Version PDF - Mackenzie Investments

LE « BREXIT » : CE QUE LES INVESTISSEURS
DOIVENT SAVOIR
Par Todd Mattina, Ph.d., économiste en chef et stratège, Placements Mackenzie
Le Royaume-Uni doit-il rester un membre de l’Union européenne ou quitter l’Union européenne? Telle est la question
à laquelle les citoyens britanniques devront répondre lors d’un référendum qui se tiendra le 23 juin. À l’approche du
référendum, l’opinion publique oscille entre les pôles « Rester » et « Quitter ». Des sondages récents donnent l’avantage
à un retrait de la Grande-Bretagne (le « Brexit »), alors que les cotes des bookmakers en ligne – qui se sont avérés fiables
dans les prévisions d’événements incertains antérieurs – penchent toujours en faveur du maintien de la Grande-Bretagne
dans l’UE. Cependant, les probabilités quant au maintien du pays dans l’UE ont diminué, passant d’environ 85 % à moins
de 65 %.1 Ce surcroît d’incertitude constitue pour les marchés des actifs mondiaux l’un des plus importants risques
à court terme (avec les implications que cela a pour les investisseurs, les perspectives économiques et l’avenir politique
du Royaume-Uni et de l’Europe). Le présent document résume les principaux points que les investisseurs devraient prendre
en compte alors que la Grande-Bretagne envisage son appartenance à l’UE.
Réactions du marché aux remous causés par le « Brexit »
Les investisseurs ont réagi à l’incertitude croissante qu’occasionne la possibilité du Brexit en exigeant des primes de risque supérieures pour certains actifs
du Royaume-Uni. La livre sterling s’est repliée par rapport à la plupart des principales devises entre novembre et juin. En fait, sur une base pondérée en
fonction des échanges commerciaux, la livre a reculé de près de 10 % depuis novembre 2015 (graphique 1). La Banque d’Angleterre a estimé qu’une
proportion importante de cette chute est attribuable aux craintes relatives au Brexit.2
Graphique 1. La livre anglaise affiche une contre-performance, les investisseurs réagissant au scénario de
Brexit en exigeant une prime de risque supérieure
Taux de change effectif réel du Royaume-Uni
Rendement relatif de la livre anglaise
104
115
102
La livre a affiché des résultats inférieurs
aux principales devises par rapport au dollar américain
(devises indexées à 100 au 2 novembre)
110
100
98
105
96
100
94
Le taux de change effectif réel pondéré
en fonction des échanges du Royaume-Uni
90 a reculé d’environ 10 % depuis novembre 2015
92
95
90
88
86
01-10-2015
01-12-2015
01-02-2016
01-04-2016
85
02-11-15
04-01-16
JPY
02-02-16
02-03-16
GBP
01-04-16
02-05-16
02-06-16
EUR
Sources : Le taux de change effectif réel est fondé sur un indice général calculé par la Banque des Règlements Internationaux. Rendements relatifs des devises fournis via Bloomberg
et d’après les calculs de l’auteur.
1
2
Cotes des bookmakers en ligne fournies via Bloomberg au 14 juin 2016.
Voir Inflation Report, mai 2016, page 5, Banque d’Angleterre. http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/inflationreport/2016/may.pdf
CAD
Les valeurs britanniques orientées vers l’intérieur ont également affiché des résultats inférieurs aux marchés britannique et européens dans leur ensemble.
Plus particulièrement, la prime de valorisation des PME britanniques dont l’exposition au marché intérieur est plus importante a chuté par rapport
à l’ensemble des marchés britannique et européens (graphique 2). Ces tendances suggèrent que les investisseurs exigent des primes de risque supérieures
pour les sociétés orientées sur le Royaume-Uni, en partie à cause de l’impact potentiel du Brexit sur l’activité économique domestique. En revanche, plus
de deux tiers des bénéfices globaux des sociétés figurant dans l’indice FTSE 100 – indice de référence du marché boursier britannique – proviennent de
l’extérieur du Royaume-Uni. En dépit des inquiétudes relatives au Brexit, l’indice FTSE 100 a été le marché européen le plus performant depuis le début de
l’année, en raison de la faiblesse de la livre sterling, de la croissance économique chinoise et de la résilience du prix du pétrole.
Graphique 2. Les sociétés britanniques orientées vers l’intérieur ont affiché une contre-performance
...alors que les valorisations des valeurs domestiques sont faibles
Les valeurs britanniques orientées vers l’extérieur ont affiché
des résultats supérieurs...
