Turbulences sans conséquence sur les marchés

L'ALLOCATION MENSUELLE DE FIDELITY
Novembre 2014
Turbulences sans conséquence sur les marchés
En dépit des fortes turbulences traversées par les marchés actions sur le mois
écoulé, le bilan mensuel n’en reste pas moins positif. Les fondamentaux
économiques continuent d’être un facteur de soutien pour les indices et
confortent notre stratégie en faveur des actifs risqués.
Une page se tourne aux Etats-Unis. Six ans : c’est le temps qu’il aura fallu à la
première économie mondiale pour sortir des affres de la crise financière.
L’histoire retiendra que c’est finalement le 29 octobre 2014 que la Fed a mis un
point final à ce chapitre en annonçant la fin de son programme
d’assouplissement quantitatif (quantitative easing). En réalité, la parenthèse
semble avoir été fermée depuis plusieurs mois maintenant. Car désormais
l’économie américaine ne fait que confirmer l’évidence d’une reprise toujours
plus robuste. Preuve en est qu’après une croissance de 4,6 % au deuxième
trimestre, le PIB a évolué à un rythme annualisé d’au moins 3,5 % entre juillet et
septembre, selon les premiers chiffres du département du Commerce. En
octobre, l’ISM manufacturier est ressorti à 59, soit son rythme le plus soutenu
depuis trois ans. Déjà en septembre, le nombre de demandeurs d’emplois était
repassé sous la barre des 6 % pour la première fois depuis 2008 … Autant
d’indicateurs qui laissent à penser que le seul risque qui pèse désormais sur
l’économie américaine, c’est celui de la surchauffe.
Points forts
• La Fed met fin au quantitative
easing
• La croissance américaine reste
robuste
Points faibles
• La volatilité fait son retour sur les
marchés
• La zone euro cristallise les
inquiétudes
Regain de volatilité sur les marchés. Voilà bien longtemps que les indices
n’avaient pas traversé pareilles turbulences. Assez fortes pour mettre
l’ensemble des places financières en émoi mais pas assez conséquentes pour
initier un renversement de tendance. Si ce regain de volatilité tient aux
inquiétudes relatives aux perspectives de la zone euro (et désormais de
l’Allemagne), ce mouvement nous apparaît surtout comme une normalisation
des conditions de marché et des niveaux de valorisation. Car les craintes
relatives à l’Europe ne nous semblent pas justifiées. La BCE reste effectivement
à la manœuvre et le scénario d’une récession européenne paraît peu plausible.
Depuis, les indicateurs publiés montrent d’ailleurs une réaccélération de
l’activité sur le Vieux Continent et les politiques budgétaires se veulent, par
ailleurs, moins restrictives. Cet accès de tension sur les marchés a d’ailleurs été
suivi d’un rattrapage conséquent : le MSCI World a terminé le mois sur une
hausse de 1,5% tandis qu’aux Etats-Unis, le S&P 500 a conclu la période sur un
nouveau plus haut historique.
L’ALLOCATION TACTIQUE
De David Ganozzi sur la base du portefeuille de Fidelity Patrimoine, au 31.10.14
En relatif par rapport à l’allocation stratégique
Allocation par classes d’actifs
--
-
=
Allocation au sein des actions
+

Actions
--
++

Europe
Obligations

Asie ex
Japon

=



Japon
Marchés
émergents
+

Etats-Unis
Matières
Premières
Monétaire
-
Allocation au sein des obligations
++
-Investment
Grade Euro
Euro High
Yield
Euro Short
Term
Dette
émergente
-
=
+
++





