www.tcxfund.com

Questions de monnaies locales1 Mise à jour Novembre 2012 www.tcxfund.com 1Laterminologieutiliséedanscedocumentréfèreaumot‘monnaie’.Unedeviseestunemonnaie
quiestcotéeetconvertiblecequin’estforcémentpaslecasd’unemonnaie.
1
TheCurrencyExchangeFund(«TCX»oule«Fonds»)estuneinstitutionfinancièreuniqueenson
genrequioffredesdérivésdechangesurlesmarchésémergentsàsesactionnairesainsiqu’àleurs
clients. Ces actionnaires regroupent la plupart des grandes banques de développement et un
certain nombre de fonds d’investissements spécialisés en microfinance. Les principaux
actionnairesetcontrepartiesdeTCXsontreprésentésci‐dessous.
TCXopèreselonleprincipede«l’additionnalité»,cequisignifiequelefondsoffresesproduitsde
couverture de change uniquement sur les monnaies qui ne sont pas couvertes dans les marchés
locaux ou sur les grandes places financières. Le mandat de TCX n’a pas pour but de faire
concurrenceaux banquescommerciales;aucontraire,ilviseàcontribuer audéveloppement des
marchésfinanciersdanslesquelslespossibilitésdecouvrirlerisquedechangesontmincesvoire
nulles.
TCX offre une solution face au problème d’absence de marché ou de manque de liquidité qui
affecte généralement les emprunteurs (de lignes de crédit bancaires) dans les économies
émergentes2.Lesclientsdenosactionnairesquiontbesoindefinancerleursactifsàlongtermeen
monnaielocaleviaunprêtdoiventsouventfairefaceàdeuxsolutionsimparfaitesquiprésentent
certainsrisques.L’emprunteurpeutfinancersesactifsàlongterme(i)surlesmarchéslocaux,ouil
peut emprunter en monnaie locale mais, généralement, uniquement à court terme ou (ii) sur les
marchésinternationauxoùilpeutemprunteràlongtermemaisuniquementenmonnaieforte.La
première solution crée un risque de taux d’intérêt, la deuxième un risque de change. Ces deux
risques peuvent précipiter une grave situation financière du débiteur. En tout état de cause, ce
typed’événementsestchosefréquentedanslesmarchésémergents.
L’objectif de TCX est de soutenir la deuxième solution (ii), à savoir le financement extérieur dit
«offshore» à long terme en tant que complément nécessaire des sources de financement sur le
marché intérieur dit «onshore», tout en offrant un instrument financier pour adresser la
problématique du risque de change. Les produits dérivés que TCX offre à ses actionnaires
permettent d’offrir à leurs clients un financement à long terme en monnaie locale. Ces mêmes
clientspeuventainsifinancerleursactifsàlongtermeàl’aided’unfinancementàlongterme,leur
2 Sicedocuments’attacheaurisquedestauxdechangeassociésauxinstitutionscontractantdesprêtsbancaires,ilfaut
noter que les investisseurs en actions actifs sur les marchés émergents sont également, dans certaines circonstances,
exposés aux risques de change. Tout investisseur doit considérer ce que doit être la stratégie de couverture la plus
appropriéeàuninvestissementspécifique.TCXpermetdecouvrirunrisquedechangesuractionsetpeutrecommander
desstratégiesenlamatière.
2
permettantd’éviterdeprendreunrisquedetauxgénéréparledifférentieldematuritéentreles
actifscréésetladettecontractéeaupassifainsiqu’unrisquedechangeassociéàladifférencede
devisedanslaquellel’actifetlepassifdubilanduclientsontlibellés.
Au‐delàdelacouverturedesrisquesdechange,lemandatdeTCXseveutêtreuncatalyseurpour
ledéveloppementdesmarchéslocaux.Lesactivitésd’opérateurdemarchéetlefaitdemettreun
prixsurlesproduitsdecouverturequeTCXcotecontribuentàcetobjectif.L’activitéderecherche
de TCX, à savoir son portail disponible sur www.mantis.org, offre des outils de prévisions
macroéconomiquesetd’analysepourungrandnombredepaysémergents.Analysercesmarchés
et disséminer ses prévisions est un moyen important de développer les marchés locaux, dans la
mesureoùcelaréduitl’incertitudeconcernantlesdéveloppementséconomiquesfuturs.Enoutre,
celapermetdediminuerlesprimesderisqueetlecoûtdesinstrumentsdecouvertureainsique
d’augmenter la liquidité de ces instruments financiers et de contribuer positivement à la
croissanceetaudéveloppementdel’économiedupays.
