On récolte ce que l`on sème REVUE

6 mars 2015
REVUE HEBDOMADAIRE
DES MARCHÉS
INFORMATION LA PLUS RÉCENTE SUR LES MARCHÉS
PAR L’ÉQUIPE DE RICHARDSON GMP
On récolte ce que l’on sème
TSX COMPOSÉ
Le mois de mars a débuté sur une note chancelante avec la chute précipitée des
actions mardi et mercredi et un accroissement de la volatilité. Les pressions de
vente ont diminué hier, mais sont réapparues aujourd’hui malgré des résultats
économiques solides. Toutefois, la volatilité relativement faible observée depuis la
crise européenne de 2011 donne plus que jamais aux entreprises des raisons de
croire à un succès durable. Quelle meilleure façon de l’exprimer que d’acheter son
propre titre? Les programmes de rachat des sociétés du S&P 500 annoncés cette
année représentent 104,3 milliards $, soit près du double des rachats compilés l’an
dernier. Comme les taux sont proches de zéro, emprunter pour acheter son propre
titre s’avère une stratégie de gestion efficace, comme en témoigne un taux de
rendement sur une période mobile de trois ans supérieur à 25 % par année.
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S&P 500
Au Canada, la situation a été à peu près la même et malgré la bonne performance
d’hier, le marché devrait terminer la semaine en forte baisse. Le gouverneur Poloz
de la Banque du Canada a annoncé mercredi qu’il maintenait le taux directeur
inchangé, ce qui ne nous a pas surpris après sa déclaration de la semaine dernière
à Londres selon laquelle la dernière réduction des taux semble porter ses fruits. Le
huard a quand même gagné un cent ce jour-là, mais il a effacé ce gain et un peu
plus aujourd’hui après l’annonce de la création de 295 000 emplois aux États-Unis le
mois dernier. Ce genre de croissance économique robuste est exactement ce que
Janet Yellen souhaite pour pouvoir hausser les taux plus tard cette année,
conformément à son plan. Le marché retiendra son souffle jusqu’à sa conférence de
presse dans deux semaines pour savoir si la « patience » qu’elle a démontrée
jusqu’ici en maintenant une politique monétaire conciliante sera épuisée.
2 120
Le fait saillant de la semaine aura été sans contredit le reportage de « 60 Minutes »
sur Lumber Liquidators, qui dévoilait que les lattes de plancher vendues par
l’entreprise contenaient une quantité excessive de formaldéhyde. La source de
l’histoire est un décrocheur de 25 ans au programme de doctorat de l’université
UCLA, qui a vendu le titre à découvert et entrepris une enquête après avoir observé
une forte hausse des marges brutes de la société. Le titre a perdu plus de la moitié
de sa valeur au cours des sept dernières séances de négociation.
Craig Basinger, CFA
Liquidation des actions de
Lumber Liquidators
Derek Benedet, CMT
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2 080
2 060
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Source : Bloomberg, Richardson GMP Limitée
Chef des placements
416.607.5221
[email protected]
Gareth Watson, CFA
Directeur, Groupe de gestion de placements
416.969.3161
[email protected]
Analyste de recherche
416.607.5021
[email protected]
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Chris Kerlow, CFA
2015-02-28
2014-12-31
2014-10-31
2014-08-31
2014-06-30
2014-04-30
2014-02-28
2013-12-31
2013-10-31
2013-08-31
2013-06-30
2013-04-30
2013-02-28
2012-12-31
Analyste de recherche
416.943.6156
[email protected]
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2
On récolte ce que l’on sème
Biais saisonnier des flux d’actif des FNB
Jusqu’ici cette année, le FNB SPDR S&P 500 (SPY) a perdu environ 28,29 milliards $ d’actifs, soit une baisse de 12,85 % en un peu
plus de deux mois seulement. Comme la taille actuelle du fonds est de 191,77 milliards $, ce genre de mouvement attire certes
l’attention. Cette semaine seulement, le réseau CNBC et la page d’accueil de Bloomberg.com en ont fait mention.
Comme on pouvait s’y attendre, les gros titres ont été extrêmement négatifs, comme celui-ci : « La foi envers le S&P 500 vacille ». On
a prétendu que les investisseurs quittaient les marchés boursiers en masse pour trouver refuge dans les FNB à revenu fixe. Or, ce
genre de titre obtient beaucoup de clics, en particulier lorsque les marchés accusent des pertes de près de deux pour cent par rapport
à des sommets records. Cette semaine seulement, le S&P 500 a perdu plus de 1 % et effacé en partie le gain de 5 % de février. Il
faudra attendre de voir comment le reste du mois de mars évoluera et si la série de jolis gains trimestriels consécutifs pourra se
poursuivre. Le record des 50 dernières années a été de 14 trimestres, entre 1995 et 1998. Pour égaler ce record, il faudrait ajouter une
autre année de gains trimestriels, ce qui serait vraiment bien.
Mais revenons aux flux d’actif des fonds. À première vue, on constate que des actifs cumulatifs de 8,49 milliards $ ont convergé vers
quatre des plus importants FNB à revenu fixe : LQD, HYG, JNK, SHV. Voilà qui tend à ajouter foi à l’idée voulant que les investisseurs
recherchent la sécurité ou tentent simplement de réaliser quelques bénéfices avant la hausse potentiellement proche des taux d’intérêt
par la Fed, ou encore qu’ils déplacent des actifs des États-Unis vers d’autres marchés, en quête de valorisations moins élevées et en
profitant de la fermeté du dollar.