Source : Fidelity, sur la base du fonds FF - Fidelity Patrimoine
Ce document est exclusivement destiné aux professionnels de l’investissement, il ne doit pas être diffusé à des investisseurs particuliers.
L'ALLOCATION MENSUELLE DE FIDELITY
Novembre 2014
À surveiller
ACTIONS : La volatilité ne remet pas en question notre
surpondération
En dépit de l’accès de tension sur les marchés à la mi-octobre, le bilan mensuel est loin
d’être négatif. Les indices européens sont au final les seuls à garder les stigmates de
ce décrochage. Dans l’ensemble, les autres zones affichent des performances positives
sur la période observée. Si le vent de panique qui a soufflé sur les places boursières,
a pu faire craindre une résurgence de volatilité extrême telle que celle survenue au plus
fort de la crise financière, il n’en fut rien. Au-delà des craintes relatives aux perspectives
de la zone euro, le contexte conjoncturel reste encourageant et nous conforte à maintenir
notre stratégie en faveur des actifs risqués.
Au sein du compartiment actions nous maintenons un positionnement « neutre » sur les
marchés émergents et, au regard de notre allocation stratégique, une sous-pondération
sur les actions européennes. A l’inverse, nous continuons de privilégier les actions
américaines mais également japonaises. Ces dernières continuent de profiter des mesures
extrêmes de quantitative easing mises en place par la Banque du Japon, plus que jamais
déterminée à sortir de la déflation.
Alors que la croissance américaine est de
plus en plus prégnante, un risque de
surchauffe peut être envisagé. Dans ce
contexte, le niveau d’inflation et
l’évolution des salaires aux Etats-Unis
sont les principaux indicateurs à
surveiller.
Le contexte de morosité en zone euro
tend à accentuer la pression sur la
BCE. Ses prochaines interventions
devraient permettre d’en savoir plus sur
les moyens et la marge de manœuvre
dont elle dispose pour tenter de relancer
la croissance.
OBLIGATIONS : Position « neutre » maintenue
Près d’un an après avoir entamé la réduction de ses rachats d’actifs, la Fed a donc mis fin à son programme d’assouplissement quantitatif
(quantitative easing). Le retrait de la dernière perfusion monétaire intervient logiquement à l’heure où l’économie américaine a retrouvé un
solide rythme de croissance. Surtout, la fin de ces mesures non-conventionnelles tend désormais à rapprocher l’échéance d’une remontée
des taux. Reste que, sur le sujet, l’instance monétaire américaine se veut prudente. Soucieuse de ne pas compromettre la reprise en cours, la
Réserve Fédérale n’a pas caché son intention de laisser « pour une période considérable » ses taux directeurs au plus bas. Dans ce contexte,
nous maintenons une position « neutre » sur le compartiment obligataire au sein duquel nous continuons de préférer les obligations court
terme et à haut rendement aux dépens de l’investment grade.
MATIERES PREMIERES : Un « Neutre » toujours d’actualité
Comme c’est le cas depuis plusieurs mois maintenant, les matières premières restent délaissées par les investisseurs et ne profitent pas de
facteurs de soutien qui leur sont habituellement favorables. A commencer par la croissance américaine et l’appréciation du dollar. L’absence
d’inflation - en zone euro notamment - et les incertitudes qui planent sur la reprise mondiale, continuent de peser sur les cours et nous incitent
à rester prudents sur les matières premières. Aussi, nous maintenons un positionnement « neutre » sur ce compartiment.
L’ALLOCATION D’ACTIFS
Illustration au travers de 3 portefeuilles types, au 31.10.14
Défensif (3 ans)
Equilibre (5 ans)
Dynamique (> 5 ans)
Monétaire
Taux
Monétaire
Matières
premières
Matières
premières
 Actions Europe
 Actions Europe
20 %
 Actions Europe
30 %
 Actions Etats-Unis
10 %
 Actions Etats-Unis
16 %
 Actions Etats-Unis
23 %
 Actions Japon
1,5 % 27 %
 Actions Japon
3 % 45 %
 Actions Japon
4 % 65 %
12,5 %
 Actions Asie Pacifique
1%
 Actions Asie Pacifique
2%
 Actions Asie Pacifique
2%
 Actions Emergents
2%
 Actions Emergents
4%
 Actions Emergents
6%
 Obligations Euro
“Investment Grade”
 Obligations Euro
“High Yield”
35 %
3 % 50 %
 Matières premières
10 % 10 %
 Matières premières
 Obligations Euro
“Investment Grade”
27 %
 Obligations Euro
“Investment Grade”
8%
 Obligations Euro
“High Yield”
2 % 15 %
 Obligations Euro
Court Terme
5%
 Monétaire Euro
5%
 Obligations Euro
Court Terme
12 %
 Obligations Euro
“High Yield”
 Monétaire Euro
23 % 23 %
 Obligations Euro
Court Terme
10 %
 Monétaire Euro
5%
Source : Fidelity
3 % 40 %
5%
15 % 15 %
5%
L'ALLOCATION MENSUELLE DE FIDELITY
Novembre 2014
La vision de nos experts obligataires
au 31.10.14
Emprunts d'État et duration
Nous pensons que les emprunts d'État vont faire du surplace au cours des douze prochains
mois. Les divergences de politique monétaire sont désormais l'un des principaux moteurs
des marchés souverains. À moyen terme, l'excédent de dette en circulation et la politique
monétaire accommodante de l'Europe, du Japon et de la Chine devraient comprimer les
rendements sous contrôle, mais à l'inverse, la fin du plan de « Quantitative Easing » (QE)
aux États-Unis va exercer des tensions haussières sur les rendements des bons du Trésor
américain. À plus long terme (au-delà de 12 mois), nous pensons que le « deleveraging » et
le vieillissement des populations vont contribuer à ancrer les rendements.
Etats-Unis : Nous tablons sur une hausse modeste des rendements des bons du Trésor
américain et notre objectif de « fair value » du rendement à 10 ans est proche de 3 % à fin
2015. Même si la Réserve fédérale américaine a formellement mis un terme à son tout
dernier programme de QE, elle devrait mettre entre parenthèses ses relèvements de taux
compte tenu de la faiblesse de l'inflation et du niveau élevé du chômage.
POSITIONNEMENT
TACTIQUE
--
-
=
Duration

