point hebdo - Morningstar Pro

Hebdo Crédit
19 octobre 2015
L’allocation Octo
Financières sécurisées
-
Financières senior
-
Financières sub.
+
Corporates Inv. Grade
-
Corporates Cross-over
+
Haut Rendement
+
Etats Core
-
Etats périphériques
-
Perspectives
Taux
Perspective à
3 mois
Euro Courts
Stable
Euro Longs
Baisse
US Courts
Baisse
US Longs
Baisse
Indices obligataires
Perf %
Sem.
Mois
YTD
Iboxx €
Overall
+0.06
+0.52
+0.87
Iboxx €
Gov
+0.09
+0.77
+1.56
Iboxx €
Corp
-0.04
-0.02
-1.16
Iboxx €
HY
+0.02
-0.27
+0.70
Emissions à venir
Amadeus, Beijing
Environment Santiation,
Borgwarner, Dongfeng,
Enaitiniere, Ethias,
Hammerson, Iren, Lagardere,
PGE, Vesteda, Apicil, Pérou
L’inflation
Pays
5 ans
Var.
semaine
Europe
0.95%
-2 bps
Après leur psychose de septembre, les marchés de crédit ont décidé de finalement progresser (+0.36% pour
l’indice Iboxx Euro Overall, +0.26% pour l’indice Iboxx High Yield sur la semaine) dans l’épaisse brume de
statistiques économiques et divers chiffres d’entreprises qui ne marquent aucune tendance et rendent la tâche bien
difficile aux diverses parties prenantes…
Aux Etats Unis par exemple, on avait d’un côté des ventes au détails plutôt moroses tandis que les inscriptions aux
chômages atteignaient un niveau historiquement bas ; en Chine les exportations baissaient moins que prévu tandis
que les importations étaient elles en berne pour le 11ème mois consécutif…
Autant de statistiques contradictoires qui montrent bien que pour le moment, il n’y a ni crise majeure, ni reprise
euphorique, simplement une économie mondiale dans une phase de transition à de multiples échelons :
Transition « nord/sud » (et est/ouest…)
Transitions politiques
Transition énergétique
Transition du modèle de développement (ESG, …)
Transition financière (Bâle, Solvabilité II, …)
Transition économico-sociale (« Uberisation »)
Transitions qui ne permettent ni aux politiques, ni aux économistes, ni aux banquiers centraux, ni a fortiori aux
financiers que nous tentons d’être, de définir clairement un scenario pour les mois ou années à venir. L’attitude
récente de la FED en est le témoignage presque inquiétant : l’incertitude et les désaccords durables au sein de
l’agence traduits par les hésitations des semaines passées nous montrent bien que le paradigme est en train de
changer et que nos politiques, quels qu’ils soient n’ont pas forcément les armes pour le gérer… Concernant la FED
c’est l’importance des émergents et plus particulièrement de la Chine qui a considérablement évolué depuis le
dernier resserrement de politique monétaire, début 2004… Après dix ans d’une croissance à 10%, tandis que le
monde « occidental » plafonnait entre 0 et 2%, la Chine n’a évidemment pas le même impact aujourd’hui, et un
ralentissement fort de son économie entraînerait facilement tous les émergents dans sa chute (à titre d’exemple,
quand la Chine perd 1 point de PIB, le Brésil en perd par voie de conséquence environ 0.3), ainsi qu’une bonne
partie des perspectives de reprise mondiale…. On peut comprendre que Madame Yellen hésite…
La perplexité et les hésitations des grands argentiers et politiques mondiaux inquiètent d’autant plus que la finance
mondiale s’est livrée entièrement à eux depuis 2008… d’abord le QE aux USA, puis les Abenomics japonais, puis
enfin le QE en Europe, autant d’opérations massives et jamais par le passé en action concomitante… La sortie de
ces longs épisodes de perfusion, conjuguée à l’évolution de la réglementation bancaire et assurantielle, qui pousse
à augmenter ses investissements en obligations d’Etats plutôt qu’en actifs risqués (bien que l’opposition fasse
parfois sourire… ou pleurer…), risque d’être extrêmement difficile et source d’une volatilité dont on n’a eu ces
dernières semaines qu’une introduction. A moins qu’on n’en sorte finalement pas, ou du moins pas dans les
prochaines années... espérant que les transitions ci-dessus seront assez puissantes pour rénover un système
économique sinon exsangue, du moins très essoufflé. Le tout sera de ne pas en être exclu et il faudra ici compter
sur nos politiques pour y manœuvrer le plus efficacement possible ; l’épisode Air France de cette semaine, un
combat d’arrière-garde dans un univers ultra compétitif, peut malheureusement laisser quelques doutes…
Sur le crédit, nous noterons lundi l’entame des cessions d’actifs de Glencore de ses mines australiennes et
chiliennes, le but étant in fine de réduire son endettement de 10 milliards pour faire face à la chute des matières
premières. La volonté du management comme son réalisme et sa marge de manœuvre grâce à une trésorerie
importante nous rend tout à fait confiant sur l’émetteur qui peut représenter une opportunité intéressante sur les
souches 2016-2018 dont le rendement est élevé.
