Où va le marché immobilier chinois

Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Schroders
Où va le marché immobilier
chinois ?
James Buckley
Responsable de la multigestion –
Immobilier International Schroders
Alex Krystalogianni,
Responsable des prévisions –
Immobilier Asie Schroders
L’économie chinoise a connu une croissance de 8,7% en 2009, malgré la récession
mondiale. Cette solide croissance est imputable aux investissements massifs en
infrastructure engagés par les pouvoirs publics, auxquels s’ajoutent des mesures en faveur
de la consommation et les réductions d’impôt – « la mère de tous les projets de relance »,
selon le Professeur Nicholas Lardy1. Le programme de relance reposait essentiellement sur
le développement du crédit par des banques publiques, surtout pour les investissements en
immobilisations. Les prêts bancaires ont bondi de 9600 milliards de RMB, plus du double du
montant de 2008 et l’équivalent d’environ 30% du PIB. La part des nouveaux prêts bancaires
accordés aux ménages, notamment les crédits immobiliers, est passée de 14% en 2008 à
26% en 2009.
La politique musclée de relance monétaire menée par la Chine pour combattre le recul2 de
la demande externe a suscité des préoccupations quant à l’apparition d’une bulle du marché
immobilier résidentiel. Les interrogations portent sur le niveau de cette bulle, la probabilité de
son éclatement et l’impact qu’il pourrait avoir sur l’économie.
Une bulle immobilière se caractérise par une hausse rapide des prix des logements jusqu’à
des niveaux insoutenables, suivie par leur baisse brutale. Ce phénomène est souvent
alimenté par le crédit facile et les anticipations de poursuite de la hausse des prix de
l’immobilier de la part des acheteurs. Le Professeur Robert Schiller3 définit une bulle
spéculative comme « une situation où l’annonce de hausses de prix provoque l’euphorie des
investisseurs, qui se transmet d’une personne à l’autre par contagion psychologique,
amplifiant au passage des situations qui pourraient justifier les augmentations de prix et
drainant une catégorie d’investisseurs de plus en plus importante qui, malgré des doutes
sur la valeur réelle des biens, sont incités à investir soit parce qu’ils envient la réussite
d’autrui soit du fait de l’exaltation qu’ils ressentent, assimilable à celle d’un joueur ».
1
CBS News, 19 mars 2010
er
Effondrement des exportations, passées d’une croissance d’environ +20% au 1 semestre 2008 à
er
une contraction d’environ 20% au 1 semestre 2009 (source : Datastream, Schroders)
3
R. Schiller, Irrational Exuberance, Princeton University Press 2000
2
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Le marché immobilier en Chine se distingue par l’obsession des Chinois à investir dans
de la pierre. Les autres opportunités d’investissement sont limitées. Compte tenu de
l’inflation d’environ 2,7% et des taux d’intérêt à 2,25%, conserver son argent sur un compte
en banque n’est guère intéressant. Le marché boursier local est bien connu pour sa volatilité,
le marché obligataire en est encore à ses balbutiements et les investissements étrangers
sont soumis à restrictions. Une majorité de propriétaires de logements chinois a profité
de la réforme immobilière amorcée en 1998, lors de la privatisation du segment résidentiel
du pays. Un transfert de richesse considérable a eu lieu du secteur public aux ménages,
dont la majeure partie a été convertie en acquisitions de logements. Un tiers des
propriétaires a acheté son logement à des taux bonifiés auprès de son employeur pendant
le programme de réforme initial de l’immobilier. Dans de nombreuses villes chinoises, les
prix des logements ont plus que triplé au cours de la dernière décennie. En outre, un grand
nombre de citoyens chinois, après avoir acheté leur propre logement, ont acquis une
deuxième, voire une troisième résidence à des fins de location aux immigrés des autres
provinces ou bien souvent pour les conserver comme source de richesse en espérant une
hausse accrue de la valeur du bien. Les Chinois aiment investir dans l’immobilier, car il s’agit
selon eux d’une méthode éprouvée pour générer des bénéfices. Mais combien de temps
l’euphorie va-t-elle durer ?
On distingue plusieurs arguments tendant à confirmer ou non l’existence d’une bulle des prix
de l’immobilier en Chine.