TCXaétécréépourabsorberdesrisquesdemarchételsquelerisquedetauxetdechangeetnon
le risque de crédit. C’est pourquoi TCX n’offre pas de financement(une activité qui engage une
prisederisquedecrédit)etquirelèveexclusivementdudomained’expertisedesesactionnaires.
TCX soutient les opérations de financement de ses actionnaires et, de façon plus générale, les
besoinsdefinancementdesclientsdesesactionnairesenmonnaielocale,encouvrantlesrisques
demarché(tauxetchange).CesrisquessonttransférésàTCXparlebiaisdecontratsswaps(cross
currency swaps) à moyen et long terme. Le portefeuille de swaps de TCX est constitué d’une
position longue sur les monnaies émergentes et courte sur le dollar américain. Cela signifie que
TCX tire parti de l’appréciation des monnaies émergentes vis‐à‐vis du dollar et, qu’inversement,
TCX souffre d’uneperte dansle casd’unedépréciation desmonnaiesémergentespar rapport au
dollar.Cedernierscénarioestlatendanceescomptéeetc’estprécisémentcettepertequeTCXest
censée absorber et compenser par la prime de risque que le fonds inclut dans le prix des
instrumentsqu’iloffre.
Le risque de marché pris par TCX ne peut être couvert sur le marché, en raison de la nature
illiquide ou trop peu développée des marchés sur lesquels TCX opère. En conséquence, le Fonds
garde ses positions ouvertes. TCX gère son risque en diversifiant son exposition sur un large
éventaildemonnaies.Cettediversificationduportefeuilleestprincipalementatteinteenconcluant
destransactionsdecouvertureavecsesactionnaires.Lesactionnairesrequièrentdesinstruments
decouverturelorsqu’ilsoffrentdesprêtsenmonnaielocaleàleursclientsquisontprésentsdans
des marchés émergents où ceux‐ci ne peuvent pas trouver d’instruments de couverture
appropriés.DanslamesureoùTCXregroupelesactivitésd’émissiondeprêtslibellésenmonnaies
localesdemultiplesinstitutionsactivessurles5continents,TCXpeutatteindreunbonniveaude
diversification tout en réalisant des volumes de portefeuilleimportants. Les économiesd’échelle
généréesparleFondspermettentàcedernierdesoutenirlapérennitédesonactivité,ycompris
sagestiondesrisquesetsesactivitésderecherchetoutendégageantunprofitsurlelongterme
pour ses investisseurs. Le modèle de diversification des risques de TCX, combiné à des fonds
propresde640millionsdedollarsainsiquesonmodèledegestiondesrisques,luipermetd’offrir
des produits de couverture en toute circonstance même pendant des périodes de crise où les
opérateursdemarchéstraditionnelsn’offrentplusdeliquidité.
3
Depuis le début de ses activités en février 2008, TCX a couvert une somme supérieure à
1,5milliard de dollars de prêts en monnaie locale dans 46 monnaies. Au 30 septembre 2012,
l’exposition totale de TCX se montait à plus de 900 millions de dollars et était répartie sur 43
monnaies.LacapacitéduportefeuilleenvaleurnominaledeTCXauniveaudecapitalisationactuel
estd’environ3milliardsdedollars.Leprixdesswapsetcontratsfutursqu’offreTCXestdéterminé
enligneaveclesmarchésdérivésquandceux‐ciexistentetaveclesdonnéesbudgétairesetmacro‐
économiquesdespaysconcernésquandTCXdoitmodéliserunecourbedestauxenl’absenced’un
marché. La notation de TCX donnée par S&P est A‐ (stable). Cette notation tient essentiellement
auxfondspropresdeTCX(niveaudecapitalisation),àsonmodèledediversificationetdegestion
des risques, ainsi qu’au soutien implicite de ses actionnaires dont une bonne partie sont des
institutionsavecunratingAAA.
LesproduitsoffertsparTCXpourcouvrirlerisquedechangesontdes«crosscurrencyswaps»et
des«FXforwards».Unswapestuninstrumentquisertàtransformerunesériedefluxfinanciers
libelléeendollarsdansuneautredevisecommelefrancCFAparexemple.Unforwardestunswap
quicouvreunseulflux,engénéral,leprincipalduprêt.L’effetnetcombinéduprêtendollard’un
actionnaire de TCX et d’un swap ou d’un forward est que les obligations de l’emprunteur sont
libelléesenmonnaielocale,alorsquedanslemêmetemps,lerevenuduprêteurestpayédanssa
monnaie(engénéralledollaroul’euro).