1,12
0
-2
FTSE 250 / FTSE 100 : cours/bénéfices prévus
(moyenne mobile sur six mois)
1,10
-4
1,08
-6
1,06
-8
-10
-12
Rendements (depuis le début de l’année)
1,04
La prime de valeur des titres
de PME (FTSE 250) a considérablement
chuté en 2016 par rapport aux titres
du Royaume-Uni orientés vers l’extérieur (FTSE 100)
1,02
FTSE 100
CAC 40
DAX
EUROST
01-09-15
01-11-15
01-01-16
01-03-16
01-05-16
Remarques : Les rendements des PME britanniques sont basés sur l’indice FTSE 250 et servent comme indicateur des titres dont l’exposition à l’économie britannique est relativement élevée.
L’indice de référence FTSE 100 est davantage orienté vers l’extérieur, plus de deux tiers des bénéfices globaux provenant de l’extérieur du Royaume-Uni. Les données relatives aux indices FTSE
250 et FTSE 100 dans le panneau de gauche sont fournies via Bloomberg. Les ratios cours/bénéfices prévus pour l’année prochaine des indices FTSE 250 et FTSE 100 sont fournis via Bloomberg
et exprimés sous forme de ratio pour illustrer à quel point la prime de valeur des titres du FTSE 250 a reculé.
Scénario « Rester » et scénario « Quitter »
Si le Royaume-Uni devait décider de quitter l’UE, l’impact immédiat le plus marqué visera probablement la livre sterling et les marchés boursiers. La livre
pourrait chuter davantage par rapport aux principales devises, résultat d’une fuite de capitaux à l’étranger. En un premier temps, les marchés boursiers
britanniques pourraient également subir une liquidation. Il est cependant probable que les pertes soient amorties au fil du temps par l’impact favorable
d’une livre plus faible, ce qui devrait accroître la compétitivité et rehausser la valeur en devise locale des bénéfices étrangers. Les incidences sur les
obligations du gouvernement du Royaume-Uni sont moins évidentes. Alors que la livre britannique a reculé en raison des craintes relatives au Brexit, les
Gilts à 10 ans ont connu une reprise, passant de plus de 2 % en novembre à environ 1,1 % le 14 juin, les investisseurs se tournant vers les actifs sûrs. Il est
par ailleurs possible que la Banque d’Angleterre ait à assouplir sa politique monétaire pour amortir l’impact économique négatif du Brexit.
Les investisseurs qui s’inquiètent du risque d’un Brexit devraient envisager en termes holistiques l’exposition mondiale de leur portefeuille. Les marchés
boursiers européens pourraient également afficher une contre-performance immédiatement après une décision en faveur du Brexit. La proportion des
bénéfices des sociétés allemandes et françaises provenant du Royaume-Uni est d’environ 10 % et 5 % respectivement, ce qui correspond plus ou moins à
leur exposition en Chine.3 Comme il est exposé ci-après, de longues négociations entre l’Union européenne et le Royaume-Uni quant aux modalités de la
sortie ne feraient qu’alimenter l’incertitude et freiner les investissements des sociétés et les placements étrangers directs. Le sentiment mondial à l’égard
du risque pourrait également se détériorer suite à une décision en faveur du Brexit, favorisant une ruée vers les valeurs refuges, ce qui bénéficierait au
dollar américain, au yen japonais et aux obligations d’État de haute qualité.
3
Voir Strategy Matters: Five Questions on Brexit and equities. Goldman Sachs. 6 juin 2016.
À l’opposé, si les électeurs optent pour le maintien du Royaume-Uni dans l’UE, le calme regagnera probablement les marchés, menant au redressement de
la livre sterling et des titres orientés sur le Royaume-Uni, les primes de risque étant intégrées. Cependant, une fois l’incertitude à l’égard du Brexit dissipée,
le marché portera à nouveau son attention sur les fondamentaux sous-jacents des actifs britanniques. La valorisation des titres britanniques est attrayante
comparativement aux autres principaux marchés boursiers. Le rendement de dividendes est à lui seul d’environ 4,5 %, comparativement à environ 2 %
pour l’indice S&P 500, et tant le Nikkei que les bénéfices des sociétés britanniques pourraient surprendre à la hausse. Sur la base du pouvoir d’achat, la
livre est relativement bon marché comparativement aux autres principales devises. Des vents contraires macroéconomiques à plus long terme pourraient
également peser sur la livre, dont notamment les « déficits jumeaux » du Royaume-Uni (balance courante et déficit budgétaire importants) qui
nécessiteront un financement externe. Pour ces raisons, l’équipe de répartition de l'actif Mackenzie maintient une surpondération aux titres britanniques et
une sous-pondération à la livre sterling.
