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statt Beta
Studie zum Portfolio­
management in Deutsch­
land – Status quo und
Erfolgsfaktoren
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Studie zum Portfolio­
management in Deutsch­
land – Status quo und
Erfolgsfaktoren
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Herausgegeben von der PricewaterhouseCoopers AG Wirtschaftsprüfungsgesellschaft
Von Thomas Heinatz
Februar 2012, 44 Seiten, 21 Abbildungen, 5 Tabellen, Softcover
Alle Rechte vorbehalten. Vervielfältigungen, Mikroverfilmung, die Einspeicherung und Verarbeitung in
elektronischen Medien sind ohne Zustimmung der Herausgeber nicht gestattet.
Die Ergebnisse der Studie sind zur Information unserer Mandanten bestimmt. Sie entsprechen
dem Kenntnisstand der Autoren zum Zeitpunkt der Veröffentlichung. Für die Lösung einschlägiger
Probleme greifen Sie bitte auf die in der Publikation angegebenen Quellen zurück oder wenden sich
an die genannten Ansprechpartner. Alle Meinungsbeiträge geben die Auffassung der Autoren wieder.
Printed in Germany
© Februar 2012 PricewaterhouseCoopers Aktiengesellschaft Wirtschaftsprüfungsgesellschaft.
Alle Rechte vorbehalten.
„PwC“ bezeichnet in diesem Dokument die PricewaterhouseCoopers Aktiengesellschaft
Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, die eine Mitgliedsgesellschaft der PricewaterhouseCoopers
International Limited (PwCIL) ist. Jede der Mitgliedsgesellschaften der PwCIL ist eine rechtlich
selbstständige Gesellschaft.
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis............................................................................................. 6
Tabellenverzeichnis................................................................................................. 7
AZusammenfassung............................................................................................ 8
BEinleitung....................................................................................................... 12
CAllgemeine Merkmale.................................................................................... 13
1 Volumenentwicklung...................................................................................... 13
2 Kundenstruktur.............................................................................................. 14
D
1
2
3
4
5
6
7
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse................................................... 15
Research......................................................................................................... 15
Strategien und Modelle.................................................................................. 17
Portfolioimplementierung.............................................................................. 20
Trading........................................................................................................... 24
Nachbereitung................................................................................................ 27
Risikomanagement......................................................................................... 29
Performancemessung..................................................................................... 30
EErträge und Kosten – qualitative Analyse des Ertragspotenzials..................... 33
FMethodik der Studie....................................................................................... 35
1 Struktur des Fragebogens............................................................................... 35
2 Auswertung der Studie................................................................................... 36
3 Einteilung der Teilnehmer in Peergroups........................................................ 38
GGlossar........................................................................................................... 40
Ihre Ansprechpartner............................................................................................. 41
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Abbildungsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1Bestand an Retail- und institutionellen Portfolios in Deutschland
im Vergleich zu den Teilnehmern der PwC-Studie................................ 12
Abb. 2Entwicklung der AuM (resultierend aus Mittel- und
Marktbewegung).................................................................................. 13
Abb. 3
Kundenstruktur gesamt........................................................................ 14
Abb. 4
Researcheinheiten innerhalb der Peergroups........................................ 16
Abb. 5
Rückwirkende Auswertungen............................................................... 16
Abb. 6Mitarbeiter der Strategieabteilung nach Fondsvolumen........................ 18
Abb. 7Sind Strategielieferanten und Portfoliomanagement
organisatorisch getrennt?..................................................................... 18
Abb. 8
Einsatz von Seed Money........................................................................ 19
Abb. 9
Systeme in der Strategieentwicklung.................................................... 20
Abb. 10
Rollen in der Portfolioimplementierung................................................ 21
Abb. 11
Besteht diskretionärer Entscheidungsspielraum?.................................. 21
Abb. 12
Instrumente zur Generierung zusätzlicher Erträge............................... 22
Abb. 13Funktionsumfang des Portfoliomanagement-Systems.......................... 23
Abb. 14
Regulatorische Einflüsse....................................................................... 24
Abb. 15
Wichtigste Kontrahenten...................................................................... 26
Abb. 16
Übertragungswege für die Orderübermittlung..................................... 26
Abb. 17
Verarbeitung der Broker SSI.................................................................. 28
Abb. 18
Kennzahlen im Risikomanagement....................................................... 29
Abb. 19Systeme zur Messung der Performance und Attribution........................ 31
Abb. 20Zertifizierungsstandards...................................................................... 32
Abb. 21Entwicklung der direkten absoluten Einnahmen im
Zeitabschnitt von 01/2008 bis 12/2010................................................ 34
6 Mehr Alpha statt Beta
Tabellenverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Tab. 1Mittel- und Marktentwicklung im Vergleich
zum Durchschnitt aller Teilnehmer...................................................... 13
Tab. 2Gruppeneinteilung nach dem Verhältnis von Retail- zu
institutionellen Portfolios..................................................................... 36
Tab. 3Gruppeneinteilung nach der Summe der Assets
under Management............................................................................... 36
Tab. 4Gruppeneinteilung nach Geschäftsmodell............................................ 37
Tab. 5Gruppeneinteilung nach Diversifikationsgrad....................................... 37
Mehr Alpha statt Beta 7
Zusammenfassung
AZusammenfassung
Allgemein
Im Allgemeinen reicht die Verantwortlichkeit der Portfoliomanager über mehrere
Teilprozesse, was zu einer geringen Arbeitsteilung führt.
Regulatorische Anforderungen wie Solvency II und EMIR/CCP werden besonders
oft als relevant benannt, andere sind Target2-Securities, FATCA, UCITS IV und V,
die Erste Änderungsverordnung der Derivateverordnung und InvMaRisk. Die ersten
Häuser sind bereits vor einigen Monaten mit den jeweiligen Vorstudien gestartet.
Während beim Thema „Solvency II“ der Handlungsbedarf, der über eine
quantitative Datenlieferung hinausgeht, noch abgesteckt werden muss,
sollten die Vorarbeiten bezüglich EMIR/CCP umgehend gestartet werden. Die
Auswahl von Clearing-Partnern sowie etwaiger Dienstleister für das Collateral
Management benötigt ebenso seine Zeit wie der Aufbau einer entsprechenden
Infrastruktur und die Anpassung der Produkte.
Die befragten Portfoliomanager übernehmen vom Research bis zum Risiko­
management sehr viele Aufgaben selbst, sodass in vielen Fällen eine personelle
Trennung der Teilprozesse im Portfoliomanagement nicht gegeben ist.
In Anbetracht der Kernaufgaben eines Portfoliomanagers kann dies kritisch
hinterfragt werden.
Research
Der Informationsfluss vom Research zum Portfoliomanager ist weder system­
technisch noch organisatorisch durchgängig abgebildet. Die Weitergabe der
Informationen und Signale erfolgt diskretionär.
Die Auswahl und die Einführung einer Research-Datenbank können
den Prozess und die Kommunikation verbessern, Entscheidungen
nachvollziehbarer machen und die Ergebnisanalyse ermöglichen.
Es sollten Prüfprozesse zur Bewertung des Research-Materials aufgesetzt
werden.
8 Mehr Alpha statt Beta
Zusammenfassung
Strategien und Modelle
Die Entwicklung neuer Strategien und Modelle erfolgt zumeist nicht systematisch,
was an der fehlenden organisatorischen Abgrenzung zu erkennen ist.
Die Schaffung dedizierter Strategieabteilungen verbessert die Voraus­
setzungen für die Produktentwicklung und kann Skaleneffekte durch
Mehrfach­nutzung ermöglichen.
Alternativ kann geprüft werden, ob der externe Bezug von Strategien dem
internen Ausbau der Kapazitäten vorzuziehen ist oder ob man künftig auf ein
Outsourcing in diesem Bereich ganz verzichtet.
Portfolioimplementierung
Die Portfoliomanager haben einen wesentlichen diskretionären Spielraum bei der
Implementierung von Strategiesignalen, wodurch Auswertungen bezüglich des
Erfolgs von Strategien erschwert werden.
Die Portfoliomanagementsysteme sollten stärker mit den vorgelagerten
Teil­prozessen „Research“ und insbesondere „Strategien & Modelle“
verzahnt werden. Dadurch können Abweichungen zwischen Signalen
und Transaktionen in Bezug auf Zeit, eingesetzte Instrumente und Ziel­
gewichtungen transparenter werden. In einigen Fällen sind entsprechende
Zusatz­module für die eingesetzten Systeme verfügbar, in anderen Fällen
können separate Systeme über Schnittstellen angebunden werden.
Einige der eingesetzten Systeme verfügen nur über einen eingeschränkten
Funktionsumfang für das Portfoliomanagement; in diesen Fällen können
Alternativen geprüft werden.
Trading
Der Automatisierungsgrad des Tradingprozesses ist gering, elektronische Handels­
plattformen zur Orderübermittlung werden wenig verwendet. Mögliche Skalen­
effekte bleiben ungenutzt.
Trotz der allgemein anerkannten Bedeutung werden Tradingdesks nicht als Profit­
center betrieben.
Die Verwendung und Anbindung elektronischer Handelsplattformen wird
zunehmen und durch EMIR/CCP teilweise auch erzwungen. Es ist zu prüfen,
ob außer der operationellen Effizienzsteigerung auch andere Effekte eintreten
können, wie zum Beispiel bessere Ausführungspreise, geringere Transaktions­
kosten und eine bessere regulatorische Abdeckung durch integrierte Best
Execution und Marktgerechtheitsprüfung.
In einigen Fällen kann die Einführung eines Prozesses zur Pre-TradeKostenoptimierung/TCA sinnvoll sein.
Das Potenzial in Hinblick auf Spezialisierung und Wertschöpfung des Trading­
desks sollte ausgelotet werden, insbesondere wenn in diesem Bereich bereits
Dienstleistungen für Dritte angeboten werden.
Mehr Alpha statt Beta 9
Zusammenfassung
Nachbereitung
Der Prozess der Nachbereitung (Post-Trade Matching, Settlement-Instruktionen,
Überwachung des Settlements) wird häufig noch immer mit hohem personellen
Aufwand auf Basis von Faxbestätigungen realisiert, obwohl dieser Teilprozess ideal
zur Nutzung von Skaleneffekten ist. Der Nutzungsgrad marktgängiger Systeme und
Konzepte (Matching-Plattformen, SSI-Datenbanken) für Wertpapiere und Derivate
ist gering.
Nicht zuletzt durch regulatorische Initiativen wie EMIR/CCP und Target2Securities werden sich die Abläufe und Landschaften im Middleoffice in
der nächsten Zeit verändern. Hier ist auf die Einhaltung der etablierten
Markt­­standards zu achten und eine STP-Rate von über 90 % anzupeilen.
Die involvierten Organisationseinheiten sind stärker für das Exception
Handling zu schulen, und die entsprechende technische Unterstützung für das
Monitoring ist bereitzustellen.
Risikomanagement
Im Risikomanagement wird die Analyse von Extremrisiken und sich verändernder
Marktkorrelationen nur in wenigen Fällen durchgeführt.
Häufig ist die organisatorische und funktionale Trennung zwischen Portfolio­
managern und Risikomanagern nicht deutlich genug.
