BCP - Bourse en ligne CDM

Flash résultats annuels 2015_BCP
Mars 2016
BCP : Un Business-Model allégeant l’impact de la montée du risque
Cours cible et recommandation
Caractéristiques de la valeur
Nombre d'actions
182 254 656
Capitalisation (MMAD)
Prix théorique : 221 MAD
39 731,52
Poids dans la capitalisation
8,55%
Flottant
10,68%
Performance YTD 2016
1,40%
VQM marché central 2016 (MMAD)
5,18
Cours MAX 16
222,00
Cours MIN 16
214,10
Source: CDMC
Indicateurs financiers prévisionnels
Indicateurs boursiers annuels
En MMAD
2014
2015
2016e
2017p
14 746,6
15 340,9
16 239,3
16 700,2
4,0%
5,9%
2,8%
7 839,3
8 388,1
8 496,2
-0,5%
7,0%
1,3%
Marge/RBE
53,4%
51,1%
51,7%
50,9%
Coût du risque (%)
3 027,4
3 253,1
3 378,3
3 584,9
7,5%
3,8%
6,1%
4 586,1
5 009,9
4 911,3
-5,4%
9,2%
-2,0%
Marge opérationnelle
32,9%
29,9%
30,9%
29,4%
Rnpg
2 195,5
2 511,4
2 846,0
2 791,0
14,4%
13,3%
-1,9%
16,4%
17,5%
16,7%
Indicateurs boursiers
2014
2015
2016e
2017p
BPA
12,68
13,78
15,62
15,31
PER
17,19
15,82
13,96
14,24
RBE
DPA
5,25
5,75
6,52
6,39
Variation (%)
DY
2,41%
2,64%
2,99%
2,93%
PNB
Variation (%)
Source: Prévisions CDMC
7 877,3
Variation
Le 16 mars 2016, BCP traite à 218,0 MAD, soit 13,96x
ses résultats 2016e et 14,24x ses bénéfices
prévisionnels 2017p. Sur cet horizon, la valeur
bancaire offre un rendement de dividende de 2,99% et
2,93% respectivement.
Résultat opérationnel
4 849,9
Variation (%)
Variation (%)
Marge nette (%)
14,9%
Source: Prévisions CDMC
Ratios bancaires consolidés BCP
Ratios bancaires sociaux BCP
Ratios bancaires sociaux
2013
2014
2015
Ratios bancaires consolidés
2014
2015
2016e
2017p
Coefficient d'exploitation
52,4%
45,6%
47,0%
Coefficient d'exploitation
46,6%
48,9%
48,3%
49,1%
Taux de contentieux
4,7%
5,5%
7,5%
Taux de contentieux
6,4%
7,4%
7,8%
8,4%
Taux de couverture des CES
69,5%
70,9%
68,4%
Taux de couverture des CES
74,7%
72,7%
73,9%
75,2%
0,9%
0,9%
1,7%
Coût du risque
1,4%
1,5%
1,4%
1,4%
Ratio de transformation
174,9%
169,7%
154,4%
Ratio de transformation
94,2%
88,7%
92,8%
95,1%
ROE
10,2%
9,9%
10,6%
ROE
7,0%
7,0%
7,5%
7,0%
Coût du risque
Source: Calculs CDMC
Source: Prévisions CDMC
Evolution du cours BCP Vs (MASI & Bank Index) en 2016
Actionnariat de la banque au 28/12/2015
Base 100
104
103
+3,59%
102
+1,40%
101
100
99
98
-1,52%
97
96
31/12
7/1
14/1
21/1
28/1
4/2
BCP
Sources : CDMC, BVC
11/2
MASI
18/2
25/2
Bank Index
3/3
10/3
0
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_BCP
Mars 2016
Faits marquants 2015
-Augmentation de la participation de la BCP dans le capital de chaque BPR à hauteur
de 52% ;
- Acquisition par la BCP de 9,6% du capital d’ABI portant sa participation à 74,6% ;
- Elargissement du périmètre de la BCP via l’intégration de quatre filiales d’assurances
implantées en Côte d’Ivoire et au Togo ;
- Réalisation d’une augmentation de capital à hauteur de 5% en faveur du personnel
pour un montant de 1,7 Mrd MAD ;
- Amplification du coût du risque de 91,1% en social et de 7,5% en consolidé ;
I. Aperçu sur les résultats annuels consolidés de l’exercice 2015
Dans un marché bancaire marqué, notamment, par la montée des risques et le ralentissement des
