Natexis Banques Populaires – Service des études économiques

TACTIQUE DERIVES: ALSTOM
Objectif de cours : 47.00 € (vs. Cours : 36.16 €) / Acheter (vs. Neutre)
22 décembre 2010
ALSO.PA / ALO@FP
Biens Industriels
Accentuation du rebond
Volatilité au plus bas, skew au plus haut
Nous pensons que le rebond débuté par la valeur le 29/11
pourrait se poursuivre dans les prochaines semaines. Les cours
ont cassé un canal baissier dont l'objectif se situe sur 40€
environ. Nous notons dans le même temps que le RSI quotidien
est un petit peu tendu 63% ce qui pourrait ralentir la hausse du
titre à court terme et occasionner une pause sur le niveau actuel,
voire sur 38€.25. Les MACD quotidien et hebdomadaire sont en
tendance haussière ce qui renforce notre sentiment.
Nous pensons qu'il faut acheter la volatilité à la monnaie 6 mois sur
Alstom. Elle est proche de ses plus bas depuis 2005 et sur la
même période, 96% des volatilités implicites traitées ont été
supérieures au niveau actuel. En outre, nous remarquons aussi que
la volatilité dans la monnaie (prix exercice 90% du niveau actuel)
est historiquement très chère (proche de ses plus hauts depuis
2005, page suivante) relativement à la volatilité à la monnaie. Les
stratégies de type tunnel nous semblent donc indiquées pour parier
sur une hausse.
60
95
Alstom : analyse technique
Alstom: évolution de la volatilité 6 mois
55
85
50
75
VH 6 mois
VI 6 mois
65
45
43€
40€
40
55
38.25€
35.65€
35
34.4€
30.8€
30
25
sept.-09
mars-10
sept.-10
45
35
25
janv.-06
janv.-07
janv.-08
janv.-09
janv.-10
Stratégie “Vanille” : Nous recommandons l’achat du call 40€ financé par la vente du put 34€ sur l’échéance juin 2011, pour un crédit de 0.28€ (« listed like », vs. titre =
36.5€). Cette combinaison permet d’afficher un delta de 66% avec une probabilité d’achat de l’action à 34€ si cette dernière baisse en-dessous de ce niveau d’ici
l’échéance.
Avantages
Inconvénients
•
•
•
•
Permet de bénéficier de 100% de la hausse à l’échéance à partir
de 40€,
Permet de bénéficier d’un crédit de 0.28€ acquis si le put n’est
pas exercé (titre> 34€),
Permet de bénéficier d’un delta de 66% sur la hausse
instantanée
Probabilité d’achat du titre à 34€ si celui-ci vaut moins d’ici
l’échéance
EQUITY MARKETS
BANQUE DE FINANCEMENT et D'INVESTISSEMENT / ÉPARGNE / SERVICES FINANCIERS SPÉCIALISÉS
Inversion de tendance
au T3 10/11 ?
16%
Alstom: évolution du Skew 6 mois
14%
ƒ
ƒ
Accumulation de commandes au T3 10/11
12%
fiscal, en principe favorable au FCF et au CA
10%
2011-2013. Révision des BPA de + 4/5% sur
8%
2011/12e.
6%
Nous attendons la confirmation de grands
2%
contrats au T4 (Power et Transport) pour
0%
août-05
relever notre objectif (47 € actuellement).
Les commandes du T3 10/11 confortent notre objectif
de cours de 47 €, obtenu par SOP et DCF (CMPC :
9,1%). Sur l’objectif, le titre serait valorisé 10,2x en
VE/EBITA 11e (creux de cycle attendu), vs plus de 10x
historiquement. Les commandes du T3 2010/11 (4,7
Md€ a minima) devraient ralentir leur rythme de recul
vs S1 10/11 à -15% à pcc vs -25%, et enregistrer une
croissance séquentielle. Notons également que la
taille moyenne des contrats a tendance à augmenter,
avec 6 contrats, à ce stade, de plus de 100 M€ au T3
10/11 vs 4 aux T2 et T1 et 6 au T3 09/10. Le contrat de
TGV au Maroc (400 M€ hors maintenance) ne
constitue pas une surprise en soi, mais intervient plus
tôt qu’attendu. Les bonnes surprises du T3 10/11 sont
essentiellement constituées des turbines à gaz à
Singapour (2 CCGT pour 580 M€), sachant qu’une
troisième unité pourrait être signée à relativement
court terme. En Russie, nous ne tablons, par
prudence, que sur des commandes en 2011/12e, dans
l’hydroélectrique, le gaz, voire le nucléaire (îlots
conventionnels sur une partie des 9 tranches de 800 à
1 100 MWe en cours de construction). Nous
n’incluons pas le contrat de 400 M€ auprès de KTZ
(295 locos) au T3 10/11. Nous restons très prudents
sur le potentiel de Transport en Chine à court terme,
en raison du degré élevé de concurrence, même si
Alstom présente un potentiel dans la grande vitesse
(jusqu’à 250 km/h). Sur l’exercice 2010/11, nous
tablons ainsi sur un FCF moins négatif qu’auparavant,
à -724 M€e vs -826 M€e, dans un scénario de book-tobill se stabilisant aux alentours de 0,8x.
Gilles Leclerc
Salma Tazi Saoud
Arnaud Schmit
4%
(*)
août-06
août-07
août-08
août-09
août-10
Nous mesurons le skew par le rapport :
i.e. plus le rapport est élevé, plus la pente est forte et viceversa.
Analyste Dérivés
(33 1) 58 55 12 81
(33 1) 58 55 83 76
Analystes Actions
(33 1) 58 55 96 85
Lire l’avertissement page 3
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