Nicht selten werden interne und externe Systeme parallel betrieben, eventuell
aufgrund funktioneller Lücken.
Die Konsolidierung verschiedener paralleler Systeme ist zu prüfen, indem ein
marktgängiges System ausgewählt und dessen Funktionsumfang auf das
erforderliche Niveau gebracht wird. Dabei stehen nicht nur Vorteile durch Effizienz­
steigerung (Stammdaten, IT-Aufwände, Know-how) im Fokus, sondern auch eine
Integration des jeweiligen Risikomanagements von Front- und Backoffice.
Die Ergebnisse des Risikomanagements werden künftig in geeigneter Form
über die aktuellen Standards hinaus zu kommunizieren sein, z. B. in Hinblick
auf Solvency II. Insofern sollten die Reporting-Funktionalitäten und deren
Modifizierbarkeit stärker beachtet werden. Die Kommentierung von Risiko­
kennzahlen wird deren Berechnung gleichgestellt werden. Die eingesetzten
Systeme sollten also die Prozessschritte Kalkulation, Kommentierung
und Reporting vereinen, und die entsprechenden Risiko­manager müssen
dahingehend geschult werden.
10 Mehr Alpha statt Beta
Zusammenfassung
Performancemessung
Auffällig häufig werden Inhouse-Systeme zur Messung der Performance verwendet.
Zur Schließung von Lücken bzgl. der Frequenz der Messung (meist nur monatlich),
der Performance-Attribution sowie der Einführung von Zertifizierungsstandards
werden darüber hinaus weitere externe Systeme (z. T. auch per Outsourcing)
genutzt. Die Aufwände für die intern erbrachten Dienstleistungen (Personal, IT,
Stamm- und Marktdatenversorgung) werden nur in geringem Maße ausgewertet.
In Hinblick auf institutionelle Mandate sollte die Nutzung von Zertifizierungs­
standards geprüft werden.
Neben der Effizienzsteigerung stehen bei einer Konsolidierung der
eingesetzten Systeme bzw. der Entscheidung für Outsourcing folgende Ziele
im Vordergrund: tägliche Performance-Berechnung, Performance-Attribution
mit allen Assetklassen und Instrumenten sowie flexible Berücksichtigung von
Teil­portfolios (z. B. nach Strategien, Modellen, Managern).
Erträge & Kosten
Die Erträge beruhen hauptsächlich auf einer fixen Managementgebühr.
Performance­abhängige Fees sind wenig verbreitet, was auf entsprechende Kunden­
anforderungen zurückzuführen ist.
Zusätzliche Ertragsquellen werden generell wenig erschlossen. Abgesehen
vom Instrument der Wertpapierleihe wird weitgehend auf den Einsatz weiterer
Maßnahmen zur Generierung von Zusatzerträgen wie beispielsweise Quellen­
steuer­optimierung, transaktionsbegleitendes Cash-Management, Order Pooling
oder spezielle Prämienstrategien verzichtet.
Die Transparenz der Kostenstrukturen der Teilprozesse ist kaum ausgeprägt. Es
besteht allerdings zumindest ein grober Überblick, wie sich die Kosten auf den
Investmentprozess verteilen.
Ein höherer erfolgsabhängiger Gebührenanteil bei reduzierter Management­
gebühr kann eine sinnvolle Maßnahme darstellen, um eine geringere Anfällig­
keit der Ertragsstruktur gegenüber Marktschwankungen zu erzielen und die
Vertrauensbildung beim Kunden voranzutreiben.
Die Möglichkeiten für zusätzliche Erträge sollten ständig überprüft werden.
Im Gegenzug müssen sowohl konzernweite Quersubventionen als auch
Sekundär- und Tertiäreffekte hinterfragt werden, wenn sie durch
regulatorische Initiativen zur Disposition stehen.
Die Einführung einer prozessorientierten Kostenrechnung kann fundierte
Entscheidungen für die Entwicklung der Organisationen sowie für oder gegen
Insourcing und Outsourcing unterstützen.
Mehr Alpha statt Beta 11
Einleitung
BEinleitung
Im Frühjahr 2011 führte PwC eine Portfoliomanagement-Studie unter den
führenden Asset Managern in Deutschland durch. Nach unserem Kenntnis­
stand handelt es sich hierbei um die erste Studie im Hinblick auf das Portfolio­
management in der deutschen Investmentindustrie, die einen Überblick über die
aktuellen Strukturen, Prozesse und Trends gibt. Die vorliegende Untersuchung
bildet den Start einer Studienreihe, die voraussichtlich im Jahr 2013 fortgesetzt
wird.
Das Ziel der Studie ist es, den Status quo in Bezug auf organisatorische, prozessuale
und technische Lösungen im Portfoliomanagement aufzuzeigen und mittels
benchmark­fähiger Kennzahlen einen Vergleich der Marktteilnehmer herzustellen.
Darüber hinaus gilt es auch, bestehende Standards und Best-Practice-Ansätze auf
dem Markt sowie Herausforderungen für das Portfoliomanagement zu erkennen,
die sich aus der Änderung regulatorischer Anforderungen ergeben.
Abb. 1Bestand an Retail- und institutionellen Portfolios in Deutschland im
Vergleich zu den Teilnehmern der PwC-Studie
Volumen in Mrd. Euro
1.537
834
703
669
502
167
Portfolios gesamt
Gesamtmarkt
institutionelle Portfolios
Retailportfolios
Teilnehmer
Die Resultate der Untersuchung leiten sich aus den Antworten der teilnehmenden
Asset-Management-Gesellschaften ab, die in der Summe ein Volumen von circa
670 Milliarden Euro Assets under Management (AuM) managen. Verglichen
mit dem Gesamtmarkt deutscher Asset Manager (Statistik des Bundesverbands
Investment und Asset Management e. V. (BVI) mit Stand vom Dezember 2010) stellt
das gemanagte Vermögen der Studienteilnehmer einen Anteil von circa 44 % dar.
Hierbei ist zu beachten, dass die genannte BVI-Statistik neben deutschen Kapital­
anlage­gesellschaften auch ausländische Gesellschaften sowie Investmentfonds
beinhaltet, die aus regulatorischen oder sonstigen Gründen im Ausland
(insbesondere Luxemburg) aufgelegt sind, aber in Deutschland vertrieben werden.
Abbildung 1 visualisiert den Marktanteil der Befragten in den Teilsegmenten
der institutionellen (60 %) und Retailassets (24 %) und unterstreicht damit den
repräsentativen Charakter der Studie.
12 Mehr Alpha statt Beta
Allgemeine Merkmale
CAllgemeine Merkmale
1 Volumenentwicklung
Die Befragung der Studienteilnehmer ergab, dass sich die AuM unter
Berücksichtigung sowohl der Mittel- als auch der Marktbewegungen im letzten
Jahr sowie über einen Zeitraum von drei bzw. fünf Jahren durchgehend positiv
entwickelt haben. Die nachfolgende Grafik zeigt ein Wachstum der AuM von
20,9 % im letzten Jahr, dem jedoch ein verlangsamter Anstieg der Volumina in
den vergangenen drei Jahren (kumuliert 9,1 %) vorausging. Als mögliche Ursache
hierfür kann die Finanzmarktkrise genannt werden.
Abb. 2 Entwicklung der AuM (resultierend aus Mittel- und Marktbewegung)
58,3 %
20,9 %
9,1 %
im letzten Jahr
in den letzten 3 Jahren
in den letzten 5 Jahren
Gerade große Gesellschaften im Retailbereich hatten über den Zeitraum der
letzten drei bzw. fünf Jahre Mittelabflüsse zu verzeichnen, während kleinere oder
mittlere Gesellschaften konstante Zuwächse verbuchen konnten. Im Gegensatz
hierzu mussten im Institutional-Bereich vor allem die kleineren Teilnehmer
Abflüsse hinnehmen, wobei es aktuell den betroffenen Gesellschaften gelingt,
diese Entwicklung fast zu stoppen. Institutionelle Investoren schienen während
der Finanzkrise große und im institutionellen Bereich bekannte Anbieter zu
bevorzugen.
Aufgeteilt auf Retail- und institutionelle Portfolios stellt sich die Mittel- und
Marktentwicklung wie folgt dar:
Tab. 1Mittel- und Marktentwicklung im Vergleich zum Durchschnitt aller
Teilnehmer
Portfolios
Retail
Institutional
8,84 %
12,04 %
letzten 3 Jahre
–12,76 %
21,86 %
letzten 5 Jahre
6,08 %
52,23 %
letztes Jahr
Mehr Alpha statt Beta 13
Allgemeine Merkmale
2 Kundenstruktur
Im Rahmen der Studie wurden folgende Kundengruppen identifiziert: Banken,
Versicherungen, Vermögensverwalter, Corporates, Family Offices, Pensionskassen,
Versorgungswerke und Stiftungen. Diese Kundentypisierung entspricht der
gängigen Marktgruppierung und findet sich bei allen befragten Asset Managern
wieder.
Abb. 3 Kundenstruktur gesamt
Sonstige
5 %
Stiftungen
2 %
Banken
12 %
Versorgungswerke
5 %
Pensionskassen
13 %
Versicherungen
55 %
Family Offices
0 %
Corporates
8 %
Bei den institutionellen Portfolios können – bezogen auf AuM – drei Kunden­
gruppen als dominierend angesehen werden: Versicherungen (55 %), Pensions­
kassen (13 %) und Banken (12 %). Mit einem Anteil von 55 % nimmt die Gruppe
der Versicherungen auf diesem Markt eine entscheidende Position ein. Das hat
für Kapitalanlagegesellschaften in Deutschland insofern Konsequenzen, als
neue regulatorische Anforderungen für diese Kundengruppen (z. B. Solvency II)
mittelbar auch für Kapitalgesellschaften von Bedeutung sind.
Auffällig ist, dass sich 70 % der Gesellschaften auf eine Kundengruppe
(Versicherungen, Banken oder Pensionskassen) konzentrieren und der Anteil dieser
Gruppe teilweise bei weit über 50 % liegt. Dies wirft die Frage auf, ob sich diese
Gesellschaften bewusst auf die jeweilige Kundengruppe konzentrieren und ihre
Produkte entsprechend ausgestalten, um als Spezialist auf dem Markt auftreten zu
können. In Erwartung einer weiteren Konsolidierung auf dem europäischen Markt
für Asset Management könnte eine klare Fokussierung bei der Marktpositionierung
als Chance für den Ausbau der eigenen Marktstellung angesehen werden.
14 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
D Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Analog zum Aufbau des Fragebogens erfolgt auch die Auswertung der Studie
auf Basis der sieben Teilprozesse. Diese Differenzierung ermöglicht es, gängige
Arbeitsweisen und Abläufe im Asset Management zu erkennen und Anforderungen
an den Investmentprozess als Ganzes zu formulieren. Darüber hinaus soll die
Trennung der obigen Teilprozesse offenlegen, welche Bedeutung die Branche
den einzelnen Prozessschritten beimisst. Ziel ist es, den Status quo darzustellen
und Möglichkeiten zur Prozessoptimierung sowie Alternativen zu bestehenden
Vorgehensweisen zu skizzieren.