crédits, la BANQUE CENTRALE POPULAIRE affiche des réalisations financières annuelles 2015
mitigées ;
Dans ce sillage, le PNB du groupe ressort à 15 340,9 MMAD, en progression de 4,0% par rapport à
l’année 2014. A ce niveau, la marge d’intérêt affiche un rebond de 4,8% à 10 489,5 MMAD au moment
où la marge sur commissions se hisse de 1,9% à 1 952,4 MMAD. Pour sa part, le résultat des activités
de marché accuse un léger retrait de 1,2% à 2 361,6 MMAD en raison, notamment, de la contraction
des revenus réalisés par la Banque des Marchés de Capitaux en 2015 ;
Notons, par ailleurs, le renforcement des contributions de « la Banque de détail & Assurance à
l’international » et celui de « la Banque Maroc & Banque Offshore » dans les revenus consolidés du
groupe ;
1
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_BCP
Mars 2016
De son côté, le résultat brut d’exploitation se situe à 7 839,3 MMAD, en fléchissement de 0,5% suite,
notamment, à la détérioration du coefficient d’exploitation à 48,9% contre 46,6% un exercice
auparavant ;
Dans ces conditions, le résultat opérationnel enregistre un amoindrissement de 5,4% à 4 586,1 MMAD
en raison, principalement, de la montée du coût du risque consolidé de 7,46% à 3 253,1 MMAD
(3 027,4 MMAD en 2014). Notons, à ce niveau, la montée en force des créances en souffrance dans la
banque au Maroc à 7 663,0 MMAD contre un niveau de 5 181,5 MMAD, un exercice auparavant
(+47,9%) ;
Au final, la banque affiche un Rnpg 2015 de 2 511,4 MMAD, en amélioration de 14,4% en comparaison
avec l’exercice 2014. Cette croissance a été drainée par l’ensemble des lignes de métier, à savoir, « les
Sociétés de financement spécialisées » (+78,7%) , « la Banque de détail à l’international » (+16,5%) et
« la Banque Maroc & Banque Offshore » (+10,7%). Force est de constater, à ce niveau, la contraction du
poids de « la Banque Maroc & Banque Offshore » dans le bénéfice du groupe à 84,5% en 2015 (87,3%
en 2014) ;
A ce niveau, il est à noter que le Rnpg 2015 intègre l’opération de renforcement de la participation de
la BCP dans le capital des BPR. Ainsi, la BCP consolide l’ensemble des BPR par intégration globale ;
Sur le plan bilanciel, les dépôts de la clientèle ont enregistré une croissance de 8,9% à
250 313,1 MMAD. Cette hausse a été drainée par 1)- l’activité en Afrique Subsaharienne (+16,5% à
25 509,2 MMAD) 2)- l’activité Maroc (+8,2% à 223 233,0 MMAD) et 3)- la zone Offshore (+9,7% à 485,8
MMAD). Notons, par ailleurs, le retrait de cet agrégat de 1,4% à 1 085,0 MMAD pour l’activité de la
banque en Europe ;
Pour sa part, l’encours des crédits clients ressort à 210 134,3 MMAD en 2015, en appréciation de 2,0%
par rapport à l’exercice précédent ;
2
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_BCP
Mars 2016
Au niveau de la rentabilité financière, le ROE du groupe BCP se stabilise à 7,0% ;
Eu égard à l’ensemble des éléments précités, il a été décidé de soumettre à l’approbation de la
prochaine AGO, la distribution d’un dividende unitaire de 5,75 MAD, soit un pay-out de 57,3%.
