de l’absence de tensions sur les
spreads de l’état français. La gestion considère que les crises économique, politique et
financière ne peuvent que s’aggraver dans le pays. Schelcher Prince estime que le risque
France sur le marché obligataire est limité car son poids politique et financier est névralgique
pour la communauté européenne. Les deux gestions s’accordent à dire que la situation ne
s’améliorera qu’à travers des synergies franco-allemandes nouvelles. La sortie de l’euro serait
une autre solution techniquement, mais peu probable : absence de courage politique,
conséquences brutales sur l’économie.
SAFIR
Fourpoints America : Pas de commentaire sur la sous-performance de novembre (2.5%).
Howard Hugues, première position du fonds, reste fortement décotée sur sa valeur d’actifs
malgré le doublement du cours en 2012. A l’actif, on trouve par exemple des tours à
Manhattan et de l’immobilier neuf dans le Nevada.
Fourpoints Info Tech : Les aléas récents du secteur sont liés à des prises de bénéfices de
fin d’année et à la confusion qui règne dans le secteur. En effet, le gérant constate que les
résultats déclinants des titres phares comme IBM, Microsoft, Oracle, Cisco, Intel, Yahoo ont
généré des performances boursières supérieures à celles des vainqueurs de demain
(Qualcomm, Amazon, Arm, Facebook, Salesforce, Google, Linkedin…), dont les résultats
étaient bien meilleurs. Il évoque ainsi une hausse de 48% du chiffre d’affaires des titres en
portefeuille sur 2 ans, à comparer à des baisses pour l’ensemble du premier groupe. Aussi le
marché tend à vendre l’intégralité du secteur sur les mauvaises publications du T3,
considérant un CAPEX IT général déclinant, alors que ces déceptions sont la traduction
mécanique de la croissance des ventes des technologies disruptives (applications SAS, cloud,
réseaux sociaux….).
Fourpoints Euro global leaders: le gérant estime que la rotation value se termine et
prend des bénéfices sur les cycliques (Faiveley par exemple) pour renforcer les valeurs de
croissance, type Intertek, Aveva, Pernod Ricard, Edenred… , sanctionnées par le marché de
manière exagérée à la suite du ralentissement émergent.
Schelcher Horizon 2016 : Schelcher Prince suggère de remplacer par SPCT qui ne
facture pas de frais de sortie.
Schelcher Haut rendement : la gestion ne voit pas de hausse des taux de défaut en
Europe, grâce à une discipline rigoureuse de la part des émetteurs. Par contre, la situation
américaine est plus tendue.
Schelcher Opportunités européennes : les actifs obligataires ne rémunèrent plus le
risque et particulièrement celui de l’endettement des états. C’est pourquoi la couverture
vendeuse de dette d’état française est maintenue, malgré un coût récurrent. Elle doit protéger
de la majorité des problèmes européens avec un spread OAT/ Bund de 43 bp.
Schelcher Convertibles : le marché reste cher, les valeurs maltraitées sur les actions
présentent cependant un intérêt comme GALP, Steinhoff, Newmont Mining. En effet, leurs
spreads de crédit s’élargissent et leur volatilité historique augmente, deux facteurs favorables
à la valorisation d’une convertible.
Eurodollar : Schelcher Prince considère que J. Yellen développe un discours très
Bernankien, défavorable au dollar. Fourpoints estime que la force de l’euro est en partie due à
la sanction reçue en 2013 par les vendeurs de monnaie unique. Aussi le discours antieuropéen est pour le moment anesthésié. Athymis juge en effet les flux récents (financiers ET
économiques avec des balances courantes excédentaires en Europe du Sud) responsables de la
hausse de l’euro contre dollar en dépit de la baisse des taux courts par la BCE et du
différentiel de croissance très favorable au dollar. Tactiquement, SAFIR conserve une
couverture de 40% sur sa position dollar avant le retour des imbroglios politiques américains
en décembre et en janvier. L’achat à 1.3762 et la vente future à 1.3472 ont verrouillé une
partie du gain sur les 36% de dollar dans SAFIR.
Allocation:
Actions : Euro Global Leaders en hausse
Crédit : Haut Rendement en hausse, initiation Convertibles Europe sur repli