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CARNET DE VOYAGE GemEquity Investir sur les actions émergentes VL au 30 mai : 108,8€ (R) - 110,56€ (I) Carnet de voyage mai 2014 : Russie Gemway vient de passer une semaine en Russie et y a rencontré 16 entreprises, essentiellement dans la grande distribution et l’internet : Magnit, X5 Retail, Dixy, Metro Cash & Carry, M.Video dans la distribution; Yandex, Mail.ru et autres sociétés non cotées dans l’internet. La conférence à laquelle nous avons assisté a suscité un grand intérêt de la part d’investisseurs étrangers, notamment américains, intéressés de voir comment le sujet géopolitique est traité du côté russe. Ils en sortent plutôt rassurés. M. Poutine semble être favorable à une issue paisible dans le conflit ukrainien tant que les intérêts russes se trouvent préservés. Petr Poroshenko, élu au premier tour des élections ukrainiennes du 25 mai (53,7% des voix) a indiqué qu’il ira rapidement rencontrer le président russe. Dans ce contexte, l’indice RTS$ a rebondit de 25% depuis le plus bas du 14 mars. Au niveau macro-économique, la situation reste compliquée, la baisse du rouble ayant aggravé l’inflation et détérioré davantage le pouvoir d’achat des ménages. Reflétant ces risques économiques et politiques, la bourse russe reste faiblement valorisée (PER14 de 5,9x). GemEquity détient un peu plus de 6% de ses actifs en Russie et privilégie des valeurs de croissance structurelle (Magnit dans la distribution, Yandex dans internet). Russie : l’économie est déjà bien ralentie Après une année 2013 faible (croissance du PIB de 1,3%), l’économie continue de stagner cette année. On s’attend à une croissance 2014 de 0,5% seulement, revue à la baisse récemment. La baisse du rouble (-11% sur les deux premiers mois) a renchéri l’inflation (9% en avril) et suscité plusieurs interventions de la Banque Centrale russe. En cumulé le taux directeur est passé de 5,5% en début d’année à 7,5% aujourd’hui. Après de fortes sorties au 1er trimestre 2014 (-63 Mds$), les flux des capitaux se sont récemment stabilisés. Comme le montre Baisse du rouble & ventes de détail (%) le graphe ci-contre, la consommation russe reste quelconque en agrégé. En effet, le pouvoir d’achat des ménages, déjà fragilisé par le coup de frein Source : Bloomberg, Gemway Assets sur le crédit à la consommation porté par le régulateur l’année dernière, est désormais affecté par l’inflation. L’ endettement des particuliers reste faible (15% du PIB), mais son rythme de croissance ces dernières années a mis à mal les finances des ménages (+28% par an en moyenne avec un taux d’intérêt moyen de 25%). Dans ce contexte nous favorisons des sociétés de croissance structurelle telle que Magnit (2,3% de GemEquity), le plus grand discounter russe. La société maintient son objectif d’ouverture de 1.400 magasins cette année et une marge EBITDA supérieure à 10%, la plus haute du secteur. Le titre se traite avec un PER14 de 18x pour une croissance bénéficiaire de 22% attendue sur les trois prochaines années. L’internet est une thématique forte: L’internet jouit également d’une forte croissance structurelle. Il offre de nouvelles opportunités, une véritable bouffée d’air aux acteurs de la distribution discrétionnaire, lesquels nous tiennent le message suivant: « dans les circuits traditionnels, la concurrence s’intensifie, le trafic est négatif (à deux chiffres) et les propriétaires continuent d’augmenter les loyers (fixes)». La Russie est le plus grand marché internet en Europe avec 67M d’internautes (60% de la population) alors que les ventes en ligne ne représentent que 2,2% du commerce de détail. Aussi, le secteur devrait continuer de croitre fortement : nous attendons plus de 23% de croissance par an, avec la venue de nombreux nouveaux acteurs (40.000 sites déjà enregistrés). Par contre très peu d’entre eux sont profitables. Source : UBS, Gemway Assets Contrairement à la Chine, la poste russe est peu fiable (vols et pertes) et inefficace (longs délais), et il n’y pas de sociétés de logistique de taille à part les internationaux comme DHL et Fedex qui sont très chers. Les sociétés comme Ozon. ru (Amazon russe) ou Lamoda.ru (leader du prêt-à-porter) ont investi massivement dans la logistique et commencent aujourd’hui à offrir des services de coursier aux sites tiers. Des acteurs physiques comme M.Video (Darty russe, 340 magasins) développent quant à eux le modèle « multi-chaînes », en mettant l’accent sur le retrait en magasin. 8% des ventes totales se font en ligne, dont 3% avec une livraison et 5% retirées en magasin. Taux de pénétration des ventes en ligne dans le commerce de détail Yandex et Mail.ru (2,3% de GemEquity) sont aujourd’hui les mieux positionnés pour capter les internautes russes. Yandex, en tant que premier moteur de recherche (64% de pdm et 14,000 clients publicitaires, majoritairement des PME), bénéficie de la migration structurelle des budgets publicitaires de la télévision (45% du total) vers internet (24% du total). Il lance également en 2014 son offre Marketplace, Yandex.Market, et se positionne ainsi directement dans le commerce en ligne. Le titre se traite à 26x les résultats 2014 pour une croissance bénéficiaire annuelle attendue sur la période 2014-16 de 26%. Mail.ru est le premier réseau social russe (61M d’utilisateurs). La société distribue et développe de nombreux jeux en ligne, très prisés par les internautes russes. Le modèle ressemble à celui de Tencent en Chine, qui détient 7,8% du capital. Les jeux et services annexes génèrent la moitié du CA. La marge EBITDA est de 53%. La croissance bénéficiaire attendue sur les 3 prochaines années est de 23% et le titre traite avec un PER14 de 17x, soit une décote de 15-20% par rapport au secteur. Les noms des sociétés sont donnés à titre d’exemples, ni leur présence dans le portefeuille, ni leur performance ne sont garanties. Le présent document est publié à titre d’information uniquement. Il ne constitue ni un document contractuel, ni une incitation à l’investissement. Il est destiné à des investisseurs professionnels et ne peut être diffusé à un tiers sans accord préalable de Gemway Assets SAS. GemEquity est investi en actions et présente un risque de perte en capital. Pour plus d’informations sur GemEquity, vous pouvez contacter votre interlocuteur habituel et vous référer au DICI. Gemway Assets - 53 avenue d’Iéna 75116 Paris - www.gemway.com Contacts : Michel Audeban 01 47 23 97 92 / 06 85 83 26 73 - Estelle Mac Nulty 01 47 23 98 10 - [email protected]