Une simple observation sur le terrain fait d’abord apparaître le nombre d’appartements vides
(quantité d’immeubles déserts sont plongés dans l’obscurité la nuit) à Shanghai et dans
d’autres villes du premier tiers. Selon les chiffres officiels du pays, les prix de vente pour les
immeubles résidentiels de catégorie moyenne et supérieure ont augmenté de 17,2% et 23%
respectivement en glissement annuel au premier trimestre 2010, soit la plus forte hausse
depuis la création d’un marché résidentiel privé en 1998. Si la plupart des villes ont
enregistré des hausses de prix, certaines grandes métropoles du premier tiers affichent des
progressions plus marquées. Cette croissance exponentielle des prix observée dernièrement
est-elle viable ?
Graphique 1 : Prix de vente moyens des immeubles résidentiels
20
16
12
8
4
0
-4
-8
-12
-16
Q1
1999
Q1
2000
Q1
2001
Q1
2002
Catégorie moyenne
Source : DataStream, avril 2010
Q1
2003
Q1
2004
Q1
2005
Catégorie supérieure
Q1
2006
Q1
2007
Q1
2008
Q1
2009
Q1
2010
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Une mesure traditionnelle de l’accessibilité à l’immobilier résidentiel est le ratio prix des
logements/revenus, calculé généralement comme le ratio du prix médian d’un logement sur
le revenu annuel médian des ménages. Ce chiffre indique le multiple du revenu annuel
médian nécessaire pour acquérir un logement médian dans un endroit donné. Si l’on en juge
par le marché immobilier aux États-Unis et au Royaume-Uni, en règle générale, ce ratio est
satisfaisant entre 3 et 4x4. Le ratio chinois prix national des logements/revenu se situe aux
alentours de 6,7 x. Il existe toutefois des différences considérables entre les villes chinoises,
certaines apparaissant davantage surévaluées : le ratio est de 5,3x dans la ville intérieure de
Chongqing et de 13,4x à Pékin.
Graphique 2 : Prix médians des logements/revenu médian des ménages
Pékin
Shenzen
Shanghai
Hangzhou
Tianjin
Guangzhou
Chengdu
Chine (niveau national)
Chongqing
0
3
6
9
12
15 %
Source : Demographia, JP Morgan Research, avril 2010
Parmi les autres critères fréquemment utilisés pour déterminer le degré d’accessibilité des
logements, on peut mentionner l’indice d’accessibilité, qui mesure le ratio du coût mensuel
réel du crédit immobilier rapporté au revenu mensuel médian d’un ménage. Comme le
montre le tableau ci-dessous, les logements semblent inabordables dans la plupart des villes
du premier tiers, les ménages à Pékin consacrant même en moyenne 70% de leur revenu
mensuel pour le remboursement de leur crédit immobilier.
4
Sur le marché immobilier aux États-Unis, la moyenne à long terme depuis 1965 est 2,8x (chiffres de
la National Association of Realtors). Au Royaume-Uni, la moyenne à long terme depuis 1983 est 4x
(chiffres d’Halifax).
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Graphique 3 : Remboursements mensuels sur crédit immobilier / revenu mensuel des
ménages
Pékin
Shenzhen
Shanghai
Hangzhou
Tianjin
Guangzhou
Chengdu
Chine (niveau national)
Chongqing
0
10
20
30
40
50
60
70
80
%
Source : Estimations JP Morgan, décembre 2009
Les rendements locatifs assez faibles dans certaines villes témoignent également d’une
surchauffe du marché immobilier. D’après un rapport récent du Ministère du Cadastre et
des Ressources Naturelles, les rendements locatifs à Pékin, Shanghai, Shenzhen,
Hangzhou, Tianjin et Qingdao se situent tous en deçà de 4,5% et une bulle semble se
dessiner dans ces villes.
Villes chinoises affichant les rendements locatifs les plus faibles
Ville
Qingdao
Shanghai
Pékin
Shenzen
Hangzhou
Tianjin
Rendement locatif 2009
3,37%
3,75%
3,81%
3,82%
3,84%
3,97%
Source : Bank of America Merrill Lynch Research, Ministère du Cadastre et des Ressources
Naturelles, mai 2010
Cependant, l’analyse de l’accessibilité qui précède doit être nuancée. D’abord, la qualité des
statistiques macro-économiques chinoises en général, et des données régionales et
immobilières en particulier, est souvent sujette à caution. Par ailleurs, les mesures
classiques de l’accessibilité des logements ne peuvent dépeindre qu’une partie du tableau.