Govies US
 
Taux Core Euro

Taux dans la
périphérie
+ ++


Taux Royaume-Uni
Europe : Les rendements des Bunds allemands devraient évoluer dans une fourchette étroite au cours des 12 prochains mois. En Europe,
la croissance très fragmentée du crédit, le chômage important et la faiblesse de la compétitivité et de l'inflation incitent la Banque centrale
européenne (BCE) à maintenir un biais accommodant. Le « QE souverain » de la BCE prévu en 2015 devrait bénéficier aux rendements
obligataires européens, de même que la diminution des émissions nettes.
Crédit Investment Grade
Le crédit Investment Grade devrait continuer à accueillir des flux d'investissement positifs
qui soutiendront la classe d'actifs durant les 12 prochains mois.
POSITIONNEMENT
TACTIQUE
Fondamentaux : Les fondamentaux du crédit Investment Grade américain continuent de se
détériorer, notamment sous l'effet des pressions pour que les entreprises se réendettent et
rémunèrent davantage leurs actionnaires. Pour l'heure, la santé des entreprises est encore
bonne, malgré l'arrivée à maturité évidente du cycle de crédit. Le risque de LBO du crédit
Investment Grade semble contenu, même si l'activité de fusions-acquisitions a nettement
repris, tout comme les risques qui l'accompagnent.
Sensibilité (bêta)
crédit
--
-
=
+ ++

Investment Grade
US

Investment Grade
Euro

Investment Grade
Valorisations : En Europe, les spreads de crédit Investment Grade sont toujours largement

R-U
supérieurs aux plus bas historiques et proches des moyennes à long terme : par conséquent,
Investment Grade
les valorisations demeurent attractives dans l'environnement actuel de rendements faibles.