1 Research
Research wird im Portfoliomanagement genutzt, um auf der Grundlage von
Vergangenheitswerten Trends und Marktbewegungen besser einschätzen zu
können. Es stellt eine Variable in der Meinungsbildung des Asset Managers dar und
ist den anderen Prozessschritten in der Regel vorangestellt.
Für den Peergroup-Vergleich wurde das Merkmal Diversifikation herangezogen.
Wer erbringt die Researchleistungen?
Im Rahmen dieser Studie ist deutlich geworden, dass Researchleistungen
mehrheitlich von den Portfoliomanagern erbracht werden und dedizierte
Researchabteilungen lediglich in 50 % der befragten Unternehmen vorhanden
sind. Auffallend ist auch, dass die Portfoliomanager selbst dann noch mit
Researchtätigkeiten betraut sind, wenn entsprechend spezialisierte Teams
eingesetzt werden. In Anbetracht des breiten Aufgabenspektrums eines
Portfoliomanagers ist diese Erkenntnis bemerkenswert und wirft die Frage auf,
ob seine generelle Einbeziehung in das Research ihn von der Erledigung seiner
eigentlichen Aufgaben abhält, oder ob es vielmehr ein unabdingbarer Bestandteil
der Arbeit eines Portfoliomanagers ist.
Hinsichtlich der optimalen Größe eines dedizierten Researchteams kann keine
abschließende Aussage getroffen werden. Es hat sich jedoch gezeigt, dass die
relative Anzahl der Mitarbeiter solcher Abteilungen mit steigendem Fondsvolumen
abnimmt. So schwankt die Anzahl bei Gesellschaften mit einem Gesamtvolumen
von unter 50 Milliarden Euro zwischen 4 und 8, während bei Volumina ab
200 Milliarden Euro durchschnittlich zwölf Mitarbeiter eingesetzt werden.
Je diversifizierter eine Gesellschaft ist, desto eher ist auch eine Researchabteilung
vorhanden. Diese Feststellung geht mit der Annahme konform, dass Asset Manager
mit einem hohen Diversifikationsgrad entsprechende Ressourcen aufbringen
müssen und eine effektive, selbstständige Researchabteilung für diese Gruppe
unabdingbar ist. Bei eher spezialisierten Gesellschaften scheint die Integration von
Portfoliomanagement und Research als vorteilhaft angesehen zu werden. Das gilt
auch für den Fall, dass die Portfolios zwar über viele Assetklassen gestreut sind, der
Schwerpunkt jedoch auf einer einzigen Anlageklasse liegt.
Mehr Alpha statt Beta 15
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Nichtsdestotrotz sollten auch Asset Manager, die bisher auf eine eigene Research­
abteilung verzichtet haben, die Einrichtung einer solchen Einheit prüfen.
Ein derartiger Schritt könnte Spezialisierungseffekte und damit Effizienz­
steigerungen nach sich ziehen. Eine völlige Abgrenzung beider Bereiche ist sowohl
für diversifizierte als auch für spezialisierte Gesellschaften wenig realistisch,
da die Research­informationen die Basis für die Entscheidungsfindung der
Portfoliomanager sind. Trotzdem sollte sichergestellt werden, dass die Tätigkeiten
des Portfoliomanagers in diesem Bereich nur eine Ergänzung und nicht die Basis
des Prozesses darstellen.
Abb. 4 Researcheinheiten innerhalb der Peergroups1
50 %
gesamt
spezialisiert
25 %
100 %
diversifiziert
diversifiziert mit
Schwerpunkt
1
33 %
Vgl. Kapitel G „Methodik der Studie“.
Einsatz von externem Researchmaterial
Zusätzlich zum internen Research lassen sich fast alle Asset Manager unentgeltlich
Informationen von Brokern zukommen. Die Mehrheit der Studienteilnehmer
bezieht darüber hinaus Material von Banken, Ratingagenturen sowie aus speziellen
Daten­banken. In einigen Häusern wird Material auch direkt bei spezialisierten
Research­providern nach zuvor vereinbarten Standards eingekauft. Häuser mit einer
relativ großen internen Einheit verzichten in der Regel auf einen kostenpflichtigen
Bezug.
Messung der Qualität und rückwirkende Auswertung
Eine hohe Qualität sowohl des internen als auch des externen Researchmaterials
wird von den Studienteilnehmern allgemein als wichtig erachtet. Die Mehrheit von
ihnen misst die Performance von Modellportfolios und führt Attributionsanalysen
durch, um interne Researchergebnisse adäquat beurteilen zu können. In Einzel­
fällen fließen auch nicht quantifizierbare Aspekte in die Ergebnisanalyse ein.
40 % der Häuser verzichten komplett auf eine Messung oder geben an,
Empfehlungen lediglich durchzusehen bzw. die Researchqualität anhand der
Gesamt­portfolioperformance zu beurteilen. Grundsätzlich darf die Nutzung von
Modellportfolios als Best Practice gelten.
Abb. 5 Rückwirkende Auswertungen
nein
40 %
ja
30 %
gelegentlich
30 %
16 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Im Hinblick auf extern bezogenes Researchmaterial nennen die befragten
Portfoliomanager eine ganze Bandbreite an Qualitätsanforderungen. Besonders
Transparenz, Plausibilität, Marktorientierung und die Unabhängigkeit des
Researchhauses werden als wesentlich erachtet. Zur Sicherstellung der Qualität
werden darüber hinaus interne Analystenrankings geführt oder direkt das
Gespräch mit den betroffenen Unternehmen gesucht. Immerhin ein Drittel der
Befragten erstellt zusätzlich retrospektive Auswertungen über die Güte des extern
bezogenen Materials. Allerdings ist die Gruppe der Häuser, die dies nicht oder nur
gelegentlich durchführen, relativ groß. Möglicherweise wird die Wichtigkeit dieses
Themas von den Marktteilnehmern unterschiedlich beurteilt.
Hinsichtlich der internen Kommunikationswege ergibt sich ein gemischtes
Bild: Informationen über aktuelle Researchergebnisse werden schriftlich oder
in Meetings kommuniziert; in 30 % der Fälle steht den Portfoliomanagern eine
zentrale Research­plattform zur Verfügung. Je größer und diversifizierter eine
Gesellschaft ist, desto eher ist eine solche Plattform – zum Beispiel auch in
Form einer Datenbank oder eines Schwarzen Bretts – vorhanden. Je kleiner und
spezialisierter die Gesellschaften sind, desto eher wird der Informationsaustausch
auf die persönliche Ebene und in Richtung mündliche Kommunikation verlagert.
In diesem Kontext ist zu hinterfragen, ob dadurch noch ein verlässlicher
Informationsfluss vom Research zum Portfolio­management gewährleistet ist.
2 Strategien und Modelle
Erst die Formulierung klarer Anlagestrategien macht aus innovativen Ideen
ein leistungsfähiges Produkt. Modelle unterstützen die „Designer“ solcher
Investmentprodukte dabei, die mit der jeweiligen Anlagestrategie verbundenen
Performanceziele auch zu erreichen. Doch wer entwickelt eigentlich diese zum Teil
hochkomplexen Strategien und setzt sie in Transaktionen um? Mit der folgenden
Bestandsanalyse versuchen wir Antworten auf diese Fragen zu geben.
Für die Bildung der Peergroups in diesem Teilprozess wurde das Verhältnis
zwischen Retail- und institutionellen Portfolios herangezogen.
Wer liefert die Strategien?
Alle befragten Asset Manager haben Mitarbeiter, die speziell mit der Ausarbeitung
von Strategien und Modellen beschäftigt sind. Für diese Studie wurde die Anzahl
der auf diesen Teilprozess spezialisierten Analysten den AuM des jeweiligen Hauses
gegenübergestellt. Durchschnittlich kommen 4,4 Milliarden Euro Fondsvolumen
auf einen Strategielieferanten. Bei den großen Gesellschaften sind es bis zu
9 Milliarden Euro, bei den kleineren zum Teil nur 600 Millionen Euro. Die Anzahl
der Mitarbeiter nimmt mit steigenden AuM ab.
Mehr Alpha statt Beta 17
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Abb. 6Mitarbeiter der Strategieabteilung nach Fondsvolumen1
35
Anzahl der Mitarbeiter
30
25
20
15
10
5
0
1
0
50
100
150
AuM in Mrd. €
200
250
300
Log. Regression.
Der Peergroup-Vergleich zeigt, dass Asset Manager mit einem vergleichsweise
niedrigen institutionellen Anteil weniger Personal für die Strategie- und Produkt­
entwicklung einsetzen als der Durchschnitt aller Befragten. Überdurchschnittlich
viele Mitarbeiter sind dagegen bei Gesellschaften tätig, deren institutionelle
Mandate 60 bis 85 % des Gesamtportfolios ausmachen. Asset Manager, die fast
überhaupt keine Retailprodukte im Angebot haben, liegen in dieser Hinsicht
jedoch nur im Mittelfeld. Dieses Resultat entspricht nur teilweise der zu Beginn
getroffenen Annahme, dass die Entwicklung von Strategien und Modellen für
den institutionellen Bereich von größerer Bedeutung ist als für Retailkunden.
Es ist jedoch ersichtlich, dass die Anforderungen an die Strategie je nach
Portfolioausrichtung differieren.
Bemerkenswert ist, dass Strategielieferanten und Portfoliomanager in der Regel
nicht organisatorisch getrennt sind. Lediglich in den größeren Häusern ist das
üblicher­weise der Fall. Eine Verzahnung von Portfoliomanagement und Strategie­
einheit bietet den Vorteil guter Markt- und Instrumentenkenntnisse, die bei der
Entwicklung marktnaher und realistischer Strategien nützlich sind. Auf der
anderen Seite entfallen Spezialisierungsvorteile in der Modellierung, zum Beispiel
im quantitativen Bereich.
Abb. 7Sind Strategielieferanten und Portfoliomanagement organisatorisch
getrennt?
üblicherweise
22 %
nein
78 %
18 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
60 % der befragten Asset Manager beziehen komplette Strategien gelegentlich auch
von externen Quellen (z. B. durch Outsourcing). Interessant ist, dass in dieser
Gruppe im Durchschnitt mehr Mitarbeiter dediziert an der Entwicklung von
Strategien arbeiten als in Häusern, die komplett auf ein Outsourcing verzichten. Es
ist anzunehmen, dass hier Kostenfaktoren ausschlaggebend sind bzw. der Wunsch
einiger Häuser, die eigene Innovationskraft zu erhöhen.
Musterportfolios und Seed Money
Musterportfolios, mit denen Transaktionen unter realen Bedingungen simuliert
werden, sind bei 60 % der Befragten immer oder zumindest mehrheitlich im
Einsatz. 40 % der Teilnehmer geben an, wenigstens gelegentlich auf diese
Möglichkeit zurückzugreifen.
Abb. 8 Einsatz von Seed Money
ja
10 %
nein
50 %
gelegentlich
40 %
Die Möglichkeit, eigenes Geld einzusetzen und damit einen Track Record zu
erzielen, wird nur in wenigen Fällen für Musterportfolios genutzt. 50 % der
Befragten verzichten hierauf. Damit bleibt die Frage unbeantwortet, wie ein
aussagekräftiger Track Record erzielt wird. Möglicherweise wird hier das
Geschäfts­potenzial nicht ganz ausgeschöpft. In der Peergroup 1 (vgl. Kapitel G:
„Methodik der Studie“) mit einem relativ hohen Retailanteil verzichten 75 % der
Häuser auf den Einsatz von Seed Money.