Mardi, les conseils d’administration de AB Inbev et SABMiller validaient le projet d’acquisition du premier de la
totalité du capital du second, pour un montant avoisinant les 100 milliards de dollars, financé en partie par une
émission d’obligations record de près de 55 milliards... Outre les chiffres impressionnants du nouveau groupe,
c’est surtout le risque de fusion-acquisitions que nous mettrons en avant en tant qu’investisseurs obligataires :
après avoir amassé de la trésorerie pendant plusieurs années, les entreprises sont entrées depuis plusieurs mois
dans une phase de consolidation massive, battant largement les records de 2007 ; les ratios de crédit devraient se
détériorer, notamment sur le segment-investment grade, dont nous estimons le rapport rendement/risque encore
assez faible de manière générale.
Jeudi un article de El Confidencial remettait en cause l’augmentation de capital d’Abengoa en raison d’une
nouvelle
exigence de la banque HSBC, à savoir que les banques espagnoles accordent une nouvelle ligne de crédit
Etats-Unis 1.41% -13bps
d’un montant de 200M euros. Quand on met ce montant en relation avec les chiffres de l’entreprise, qu’il s’agisse
de son chiffre d’affaires (7Md€), de son passif (15Md€), de ses lignes de crédit ou de la soi-disant valeur de ses
OCTO Asset Management
actifs, on s’inquiète encore un peu plus qu’une banque bloque une énième tentative de sauvetage pour quelques
117 avenue des Champs Elysées
dizaines de millions d’euros… A moins que la raison soit plus profonde et qu’il y ait seulement besoin d’un répit
75008 Paris
de temps supplémentaire pour réexaminer les comptes avant de prendre une décision… Nous conservons une
www.octo-am.com
recommandation de vente sur Abengoa dont les banques, engluées, cherchent une solution temporaire en attendant
Tél : 0033.1.45.02.66.07
un hypothétique retour à meilleure fortune et un refinancement progressif de leurs prêts par le marché obligataire...
Email : [email protected]
peu probable que la situation évolue dans ce sens…
Hebdo Crédit
Niveaux des taux et spreads
LES CORPORATES
1 an
Taux Swaps en %
0,0
A
0,17 15
BBB
0,34 32
2 ans
0,0
0,28 25
0,53 50
3 ans
0,1
0,43 32
0,70 60
Taux de rendement actuariel
moyen en %
4 ans
0,2
0,60 39
0,90 69
5 ans
0,3
0,77 43
1,08 74
7 ans
0,6
1,09 48
1,38 77
Spread / swaps
moyen en bps
8 ans
9 ans
10 ans
0,7
0,9
1,0
1,22 48 1,34 48 1,45 49
1,50 77 1,63 78 1,75 79
Source : Octo AM, Bloomberg
LES FINANCIERES
Taux Swaps
AAA
A/ABBB
1Y
2Y
3Y
4Y
5Y
7Y
8Y
9Y
10 Y
1 an
0,0
2 ans
0,0
3 ans
0,1
4 ans
0,2
5 ans
0,3
7 ans
0,6
8 ans
0,7
9 ans
0,9
10 ans
1,0
0,3 -3
0,9 60
1,4 107
0,5 -6
1,3 69
1,8 116
0,0
0,2
0,5
-3
18
43
0,0
0,4
0,7
-2
33
69
0,1
0,5
1,0
-2
44
85
0,2
0,7
1,2
-2
53
98
0,7 -7 0,8 -8 0,9 -9
Source : Octo AM, Bloomberg
Evolution des taux 5 ans sur 5 ans
10
9
8
Taux de rendement en %
7
6
Corpo A
Corpo BBB
5
Finance A/AFinance BBB
4
3
2
1
0
2010
2011
2012
2013
2014
2015
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