modern leasing

Octobre 2010
Département Recherches et Analyses
Offre Publique à Prix Ferme
MODERN LEASING
Mercredi 27 Octobre 2010
Un fort potentiel de rattrapage
Prix d’introduction : 8,500DT
Période d’ouverture de l’offre : du 25
Octobre au 8 Novembre 2010.
La société Modern Leasing a été constituée en 1997, à l’initiative du groupe BH
Recommandation
qui depuis longtemps était intéressée par le développement du secteur du
SOUCRIRE
leasing en Tunisie en tant que mode complémentaire et souple de financement
Actionnariat
Actionnaires
Présentation de la société
de l’économie.
Avant
Après
opération opération
Le capital social de la société est détenu par le groupe BH à hauteur de 74%. Le
Banque de l’Habitat –BH-
47,14%
35,35%
Epargne Invest SIVAF
11,86%
8,90%
Al Baraka Bank
8,84%
6,63%
nombre de 10 sociétés et la part de Modern Leasing dans le secteur représente
Assurance SALIM
8,00%
6,00%
4,78%.
SIM-SICAR
7,00%
5,25%
Société ELBOUNIANE
5,00%
3,75%
Immobilière SLIM
3,02%
2,27%
Société MONIA
2,10%
1,58%
augmentations ont été opérées. La dernière a fait évoluer le capital de la société
CIF SICAF
Personnes Physiques
Tunisiennes
1,40%
1,05%
de 10 MDT à 15 MDT par émission de 500 000 actions au prix de 10 dinars.
5,64%
4,23%
Souscripteurs à l’offre
0,00%
25,00%
TOTAL
100%
100%
secteur leasing a vu ses dernières années une évolution notable portant le
En ce qui concerne l’évolution du capital social de la société, plusieurs
Contexte générale : un secteur solide
Le leasing a déjà amorcé l’année 2010 sur la thématique de la bonne tenue de
l’activité et de la capacité bénéficiaire élevée. Pourtant, les spécialistes du
secteur redoutaient fortement les effets que pourrait avoir la crise financière sur
la dynamique du secteur. Fortement imprégné de la culture bancaire, le secteur
Ratio de valorisation
2009
2010
PER (x)
0,63DT
13,5x
0,53DT
16,1x
PBK (x)
1,6x
1,2x
BPA (DT)
leasing a su évoluer dans l’ombre de son cadet, et se développer rapidement et
sainement durant les deux dernières décennies. Profitant d’un créneau
particulier, celui des PME, le leasing s’est frayé un chemin dans la cours des
grands. En effet, le crédit-bail tient la compétitivité à la banque grâce à des taux
de sortie en baisse, une simplicité et une célérité de mise en place (1,5 jour pour
un véhicule et 10 jours pour de l’immobilier).
Le total des engagements du secteur (1655,3MDT en 2009) peut être équivalent
au montant de crédit à la clientèle d’une banque de taille moyenne.
On note par ailleurs, et selon le dernier tableau des taux d’intérêt publié par la
banque centrale Tunisienne pour le deuxième semestre 2010, que le seuil
maximum des taux d’intérêt appliqué se situait à 10,24% alors que le taux
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effectif moyen ayant été réalisé est de 10,24%.
Une contribution de plus en plus importante dans l’économie
Catégorie des
concours
Taux
d'intérêt
effectif
Seuil
Seuil
moyen maximum maximum
% 1S
%1 s
%2 s
2010
2010
2010
Leasing
mobilier et
immobilier
10,24
12,75
12,28
Crédits à la
consommation
8,31
10,22
9,97
Crédits à moyen
terme
6,76
8,24
8,11
Crédits à long
terme
6,63
9,08
7,95
Crédits à court
terme
6,53
8,11
7,83
Le secteur de leasing tunisien a connu une dynamique de croissance
impressionnante durant le quinquennat mais qui s’est réellement démarqué
depuis l’année 2007. Dépassant la conjoncture difficile de 2005 grâce
notamment à la restructuration de Général Leasing (Baptisée désormais sous
Attijari Leasing) et la dissolution Amen Leasing, deux sociétés qui tiraient vers
le bas la moyenne sectorielle, le leasing a pu rapidement reprendre son éclat .
Evolution de la production du leasing
Source : BCT
L’année 2009 a témoigné d’une augmentation de la production totale de leasing
de l’ordre 23,90% contre le relèvement du Produit Intérieur Brut (PIB) de 4%.
Le secteur démontre ainsi la robustesse de son modèle dans un contexte pas
toujours optimal. Le leasing a affiché une résistance surpassant la performance
de l’économie.
Cette bonne lancée a entrainé une amélioration du taux de pénétration du
leasing et de fait une contribution plus importante dans l’économie tunisienne.
Après une quasi stabilité de ce taux durant la période 2005-2008 attribuée à la
maturité du marché de leasing Tunisien, le taux réalise un bond en 2009 et se
situe a près de 12,6%.
C’est grâce à l’agressivité commerciale des leaseurs que ce niveau d’activités a
été atteint. A ce niveau l’année 2008 et 2009, a vu une consolidation du réseau