II- Revue des paramètres de valorisation du titre BCP
A l’occasion de la publication des résultats annuels de la BCP au titre de l’exercice 2015, nous avons
modifié notre précédente valorisation du titre bancaire publiée en juillet 2015 (Un ancien prix
théorique de 228 MAD) ;
A-Analyse des principaux écarts
Compte de résultat (MMAD)
2014
2015
2015CDMC
Marge d'intérêt
10 013
10 489
10 550
% du PNB
67,9%
68,4%
69,8%
Marge sur commissions
1 917
1 952
2 107
% du PNB
13,0%
12,7%
13,9%
Résultat des activités de marché
2 391
2 362
1 987
% du PNB
16,2%
15,4%
13,1%
426
537
477
% du PNB
2,9%
3,5%
3,2%
Produit Net Bancaire (PNB)
14 747
15 341
15 120
4,0%
2,5%
6 667
6 234
9,9%
2,8%
Autres activités
Var (%)
6 065
Charges générales d'exploitation
Var (%)
Ecarts
TRO
0,6%
99,4%
7,9%
92,7%
-15,9%
118,9%
-11,3%
112,7%
-1,4%
101,5%
-6,5%
106,9%
Coefficient d'exploitation (%)
46,6%
48,9%
47,2%
-1,7%
103,7%
Résultat Brut d'exploitation
7 877
7 839
7 987
1,9%
98,1%
-0,5%
1,4%
-3 253
-3 129
-3,8%
104,0%
7,5%
3,4%
5,9%
94,4%
Var (%)
Coût du risque
-3 027
Var (%)
% PNB
20,5%
21,2%
20,7%
Résultat d'exploitation
4 850
4 586
4 858
-5,4%
0,2%
Var (%)
Marge opérationnelle (% PNB)
32,9%
29,9%
32,1%
2,2%
93,0%
Résultat net
3 256
3 023
3 281
-8,6%
92,1%
-7,2%
0,8%
22,1%
19,7%
21,7%
2,0%
90,8%
5,25
5,75
5,59
-2,8%
102,9%
Var (%)
Marge nette (% PNB)
DPA
S o urce s : B C P , P ré vis io ns C DM C
3
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_BCP
Mars 2016
-
Pour les prévisions du PNB 2015 de BCP, nos pronostics tablaient sur un montant de 15 120
MMAD, inférieur de 1,4% au revenu réalisé durant l’exercice 2015 (15 341MMAD). Ce léger
écart trouve son origine dans la marge d’intérêts (10 489MMAD Vs Prévision CDMC :
10 550 MMAD) et sur commissions (1 952 MMAD Vs Prévision CDMC : 2 107MMAD) moins
importantes que prévu. De plus, la baisse des activités de marchés a été moins importante
qu’attendue (2 362 MMAD Vs Prévision CDMC : 1 987 MMAD) ;
-
Sur le volet opérationnel, le coefficient d’exploitation se hisse à 48,9% contre une prévision
CDMC de 47,2%. Il en résulte un Résultat Brut d’Exploitation de 7 839 MMAD, s’écartant de
+1,9% de nos pronostics (Prévision CDMC : 7 987 MMAD). A noter que les charges générales
d’exploitation étaient plus importantes que prévues (6 667 MMAD Vs Prévision CDMC : 6 234
MMAD) ;
-
Force est de constater la montée significative du coût de risque, en 2015, à 3 253 MMAD contre
une prévision CDMC de 3 129 MMAD. De ce fait, le Résultat d’Exploitation s’établit à 4 586
MMAD comparativement à une prévision CDMC qui tablait sur un niveau de 4 858 MMAD ;
-
Au final, le Résultat Net de l’ensemble consolidé ressort à 3 023 MMAD, s’écartant de -8,6%
par rapport au niveau escompté en juillet 2015 (Prévision CDMC 3 281 MMAD).