Effectivement, pris isolément, tous ces facteurs semblent pousser les investisseurs à dévier de leur stratégie fortement axée sur les
actions américaines. Toutefois, 28 milliards $, ce n’est pas rien, et il y a certainement une autre cause pour expliquer un mouvement
d’une telle ampleur. Pour mieux comprendre, nous avons effectué une étude saisonnière des actions en circulation du fonds SPY au
cours des cinq dernières années. Le graphique ci-dessous illustre les variations sur 12 mois des actions en circulation sur cette
période. La ligne orange au milieu représente la période entre décembre et la fin de janvier. Ce que l’on observe, c’est un biais
saisonnier évident marqué par un accroissement des actifs du fonds vers la fin de l’année, suivi d’une forte diminution au début de
l’année. Il existe deux explications rationnelles importantes à ce pic saisonnier.
La première est la vente à perte à des fins fiscales. Cette pratique annuelle permet de cristalliser les pertes à l’intérieur d’un
portefeuille. Une stratégie courante consiste à simplement vendre les titres en baisse et à utiliser les pertes ainsi réalisées pour
compenser les gains de l’année tout en investissant dans un FNB général afin de maintenir l’exposition au marché. Au terme de la
règle des 30 jours, les investisseurs peuvent racheter les placements originaux ou acheter un autre titre si une bonne occasion se
présente.
Caractère saisonnier des flux d’actif des fonds
Les actions en circulation tendant à monter brusquement à la fin de
chaque année
1100
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800
700
600
Juin
Mai
Avr
Mar
Fév
Jan
Déc
Nov
Oct
Sept
Aôut
500
Juil
Actions en circulation (en millions)
La deuxième explication est l’habillage de bilan des fonds.
L’habillage de bilan est un terme utilisé pour décrire la
pratique des gestionnaires qui vise à donner une image
plus favorable des fonds ou des portefeuilles en vendant
des titres en forte baisse pour en racheter d’autres qui ont
bien fait ou simplement investir dans des FNB de façon à
éliminer les soldes en espèces élevés qui donneraient
l’impression d’une piètre performance. Le terme est bien
choisi dans la mesure où ces techniques peuvent cacher
de mauvaises décisions de gestion pendant un trimestre ou
deux, sans toutefois pouvoir occulter une mauvaise
performance. L’effet ne se fait pas sentir uniquement sur
les FNB américains. On observe des hausses marquées
des actions en circulation du FNB iShares SYP/TSX 60 à la
fin de chaque trimestre.
Ces deux facteurs n’expliquent pas tout, mais ils sont
2010
2011
2012
2013
2014
2015
importants et ajoutent une perspective supplémentaire au
mouvement des capitaux. Les réponses les plus évidentes ne sont pas toujours les bonnes. Parfois, la pensée critique peut fournir
d’autres pistes. Ne vous arrêtez pas aux gros titres et remettez en question ce qui vous est suggéré.
« Le premier pas de la sagesse est de tout accuser. »
Georg C. Lichtenberg
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Les flux d’actif récents des fonds
semblent favoriser les actions
50 $
40 $
30 $
en milliards
Bien, maintenant si l’on regarde au-delà de l’aberration saisonnière des flux
d’actif des FNB d’actions américaines, comment les choses se présententelles? Les entrées de fonds des FNB d’actions à la fin de 2014 et depuis le
début de 2015 sont largement positives. Même au mois de mars, les données
sur quatre jours seulement montrent que les actifs convergent vers les actions
au détriment des titres à revenu fixe. Voilà qui est tout à fait opportun, puisque
les taux des obligations sont clairement en hausse au moment de rédiger ces
lignes (vendredi). Toutefois, une autre tendance plus intéressante encore se
dessine. Nous avons ventilé les flux d’actif des fonds d’actions depuis le
début de 2015 et il semble que les fonds internationaux aient la cote. Peutêtre qu’après autant d’années de gains solides aux États-Unis et un dollar
survolté, les Américains réduisent leur biais en faveur des fonds américains au
profit de placements internationaux.
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10 $
0$
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-30 $
Actions
Cumul du mois
Titres à revenu fixe
Fév
Jan
Déc
Quelque 21,1 milliards $ d’actifs ont convergé vers les fonds internationaux,
mondiaux et ce que nous appelons les « individuels ». En gardant à l’esprit
que l’analyse adopte un point de vue américain, les fonds internationaux excluent les titres américains, contrairement aux fonds
mondiaux. Il s’agit de catégories générales. Quant aux fonds « individuels », c’est une catégorie de notre cru qui représente les FNB de
pays individuels ou de régions restreintes. Les entrées d’actif pour ce groupe ont atteint 13 milliards $ jusqu’ici cette année. En
approfondissant, on observe que 1,2 milliard $ ont convergé vers le Japon et 1,1 milliard vers l’Allemagne, alors que le FNB
WisdomTree Europe Hedged Equity a attiré pas moins de 6,9 milliards $ de nouveaux actifs nets depuis le début de l’année. Pour
mettre ces chiffres en perspective, ce FNB de 1 milliard $ d’actif il y a un an atteint maintenant 13,45 milliards $. Bravo WisdomTree!
Les fonds affluent et les flux semblent circuler davantage à l’échelle internationale que par les années passées.
Cette publication est fournie à titre d’information générale et ne constitue pas une offre ou une sollicitation pour la vente ou l’achat des titres mentionnés
aux présentes. Le rendement passé pourrait ne pas se répéter. Malgré tous les efforts pour produire ce rapport à partir d’information obtenue auprès de
sources jugées dignes de foi, nous ne pouvons pas garantir que cette information est exacte ou complète. Avant de prendre une décision sur la base de
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