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New York, le 15 mai 2008
Crise financière : comment expliquer les écarts de performance
entre les différentes banques américaines ?
Depuis l’été dernier, la crise financière a touché de plein fouet le secteur bancaire américain et
beaucoup de commentaires ont été faits sur l’ampleur des pertes révélées par le secteur bancaire
dans son ensemble. En revanche, la répartition de ces pertes entre les différents types
d’établissements bancaires a moins retenu l’attention. Dans ce focus, on essaie de regarder comment
ont évolué au cours de la période récente les performances des différentes catégories de banques
américaines, et d’avancer des premières pistes d’explication. En particulier, on se demande si audelà de la concentration du risque immobilier à l’actif, la structure du passif n’a pas également joué
un rôle important au cours de la période récente. Les établissements dont le financement dépendait
excessivement des liquidités offertes à court terme sur les marchés financiers se sont exposées à un
important risque de liquidité.
1. Le secteur bancaire aux Etats-Unis : un
essai de classification.
Le paysage bancaire américain a connu une
importante phase de consolidation au cours des
vingt dernières années. Les cinq premières
banques détiennent ainsi plus de 70 % des actifs
totaux de l’industrie. Paradoxalement, ce
mouvement d’universalisation n’a pas empêché
le maintien d’un fort degré de spécialisation du
système bancaire, pour deux raisons au moins.
Premièrement, le cadre réglementaire a
longtemps favorisé le cloisonnement entre les
différentes catégories de banques : banques
commerciales, banques d’affaires, caisses
d’épargne…
Ce n’est qu’en 1999 que le législateur américain
a levé, à travers la Gramm-Leach-Bliley Act, les
dernières restrictions qui empêchaient les
banques de se faire concurrence sur les activités
de banque commerciale et les activités de
banque d’affaires. Toutefois, le cadre
institutionnel de la supervision bancaire n’a
quasiment pas évolué depuis, entretenant une
fragmentation peu propice à la consolidation
bancaire. À l’échelon fédéral, plusieurs entités
sont ainsi en charge de la supervision bancaire :
l’Office of the Comptroller Of the Currency
pour les banques commerciales (OCC), l’Office
of Thrift Supervision (OTS) pour les caisses
d’épargne, la Security of Exchange Commission
(SEC) pour les banques d’investissement, et la
Réserve fédérale (Fed) pour les holdings
bancaires.
Deuxièmement, l’innovation financière et les
nouvelles technologies de l’information ont
favorisé une spécialisation accrue des fonctions
et des métiers et un découpage de la chaîne de
crédit, comme l’illustre l’apparition de
nouveaux intermédiaires spécialisés tout au long
de la chaîne du crédit immobilier : les mortgage
bankers qui originent le prêt immobilier, les
WALL STREET WATCH
–
Nº 08/19
Ce document est destiné à l’information des personnes auxquelles il est adressé et ne constitue pas l’opinion officielle du gouvernement
français. Il ne peut être reproduit ou cité, en partie ou en totalité, sans l’autorisation préalable du Directeur Générale de la DGTPE,
Ministère de l’Economie, des Finances et de l’Industrie, 139 rue de Bercy, 75012 Paris, France.
courtiers immobiliers (mortgage brokers) dont
le rôle consiste à mettre en contact l’emprunteur
et l’établissement de crédit en proposant au
premier les meilleures conditions possibles, ou
encore les assureurs de crédits hypothécaires
(mortgage
guarantors)
qui
assurent
l’investisseur contre le risque de défaut de
l’emprunteur. Contrairement aux banques de
dépôt qui conservent dans leur bilan les prêts
qu’ils distribuent à leurs clients, ces
établissements spécialisés transforment ces prêts
en produits titrisés qu’ils revendent à des
investisseurs sur les marchés financiers.
Parallèlement à ces facteurs de segmentation du
marché, le mouvement de désintermédiation et
l’innovation financière ont toutefois favorisé
une certaine convergence des stratégies
bancaires, fondée sur la diversification.
Certaines
banques de dépôt sont ainsi
intervenues massivement sur le marché de la
titrisation des crédits immobiliers au cours des
dernières années, dans un mouvement visant à
diversifier leurs revenus, notamment à travers le
développement de revenus non dépendants des
taux d’intérêt (non-interest revenues).
Net Interest Income/Total Revenue
Le mouvement de diversification/spécialisation
peut se lire dans le bilan des banques. À l’actif,
la diversification peut s’opérer à travers le
développement de nouvelles lignes de métiers.
Mais la diversification se lit aussi au passif,
dans la structure de financement choisie par
chaque banque pour financer ses actifs au coût
le plus bas possible. Pour ce faire, la banque
doit ainsi arbitrer entre plusieurs sources de
financements : prêts à court terme entre
banques, avec ou sans nantissement de titres,
dépôts des clients, émissions de dette à long
terme, augmentation de fonds propres.
Le
graphique
ci-dessous
offre
une
représentation
possible
du
degré
de
diversification/spécialisation des vingt plus
grandes banques américaines (mesurées par la
taille des actifs). À l’actif, le critère retenu est la
part des revenus tirés des activités de prêts
intérêts dans le total des revenus. Plus cette part
est importante, moins l’actif est diversifié. Pour
mesurer la concentration du passif, on construit
un indicateur de concentration inspiré de
l’indice d’Herfindahl, calculé comme la somme
des carrés des parts de quatre sources de
financement dans le total du passif : marché
monétaire et interbancaire, dépôts, dette à long
terme, fonds propres.