Données bilancielles (MMAD)
2014
206 081,8
Encours crédits
Var (%)
229 821,4
Encours dépôts
Var (%)
13 945,4
Créances en souffrance
Var (%)
Provisions de créances sur la clientèle
10 417,5
Var (%)
2015
2015CDMC
210 134,3
218 742
2,0%
6,14%
250 313,1
245 533
8,9%
6,84%
16 317,4
16 029
17,0%
14,94%
11 870,5
12 982
13,9%
24,61%
Ecarts
TRO
4,1%
96,1%
-1,9%
101,9%
-1,8%
101,8%
9,4%
91,4%
S o urc e s : B C P , P ré v is io ns C DM C
-
Du côté des indicateurs bilanciels, l’encours net des crédits de la clientèle se situe à
210 134,3 MMAD légèrement au-dessous de nos attentes (218 742 MMAD) au moment où
l’ensemble des dépôts totalisent un niveau de 250 313,1 MMAD, dépassant de 1,9% notre
précédente prévision (Prévision CDMC 245 533 MMAD) ;
-
S’agissant des créances en souffrance, leur niveau se situe, en 2015, à 16 317,4 MMAD,
quasiment en ligne avec notre prévision qui, pour rappel, tablait sur un niveau de 16 029
MMAD.
4
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Mars 2016
II- Hypothèses de la valorisation
Les hypothèses de notre valorisation du titre BCP se présentent de la manière suivante :
- Le maintien, par Bank Al Maghrib, d’un taux directeur de 2,5% et le rabaissement des prévisions de
la croissance économique pour l’année 2016 ;
- La revue à la baisse de la croissance des crédits bancaires prévisionnels à 3,5% en 2016, selon le HCP,
suite à la décélération de l’activité économique prévue en 2016. Pour rappel, notre modèle établi, en
juillet 2015, se basait sur une croissance de 5,3% en 2016 et de 4,4% une année plus tôt ;
- Une croissance économique estimée de 6,1% pour les pays d’implantation de la BCP en Afrique
Subsaharienne sur l’horizon 2016-2020. A ce niveau, nous estimons que l’épargne nationale brute dans
les pays de présence d’Atlantic Business International (ABI) devrait connaître un taux de croissance
annuel moyen de 4,7% au moment où la masse monétaire globale devrait progresser de 4,9% sur la
même période d’étude ;
- Une appréciation annuelle moyenne des créances et prêts consolidés de la BCP de 3,5% à 281 115,2
MMAD sur l’horizon 2016-2020 en lien, notamment, avec (1) une croissance des crédits bancaires
nationaux limitée à 2,5% en moyenne ainsi que (2) la montée de la contribution d’ABI dans les
comptes consolidés du groupe. Dans ce contexte, les prêts & créances sur la clientèle au Maroc
devraient rafler, en moyenne, un poids de 85,6% tandis que l’Afrique devrait s’approprier une part
12,8% contre 0,4% pour l’Europe ;
- Une progression annuelle moyenne de l’ensemble des dépôts de 2,9% à 314 609,1 MMAD sur la
période 2016-2020. A ce niveau, les dépôts de la clientèle au Maroc devraient détenir un poids de
87,7% tandis que l’Afrique devrait s’accaparer 11,7% contre 0,4% pour l’Europe ;
Répartition future des créances de la BCP par zone géographique
0,3%
0,4%
0,4%
0,4%
0,4%
0,4%
0,3%
9,6%
10,6%
11,1%
11,8%
12,8%
13,7%
14,7%
0,7%
89,3%
2014
1,0%
0,9%
88,1%
87,6%
2015
0,9%
86,9%
2016
Maroc
2017
Zone off shore
0,9%
0,9%
85,9%
2018
Afrique Subsaharienne
0,9%
85,0%
84,0%
2019
2020
Eu rope
Répartition future des dépôts de la BCP par zone géographique
0,5%
0,4%
9,5%
10,2%
0,2%
89,8%
2014
0,4%
0,4%
0,4%
0,4%
11,5%
11,2%
11,6%
12,0%
12,4%
0,2%
0,2%
0,2%
0,2%
0,2%
87,9%
88,2%
87,8%
87,4%
87,0%
2016
2017
2018
2019
2020
0,2%
89,2%
2015
Maroc
Source: BCP, Calculs CDMC
0,4%
Zone off shore
Afrique S ubs aharienne
5
Europe
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Mars 2016