Messung des Erfolgs von Strategien
Die Frage nach der Messung des Erfolgs oder Misserfolgs von Strategien
beurteilen die befragten Asset Manager unterschiedlich. Am häufigsten werden
Performancekennzahlen wie die absolute bzw. relative Rendite, Outperformance
zur Benchmark sowie maximaler Drawdown zur Messung herangezogen. Bei
den risikobezogenen Kennzahlen nennen die Studien­teilnehmer mehrheitlich
Volatilität, Value at Risk und Tracking Error. Auch kombinierte Performance­
risikokennzahlen wie Sharpe Ratio oder Return on Risk Adjusted Capital sowie
unabhängige Ratings (z. B. Morningstar oder Feri Fondsrating) gehen in die
Erfolgsmessung mit ein. Die Entscheidung zur Beibehaltung oder Entfernung von
Strategien richtet sich hauptsächlich nach den Kriterien der Performance und der
Volumenentwicklung der Portfolios.
Mehr Alpha statt Beta 19
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Softwarelösungen
Die wichtigsten technischen Systeme, die zur Unterstützung der Themen Strategien
und Modelle zum Einsatz kommen, sind BarraOne und Bloomberg. Auch eigene
Softwarelösungen und mathematisch bzw. statistische Anwendungen werden
genutzt. Bei Inhousesystemen sollte stets der Wartungsaufwand mit in die KostenNutzen-Rechnung einbezogen werden.
Abb. 9 Systeme in der Strategieentwicklung
Excel
6 %
eigenentwickelte Software
11 %
FactSet
6 %
Thomson Reuters
8 %
Datastream
8 %
SCD
6 %
Andere1
14 %
Bloomberg
19 %
Barra
22 %
Andere: Mat Lab, Morningstar EnCorr, Ratex, Splus und Trade Signal haben jeweils
einen Anteil von 3 %.
1 3 Portfolioimplementierung
Der Teilprozess der Portfolioimplementierung umschreibt die Erstellung ganz­
heitlicher Portfolios aus Investmentstrategien. Dies beinhaltet unter anderem
auch die Ex-ante-Limitprüfung und die Einhaltung von zuvor definierten
Risiko­kennzahlen. Darüber hinaus wird in diesem Abschnitt die Bedeutung
regulatorischer Initiativen untersucht, die nach Einschätzung der befragten Asset
Manager in den kommenden zwei Jahren für die Branche relevant sein werden.
Für die Zusammenstellung der Vergleichsgruppe in diesem Prozessschritt wurde
das Merkmal des Geschäftsmodells verwendet.
Wie ist die Portfolioimplementierung organisiert?
Bezogen auf die Gesamtzahl aller in den sieben definierten Teilprozessen tätigen
Mitarbeiter ist durchschnittlich ein Drittel von ihnen im Bereich der Portfolio­
implementierung tätig. Damit ist dieser Bereich personell deutlich überproportional
ausgestattet, wobei zum Teil große Abweichungen zwischen den befragten Häusern
existieren.
20 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Abb. 10 Rollen in der Portfolioimplementierung
Portfoliomanager
Client-Portfolio­
manager
90 %
20 %
Lead-Portfolio­manager
(z. B. Multimanager)
30 %
Risk Advisor o. Ä.
30 %
andere (z. B.
Produktkomitee)
50 %
Es ist denkbar, dass die Befragten diesen Bereich als Domäne des Portfolio­
managements interpretieren und dementsprechend alle oder zumindest einen
Teil der Portfoliomanager dem Teilprozess Implementierung zurechnen. Diese
Annahme lässt sich durch die Studie weder bestätigen noch widerlegen. Allerdings
geben 90 % der Studienteilnehmer an, dass die Portfoliomanager eine zentrale Rolle
bei der Implementierung spielen, während andere Funktionen weniger beteiligt
sind.
Abb. 11 Besteht diskretionärer Entscheidungsspielraum?
nein
20 %
mehrheitlich ja
20 %
manchmal
60 %
Es ist jedoch keinesfalls so, dass die Portfoliomanager bereits beschlossene
Strategien immer in Eigenverantwortung abändern können, bevor diese
implementiert werden: Lediglich 20 % der Häuser geben an, dass diskretionäre
Entscheidungen die Regel sind, während dies bei 60 % nur gelegentlich der
Fall ist. Die restlichen 20 % bestehen grundsätzlich auf Rücksprache innerhalb
der zuständigen Einheit. Die Frage, welche dieser Regelungen zu begrüßen ist,
hängt von der Zielsetzung der jeweiligen Gesellschaft ab: Auf der einen Seite
können eigenverantwortliche Enscheidungen des Portfoliomanagers, die den
Fokus auf die individuellen Anforderungen des Investors legen, schnell und
unkompliziert umgesetzt werden. Darüber hinaus wird das Risiko reduziert, dass
sich eine suboptimale Strategievorgabe negativ auf eine Vielzahl von Portfolios
auswirkt. Andererseits kann ein aktiver Meinungsaustausch natürlich dazu
beitragen, potenzielle Fehlentscheidungen einer Einzelperson zu minimieren und
Korrekturbedarf an bestehenden Strategien klarer zu kommunizieren.
In der Peergroup der Full-Service-KAGs obliegt in 25 % der Häuser die Portfolio­
implementierung ausschließlich dem Portfoliomanager. Bei den anderen Befragten
wird die Implementierung zusätzlich von Client-Portfoliomanagern, Risk
Advisorn sowie dem Produktkommitee oder dem Trading Desk umgesetzt. Bei den
reinen Asset Managern konzentriert sich die Implementierung meistens auf den
Portfoliomanager.
Mehr Alpha statt Beta 21
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Maßnahmen zur Generierung von Zusatzerträgen
Ein Overlay-Management wird von allen befragten Häusern angeboten,
mehrheitlich auf Kundenwunsch. 70 % der Teilnehmer geben an, dieses Instrument
als Alphaquelle und damit als direkte Maßnahme zur Ertragsgenerierung
einzusetzen. Ebenfalls 70 % der Gesamtgruppe bedient sich des OverlayManagements zum Zwecke der Risikosteuerung. Inwiefern dieses recht komplexe
Instrument tatsächlich proaktiv an den Kunden herangetragen wird, kann nicht mit
Sicherheit gesagt werden. Die Erfahrung hat jedoch gezeigt, dass tatsächlich nur
wenige Asset Manager die weitreichenden Möglichkeiten des Overlay-Managements
voll ausschöpfen und entsprechende Produkte bisher relativ selten vertrieben
werden.
Abb. 12 Instrumente zur Generierung zusätzlicher Erträge
Prämienstrategien
7 %
Order Pooling
7 %
Transaction-Cash-Management
14 %
Pre-Trade-Kostenanalyse
7 %
Wertpapierleihe
50 %
Quellensteueroptimierung
14 %
In der Peergroup 1 der reinen Asset Manager wird Overlay-Management
vorwiegend nur auf Kundenwunsch eingesetzt, während bei den Full-Service-KAGs
sein Einsatz als Alphaquelle in 75 % und zur Risikosteuerung in 88 % der Fälle
erfolgt.
Das am häufigsten genutzte Instrument zur Generierung zusätzlicher Erträge
ist die Wertpapierleihe. Im Pool aller genannten Maßnahmen (ausgenommen
Overlay-Management) haben diese Pensionsgeschäfte einen Anteil von 50 %,
insgesamt werden sie von zwei Dritteln aller Marktteilnehmer regelmäßig
eingesetzt. Weitere beliebte Instrumente sind die Quellensteueroptimierung
und das transaktionsbegleitende Cash-Management. Einige Häuser nennen auch
Order Pooling, spezielle Prämienstrategien und die Pre-Trade-Kostenanalyse als
Maßnahmen zur Ertragsgenerierung.
Portfoliomanagementsysteme
Die am häufigsten eingesetzten Portfoliomanagementsysteme sind Bloomberg
mit einem Anteil von 25 %, SimCorp Dimension und Xentis mit jeweils 15 % sowie
Charles River und SunGard Decalog mit je 10 %. Viele Häuser setzen auf zwei
oder drei unterschiedliche Systeme, deren Funktionsumfang jedoch sehr stark zu
variieren scheint.
So geben nur 50 % der Befragten an, dass ihr System Portfolioanalysen und
Simulationen unterstützt. Ganze 60 % können keine Performancekennzahlen
berechnen. Vor diesem Hintergrund überrascht es, dass nur ein einziger Studien­
teilnehmer in nächster Zeit einen Austausch seines Systems anstrebt. Offenbar
schrecken die meisten Asset Manager vor den finanziellen, personellen und
organisatorischen Aufwänden, die ein Systemaustausch mit sich bringt, zurück. Die
Asset Manager sind eher bereit auf bestimmte Funktionalitäten zu verzichten bzw.
hierfür individuelle Lösungen zu verwenden, als ein vollumfängliches System zu
implementieren.
22 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Abb. 13Funktionsumfang des Portfoliomanagement-Systems
70 %
Pflegen von Modell­portfolios
Durchführen von Portfolioanalysen
und Simulationen
Berechnen von Performancekennzahlen
Initiieren von Rebalancing, basierend
auf Fonds-Benchmark-Abgleichen
30 %
50 %
50 %
40 %
60 %
60 %
Darstellen von Über- und
Untergewichtungen
40 %
70 %
Konstruieren/Generieren von
Orders
30 %
80 %
Durchführen der Ex-anteGrenzprüfung
100 %
Verarbeiten von Orders
100 %
Bedienen der Ein- und Ausgangs­
schnittstellen
Berechnen von Risikokenn­zahlen
in Echtzeit während der Simulation
20 %
70 %
50 %
30 %
50 %
Funktion wird unterstützt
nicht unterstützt
Der Bestandsabgleich zwischen dem Portfoliomanagementsystem und der
jeweiligen juristischen Bestandsführung erfolgt im Regelfall täglich. Nur eine
Gesellschaft führt Bestandsabgleiche auch mehrmals am Tag durch. Zwei
Gesellschaften geben an, Bestandspositionen, Forderungen und Verbindlichkeiten
sowie Bewertungen nur wöchentlich abzugleichen, Kassenbestände jedoch
täglich. Ob ein täglicher oder sogar häufigerer Abgleich notwendig ist oder ob ein
wöchentliches Intervall genügt, sollte vor dem Hintergrund operationeller Risiken
weitergehend untersucht werden.