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Les inégalités en termes de répartition des revenus peuvent gonfler le ratio prix médian
des logements / revenu médian. La classe moyenne est généralement concentrée dans le
quartile supérieur de revenus de la population, si bien que les statistiques sur le revenu
moyen sont susceptibles d’être biaisées vers les tranches de revenus inférieurs. Par
exemple, selon une analyse détaillée des revenus par profession publiée par le Shanghai
Labour Insurance Bureau, tandis que le revenu officiel par tête pour Shanghai était de 2175
RMB par mois en 2007, la rémunération d’une secrétaire à Shanghai était de 98%
supérieure au revenu par tête moyen déclaré pour Shanghai, alors qu’un chef cuisinier de
style occidental gagnait 172% de plus et un conseiller en assurance-vie 283% de plus.
Shanghai : Revenu par profession, 2007
Catégorie de poste
Salaire mensuel (RMB)
Revenu moyen par tête
Assistant comptable
Ventes
Assistant en ressources
humaines
Secrétaire
Fonctionnaire de l’Etat de
niveau moyen
Employé de banque
Chef de projet informatique
Supérieur à la moyenne
(%)
2 175
3 172
3 210
3 390
46%
48%
56%
4 309
5 119
98%
135%
5 572
7 343
156%
238%
Source : CLSA, Shanghai Labour Insurance Bureau
D’autres facteurs à prendre en compte lors de l’évaluation de l’accessibilité des logements
chinois sont le transfert de richesse de la part des parents et l’économie parallèle : avec la
politique de l’enfant unique introduite dans les années 1979-80, le transfert de richesse de
la part des parents est répandu, notamment dans les zones urbaines5. En outre, les chiffres
officiels sur le revenu dans les pays émergents tels que la Chine sont probablement sousestimés, dans la mesure où ils ne prennent pas en considération les revenus
complémentaires de l’économie informelle (« travail au noir »).
Malgré les mises en garde précédentes, les villes du premier tiers et certaines villes du
deuxième tiers sont surévaluées, notamment s’agissant des logements haut de gamme.
Les autorités chinoises partagent cette crainte, comme en témoignent les mesures récentes
de restrictions de la part des pouvoirs publics chinois. Depuis la fin de l’an dernier, le
gouvernement a donné des directives aux banques afin qu’elles durcissent leurs conditions
d’octroi de prêt et de crédit immobiliers. Eu égard à la hausse persistante des prix, des
mesures plus draconiennes ont dû être prises cette année.
Le 25 mars, la Commission des Actifs d’État a ordonné à 78 entreprises publiques non liées
à l’immobilier de cesser leurs activités de promotion immobilière.
Le 15 avril, le Conseil d’État a annoncé des restrictions sévères apportées aux crédits
immobiliers. L’apport personnel minimum pour le crédit sollicité pour un premier logement
d’une superficie supérieure à 90 mètres carrés a été fixé à 30%, contre 20% précédemment.
En outre, l’apport personnel minimum pour les crédits relatifs aux seconds biens immobiliers
a été relevé à 50% au moins, contre 40% précédemment, et le taux des crédits classiques
pour les résidences secondaires à 1,1 fois le taux de prêt de référence. En pratique,
cela signifie une augmentation de 25% en termes d’effort financier pour les acquéreurs de
résidences secondaires (du fait des 10% supplémentaires demandés sur l’apport personnel
5
Selon les estimations, environ 25 à 30% des acquéreurs paient comptant.
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
initial de 40%), de 30% pour les coûts de détention et d’environ 14% pour la mensualité du
crédit hypothécaire. L’apport personnel exigé correspond également au niveau le plus élevé
jamais observé en Chine. Les collectivités locales sont en droit de relever davantage l’apport
personnel et le taux de crédit hypothécaire pour les acquéreurs d’une troisième résidence ou
plus.