DanslaplupartdestransactionsopéréesparTCX,unswapestoffertauprêteur(unactionnairede
TCX).Cettestructureestprésentéeci‐dessous.Leprêteuroffreunprêtendeviselocaleetcouvre
simultanément son exposition au risque de change avec TCX. Cette structure présente plusieurs
avantages.Ellealeméritedesimplifierleschosespourl’emprunteur,quitraiteuniquementavec
le prêteur et n’a nul besoin de rechercher une couverture puisque son prêt est libellé dans sa
devise(locale).Deplus,entreTCXetsesactionnaires(lesprêteurs)ladocumentationquirégitle
cadre contractuel des instruments de couverture est déjà établie, ce qui permet d’exécuter
immédiatement la couverture du risque. Le prêt en devise locale devra toutefois inclure un
nombredespécificitéspropresàlacouverture.
4
TCX peut également offrir une alternative, à savoir couvrir directement le risque de change de
l’emprunteur,dansunestructuretellequecelleprésentéeci‐dessous.Danscecas,leprêteuroffre
unprêtendollaràsonclientetleclient(emprunteur)couvrelui‐mêmelerisquedechangequien
résulteauprèsdeTCX.Cettestructurepeut,dansdescirconstancesspécifiques,êtrepréférable,car
offrant une plus grande flexibilité pour l’emprunteur en ce qui concerne la couverture des
échéances et la structuration de la couverture. Pour mettre en œuvre cette structure, TCX doit
évaluer et accepter l’emprunteur comme contrepartie commerciale tout en s’assurant qu’une
structure avec un échange de collatéral est mise en place3. Couvrir leur risque directement avec
TCXestpossiblepourlesclientsquiontbénéficiéd’unapportencapitaloud’unprêtbancaired’un
actionnaire de TCX. Si l’emprunteur ne bénéficie d’aucun de ces types de financement, il peut
néanmoinsréaliserdesopérationsdecouvertureavecTCXsiunactionnaireacceptedecéderune
partieduquotaqu’ilpeuttraiteravecTCXaubénéficedel’emprunteurquienfaitlademande.
3 TCX exige que le risque de crédit de la contrepartie survenant d’un instrument de couverture soit totalement
neutralisé. Dans cette optique, TCX a conclu des accords ISDA/CSA (International Swap Dealers Association / Credit
Support Agreement) avec la plupart de ses investisseurs. Lors de négociations en direct avec les clients de ses
actionnaires,l’atténuationdurisquedecréditsefaitparlebiaisdecollatéraldéposéencashet/oudegaranties.TCXa
développé diverses structures pour minimiser les conséquences de devoir poster du collatéral, sans pour autant
assumerlui‐mêmeunrisquedecréditsupplémentaire.
5
Dans la structure de prêt en devise locale, le prêt est libellé en devise locale mais tous les
décaissements et le remboursement des intérêts et du capital sont réalisés en monnaie forte.
Puisquelesobligationsderemboursementsontlibelléesenmonnaielocale,l’emprunteurn’estpas
exposéaurisquedestauxdechange.Comptetenudesbesoinsdel’emprunteur,quandlamonnaie
forteestdécaissée,cedernierpeutavoiràacheterdesmonnaieslocalessurlemarchédeschanges
lorsqu’il vend la monnaie qui a fait l’objet d’un décaissement. En outre, s’il doit faire face à des
paiementsd’intérêtsetdesremboursementsdecapital,ildoitréaliseruneopérationde‘spot’dans
lemarchédeschangespouracheterdesmonnaiesfortes.Delamêmemanière,danslastructure
oùunprêtenmonnaieforteestcouvertparunswap,touslespaiementsduswapsontréglésen
monnaiefortelorsdespériodesde‘fixing’(bienqueleswapsoituninstrumentquiéchangedes
fluxenmonnaiesfortescontredesfluxenmonnaieslocales,cesfluxfontl’objetd’un‘netting’en
dollar).
Pour répondre aux besoins des emprunteurs qui souhaitent éviter des opérations de change, le
risque de liquidité et de payement transfrontalier associé avec cette structure TCX offre sous
certainesconditionsdes‘deliverable’swaps.Danslecadred’unprêtenmonnaielocalecouvertpar
un ‘deliverable’ swap, le prêt est déboursé dans la devise locale de l’emprunteur, sur un compte
onshoredanscettedevise.Enoutre,touteslesobligationsduprêtsontrégléesenmonnaielocale
sur le même compte. Par conséquent, le client local n’est pas accablé par le besoin d’accéder au
marchédeschangesetdefairedestransfertsfrontalierspourhonorerdesrèglementsliésauprêt
etàl’instrumentdecouverture.TCXoffreactuellementdesstructures‘deliverable’dans13pays4.