Mehr Alpha statt Beta 23
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Regulatorische Initiativen
Abb. 14 Regulatorische Einflüsse
24 %
22 %
19 %
16 %
8 %
5 %
Solvency
II
VAG
UCITS
IV/V
DerivateV
(2011)
FATCA
ERISA
3 %
3 %
GroMiKV
Basel III
Im Hinblick auf die Portfolioimplementierung nennen die verantwortlichen
Manager mehrere regulatorische Initiativen, von denen sie annehmen, dass diese
in den nächsten zwei Jahren das Portfoliomanagement beeinflussen werden. Die
hohe Bedeutung von Solvency II steht in Zusammenhang mit dem proportionalen
Anteil der Versicherer als Kundengruppe im Asset Management. Die Aktivitäten
in Bezug auf die Erfüllung neuer Reporting-Verpflichtungen oder die Anpassung
der Produkte für Versicherer sind bisher überschaubar, weil die Detailregelungen
zum Teil noch nicht festgelegt sind. Zukünftig sind Auswirkungen auf die Produkt­
gestaltung sowie auf die Schnittstellen- und Reporting-Anforderungen zu
erwarten. Weitere relevante Themen sind UCITS IV/V, die neue Anlageverordnung
des VAG und die Derivateverordnung (Erste Änderungsverordnung der
Derivateverordnung).
4 Trading
Im Prozessschritt Trading erfolgt die Umsetzung der in der Portfolio­
implementierung beschlossenen Maßnahmen. Schwerpunkt dieses Abschnitts ist
neben der strukturellen Einordnung des Tradings in den Investmentprozess eine
qualitative und quantitative Analyse von Brokern und Kontrahenten sowie eine
Auflistung der am häufigsten genutzten Handelssysteme.
Zur Bildung der Peergroups wird das Unterscheidungsmerkmal der Assets under
Management herangezogen.
24 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Struktur und Kontrolle der Trading-Einheit
Die Studie zeigt, dass diejenigen Teilnehmer einen oder mehrere Trading Desks
betreiben, die die vergleichsweise höchsten AuM aufweisen. Es ist dabei allerdings
anzumerken, dass lediglich die Hälfte der Befragten überhaupt Mitarbeiter im
Trading beschäftigt. Setzt man die Anzahl der Mitarbeiter im Bereich Trading in
Verhältnis zu dem gemanagten Vermögen, so ist zu beobachten, dass mit steigenden
AuM relativ gesehen weniger Mitarbeiter im Bereich Trading eingesetzt werden.
Im Mittel resultiert ein Wert von 6 Milliarden Euro gemanagtes Vermögen pro
Trading-Mitarbeiter. Die Teilnehmer der Peergroups 1 und 2 (kleinere und mittlere
Asset Manager) gruppieren sich mit circa 5 Milliarden respektive 8 Milliarden Euro
um diesen Wert herum, während die Peergroup 3 (ab 100 Milliarden Euro AuM)
ein Verhältnis von circa 15 Milliarden Euro pro Mitarbeiter und damit deutliche
Skalenvorteile aufweist.
Keiner der Befragten gab an, den Trading Desk als Profitcenter zu nutzen. Die
Wertschöpfung des Trading Desks wird somit nicht erfasst. Durch die Festlegung
interner Verrechnungspreise für Trading-Dienstleistungen, wie sie in ähnlicher
Weise zum Beispiel für IT-Abteilungen berechnet werden, ließe sich diese
Wertschöpfung messbar machen.
Wenn sie auch nicht als Profitcenter genutzt werden, so wird jedoch der Erfolg
der Trading-Abteilungen gemessen. Die Grundsätze der Best Execution wie
Schnelligkeit sowie eine geringe Fehler- und Kostenquote sind nach Angaben der
Umfrageteilnehmer die wichtigsten Gradmesser zur Einschätzung des Tradings.
Wie kann diese Best Execution bei jeder Transaktion sichergestellt werden? Die
Teilnehmer verweisen bei dieser Frage sowohl auf die Verwendung elektronischer
Handelsplattformen (TradeWeb, Bloomberg, MarketAxess) mit gleichzeitigen
Preisanfragen an mehrere Kontrahenten (Banken und Broker) als auch auf eigens
formulierte Grundsätze, die den Statuten der Best Execution entsprechen.
Wie erfolgt der Einsatz von Brokern?
In Bezug auf die Anzahl der eingesetzten Broker ist festzustellen, dass relativ zu
steigenden AuM mehr Broker für die Gesellschaften tätig sind. Eine Ausnahme
bilden hierbei drei Studienteilnehmer, die im Vergleich zur Gesamtgruppe im
Verhältnis zum gemanagten Vermögen deutlich mehr Broker beschäftigen. Ein
Grund hierfür kann in der Diversifikation des Anlageportfolios liegen, da eine
größere Streuung den Einsatz verschiedener Broker erforderlich macht. Sollte die
Diversifikation des Portfolios eine höhere Anzahl von Brokern nicht rechtfertigen,
sind hier Ansatzpunkte für eine effizientere Brokerstruktur zu suchen, indem die
Brokerliste zum Beispiel deutlich gekürzt wird.
90 % der Befragten geben an, eine für alle Mandate gültige Brokerliste zu führen
und die Zusammenstellung vierteljährlich bis jährlich zu überprüfen. Die Angaben
zur Qualitätsprüfung und -sicherung von Brokern ähneln sich ebenfalls bei allen
Befragten und werden mehrheitlich mit den folgenden Top-3-Kriterien benannt:
• Preisstellung
• Qualität der Abwicklung und Ausführung
• Schnelligkeit
Mehr Alpha statt Beta 25
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Auf die Frage, welche jeweils die drei wichtigsten Kontrahenten für die Studien­
teilnehmer sind, ergibt sich für die fünf am häufigsten genannten folgendes Bild:
Abb. 15 Wichtigste Kontrahenten
18,2 %
13,6 %
9,1 %
9,1 %
6,1 %
UBS
HSBC
JP Morgan
Barclays
Morgan
Stanley
Vergleicht man die Peergroups miteinander, so ist festzustellen, dass mit steigenden
AuM die Größe und Internationalität der Kontrahenten zunimmt. Ausnahmen
bilden hierbei lediglich diejenigen Institute, die in Deutschland vergleichsweise
wenige AuM managen, jedoch auf internationaler Ebene große Volumina
verwalten. Auch diese Asset Manager vertrauen bei ihren Kontrahenten auf global
agierende Banken.
Über alle Peergroups hinweg stellen das Telefon sowie E-Mail und Excel-Daten­
banken die wichtigsten Übertragungswege für die Orderübermittlung dar.
Der deutsche Markt liegt damit im internationalen Vergleich hinsichtlich der
Automatisierung der Orderverarbeitung nach wie vor zurück. Während MT 502 im
Ausland keine Rolle spielt, sind dort FIX und automatisierte Handelsplattformen
weit verbreitet.
Abb. 16 Übertragungswege für die Orderübermittlung
Telefon
29,0 %
25,8 %
E-Mail/Excel
12,9 %
SWIFT (MT 502)
26 Mehr Alpha statt Beta
Fax
9,7 %
FIX
9,7 %
Handelsplattform
6,5 %
Bloomberg
Message
6,5 %
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Gefragt nach den verwendeten Trading-Systemen wird Bloomberg von circa 80 %
der Teilnehmer als eines von meist mehreren Handelssystemen genannt. Auf den
weiteren Plätzen folgen DTCC/DerivSERV und MarketAxess. Insgesamt werden im
Rahmen der Studie 13 verschiedene Handelsplattformen angeführt. Auch innerhalb
der drei Peergroups lassen sich keine gravierenden Unterschiede feststellen.
Allerdings ist auch bei diesem Vergleich zu beobachten, dass Bloomberg das
dominierende System ist.
5 Nachbereitung
Der Teilprozess Nachbereitung wird in den einzelnen Häusern unterschiedlich
abgegrenzt und benannt. Im Folgenden sind damit alle Schritte von der Entgegen­
nahme der Ausführungen bis zum Empfang der Broker-Konfirmation inklusive
Allokation, Marktgerechtheit und Exception Handling gemeint.
Als Vergleichsmerkmal dient die Summe der Assets under Management.
Welche Bedeutung hat die Nachbereitung im Investmentprozess?
Bei nahezu allen befragten Asset Managern sind Mitarbeiter dediziert mit der
Nachbereitung beschäftigt. Lediglich ein Studienteilnehmer gibt an, diesen
Prozess in die zuständigen KAGs oder Depotbanken ausgelagert zu haben. Setzt
man die Anzahl der in der Nachbereitung eingesetzten Mitarbeiter ins Verhältnis
zu den AuM der jeweiligen Gesellschaft, so wird eine besonders große Streuung
ersichtlich, die nicht auf eine Korrelation dieser beiden Kennzahlen schließen
lässt. Im Durchschnitt ergibt sich ein Wert von 7,5 Milliarden Euro pro Mitarbeiter,
wobei zwei Häuser mit einem relativ hohen Fondsvolumen jeweils maximal fünf
Mitarbeiter in der Nachbereitung einsetzen. Bei einer Bereinigung der Stichprobe
um diese beiden Extremwerte verbleibt ein Wert von 4,8 Milliarden Euro pro
Mitarbeiter.
Allgemein ist zu beobachten, dass das Verhältnis der AuM je Mitarbeiter in der
Vergleichsgruppe der kleineren Asset Manager (Gruppe 1: 0 Mrd. Euro bis
30 Mrd. Euro) mit 3,29 Milliarden Euro geringer ist als bei Häusern, die eine höhere
Summe an AuM managen. Es ist daher anzunehmen, dass größere Asset Manager
über Effizienzvorteile in diesem Bereich verfügen und eine Auslagerung der
Nachbereitung möglicherweise zu Effizienzsteigerungen und Kostenreduzierungen
bei kleineren Asset Managern führen könnte.
Welche technischen Systeme unterstützen diesen Prozess?
Die Post-Trade-Aktivitäten sind von einer sehr heterogenen Systemlandschaft
geprägt. Die drei am häufigsten verwendeten Systeme sind Xentis, SimCorp
Dimension und Swift; ein Studienteilnehmer nutzt ein nicht standardisiertes
System. Unabhängig davon hat die Studie ergeben, dass 60 % der Befragten
Bestätigungen der Broker primär via Fax oder E-Mail entgegennehmen, während
Verfahren wie Swift, Omgeo, DTCC und MarkitWire nur in wenigen Häusern die
erste Wahl sind.
Mehr Alpha statt Beta 27
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Abb. 17 Verarbeitung der Broker SSI
70 %
40 %
20 %
durch direkte
Übernahme aus
der BrokerConfirmation
in eigener
Datenbank
gespeichert
durch fallweise
Anreicherung
10 %
10 %
über Depotbank
anders
Ein ähnliches Bild bietet sich bei der Frage nach der Übermittlung der Custodian SSI
an die Broker, bei der 50 % der Teilnehmer angeben, die Information manuell per
E-Mail zu versenden. Immerhin 30 % stellen den Brokern eine Schnittstelle zu einer
eigenen Datenbank zur Verfügung, vereinzelt wird hierfür auch auf Omgeo Alert
oder Open Settlement zurückgegriffen. Die Verarbeitung der Broker SSI erfolgt
inzwischen nach einem anerkannten internationalen Standard: 70 % der Häuser
übernehmen die Broker-Dealer-Informationen direkt aus der Broker-Confirmation,
40 % speichern sie in einer eigenen Datenbank. Etwa 25 % der Brokerbestätigungen
gehen ebenfalls über Swift ein, der Rest via E-Mail. Die Übermittlung der Custodian
SSI an die Broker erfolgt grundsätzlich per E-Mail. Manuelle Übertragungswege
wie Fax und E-Mail sind nach wie vor weit verbreitet. Allerdings gibt es durchaus
Häuser, die bereits vollständig auf automatisierte Verfahren wie Swift, Omgeo oder
DTCC umgestiegen sind. Es bleibt abzuwarten, wann die Mehrheit der deutschen
Asset Manager diesem Vorgehen folgt.