Source BCT
d’agences par 6 nouveaux points, suivie de 9 agences au premier semestre
2010 pourtant ainsi le nombre total à 39 agences.
Des parts de marché fragmentées
Bien que cette culture ne date que de vingt ans en Tunisie, il existe dix sociétés
en plus des quelques banques qui pratiquent le leasing en interne. Evoluant
dans un environnement de plus en plus concurrentiel, Modern Leasing dotée de
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sa petite structure, se place à la 9ème place du secteur avec uniquement 4,78% de
part de marché.
Tunisie Leasing monopolise le secteur et ce depuis sa création. Elle détient une
Part de marché en 2009
part de 22% sur le marché local, avec des perspectives de croissance à l’étranger
grâce à la création de Maghreb Leasing Algerie. Prenant la deuxième place du
classement, L’Arab Tunisian Lease (ATL) profite d’une part de marché de 17%. La
Compagnie Internationale de Leasing (CIL) détenant 16% se situe au 3ème rang,
suivi par Hannibal Lease (11%). Attijari Leasing semble dépasser le passage à vide
des dernières années et remonte dans le classement des leaseurs parvenant à
accaparer 10% des financements du secteur.
Organisation de la société
Modern Leasing est administrée par un conseil d’administration composé de 8
membres pris parmi les actionnaires et nommés par l’Assemblé Générale
Ordinaire. Par ailleurs, depuis sa constitution, la société est dirigée par un
Directeur Général, puis en 2002 le conseil d’administration a décidé de nommer
un Directeur Général Adjoint.
Notation
Fitch Ratings a attribué en Juillet 2010 à Modern Leasing sa notation sur son
échelle de notation nationale soit la meilleur de tout le secteur.
Dates clefs
Mars 1997 : Création de la Modern Leasing
par le groupe BH.
Mai 2000 : Augmentation de capital en
Note long
terme
Note Court
terme
Actionnaire
institutionnel
Tunisie Leasing
BBB+(tun)
F2(tun)
Amen Bank
ATL
BBB( tun)
F3 (tun)
ATB
CIL
BBB( tun)
F3 (tun)
-
numéraire de 2 MDT.
El Wifeck Leasing
BB+(tun)
B(tun)
STB
Mai 2004 : Augmentation de capital en
Attijari Leasing
BB+(tun)
B(tun)
Attijari bank
Modern Leasing
A-(tun)
F2(tun)
BH
numéraire de 3 MDT.
Septembre 2009 : Augmentation de
capital en numéraire de 5 MDT.
Juillet 2010 : Split du nominal de 10DT à
5DT.
Pourcentage
51,30%
28%
23%
65,30%
74%
Notations délivrées par l’agence Maghreb Rating
La société obtient le A- sur le long terme avec une perspective d’évolution stable et
un F2 sur le court terme. Ces notes reflètent en réalité l’appartenance de Modern
Leasing au groupe BH et le soutien que pourrait offrir cette dernière pour sa filiale
qualité. Ce rating qui représente le meilleur rating délivré par Fitch au profit d’une
compagnie de leasing est un gage de confiance.
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L’activité de la société
Libellés
Emprunts à
long terme
Emprunts à
court terme
Intérêts courus
Billets de trésorerie
Solde au
Solde au
31/12/2008 31/12/2009
26 704 246
35 451 716
11 203 390
5 139 977
59 484
35 643
5 500 000
10 000 000
Les sources de fonds
Les sources de financement de Modern Leasing reposent principalement sur les
crédits bancaires. La coutume a fait que les sociétés de leasing ont un recours massif
aux emprunts obligataires pour financer leurs activités et afin de contrôler et
maitriser leurs couts des ressources. De ce fait l’exposition de Modern Leasing a un
risque des taux est palpable bien que la société a profité du contexte de baisse des
taux sur le marché monétaire.
Le taux de sortie de Modern Leasing est de 11% qui demeure plus élevé que la
moyenne sectorielle de 10,7%. Les ressources d’emprunt ont évolué de 16,47% soit
un solde de 50,627MDTen 2009 contre 43,467MDT en 2008.
Les fonds propres de Modern Leasing ont représentés 27,88% du total de son actif
pondéré en fonction des risques encourus, soit un niveau bien supérieur à celui
préconisé par la Banque Centrale de Tunisie. Néanmoins et en vue de financer son
développement, il a été décidé de consolider les fonds propres de la société à travers
une première augmentation du capital réservée aux anciens actionnaires, réalisée à
fin 2009, et l’introduction en bourse de 2010.
Allocation d’actifs
Le marché du leasing est fortement concurrentiel mais reste encore très porteur en
raison de la prédominance des PME dans la structure de tissu économique en
Tunisie. Au cours de la période 2007-2009, l’activité de la société Modern leasing a
connu une évolution favorable qui fait ressortir les conclusions suivantes :