III- Paramètres de la valorisation
Pour la valorisation du titre BCP, nous nous sommes basés sur la méthode de l’actualisation de
résultats nets distribuables, qui nous semble fournir une meilleure vision économique de la richesse
créée par le groupe pour l’actionnaire. Cette méthode tient compte, également, du respect des règles
prudentielles édictées par Bâle II, à savoir, la nécessité de maintenir un rapport minimum entre les
capitaux propres et les engagements pondérés à 12% dont 9% pour les fonds propres de base, le « Tier
one» ;
Sur la période 2016-2020, nous tablons sur une croissance annuelle moyenne de 3,0% du PNB
consolidé de la BCP à 18 256,7 MMAD en 2020 découlant, principalement, de :
- La hausse annuelle moyenne de 2,7% de la marge d’intérêt à 12 540,5 MMAD conjuguée à une
appréciation annuelle moyenne de 5,7% de la marge sur commissions à 2 674,9 MMAD ;
- La baisse de 0,6% en moyenne du résultat des Activités de marché à 2 175,3 MMAD ;
Par ailleurs, notre modèle de valorisation tient compte des éléments suivants :
- Un coefficient d’exploitation moyen de 49,7% sur la période 2016-2020 ;
- Une hausse de 1,8% du coût du risque du groupe bancaire à 3 626,7 MMAD en 2020 contre 3 378,3
MMAD pronostiqué en 2016. A ce niveau, nous estimons que la BCP devrait poursuivre son effort de
provisionnement afin de sécuriser ses engagements et ses sources de rentabilité. D’ailleurs, le groupe a
constitué, en 2015, une provision pour risque pays relative à la zone UEMOA et a affecté une
provision additionnelle pour risques généraux de 105 MMAD ;
- Un accroissement annuel moyen limité à 4,6% des engagements pondérés contre un renforcement
prévu de 5,6% des fonds propres réglementaires. Ces évolutions prennent en compte les directives des
normes Bâles II ;
Par conséquent, notre business plan prévisionnel 2016-2020 prévoit :
- Une marge opérationnelle moyenne de 29,7% provenant, notamment, d’un résultat d’exploitation en
hausse annuelle moyenne de 2,1% à 5 427,3 MMAD ;
- Une marge nette moyenne de 16,8% relative à un Rnpg en accroissement moyen de 2,1% ;
6
Analyse & Recherche
Flash résultats annuels 2015_BCP
Mars 2016
Evolution des marges prévisionnelles de la BCP
45,0%
40,0%
35,0%
32,9%
29,9%
30,7%
29,3%
30,0%
29,8%
28,6%
29,7%
25,0%
17,4%
20,0%
16,7%
16,4%
14,9%
16,2%
16,9%
16,9%
15,0%
10,0%
5,0%
2014
2015
2016(P)
2017(P)
Marge opérationnelle
2018(P)
2019(P)
2020(P)
Marge nette
Source: Prévisions CDMC
Sur la base d’un coût du capital de 8,00%, la valorisation du titre BCP nous conduit à un prix
théorique de 221 MAD par action (coupon attaché), ce qui représente une décote de 1,4% compte
tenu du cours de l’action de 218,0 MAD, le 16 mars 2016. A ce niveau de cours, la valeur bancaire
présente un rendement de dividende estimé à 2,95% en 2016p et prévisible de 2,89% en 2016p.
Ainsi, nous recommandons d’accumuler le titre BCP dans les portefeuilles.
Taux sans risque- BDT 10 ans
Bêta
3,23%
0,65
Prime de risque du marché
7,35%
Taux de croissance à l'infini
1,72%
Coût des fonds propres
8,00%
Source: Prévisions CDMC
7
Analyse & Recherche
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Mars 2016
Directoire
Yacine BEKBACKY
Mohamed NAJI
Analyse et Recherche
Kawtar KARBAL
Othmane BENASSILA
Intermédiation
Front-Office
Amira MESTARI
Anouar BENCHEKROUN
Négociation
Malika HACHAME
48-58 Boulevard Mohamed V – Casablanca
Tél. : 0522 94 07 44 – Fax : 0522 94 07 66
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