Asie
Malgré le resserrement des spreads dans toute la classe d'actifs, le crédit n'est pas encore
surévalué. Les spreads continuent à dépendre directement de la liquidité et, dans une large
mesure, la détérioration des fondamentaux Investment Grade - encore modeste en Europe - est moins préoccupante que celle du crédit à
bêta plus élevé. Toutefois, un risque existe bel et bien : si le levier est augmenté dans l'hypothèse d'un vrai rebond de la croissance, la
volatilité, actuellement faible, pourrait s'accentuer.
Facteurs techniques : La revue de qualité des actifs et les tests de résistance des banques ont été menés soigneusement et leurs résultats
sont crédibles. Certaines problématiques demeurent (litiges, risques opérationnels et exposition aux dettes souveraines) et seront donc
probablement réexplorées par le régulateur. L'accélération des bénéfices des valeurs financières et la réduction persistante de leur bilan
compensent le ralentissement des performances du crédit non-financier et ont bénéficié à l'ensemble de l'univers du crédit Investment Grade.
Dette émergente
Les fondamentaux des marchés émergents sont affaiblis. Il est probable que la croissance de
ces pays reste faible en 2015, et l'écart de croissance entre pays émergents et développés,
qui atteint actuellement ses plus bas niveaux depuis presque plusieurs dizaines d'années,
ne devrait pas augmenter à moins d'une accélération des exportations des marchés
émergents. Nous nous attendons à des performances inférieures à 5 % au global sur
la classe d’actifs.
POSITIONNEMENT
TACTIQUE
--
-
=
Dette Hard
Currency
Dette en devise
locale
+ ++


Fondamentaux : Les tensions géopolitiques entre les États-Unis/l'UE et la Russie demeurent
Dette émergente

variables. La hausse potentielle des taux américains et l'accès de faiblesse récent du crédit
Corporate
High Yield aux États-Unis constituent toujours une menace pour les marchés de la dette
émergente. Malgré cela, dans le contexte actuel de taux très faibles à l'échelle du globe, la composante rendement reste un critère très
important pour les investisseurs. Nous prévoyons toujours une accélération de la volatilité et un écartement des spreads lorsque les
valorisations reflèteront plus justement l'état des fondamentaux.
Valorisations : Les valorisations varient énormément selon les régions, les actifs et les types d'obligations individuelles. Considéré à part,
sans tenir compte du haut rendement asiatique, le crédit des marchés émergents semble toujours atteindre sa « fair value ». D'un point de
vue plus large, si on la compare à d'autres classes d'actifs à rendement élevé comme le haut rendement, la dette émergente représente
une opportunité d'investissement en valeur relative attrayante.
Facteurs techniques : Le crédit émergent en USD offre toujours un meilleur potentiel haussier ajusté du risque en raison de sa duration
plus faible (~5,2 ans) et de sa répartition géographique équilibrée. Les flux d'investissement continuent à privilégier la dette souveraine
émergente « hard currency » (dont la duration est élevée : ~7,1 ans).
L'ALLOCATION MENSUELLE DE FIDELITY
Novembre 2014
La vision de nos experts obligataires
au 31.10.14
Obligations indexées sur l'inflation
Fondamentaux : Sur les marchés développés, l'inflation reste contenue. Nous recherchons
toujours des signes de tensions inflationnistes fondamentales aux États-Unis avec la
tendance positive de la croissance des salaires, qui devrait en fin de compte se propager
aux prix à la consommation. En Europe, malgré le spectre de la déflation, selon notre
scénario central, l'inflation ne devrait pas tomber en-dessous de zéro. Toutefois, nous ne
prévoyons pas vraiment de rebond de l'inflation dans la zone euro et nous avons allégé nos
allocations. L'inflation devrait rester positive dans les 12 prochains mois et nous tablons sur
un IPC sous-jacent harmonisé situé aux alentours de 1,0 % (en glissement annuel) pour
l'Europe au troisième trimestre 2015.
POSITIONNEMENT
TACTIQUE
--
-
=
+ ++
Duration réelle*