Le 17 avril, d’autres directives plus strictes visant les investisseurs/spéculateurs ont été
annoncées. Les banques dans les régions caractérisées par une envolée rapide des prix des
logements ont été invitées à refuser un crédit hypothécaire aux acquéreurs d’une troisième
résidence. Par ailleurs, afin d’enrayer la spéculation inter-régionale, le gouvernement a
demandé aux banques de cesser de prêter aux acquéreurs ne pouvant justifier le règlement
d’impôts/d’assurance sociale au niveau local pendant au moins un an. Les autorités,
à l’échelon provincial / municipal / urbain sont en droit d’instaurer des mesures spécifiques
telles que l’imposition d’un nombre maximal autorisé d’acquisitions de logements au niveau
local, et sont rendues responsables sur le plan politique d’une éventuelle incapacité à
maîtriser les prix. La responsabilisation va rendre la mise en œuvre définitive à l’échelon
local beaucoup plus stricte qu’auparavant, puisque les collectivités locales tirant une grande
part de leur revenu des ventes de terrains avaient tout intérêt à favoriser la promotion
immobilière.
Le 26 avril, la Banque de Chine a non seulement relevé les taux des nouveaux crédits
immobiliers, mais également ceux des crédits immobiliers existants, de 0,7x l’indice de
référence à 0,85x pour l’acquisition d’un premier logement, 1,1x pour une résidence
secondaire et 1,2x pour trois logements et plus.
Il est également question d’une restriction en matière de prêts et d’une interdiction d’accès
aux marchés financiers pour les promoteurs qui accumulent des stocks de terrains (mais
aucune définition claire n’existe jusqu’ici). Enfin, les centres des impôts sont exhortés à
accélérer l’étude de l’application d’une taxe immobilière qui contribuerait à rationnaliser
le comportement des acquéreurs de logements et à réduire la dépendance des collectivités
locales vis-à-vis des ventes de terrains pour se procurer des revenus. Jusqu’à très
récemment, il n’existait aucune taxe immobilière, à savoir des impôts locaux sur la propriété
comme au Royaume-Uni. Les changements proposés pourraient décourager l’achat
d’appartements en vue de les garder vides.
Certaines collectivités locales ont déjà annoncé des mesures de suivi. Pékin a limité les
acquisitions de nouveaux logements à une maison pour l’ensemble des familles, suspendu
les prêts hypothécaires aux résidents extérieurs et toutes les acquisitions de troisièmes
résidences. Qingdao et Shenzhen ont mis en suspens les prêts aux résidents extérieurs et
ceux en vue de l’acquisition d’un troisième logement. À la date de publication de ce rapport,
les modalités concernant Shanghai et d’autres villes restaient à préciser.
Il est encore trop tôt pour évaluer l’impact total des mesures, mais selon les dernières
statistiques du CREIS, on constate un net ralentissement des volumes de transactions
primaires depuis l’annonce des mesures de restriction à la mi-avril, ainsi que des baisses
des prix de vente moyens dans certaines villes.
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Volume moyen hebdomadaire (en milliers de mètres carrés)
22 mar - 18 avr 2010
19 avr – 9 mai 2010
Hangzhou
147
45
Shenzhen
91
28
Shanghai
405
200
Nanjing
157
91
Pékin
325
189
Tianjin
269
187
Guangzhou
156
121
Chongqing
433
369
Chengdu
230
223
Wuhan
332
348
variation en %
-69,4%
-69,4%
-50,6%
-42,0%
-41,9%
-30,4%
-22,4%
-14,7%
-2,8%
4,9%
Source : BNP Paribas, CREIS, mai 2010
Prix de vente moyen hebdomadaire (RMB/m2)
18 avr 2010
09 mai 2010
Pékin
23 719
15 707
Chongqing
6 258
5 189
Shanghai
14 725
13 246
Shenzhen
21 036
19 271
Tianjin
9 631
8 894
Wuhan
6 741
6 847
Chengdu
6 651
6 878
Guangzhou
10 810
11 312
Hangzhou
20 079
25 409
Nanjing
11 025
14 132
variation en %
-33,8%
-17,1%
-10,0%
-8,4%
-7,7%
1,6%
3,4%
4,6%
26,5%
28,2%
Source : BNP Paribas, CREIS, mai 2010
Alors que les données hebdomadaires peuvent s’avérer assez erratiques, le volume de
ventes de logements résidentiels devrait selon nous rester faible et l’impact sur les prix et
la construction se fera sentir au second semestre 2010. La Chine est-elle vouée à un
effondrement de l’immobilier comme au Japon en 1991 ou aux États-Unis à la fin 2006/
2007, avec de sévères conséquences macro-économiques ? Il existe des différences
structurelles majeures qui donnent quelques motifs d’espoir quant aux perspectives du
secteur immobilier chinois et à l’impact macro-économique consécutif.