Les approbations ont atteint 1 298 demandes de financement pour une
enveloppe de 65,3 MDT réparties sur tous les secteurs de l’économie contre
957 demandes de financement en 2008 d’un montant total de 46,6 MDT au
31/12/2008 soit une évolution de 40,08%.

Les mises en force ont porté sur une enveloppe de 48,4 MDT en 2009 contre
33,2 MDT en 2008 et 38,5 MDT en 2007 soit des évolutions de 45,65% et
25,45% respectivement par rapport à 2008 et 2007.

La progression des encours financiers est aux alentours des 16,11% passant
de 59,669 MDT 2008 à 69,281 MDT en 2009.
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2009
59,74%
16,58%
2,63%
21,05%
Matériel Roulant Léger
Matériel Roulant Lourd
Immobilier
Matériel Spécifique

Concernant sa répartition de la production, Modern Leasing se dirige
principalement sur le small-ticket (le matériel roulant léger) qui représente
59,74% des mises force en 2009 afin de limiter de manière significative tout
dérapage au niveau de la qualité de ses actifs.
2007
Intérêts de crédit bail
Autres produits d'exploitation
Variation des produits réservés
Charges financières nettes
Produits du portefeuille et
investissement
Produits nets de leasing
6 638 290
340 734
219 059
3 265 341
62 442
3 995 184
Variation
2008-09
6 621 315 6 577 415 -0,66%
423 600
428 218
1,09%
118 151
143 983
21,86%
3 178 422 2 829 084
-11%
2008
2009
59 972
89 902
4 044 616 4 410 434
49,90%
9,04%
L’activité de la société s’est distinguée par une amélioration du revenu net de leasing,
cette performance est imputable à la baisse des charges financières nettes de 11% et
ce en dépit d’un léger fléchissement des intérêts de crédit bail de 0,66% passant de
6,621 MDT en 2008 à 6,577 MDT en 2009.
Ainsi cette bonne maîtrise des charges a contribué en majeure partie à l’accroissement
du PNL de 9,04% pour s’établir à 4,410 en 2009 contre 4,044 MDT en 2008.
Efficacité opérationnelle
Au niveau de la productivité, la société Modern leasing affiche un coefficient
d’exploitation de 46,83% en 2009 contre 46,36% une année auparavant.
Le coût de risque correspondant aux poids de la charge des provisions pour
dépréciation des créances clients, affiche un niveau négatif pour Modern Leasing
durant l’année 2009 synonyme d’une reprise sur provision importante. La charge
passe de 536mDT à -825 mDT.
Qualité d’actifs
Du côté qualité d’actif, le taux des créances classées s’établi à 9,26% en 2009 contre
15,38% en 2008. Cette forte progression de prés de 40% est tributaire aux efforts
déployés par la société afin d’améliorer son profil de risque.
En outre, Le taux de couverture des créances classées est en amélioration, suite à
l’effort de provisionnement consenti par la société, passant de 77,4% en 2008 à 84,6%
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en 2009.
Un taux de couverture satisfaisant comparativement à celui
du secteur
(79,4%).
Un retour de la rentabilité
Au niveau des résultats, la croissance de l’activité et le contrôle des charges financières et
d’exploitation ont permis à Modern Leasing d’assurer une évolution favorable de son
résultat net enregistrant ainsi une remarquable progression de 91,47%, passant de 1,311
MDT en 2008 à 2,509 MDT en 2009. De même, la rentabilité des fonds propres a évolué
passant de 10,1% en 2008 à 13,4% en 2009.
Stratégie d’investissement tournée vers la croissance
Dans le cadre du plan de développement de son activité, la société Modern Leasing
compte ouvrir des représentations propres à elle dans les régions à fort potentiel
d’investissement, soit 7 nouvelles agences entre 2010 et 2014.
Au niveau de l’activité d’investissement, pour l’année 2010, la société Modern Leasing va
envisager des investissements de maintien et de renouvellement en matériel
informatique (y compris les logiciels), véhicules et équipements de bureau.
Produits nets de leasing
Taux des créances classées
Taux de couverture des
créances classées
ROE
Résultat net
2009
2010
2011
2012
2013
2014
4,41
5,529
7,459
10,253
11,207
11,709
Variation
20092014
21,57%
9,26%
7,00%
5,50%
5,10%
4,40%
3,30%
-18,65%
84,57% 88,10% 90,00% 91,01% 92,00% 94,01%
2,14%
13,40%
7,72%
5,02%
2,509
2,109
10,91% 14,22% 16,24% 17,12%
3,049
4,225
5,223
6,032
19,18%
Le business plan 2009-2014 de la société prévoit une évolution annuelle moyenne des
produits nets de leasing de 21,57%, passant de 4,41 MDT en 2009 pour s’inscrire à
11,709 MDT en 2014.
Par ailleurs, on note une amélioration de la qualité de l’actif de Modern Leasing, le taux
des créances classées passera de 9,3% en 2009 à 3,3% en 2014, soit une régression
annuelle moyenne sur la période 2009-2014 de 18,37%. En outre, le taux de couverture
des créances classées connaîtra une progression annuelle moyenne de 2,15% pour
atteindre 94,01% en 2014.
La rentabilité des fonds propres suivra la même tendance durant la période 2009-2014,
avec un ROE qui passera de 7,72% à 17,12% en 2014.
Enfin, le business plan prévoit une progression moyenne annuelle du résultat net de
19,18% passant de 2,509 MDT en 2009 à 6,032 MDT en 2014.
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Valorisation :
L’évaluation de la Modern Leasing a été réalisée par la BAT (Banque d’affaires Tunisie)
sur la base des états financiers certifiés au 31/12 /2009 et sur la base d’un business plan
de période 2010-2014, en utilisant plusieurs méthodes d’évaluation :