Welchen regulatorischen Einflüssen unterliegt die Nachbereitung?
Die Studienteilnehmer nennen eine Vielzahl regulatorischer Initiativen, die sie
in den kommenden zwei Jahren als wichtig für den Prozess der Nachbereitung
erachten. Eine besonders wichtige Rolle wird dabei TARGET2-Securities sowie
EMIR einschließlich CCP und Central European Counterparts beigemessen.
Andere genannte Initiativen sind FATCA, UCITS IV, Erste Änderungsverordnung
der Derivateverordnung, InvMaRisk und die BVI-Wohlverhaltensrichtlinien.
Gerade die Nennung von EMIR deutet auf Effizienzpotenziale durch einen
höheren Automatisierungsgrad hin, da besonders OTC-Derivate sehr uneinheitlich
strukturiert sind und aufwendig abgewickelt werden.
28 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
6 Risikomanagement
Die Funktion des Risikomanagements hat in der Zeit nach der Finanzkrise
zunehmend an Bedeutung gewonnen. In diesem Abschnitt soll hauptsächlich auf
die internen Risiko- und Limitvorschriften sowie auf das Messen von Risiko mithilfe
von Kennzahlen eingegangen werden.
Die Teilnehmer werden in diesem Abschnitt anhand des unterschiedlichen
Diversifikationsgrads miteinander verglichen.
Organisatorische Einordnung des Risikomanagements
Im gewichteten Durchschnitt aller Studienteilnehmer entfallen auf einen
Mitarbeiter im Risikomanagement circa 6,8 Milliarden Euro AuM. Auffällig
bei der Analyse der Ergebnisse ist die starke Streuung dieser Kennzahlen unter
den Befragten. Die Spanne reicht von circa 48,2 Milliarden Euro AuM pro
Mitarbeiter bis circa 0,44 Milliarden Euro AuM pro Mitarbeiter. Die Gründe
hierfür sind vornehmlich in der Aufgabendefinition eines Portfoliomanagers
sowie im organisatorischen Aufbau des Portfoliomanagements zu suchen. Je
nach Spektrum erstrecken sich die Aufgaben eines Portfoliomanagers – und
damit implizit die Organisation des gesamten Portfoliomanagements – vom
Relation­ship Management über die Auswahl der Strategie und einzelner Titel
bis hin zu peripheren Tätigkeiten wie zum Beispiel die Nachbereitung oder das
Risikomanagement. Abhängig vom Tätigkeitsfokus einer Gesellschaft kann die
Mitarbeiter­anzahl entsprechend differieren. Übernimmt ein Portfoliomanager
viele Aufgaben im Risikomanagement, ist das oftmals kritisch zu beurteilen. Ohne
eine unabhängige Kontrollinstanz überwacht der Portfoliomanager sich selbst und
neigt dazu, bestimmte Risiken falsch einzuschätzen. Auf der anderen Seite muss
der Portfoliomanager schon vor dem Trade Risikorestriktionen berücksichtigen und
dafür gegebenenfalls konkrete Grenzwerte ermitteln.
Wie wird das Risiko messbar gemacht?
Die Beurteilung des Kontrahenten- und Liquiditätsrisikos findet bei der
Mehrheit der Befragten mittels eines internen Scoring-Systems bzw. anhand
einer Risikorichtlinie statt. Die Berechnung von Kennzahlen kann sowohl ex
ante als auch ex post erfolgen. Hinsichtlich der wichtigsten Kennzahlen in der
Anlageentscheidung ergibt sich für die Ex-ante- und die Ex-post-Betrachtung
folgendes Bild:
19,4 %
12,2 %
16,7 %
17,1 %
19,4 %
22,0 %
19,4 %
24,4 %
25,0 %
24,4 %
Abb. 18 Kennzahlen im Risikomanagement
VaR
ex post
Duration
Tracking Error
Volatilität
andere
ex ante
Mehr Alpha statt Beta 29
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Zur Bestimmung der genannten Kennzahlen und zur Betrachtung weiterer
Aspekte im Risikomanagement steht den Asset Managern eine Bandbreite
von verschiedenen Risikomanagementsystemen zur Verfügung. Eine relativ
große Mehrheit der Befragten greift allerdings auf ein internes System zurück.
Begründbar ist ein solches Vorgehen beispielsweise mit der Möglichkeit einer
individuellen Parametrisierung. Oftmals ist es vorteilhafter, ein eigenes System
zu entwickeln, das auf die spezifischen Bedürfnisse abgestimmt ist und bei
Veränderungen schnell angepasst werden kann. Dem steht der meist hohe Aufwand
gegenüber, der in die Wartung und Entwicklung eines solchen Systems investiert
werden muss.
Im Peergroup-Vergleich wird ersichtlich, dass überwiegend mehrere Systeme im
Einsatz sind. Dies deutet darauf hin, dass kein System allein die Anforderungen
eines Managers mit hohem Diversifikationsgrad hinsichtlich der Instrumente
und Märkte erfüllen kann. Für die Studienteilnehmer könnte ein Kosten-NutzenVergleich zwischen der Vielzahl der genutzten Systeme und eine einheitliche
Lösung lohnenswert sein, um so mögliche Effizienzpotenziale aufzudecken.
Befragt nach der Einschätzung, welche Risiken künftig wichtiger werden und dem­
entsprechend ein verstärktes Management verlangen, nennt die Gesamtgruppe der
Teilnehmer die folgenden Top-3-Risiken:
• Liquiditätsrisiko
• Marktrisiko und Extremereignisse
• Kontrahentenrisiko
Sowohl das Liquiditätsrisiko als auch das Kontrahentenrisiko lassen sich bis zu
einem bestimmten Grad selbst steuern und stellen somit relativ beherrschbare
Risiken dar. Voraussetzung hierfür ist allerdings ein funktionierendes Risiko­
management, das alle relevanten Faktoren berücksichtigt. Auf Extremereignisse
haben Marktteilnehmer erfahrungsgemäß wenig Einfluss. Diese können meist
nur durch interne Limitsysteme begrenzt werden. Erstaunlich ist, dass nur
ein Teilnehmer Marktkorrelationen im Fokus hat, deren Anstieg in extremen
Marktphasen die Diversifikationseffekte eines Portfolios zunichtemacht. Hier
besteht offenbar bei allen Gesellschaften und Risikomanagementsystemen noch
Nachholbedarf.
7 Performancemessung
Im Rahmen der Performancemessung wird allgemein der Erfolg des Portfolio­
managements quantifiziert. Dies beinhaltet die Performance-Attribution, unter der
man die Aufspaltung eines erzielten Anlageergebnisses in seine Erfolgsfaktoren
im Vergleich zur Benchmark versteht, sowie die Performance-Kontribution, die die
Ertragsbeiträge der einzelnen Anlagen für die Gesamtperformance untersucht. Von
Interesse sind in diesem Zusammenhang vor allem die verwendeten IT-Systeme und
deren Umfang sowie die Häufigkeit der Messungen.
Zur Bestimmung der Peergroups für die Performancemessung wurde als Unter­
scheidungs­merkmal das Verhältnis von Retail- zu institutionellen Portfolios der
teilnehmenden Gesellschaften ausgewählt.
30 Mehr Alpha statt Beta
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
Organisation der Performancemessung
Die Anzahl der in diesem Bereich tätigen Mitarbeiter ist im Vergleich zu den zuvor
genannten Teilprozessen geringer; das Verhältnis der AuM je Mitarbeiter ergibt im
Durchschnitt einen Wert von circa 10 Milliarden Euro. Auch in der Performance­
messung nimmt die relative Anzahl der Mitarbeiter mit steigendem Fondsvolumen
ab. Darüber hinaus fällt auf, dass bei Gesellschaften mit Fondsvolumina zwischen
15 Milliarden Euro und 30 Milliarden Euro eine besonders große Streuung in
Bezug auf die Beschäftigten auftritt. Die Spanne reicht hier von einem bis zu acht
Mitarbeitern. Warum existieren bei relativ kleinen Asset Managern derart große
Unterschiede? Im Peergroup-Vergleich zeigt sich, dass mit steigendem Anteil an
institutionellen Portfolios das Verhältnis von Mitarbeitern zu gemanagten AuM
abnimmt. In Gesellschaften mit einem hohen Spezialfondsanteil arbeiten relativ
gesehen also mehr Mitarbeiter. Dies stützt die Vermutung, dass der Aufwand der
Performancemessung bei institutionellen Portfolios höher ist als im Retailbereich.
Wie wird die Performancemessung technisch unterstützt?
Die Portfolioperformance wird von 90 % der Studienteilnehmer intern
berechnet, 40 % lassen diese Messung zusätzlich von externen Dienstleistern
wie beispielsweise der Deutschen Performancemessungs-Gesellschaft (DPG)
durchführen oder lagern diesen Prozess komplett an Dritte aus. 80 % der Befragten
führen zusätzlich Attributionsanalysen durch.
Abb. 19Systeme zur Messung der Performance und Attribution
Inhousesystem
77,8 %
37,5 %
33,3 %
Barra
50,0 %
22,2 %
25,0 %
Factset
StatPro
12,5 %
22,2 %
11,1 %
12,5 %
SCD
Riskmetrics
0,0 %
Outsourcing
(z. B. DPG)
0,0 %
12,5 %
40,0 %
Performance
Attribution
Viele Häuser nutzen für interne Messungen gleich mehrere Systeme, wobei die
Systemlandschaft im Vergleich zu den anderen untersuchten Teilprozessen recht
homogen ist. Am häufigsten kommt ein Inhouse-System zum Einsatz, welches
durch Standardsysteme wie BARRA, Factset oder StatPro ergänzt wird. BARRA,
Inhouse-Systeme und Factset werden mehrheitlich auch für Attributionsanalysen
verwendet. Das Gros der Häuser kann Attributions- und Kontributionsanalysen
auch auf der Ebene von Teilportfolios durchführen. Das flexible Filtern von
Teilportfolios ist bei allen bis auf einen Studienteilnehmer möglich. Grundsätzlich
werden diese Funktionen also als notwendig und wichtig erachtet. Abbildung 19
bietet eine Übersicht über alle eingesetzten Systeme.
Mehr Alpha statt Beta 31
Investmentprozess – die sieben Teilprozesse
80 % der befragten Gesellschaften führen Performancemessungen täglich oder
sogar mehrmals täglich durch, den restlichen 20 % genügt eine monatliche
Bestimmung der Performance durch Dritte.
Die Erkenntnis, dass einige Häuser vollständig auf eigene Messungen verzichten
und die Performanceanalyse durch Dritte nur monatlich erfolgt, überrascht.
Schließlich dienen Performancekennzahlen auch der aktiven Qualitätskontrolle
und können zur Gewinnung zusätzlicher Investoren sowie als vertrauensbildende
Maßnahme bei Bestandskunden herangezogen werden. Dies gilt insbesondere
für die Gruppe der Asset Manager mit einem Fokus auf institutionellen Portfolios.