Impact économique du Brexit
Les estimations quant à l’impact économique du Brexit varient considérablement. L’impact se fera probablement sentir le plus au niveau des canaux
commerciaux, mais les incidences sur les canaux financiers et des placements pourraient également être considérables. Six études exhaustives suggèrent
que l’impact à long terme du Brexit pourrait varier entre une chute du PIB de 5,5 points de pourcentage et un gain de 1,55 point de pourcentage.4
En dépit du niveau élevé d’incertitude qui se dégage de ces estimations, la plupart des économistes s’entendent pour dire que le succès de la transition
hors de l’UE repose sur la capacité du Royaume-Uni à minimiser les perturbations dans les échanges avec l’UE et à enrayer une éventuelle baisse des
investissements étrangers directs. Ce pourrait être un défi majeur pour le Royaume-Uni, sachant que d’après les estimations les échanges commerciaux du
Royaume-Uni avec l’UE ont atteint des niveaux de 55 % supérieurs à ce qu’ils n’auraient été en l’absence de son appartenance à l’UE.5
Scénario de Brexit et incertitude politique
Une décision en faveur du retrait de l’UE pourrait annoncer une période prolongée d’incertitude au Royaume-Uni sur les plans politique et réglementaire.
Cette incertitude pourrait se manifester de diverses façons. Sur le plan politique, le leadership du Premier ministre David Cameron pourrait être remis en
question si les électeurs n’acceptent pas sa position résolument favorable à l’UE. L’incertitude concernant le leadership du Royaume-Uni pourrait avoir
pour effet de retarder les dépenses d’investissement, les placements étrangers directs et la création d’emplois.
L’incertitude plane également sur les étapes à suivre et les échéanciers en cas de sortie de l’UE. Le résultat du référendum ne constitue pas une
notification officielle de retrait de l’UE en vertu de l’article 50 du traité sur l’Union Européenne, mécanisme juridique officiel pour le retrait d’un pays. Si
le gouvernement du Royaume-Uni informe l’UE de son intention de se retirer de l’UE, l’article 50 oblige l’UE à négocier un accord fixant les modalités du
retrait sur une période de deux ans. Au cours de cette période, les lois de l’UE continueraient à s’appliquer au Royaume-Uni. À la fin de cette période de
négociation de deux ans, si une entente n’a pas été conclue et s’il n’a pas été décidé à l’unanimité de prolonger les négociations, tous les traités de l’UE
cesseraient de s’appliquer au Royaume-Uni.
Des groupes d’intérêt représentant les secteurs financiers, manufacturiers et agricoles du Royaume-Uni et de l'Europe, et défendant des positions
divergentes, pourraient rendre les négociations compliquées. Compte-tenu de l’importance de l’UE, marché qui compte 500 millions de personnes,
l’Europe aurait tout intérêt à user de son influence pour obtenir des concessions du Royaume-Uni. Le Groenland est le seul pays membre de l’UE
qui s’en soit retiré. Suite à son retrait, au début des années 80, les négociations se sont poursuivies pendant plus de deux ans, alors que les enjeux
étaient beaucoup simples que ceux qui concernent le Royaume-Uni et son économie bien plus importante et complexe. Les premières priorités de l’UE
demeureraient probablement ses accords commerciaux inachevés avec les États-Unis et la région du Pacifique. Sans accords commerciaux, le RoyaumeUni se verrait forcé à négocier avec le reste de l’Europe selon les règles de l’Organisation mondiale du commerce. Le gouvernement britannique aura
également à choisir parmi les 6 987 règlements de l’UE ceux qui devraient être intégrés aux lois du Royaume-Uni.6
Dans un scénario de Brexit, le Royaume-Uni ferait face à une période prolongée d’incertitude au niveau des échanges commerciaux et des structures
réglementaires et juridiques.
4
5
6
The economic consequences. The Economist, 9 avril 2016. http://www.economist.com/news/britain/21696517-most-estimates-lost-income-are-small-risk-bigger-losses-large-economic
The economic consequences. The Economist, 9 avril 2016.
What happens next if Britain votes to leave the EU? Patrick Wintour et Jennifer Rankin, The Guardian. 31 mai 2016.
http://www.theguardian.com/politics/2016/may/31/what-happens-next-if-britain-votes-to-leave-the-eu
Les placements dans les fonds communs peuvent donner lieu à des courtages,
des commissions de suivi, des frais de gestion et d'autres frais. Veuillez lire le
prospectus avant d’investir. Les fonds communs ne sont pas garantis, leur valeur
varie fréquemment et leur rendement antérieur peut ne pas se reproduire.
02970 6/16