Tout d’abord, les niveaux de dette immobilière en pourcentage du PIB sont très faibles en
Chine, lorsqu’on les compare à des marchés plus matures. Leur niveau bas d’endettement
laisse aux ménages une marge de manœuvre à la hausse et une possibilité de libérer la
forte demande non satisfaite.
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Graphique 4 : Endettement immobilier en % du PIB, 2009
Danemark
Royaume-Uni
États-Unis
HK
Taiwan
Allemagne
France
Singapour
Malaisie
Corée
Thaïlande
Chine
Inde
0
20
40
60
80
100 %
Source : Banque de Développement Asiatique, Capital Economics, CLSA, HDFC, Schroders,
décembre 2009
Les Chinois achètent leur logement avec un apport personnel relativement élevé et la plupart
paient comptant. Même avec les « conditions de crédit facile » de 2009, les pouvoirs publics
exigeaient encore un apport personnel de 20% de la part des acquéreurs, qui peut
désormais atteindre 50% pour les acquéreurs d’un second logement.
Par conséquent, le type de situations de surendettement observé aux États-Unis est
beaucoup moins répandu en Chine, tout au moins chez les ménages. En outre, en raison
de l’immaturité du secteur financier chinois, le pays ne dispose pas de produits dérivés
exotiques liés au marché immobilier qui risqueraient de compromettre l’ensemble du
système financier, contrairement au marché des CMBS aux États-Unis. Les créances
immobilières douteuses peuvent continuer à être portées sur le bilan des banques d’État,
tant que la valeur du bien ne connaît pas un effondrement total.
Dans l’ensemble, le marché immobilier, ainsi que le système financier chinois, sont
fortement réglementés et les pouvoirs publics chinois ont une grande latitude pour intervenir
en temps opportun sur le marché immobilier afin de désamorcer les bulles et de favoriser
un atterrissage en douceur. Leur succès a été visible dans les cycles immobiliers
précédents, lorsqu’ils ont rapidement introduit des mesures sélectives destinées à
décourager la spéculation et à créer un marché plus sain et plus viable. L’investissement
dans le secteur résidentiel est un moteur essentiel de la croissance économique chinoise.
En 2003 et 2007, au sommet du cycle immobilier, le secteur a représenté 27% de la
croissance totale du PIB, soit davantage que les exportations nettes. Le repli du marché
immobilier en 2008 a constitué également un facteur majeur du recul prononcé de la
croissance économique générale. Vu l’importance du secteur résidentiel, en cas de chute
des prix, il s’agirait selon nous davantage d’une correction que d’un atterrissage brutal.
Malgré des fluctuations temporaires, le marché immobilier chinois suit une trajectoire
ascendante à long terme, soutenu par des tendances historiques marquées. La population
chinoise devrait croître d’environ 9,5% au cours des 20 prochaines années, avec 112
millions de Chinois supplémentaires en 2025 par rapport à 2010, alors que les autres
principaux pays développés vont connaître une contraction démographique (prévisions de
l’ONU, 2009). La pyramide des âges de la population chinoise est favorable, puisqu’une
grande partie de la population est concentrée dans les groupes d’âge inférieur et moyen,
susceptibles de consommer davantage et de présenter une demande accrue en logements.
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Les personnes de plus de 60 ans ne représentent que 14% de la population chinoise et ce
chiffre ne passera qu’à 21% d’ici 2025 selon les prévisions, contre 31% de la population des
pays du monde plus matures âgée de plus de 60 ans en 2025.
Graphique 5 : Taux de population urbaine en Chine
Source : ONU, Perspectives d’urbanisation mondiale : Révision de 2009, mars 2010
D’après le rapport de l’ONU intitulé « Révision des Perspectives de l’urbanisation mondiale »
de 2009 (mars 2010), la Chine a dépassé les autres pays du monde avec son urbanisation
rapide au cours des trois dernières décennies et 25% des villes comptant au moins un demimillion d’habitants se situent en Chine. En 1980, seules 51 villes chinoises affichaient plus
de 500000 habitants. Ce chiffre a quadruplé depuis pour s’établir à 236 et d’ici 2025, la
Chine devrait ajouter 107 villes supplémentaires de cette taille à cette catégorie. Selon un
rapport sur les tendances d’urbanisation6 de la Chine réalisé par McKinsey Global Institute
(MGI), si les tendances actuelles se confirment, il faudra ajouter 350 millions de personnes
à la population urbaine chinoise d’ici 2025, soit un chiffre supérieur à la population actuelle
des États-Unis, étant donné le nombre accru de « villes petites et moyennes » (caractérisées
par une population de plus de 500000 habitants). Ce phénomène devrait induire une
demande de 125 millions de logements supplémentaires.