Andererseits ist fraglich, ob (mehrere) tägliche Messungen notwendig sind und
worin ihr Mehrwert liegt.
Einsatz von Zertifizierungsstandards
Abb. 20Zertifizierungsstandards
keine
42 %
in Planung
8 %
GIPS
25 %
DVFA
8 %
BVI
17 %
Die Realisierung von Performancestandards wie GIPS, DVFA und BVI hat sich noch
nicht branchenübergreifend durchgesetzt, eine knappe Mehrheit der Befragten
hat seine Produkte aber bereits einer Zertifizierung unterworfen oder plant einen
solchen Schritt. Auch hier ist erkennbar, dass vorrangig Asset Manager mit einem
hohen Anteil an institutionellen Portfolios einen Zertifizierungsstandard realisiert
haben. Dies deutet erneut auf den hohen Stellenwert der Performancemessung
für institutionelle Anleger hin. Generell sollen mit den Standards Berechnungsund Präsentationsmethoden vereinheitlicht werden, sodass ein objektiver und
transparenter Vergleich von Performancekennzahlen gewährleistet werden kann.
Offen ist, ob eine solche Zertifizierung explizit von den Kunden gefordert wird und
inwieweit die einzelnen Zertifikate generell in der Branche anerkannt sind.
32 Mehr Alpha statt Beta
Erträge und Kosten – qualitative Analyse des Ertragspotenzials
EErträge und Kosten – qualitative Analyse
des Ertragspotenzials
Nach der Analyse der sieben Teilprozesse befasst sich das folgende Kapitel mit der
Analyse der wichtigsten Kostenfaktoren im Portfoliomanagement: Es vergleicht
die Ertragsstruktur der Teilnehmer auf Mandatsebene, untersucht den Stellenwert
performanceabhängiger Fees und analysiert die Entwicklung der direkten
Einnahmen der vergangenen drei Jahre.
Gefragt nach den wichtigsten Kostenfaktoren sowohl aus Sicht der Anleger als auch
aus Sicht des Asset Managers lässt sich eine klare Tendenz erkennen: Für Investoren
sind vorrangig Verwaltungs- und Transaktionsgebühren und für die Gesellschaften
Personal, IT-Systeme und Datenlieferanten die entscheidenden Kostentreiber.
Steuern werden in der Gruppe der Anleger derzeit nicht als wichtiger Kostenaspekt
angesehen. Mit Einführung einer möglichen Finanz­transaktions­steuer könnte es
hier zu Verschiebungen kommen. Auch auf die Fragen, ob Kosten­gesichts­punkte
bei der Fee-Verhandlung eine Rolle spielen und ob eine Deckungs­beitragsanalyse
auf Kunden- und Mandatsebene durchgeführt wird, antworten die Teilnehmer
mehrheitlich positiv.
Während sich bei den wichtigsten Kostenfaktoren ein einheitliches Bild bei den
Gesellschaften abzeichnet, werden bei der Allokation der Kosten auf die Teil­
prozesse Unterschiede deutlich. Einige Asset Manager konnten keine Einschätzung
in Bezug auf die Kostenallokation abgeben, wohingegen von einigen Häusern
zumindest eine grobe Schätzung vorgenommen wurde.
Im Hinblick auf mögliche In- und Outsourcing-Aktivitäten sowie in Bezug auf
Strukturierungsmaßnahmen innerhalb der einzelnen Prozesse wäre eine höhere
Detailkenntnis der Kostenallokation ratsam.
Vergleicht man die Ertragsstruktur der Teilnehmer auf Mandatsebene miteinander,
so ist festzustellen, dass mehr als drei Viertel der Befragten mindestens 80 % ihrer
Erträge mit der Managementgebühr erzielen. Auf den weiteren Plätzen folgen eine
Verbindung aus Managementgebühr und performanceabhängiger Fee sowie eine
All-in-Fee. Im Unterschied hierzu prognostizieren die Studienteilnehmer für die
Zukunft eine noch stärkere Verlagerung der Ertragsstruktur hin zu Fixed Fees in
Kombination mit performanceabhängigen Gebühren.
Mit einer Managementgebühr von circa 1 % im Retailbereich (hergeleitet aus der
Total Expense Ratio) bewegen sich die Studienteilnehmer ungefähr alle auf dem
gleichen Niveau. Ein anderes Bild zeichnet sich für Erträge aus einem typischen
aktiven institutionellen Aktienmandat. Hier liegt der Durchschnittswert bei 33
Basispunkten. In den Einzelantworten der Teilnehmer ergibt sich allerdings eine
Spanne von 15 bis 40 Basispunkten.
Die Hälfte der Teilnehmer gibt an, in den vergangenen drei Jahren 10 bis 25 % mehr
direkte Einnahmen erzielt zu haben. Bei circa einem Viertel der Befragten beläuft
sich die Spanne auf 0 bis 10 % und bei den verbleibenden Asset Managern auf
–10 bis 0 % bzw. –25 bis –10 %.
Mehr Alpha statt Beta 33
Erträge und Kosten – qualitative Analyse des Ertragspotenzials
Abb. 21Entwicklung der direkten absoluten Einnahmen im Zeitabschnitt von
01/2008 bis 12/2010
50,0 %
25,0 %
12,5 %
12,5 %
–25 % bis –10 %
–10 % bis 0 %
0 % bis 10 %
10 % bis 25 %
Vor allem für die zuletzt genannten Gesellschaften gilt es herauszufinden, wodurch
die negative Entwicklung absolut, aber vor allem in Relation zu den anderen KAGs
begründet ist. Mögliche Ursachen können beispielsweise in der Kunden- und
Portfoliostruktur liegen.
34 Mehr Alpha statt Beta
Methodik der Studie
FMethodik der Studie
1 Struktur des Fragebogens
Der Fragebogen umfasst 116 Fragen, die sich über die drei Bereiche Allgemeine
Merkmale, Investmentprozess sowie Kosten und Erträge erstrecken.
Allgemeine Merkmale
Der erste Teil des Fragebogens erfasst vor allem allgemeine Merkmale wie
quantitative Kennzahlen der Studienteilnehmer, zum Beispiel Anzahl, Volumen
und Marktbewegung der Investmentfonds, sowie die prozentuale Verteilung von
Kundengruppen und Mandatstypen der befragten Kapitalanlagegesellschaften.
Zum einen dienen diese Kennzahlen zur Bestimmung von Unterscheidungskriterien
innerhalb der Gesamtgruppe, zum anderen bilden sie die Grundlage für die
Auswertung der mehrheitlich qualitativen Fragen im Hauptteil des Fragebogens.
Der Investmentprozess
Im zweiten Teil des Fragebogens wird eine Aufteilung des Investmentprozesses
in sieben Teilprozesse vorgenommen: Research, Strategien und Modelle,
Portfolioimplementierung, Trading, Nachbereitung (Post Trade Matching),
Risikomanagement sowie Performancemessung. Die Fragen innerhalb dieser sieben
Unterpunkte sind wie folgt strukturiert:
• Wie ist der Aufbau des Teilprozesses in Abgrenzung zum gesamten
Investmentprozess?
• Wie hoch ist die Anzahl der in diesem Bereich tätigen Mitarbeiter?
• Welche technischen Systeme werden verwendet?
• Welche internen Aufgaben werden pro Prozessschritt erfüllt?
• Wie hoch ist der Nutzungsgrad von extern bezogenen Leistungen, und welche
Anforderungen werden an diese gestellt?
• Was sind nach Einschätzung der Studienteilnehmer die künftigen Entwicklungen
und Trends; wie wird beispielsweise der Einfluss regulatorischer Initiativen auf
die Branche eingeschätzt?
Kosten und Erträge
Der dritte Teil des Fragebogens befasst sich mit den Kostenfaktoren und
Ertragsquellen im Portfoliomanagement und ermittelt den Stellenwert
performanceabhängiger Fees.
Mehr Alpha statt Beta 35
Methodik der Studie
2 Auswertung der Studie
Ziel der Studie ist es, die einzelnen Asset Manager sowohl mit der Gesamtgruppe
der Studienteilnehmer als auch mit gleichartigen Wettbewerbern zu vergleichen.
Dadurch wird das Erkennen von Standards erleichtert sowie Best Practices
herausgearbeitet.
Mithilfe der vier folgenden marktüblichen Unterscheidungsmerkmale wurden
Peergroups definiert:
• Verhältnis von Retail- zu institutionellen Portfolios
• Summe der Assets under Management
• Geschäftsmodell
• Diversifikationsgrad
Merkmal 1: Verhältnis von Retail- zu institutionellen Portfolios
Da Kunden von Retailportfolios andere Anforderungen an den Asset Manager
stellen als Anleger von institutionellen Portfolios, wurde das Verhältnis von Retailzu institutionellen Portfolios als ein geeignetes Merkmal zur Unterscheidung der
Studienteilnehmer herangezogen.
Die nachfolgende Tabelle zeigt, dass von den befragten Asset Managern kein
Teilnehmer mehr als 50 % der AuM in Retailportfolios und keine Gesellschaft
weniger als 50 % in institutionelle Portfolios investiert hat. Die Einteilung der
Gruppen erfolgte unter dem Aspekt der Gleichverteilung der Studienteilnehmer.
Tab. 2Gruppeneinteilung nach dem Verhältnis von Retail- zu institutionellen
Portfolios
Gruppe
Retailportfolio
Institutionelle Portfolios
I
40 %–50 %
50 %–60 %
II
15 %–40 %
60 %–85 %
III
0 %–15 %
85 %–100 %
Merkmal 2: Summe der Assets under Management
Die Höhe der AuM ist ein Merkmal für die Marktstellung von Asset Managern.
Sie beeinflusst außerdem den Investitionsspielraum der Asset Manager und hat
Einfluss auf die Ertrags- und Kostensituation der Gesellschaften. Die Summe der
AuM bildet daher ein zweites geeignetes Unterscheidungsmerkmal.