Enfonctiondesdemandesreçues,TCXexploreralapossibilitédedéveloppercetteoffreàd’autres
pays.
4 Zambie, Tanzanie, Kenya, Ouganda, Ghana, Bénin, Togo, Sénégal, Guinée, Philippines, Costa Rica, République
dominicaine
6
TCXcouvrelaplupartdesmonnaies.Lacarteci‐dessousmetenévidencelesmarchéssurlesquels
TCXestactif.L’annexedecedocumentindique,pourlesmarchéssurlesquelsTCXestactivement
présent,lesprincipauxindices de référenceou‘benchmarks’que TCX utilisepoursesproduitsà
tauxvariablesetlamaturitémaximalequelefondsoffreàtauxfixe.
Pour toute autre information et pour explorer des opportunités de transactions spécifiques,
veuilleznouscontacterà:
TCX
Sarphatikade14
1017WVAmsterdam
Téléphone:+31205314862
PourobtenirdesdétailssurlesproduitsdeTCXetleprocessusdetrading,reportez‐vousausite
WebdeTCX:
www.tcxfund.com
PourobtenirdesinformationssurlespaysdemarchéémergentscouvertsparTCX,reportez‐vous
auportailderecherchedeTCX:
www.mantis.org
Avis de non‐responsabilité The Currency Exchange Fund N.V. (TCX) est structuré en tant que fonds d'investissement de type ouvert. Le DirecteurGénéral statutaire de TCX est TCX Investment Management Company B.V. (TIM). Selon la loi 1:12 sub 1b concernant la surveillance financière, TCX et TIM sont exemptés de l’obligation d’obtenir une licence auprès de l’Autorité des marchés financiers dans la mesure où seuls les investisseurs qualifiés peuvent investir dans TCX. Le contenu de cette présentation ne doit pas être considéré comme une recommandation de prendre part à TCX ou d’acheter tout titre évoqué dans le présent document. 7
ANNEXE Les tableaux ci‐dessous précisent pour chaque devise activement cotée par TCX, les principaux
indices de référence ou ‘benchmarks’ (utilisés pour coter des instruments à taux variables) et la
maturitémaximalequeTCXpeutoffrirpourdestransactionsàtauxfixe.
Lesmonnaiesavecunastérisque(*)sontlesmonnaiespourlesquellesTCXdétermineleprixdes
transactionsàtauxfixesurlabasedemodèlesmacroéconomiques(FPAS).
Lesprixdesproduitsàtauxvariablesontdéterminésenfonctiond’unbenchmarkutilisépourles
tauxvariablesdansladevisepertinente,telqu’untauxinterbancaire,desbonsduTrésoroudes
tauxdedépôt.Unbenchmarkconvientsi,enoutre,ilestdisponibledefaçonrégulière,qu’ilpeut
être observée librement et qu’il est corrélée par rapport aux changements de conditions du
marché.Les transactions à tauxfixe sont disponiblespour autant qu’il existeunecourbe de taux
dont la devise est dérivée, par exemple des bons du Trésor et des obligations d’État. Dans un
nombresélectionnédepaysoùunindicederéférence(pourfixeruntauxvariable)ne peutêtre
identifiéetoùiln’existepasdecourbedetaux,TCXdétermineleprixdesswapssurlabased’un
modèlemacroéconomiquedéveloppéeninterne(FPAS).