Les tendances à l’urbanisation rapide, associées à la réduction de la taille des ménages,
vont entraîner une demande accrue en logements de la part des nouveaux citadins. Par
ailleurs, la hausse des revenus urbains continuera à alimenter la demande renforcée en
appartements plus spacieux de qualité supérieure.
Nous sommes convaincus que le marché immobilier des villes du Tier II et III présente
des opportunités pour les investisseurs. Les prix des logements dans ces villes sont
généralement plus abordables puisque leur marché immobilier vient juste de prendre son
essor. Les villes du Tier II et III devraient connaître une urbanisation plus rapide que les
autres métropoles du Tier I, proches de la saturation. Les pouvoirs publics chinois souhaitent
réorienter la croissance vers les autres villes, au détriment de Shanghai et Pékin. Ces villes
de catégorie II et III ressentent de manière plus aiguë l’insuffisance structurelle.
Le secteur immobilier fortement réglementé est souvent utilisé comme instrument pour
ajuster les objectifs macro-économiques et les besoins sociaux. L’argument structurel en
faveur de l’immobilier résidentiel chinois est toujours valable, mais les investisseurs doivent
disposer d’une flexibilité en matière de stratégies d’entrée/de sortie afin de réagir rapidement
aux changements d’orientation et à la volatilité du marché.
6
Preparing for China’s Urban Billion, McKinsey Global Institute, mars 2008
Juin 2010
Réservé aux investisseurs professionnels et aux conseillers financiers professionnels.
Informations Importantes :
Ce document exprime les avis et opinions de Schroder Property Investment Management Limited, ceux-ci peuvent
changer.
Ce document est uniquement réservé aux investisseurs et aux conseillers financiers professionnels.
Ce document est fourni à des fins d’information uniquement et ne constitue à aucun égard une publication à caractère
promotionnel. Ce document ne constitue pas une offre ou sollicitation visant à acheter ou vendre un quelconque instrument
financier. Il n’y a pas lieu de considérer ce document comme contenant des recommandations en matière comptable, juridique
ou fiscale, ou d’investissements. Schroder Investment Management Limited (Schroders) considère que les informations
contenues dans ce document sont fiables, mais n’en garantit ni l’exhaustivité ni l’exactitude. Nous déclinons toute responsabilité
pour toute opinion erronée ou pour toute appréciation erronée des faits. Cela ne limite en aucune manière la responsabilité de
Schroders à l'égard de ses clients en vertu du Financial Services and Markets Act 2000 (tel qu’éventuellement modifié) ou de
toute autre système réglementaire. Aucun investissement et/ou aucune décision d’ordre stratégique ne doit se fonder sur les
opinions et les informations contenues dans ce document.
Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Les cours des actions ainsi que
le revenu qui en découle peuvent évoluer à la baisse comme à la hausse et les investisseurs peuvent ne pas récupérer
le montant qu’ils ont investi.
Il ne saurait être tenu compte des prévisions qui figurent dans le présent document, lesquelles ne sont pas garanties et sont
uniquement communiquées à la date d’émission. Nos prévisions se fondent sur nos propres hypothèses, lesquelles peuvent
changer. Nous déclinons toute responsabilité relative aux erreurs factuelles ou opinions erronées et ne sommes pas tenus de
vous communiquer les quelconques changements apportés à nos hypothèses ou prévisions. Les prévisions et hypothèses
peuvent être affectées par des facteurs économiques extérieurs ou autres. Émis par Schroder Property Investment
Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA. Immatriculée sous le No. 1188240 en Angleterre. Autorisée et
régie par la Financial Services Authority (Régulateur des marchés financiers au Royaume Uni).
Pour votre sécurité, les communications peuvent être enregistrées ou contrôlées.