Im Rahmen der Studie wurden folgende Bandbreiten der AuM definiert:
Tab. 3Gruppeneinteilung nach der Summe der Assets under Management
36 Mehr Alpha statt Beta
Gruppe
Summe der Assets under Management
I
0 bis 30 Milliarden Euro
II
30 bis 100 Milliarden Euro
III
über 100 Milliarden Euro
Methodik der Studie
Merkmal 3: Geschäftsmodell
Die Entscheidung für eine rein managende oder eine administrative Ausrichtung
der Asset Manager beeinflusst die interne Organisation und das Verständnis der
eigenen Kernkompetenzen. Ein reiner Asset Manager beschränkt sich darauf, Assets
zu managen, ohne dabei Aufgaben der Fondsadministration zu übernehmen. Im
Gegenzug legt eine Full-Service-KAG auch Fonds auf und übernimmt zusätzlich
administrative Tätigkeiten wie beispielsweise die Fondsbuchhaltung. Im Rahmen
dieser Studie wurden allerdings keine KAGs befragt, die sich ausschließlich auf die
Administration konzentrieren. Dementsprechend lassen sich die untersuchten Asset
Manager für dieses Merkmal in die zwei folgenden Gruppen einstufen:
Tab. 4Gruppeneinteilung nach Geschäftsmodell
Gruppe
Geschäftsmodell
I
reiner Asset Manager
II
Full-Service-Asset Manager
Merkmal 4: Diversifikationsgrad
Ein weiteres Unterscheidungsmerkmal stellt die Verteilung der Assetklassen in den
Portfolios dar. Asset Manager mit einem hohen Diversifikationsgrad investieren
in viele unterschiedliche Anlageklassen und Anlageinstrumente, wohingegen
spezialisierte Gesellschaften sich auf wenige Anlageklassen und Anlageinstrumente
konzentrieren. Eine breite Streuung über die Portfolios erfordert in der Regel einen
höheren Ressourceneinsatz als die Spezialisierung auf wenige Anlagesektoren. Die
Studienteilnehmer lassen sich entsprechend dieser Definition in die folgenden drei
Gruppen einordnen:
Tab. 5Gruppeneinteilung nach Diversifikationsgrad
Gruppe
Diversifikationsgrad
I
spezialisiert (bis zu 5 Assetklassen)
II
diversifiziert (mehr als 5 Assetklassen)
III
diversifiziert mit Schwerpunkt1
1
ierunter sind Asset Manager zu verstehen, deren Portfolios über mehr als fünf
H
Assetklassen verteilt sind, jedoch in einer Assetklasse mehr als 65 % der AuM
konzentrieren.
Mehr Alpha statt Beta 37
Methodik der Studie
3 Einteilung der Teilnehmer in Peergroups
Die untersuchten Asset Manager sind den Ergebnissen der Studie nach sehr
heterogen aufgestellt, sodass eine eindeutige Zuordnung zu einer Peergroup über
alle Merkmale hinweg nicht möglich ist. Eine Einordnung der befragten Häuser in
festgeschriebene Peergroups wäre insofern auch nicht zielführend, da die sieben
Investmentprozesse jeweils unterschiedliche Anforderungen an die Strukturen
und Abläufe der einzelnen Gesellschaften stellen. Aus diesem Grund wurde jedem
der nachfolgenden Prozessschritte separat ein Merkmal und entsprechend eine
Peergroup zugeordnet.
1. Research – Merkmal 4: Diversifikationsgrad
Ein Asset Manager mit einem hohen Diversifikationsgrad muss tendenziell mehr
Ressourcen für das Research aufwenden als ein spezialisierter Asset Manager,
der sich auf zwei bis drei Assetklassen konzentriert. Aus diesem Grund ist der
Diversifikationsgrad ein Unterscheidungsmerkmal für die Anforderungen an das
Research.
2. Strategien und Modelle – Merkmal 1: Verhältnis von Retail- zu
institutionellen Portfolios
Für den Prozessschritt Strategien und Modelle wurde das Verhältnis von Retailzu institutionellen Portfolios verwendet. Abhängig davon, ob eine Gesellschaft
mehrheitlich Retail- oder institutionellen Portfolios managt, zeigen sich
deutliche Unterschiede im Vorgehen der Asset Manager. Das Aufsetzen von
Strategien ist für den Institutionalbereich wesentlich wichtiger, da hier auf die
individuellen Anforderungen des Kunden verstärkt eingegangen werden muss
und der Kunde detailliertere Informationen über die Investmentstrategie fordert.
Im Retailbereich werden hingegen keine speziellen Strategien angeboten,
sondern Produkte zu Themen vertrieben, die zum jeweiligen Zeitpunkt aktuell
sind.
3. Portfolioimplementierung – Merkmal 3: Geschäftsmodell
Die praktische Umsetzung von Signalen, Modellen und Strategien in
Transaktionen stellt die Kernkompetenz von reinen Asset Managern dar. Sie sind
dabei auf eine reibungslose Zusammenarbeit mit einem externen Administrator
angewiesen, der für sie die Ordergenerierung, -übermittlung und -abwicklung
durchführt. Bei Full-Service-KAGs gestalten sich die Prozesse dagegen in der
Praxis vielfältiger, da sowohl interne als auch externe Tranksaktionen verarbeitet
werden müssen. Das Geschäftsmodell eines Asset Managers ist daher ein
geeignetes Merkmal, um personelle und organisatorische Unterschiede in der
Portfolioimplementierung aufzuzeigen.
4. Trading – Merkmal 2: Summe der Assets under Management
Für den Prozessschritt Trading ist das gesamte zu managende Volumen ein leicht
fassbares Merkmal. Die Größe des Portfolios ist ein wesentlicher Indikator für
die Stellung der Kapitalanlagegesellschaft besonders in Verhandlungen mit
Brokern über Transaktionsgebühren. Je mehr Trades ein Asset Manager tätigt,
desto bedeutender sind ein eigener Trading Desk sowie die Gebührenstruktur
der Trades. Darüber hinaus steigen mit der Frequenz der Trades auch die
Anforderungen an effiziente Trading-Prozesse. Der Einfluss der Portfoliogröße
auf die Kostenstruktur und die Prozessanforderungen des Tradings begründen
die Entscheidung für das Unterscheidungsmerkmal der Summe der Assets under
Management.
38 Mehr Alpha statt Beta
Methodik der Studie
5. Nachbereitung – Merkmal 2: Summe der Assets under Management
Für den fünften Prozess der Nachbereitung (Post Trade Matching) wurde
ebenfalls das Merkmal der Summe der Assets under Management verwendet.
Mit zunehmenden AuM steigen das Handelsvolumen und die Anzahl der Trades.
Dies stellt erhöhte Anforderungen an die Prüfung der Marktgerechtheit, an den
Austausch von SSI bei großen Brokerlisten und einer Vielzahl von Custodians
sowie an die Sorgfalt im Post Trade Matching. Mit erhöhten Volumina steigen
die Kosten sowie die Risiken von fehlerhaften Abbildungen von Trades in
Portfolios und einer Verletzung vorgegebener Risikogrenzen. Mit zunehmender
Größe steigen auch die Skaleneffekte aus einer eigenen, effizient aufgestellten
Abteilung, während sich bei kleineren Gesellschaften ein Outsourcing lohnen
kann.
6. Risikomanagement – Merkmal 4: Diversifikationsgrad
Investitionen in unterschiedliche Märkte und Instrumente erfordern ein
umfassendes und breit aufgestelltes Risikomanagement. Neben allgemein
gültigen Parametern unterliegen die verschiedenen Märkte und Instrumente
auch individuellen Faktoren, die zum Beispiel durch das politische bzw.
regulatorische Umfeld oder die Ausgestaltung von Instrumenten bestimmt
werden. Für die Sicherstellung eines tragfähigen Risikomanagements gilt es, die
relevanten allgemeingültigen und individuellen Parameter zu kennen, richtig
zu bewerten und zu modellieren. Die Anforderungen an das Risikomanagement
sind deshalb abhängig vom Diversifikationsgrad des Asset Managers.
7. Performancemessung – Merkmal 1: Verhältnis von Retail- zu
institutionellen Portfolios
Für den letzten Prozessschritt der Performancemessung wurde als
Unterscheidungsmerkmal das Verhältnis von Retail- zu institutionellen
Portfolios der teilnehmenden Gesellschaften ausgewählt. Die Betreuungs- und
Reportingbedürfnisse institutioneller Kunden stellen höhere Anforderungen
an die Performancemessung als Retailkunden. Die Frequenz des Reportings
bei einem institutionellen Fonds ist häufig höher als die eines Publikumsfonds,
zudem ist das Reporting kundenspezifischer.
Mehr Alpha statt Beta 39
Glossar
GGlossar
DerivateV
Erste Änderungsverordnung der Derivateverordnung
EMIREuropean Market Infrastructure Regulation:
Verschärfung der Regulierung für OTC-Derivate mit dem
Ziel einer erhöhten Transparenz und der Risikominimierung,
Einführung eines Clearing Houses für OTC-Derivate
ERISA
Employee Retirement Income Security Act
FATCAForeign Account Tax Compliance Act:
US-Gesetz, verpflichtet internationale Geldinstitute und
Investmentgesellschaften, umfangreiche Informationen
ihrer US-Kunden an die Finanzbehörde IRS zu melden (es ist
ein Vertrag mit der IRS abzuschließen)
GroMiKVGroßkredit- und Millionenkreditverordnung:
Verordnung über die Erfassung, Bemessung, Gewichtung
und Anzeige von Krediten im Bereich der Großkredit- und
Millionenkreditvorschriften des Kreditwesengesetzes
KIIDKey Investor Information Document:
liefert einen EU-weiten, standardisierten Kurzüberblick
über Fondskategorien und gewährleistet damit
grenzüberschreitende Transparenz und Vergleichbarkeit
OGAW
Siehe UCITS IV
Solvency IIEU-Richtlinie, die erhöhte Anforderungen an die Eigen­
mittel­­ausstattung, das Risikomanagement sowie das
Reporting von Versicherungen stellt
SSI
Standing Settlement and Account Instructions
TARGET2-SecuritiesSystem zur EU-weiten Vereinfachung des Wertpapierhandels,
insbesondere bei der Abwicklung und dem Depotunterhalt
UCITS IVUndertakings for Collective Investments in Transferable
Securities (auf Deutsch: Organismus für gemeinsame
Anlagen in Wertpapieren, OGAW):
EU-Richtlinie mit dem Ziel der weiteren Integration des
europäischen Investmentfondsmarktes, Erhöhung der
Transparenz im Sinne des Anlegerschutzes (siehe KIID) und
Wettbewerbsharmonisierung. Die Richtlinie ermöglicht eine
grenzüberschreitende Fondsverwaltung mit Administration
aus einem EU-Land.
VAGVersicherungsaufsichtsgesetz
40 Mehr Alpha statt Beta
Ihre Ansprechpartner
Ihre Ansprechpartner
Dr. Peter Seethaler
Partner, Head of Asset Management
Tel.: +49 69 9585-3436
[email protected]
Thomas Heinatz
Senior Manager
Tel.: +49 69 9585-3621
[email protected]
Christian Schwerdtner
Manager
Tel.: +49 69 9585-6729
[email protected]
Über uns
Unsere Mandanten stehen tagtäglich vor vielfältigen Aufgaben, möchten neue
Ideen umsetzen und suchen Rat. Sie erwarten, dass wir sie ganzheitlich betreuen
und praxisorientierte Lösungen mit größtmöglichem Nutzen entwickeln. Deshalb
setzen wir für jeden Mandanten, ob Global Player, Familienunternehmen oder
kommunaler Träger, unser gesamtes Potenzial ein: Erfahrung, Branchenkenntnis,
Fachwissen, Qualitätsanspruch, Innovationskraft und die Ressourcen unseres
Expertennetzwerks in über 158 Ländern. Besonders wichtig ist uns die
vertrauensvolle Zusammenarbeit mit unseren Mandanten, denn je besser wir sie
kennen und verstehen, umso gezielter können wir sie unterstützen.
PwC. 8.900 engagierte Menschen an 28 Standorten. 1,45 Mrd. Euro Gesamt­
leistung. Führende Wirtschaftsprüfungs- und Beratungsgesellschaft in
Deutschland.
Mehr Alpha statt Beta 41
www.pwc.de