Paysdel’Europedel’Estetdel’Asiecentrale
Caucase
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) AMD AZN GEL Armenian Dram Azerbaijan New Manat Georgian Lari 6 month T‐bill
6 month T‐bill 6‐months Certificate of Deposit
Taux fixe (max années) 15 4.5 15 Asiecentrale
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) KGS KZT TJS UZS Kyrgyzstan Som Kazakhstan Tenge Tajikistan Somoni Uzbekistan Som 6‐month 3‐month KazPrime
No benchmark available. Only fixed
No benchmark available. Only fixed
Taux fixe (max années) 3 15 5 * 4 * Extrême‐OrientenEurope
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) BYR MDL UAH Belarus Ruble Moldova Leu Ukraine Hryvna No benchmark available. Only fixed
6‐month CHIMID and 6‐m to 12‐m total deposits
3‐month Kievprime is under review
Taux fixe (max années) 4* 1.5 7.5 Balkans
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) Taux fixe (max années) ALL Albania Lek 6 month T‐bills
4.5 BAM Bosnia & HGV Marka EUR swap curve with risk premium 15 HRK MKD RSD Croatia Kuna Macedonia Denar Serbia Dinar 6‐month ZIBOR
28‐days Central Bank Bills
6‐month BELIBOR
15 4 3 8
Afrique
Moyen‐OrientetAfriqueduNord
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) Taux fixe (max années)
EGP JOD MAD TND Egyptian Pound Jordanian Dinar Moroccan Dirham Tunisian Dinar YER Yemeni Riel 6‐month T‐bills
6‐month JODIBOR
No floating available. Only Fixed
1‐month Taux Moyen Mensuel du Marché Monétaire (TMM) 6‐month weighted average T‐bill rates
15 7.5 15 15 only floating
Afriquesubsaharienne
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) Taux fixe (max années)
AOA BWP CDF ETB GHS KES MGA MRO MWK MZN NGN RWF TZS UGX XAF XOF ZMK Angola Kwanza Botswana Pula DR Congo Franc Ethiopian Birr Ghanaian Cedi Kenya Shilling Madagascar Ariary Mauritania Ouguiya Malawian Kwacha Mozambican Metical Nigerian Naira Rwandan Franc Tanzanian Shilling Ugandan Shilling a
Central African Franc b
West African Franc Zambian Kwacha 6 months T‐bills. Only floating
91‐day Bank of Botswana Certificate No benchmark available. Only fixed
No floating available. Only Fixed
6‐month T‐bills
6‐month T‐bills 6‐month T‐bill
3‐month T‐bill
6‐month T‐bills
6‐month T‐bills
6‐month T‐bills 6‐month T‐bill rates
6‐month T‐bills 6‐month T‐bills No floating, only fixed
No floating, only fixed
6‐month T‐bills (a) Cameroon, Central African Republic, Chad, Equatorial Guinea, Gabon and Congo (Brazzaville) (b) Benin, Burkina Faso, Cote d’Ivoire, Senegal, Guinea‐Bissau, Mali, Niger and Togo 9
only floating
15 4* 4* 10 15 1.5 only floating
1.5 4* 13 5 * 15 15 15 15 15 Asie
Taux fixe (max
années) ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) BDT CNY IDR INR KHR LKR Bangladesh Taka Chinese Renmimbi Indonesia Rupee India Rupee Cambodia Riel Sri Lanka Rupee 6‐month T‐bills
6‐month SHIBOR
6‐month JIBOR or 6‐month SBI
3‐month MIBOR
No benchmark available. Only fixed
6‐month SLIBOR
15
15
15
15
5*
15
MNT Mongolia Tugrik 6‐month UBIMID 5* MYR Malaysia Ringgit 15
NPR Nepal Rupee PHP PKR Philippines Peso Pakistan Rupee 6‐month KLIBOR
Fixed rate only. Pricing based on INR curve plus risk premium 6‐month PHIBOR
6‐month KIBOR
THB VND Thailand Baht Vietnam Dong 6‐month BIBOR
6‐month VNIBOR or VIFOR
15
15
15 15
15
Amériquelatine
Amériquecentrale
ISO Devise Indice de référence (transactions à taux variable) CRC DOP GTQ HNL HTG JMD MXN NIO Costa Rica Colon Dominican Republic Peso Guatemalan quetzal Honduran Lempira Haitian Gourde Jamaican Dollar
Mexican Peso Nicaraguan Córdoba Tasa Basica (6 month)
Tasa de interes pasiva promedio ponderada (TPPP) Floating not available. Only fixed
6‐month T‐bills
No benchmark available. Only fixed
6‐month T‐bills
28‐day 91‐day TIIE
Under review
Taux fixe (max
années) 7.5
10
5*
7 4*
15
15
1.5
AmériqueduSud
ISO Devise ARS BOB BRL CLP Argentine Peso Bolivian Boliviano Brazilian Real Chilean Peso COP PEN PYG UYU Colombian Peso Peruvian Nuevo Sol Paraguayan Guarani Uruguayan Peso 10
Indice de référence (transactions à taux variable) 6‐month BAIBOR
6‐month Letras del Tesoro en Moneda Nacional
CDI, 6‐month Pre‐ID
1‐day TCPI Tasa de Interés Promedio Interbancaria a 1 dia (TIPI) 6‐month DTF
6‐month LIMABOR in PEN
PYG 365 days CDA, monthly average rate
6‐month ITLUP
Taux fixe (max
années) 15
15
15
15
15
15
7 7.5