Méthode des rendements excessifs (ou des superprofits) : selon cette méthode,
le prix unitaire de Modern Leasing s’établi à 10,1DT.

Méthode de la valeur de rendement (Dividends Discount Model) : selon cette
méthode, le prix unitaire de Modern Leasing s’établi à 7,3DT.

Méthode du Goodwill : selon cette méthode, le prix unitaire de Modern Leasing
s’établi à 7,8DT.

Méthode des multiples boursiers : selon cette méthode, le prix unitaire de
Modern Leasing s’établi à 13,3DT.
Prix proposé pour le titre
Superprofits (mDT)
40 326
Multiples boursiers (mDT)
53 180
Goodwill (mDT)
31 239
Dividends Discount Model (mDT)
29 200
Valeur moyenne des FP (mDT)
38 485
Prix par action (DT)
Décote
Prix d’introduction (DT)
9,621
11,7%
8,500
Modalités de souscription
Mode de placement :
L’opération proposée porte sur une Offre à Prix Ferme de 1 000 000 actions nouvelles
émises à l’occasion de l’augmentation du capital réservée au public, soit 25,00% du
capital social après réalisation de l’augmentation, au prix de 8,5 dinars l’action.
Date de jouissance des actions :
Les actions nouvelles porteront jouissance à partir du 1er janvier 2010.
Prix de l’offre et mode de répartition des titres :
Les travaux d’évaluation de la société MODERN LEASING ont été effectués par la SIFIBBH sur la base des états financiers certifiés au 31/12/2009.
Le prix d’introduction de la société MODERN LEASING a été fixé à 8,5 dinars soit 5 dinars
de nominal et 3,500 dinars de prime d’émission.
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Répartition des actions
- Catégorie A : 30% des actions offertes, soit 300 000 actions seront réservées aux
OPCVM sollicitant au minimum 400 actions.
- Catégorie B : 50% des actions offertes, soit 500 000 actions seront réservées aux
personnes physiques et/ou morales tunisiennes et/ou étrangères sollicitant au
minimum 401 actions et au maximum 20 000 actions.
- Catégorie C : 15% des actions offertes, soit 150 000 actions seront réservées aux
personnes physiques et/ou morales tunisiennes et/ou étrangères sollicitant au
minimum 20 actions et au maximum 400 actions.
- Catégorie D : 5% des actions offertes, soit 50 000 actions, seront réservées au
personnel du groupe BH et Modern Leasing réparti comme suit :

4% soit 40 000 actions pour le personnel du groupe BH autre que
le personnel de la société «Modern Leasing»

1% soit 10 000 actions pour le personnel de la société «Modern
Leasing».
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