Obli. indexées sur
l'inflation – USD

Obli. indexées sur
l'inflation – EUR
 
Obli. indexées sur
 
Valorisations : Les valorisations actuelles des obligations indexées sur l'inflation sont
l'inflation – GBP
attrayantes ; cependant les marchés demeurent trop préoccupés par le faible niveau de
Obli. indéxées sur

l'inflation. Dès lors, nous pensons que les obligations indexées sur l'inflation vont
l’inflation émergents
surperformer les obligations nominales durant les 12 prochains mois. Les points morts
*Exposition réelle globale en duration des fonds.
d'inflation américains devraient progresser au fil de l'embellie des statistiques économiques
locales. En Europe, le pessimisme maintient les points morts d'inflation à un niveau faible et nous préférons nous exposer à la partie courte
de la courbe par le biais du marché allemand.
Facteurs techniques : Même si les cours pétroliers freinent toujours l'inflation officielle, il ne fait pas de doute que d'autres facteurs clés
comme le logement et les loyers l'accélèrent. Le PCE, l'indicateur d'inflation auquel se réfère la Fed, devrait afficher une tendance reflétant
celle de l'IPC sous-jacent en maintenant un écart de 40 à 60 pb. Actuellement, le PCE s'établit à 1,5 %, tandis que l'IPC sous-jacent se
situe à 1,7 % en glissement annuel.
Dette à haut rendement
Fondamentaux : En termes de fondamentaux, le marché des obligations à haut rendement
reste stable ; toutefois, il ne faut pas s'attendre à une amélioration brutale de la qualité du
crédit. Aux États-Unis, malgré la volatilité, les investisseurs sont relativement tolérants envers
les émissions faiblement notées. Ce statu quo devrait perdurer tant que les défauts
n'augmentent pas. L'Europe est toujours à un stade moins avancé du cycle que les
États-Unis : les émetteurs européens font toujours preuve de prudence, compte tenu de la
médiocrité des statistiques économiques. À l'échelle mondiale, nous pensons que les défauts
du haut rendement vont rester faibles pendant les 12 à 18 prochains mois sous l'effet
de la répression financière.
POSITIONNEMENT
TACTIQUE
--
-
=
Haut rendement
US

Haut rendement
Euro

Haut rendement
Asie

+ ++
Valorisations : Les rendements s'établissant aux alentours de 6 %, les valorisations sont maintenant plus intéressantes qu'en début
d'année. Il se peut que la volatilité reste élevée à court terme, mais sur un horizon 12 mois, nous demeurons optimistes et prévoyons des
performances qui iront au-delà du simple coupon.
Facteurs techniques : Le marché du haut rendement est toujours à la merci des facteurs techniques, notamment sur les marchés moins
matures d'Europe et d'Asie. La liquidité secondaire n'a pas tenu le rythme de la croissance du marché, donnant souvent lieu à des
mouvements baissiers disproportionnés au niveau des prix. La correction du marché a souvent pris la forme de baisses de prix ne reflétant
pas la réalité des fondamentaux sous-jacents, et si les crédits mieux notés BB ont peu évolué au second semestre, les titres assortis d'une
note faible ont cédé plus de 4 %.
Source: Fidelity. Ce document résulte d’une synthèse d’opinion du comité de stratégie de gestion obligataire. Il ne s’agit pas de la stratégie obligataire de Fidelity, chaque
gérant au sein de Fidelity étant au final responsable de ses décisions de gestion et d’allocation. Les prises de position en portefeuille peuvent donc varier par rapport aux
vues exprimées dans ce document.
Le positionnement au sein de chacun des segments obligataires est un positionnement en absolu de chacun de ces sous-segments.
Document de reporting.
Ce document est exclusivement destiné aux professionnels de l’investissement, il ne doit pas être diffusé à des investisseurs particuliers.
Les performances passées ne préjugent pas des rendements futurs. Les valeurs citées dans ce document ne constituent pas de recommandations d’achat. Elles ne sont
données qu’à titre d’illustration ou à indiquer que l’OPCVM est actuellement investi dans ces valeurs. Les actions ne sont pas garanties et peuvent donc perdre de la valeur,
notamment en raison des fluctuations des marchés. Fidelity fournit uniquement des informations sur ses produits. Ce document ne constitue ni une offre de souscription, ni
un conseil personnalisé. Nous vous recommandons de vous informer soigneusement avant toute décision d’investissement. Toute souscription dans un compartiment doit se
faire sur la base du prospectus actuellement en vigueur et des documents périodiques disponibles sur le site internet ou sur simple demande auprès de Fidelity. Fidelity
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