Mesurée à travers ce critère de la spécialisation,
un essai de classification permet de distinguer 4
groupes. Un premier groupe apparaît
relativement diversifié à la fois à son passif et à
son actif, il s’agit des banques généralistes
(Citigroup, JP Morgan, Bank of America, Wells
Fargo et Wachovia). Un second groupe se
distingue, qui semble aussi diversifié à l’actif
mais moins au passif, ce groupe étant largement
60
50
Banques
d'Investissement
40
30
Banques
Généralistes
20
Banques
Régionales
10
Établissements
Spécialisés
0
0.3
0.4
0.5
0.6
0.7
Indice de Concentration du Financement
(1 = une unique source de financement)
constitué par les banques régionales (Sun
Trust, Regional Financial, Fifth Third, Comerica
et Key Corp). Un troisième groupe fait
apparaître un indice de concentration au passif
comparable à celui des banques généralistes,
mais beaucoup moins concentré à l’actif, qui
regroupe
les
banques
d’investissement
(Goldman Sachs, Lehman Brothers, Morgan
Stanley, Merril Lynch, Bear Stearns). Enfin, les
établissements spécialisés sur une ligne de
métier, comme l’immobilier ou le crédit à la
consommation,
ne
présentent
pas
de
caractéristiques
communes :
celles-ci
dépendent… du métier. (CIT, Americredit,
Countrywide, Indymac et American Express).
2. Les différentes catégories de banques à
l’épreuve de la crise
Armé de cette classification, on examine les
performances de ces différentes catégories de
banques à la lumière de la période récente, à
partir de quelques indicateurs simples :
évolution de leur capitalisation boursière, de
leur rentabilité des capitaux propres, ou encore
de leur prime de risque sur les marchés
financiers.
Une certaine discrimination a bien eu lieu de la
part des investisseurs entre les différentes
catégories de banques. Ce sont les banques
spécialisées sur un métier qui ont globalement
accusé la plus forte défiance des investisseurs
depuis le début de la crise, surtout quand ce
métier est lié à l’immobilier. Trois des cinq
banques composant ce groupe ont ainsi vu leur
capitalisation boursière chuter de plus de 80 %,
les établissements les plus sanctionnés étant
ceux qui interviennent dans le financement des
prêts à la construction (Indymac) ou dans les
prêts
aux
emprunteurs
immobiliers
« subprimes » (comme Countrywide). À ce
stade, les établissements spécialisés dans les
cartes bancaires ont été moins sanctionnés : la
baisse du cours d’American Express a été
limitée à un peu moins de 20 %.
Evolution des capitalisations boursières des banques d'investissement
Evolution des capitalisations boursières des banques généralistes
20
20
0
0
-20
-20
-40
-40
Goldman Sachs
-60
Citigroup
Morgan Stanley
Bank of America
Wells Fargo
Bear Stearns
-100
-100
Aug-07
Sep-07
-80
Merrill Lynch
-80
Wachovia
Jul-07
-60
Lehman Brothers
JP Morgan
Oct-07
Nov-07
Dec-07
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Jul-07
Aug-07
Sep-07
Oct-07
Nov-07
Dec-07
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Apr-08
Apr-08
Evolution des capitalisations boursières des banques spécialisées
Evolution des capitalisations boursières des banques régionales
20
20
0
0
-20
-20
-40
-40
CIT
-60
SunTrust
-60
AmeriCredit
Region Financial
CountryWide
Fifth Third
-80
IndyMac
-80
Comerica
American Express
Key Corp.
-100
-100
Jul-07
Aug-07
Sep-07
Oct-07
Nov-07
Dec-07
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Jul-07
Aug-07
Sep-07
Oct-07
Nov-07
Dec-07
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Apr-08
Apr-08
Évolution des capitalisations boursières des banques américaines depuis juillet 2007
Les évolutions de capitalisations boursières
apparaissent différenciées au sein des autres
groupes. Si, dans l’ensemble, les banques
généralistes ont mieux résisté que les banques
spécialisées dans l’immobilier, certaines ont
toutefois enregistré des baisses de capitalisation
de plus de 40 % (Citigroup, Wachovia), la
défiance des investisseurs étant en général liée à
l’exposition de ces établissements au risque
« subprime ».
Quant
aux
banques
d’investissement, leurs performances boursières
apparaissent également disparates, avec des
baisses comprises entre 18 % (Goldman Sachs)
et 40 % (Lehman ; Morgan Stanley, Merril
Lynch), mais 90 % pour Bear Stearns.
3. Les pistes d’explication : exposition au
risque immobilier à l’actif, mais aussi
exposition au risque de liquidité au passif
La concentration du risque immobilier à l’actif
est bien sûr une première explication de
l’ampleur des difficultés rencontrées par
certaines banques. Celles-ci semblent toutefois
avoir été aggravées, pour les établissements
concernés, par un provisionnement du risque de
crédit insuffisant. Comme le montre le
graphique qui suit, le taux de provisionnement
du risque des banques spécialisées sur une ligne
de métier apparaît nettement inférieur fin 2006 à
celui des banques généralistes alors que le profil
de leurs clients était visiblement plus risqué.
Taux de provisionnement du risque de crédit,
fin 2006 (en % des prêts consentis)
1,2
1
0,8
0,6
0,4
0,2
Source : rapports annuels
Indymac
Countrywide
financial
Americredit
Washington
Mutual
CIT
Wells Fargo
JP morgan
Bank of america
Citigroup
0
Les banques les plus dépendantes d’un
financement court ont été mises en difficulté par
l’assèchement des liquidités sur le marché de la
dette collatéralisée (ABCP, asset backed
commercial paper) qui constitue leur principale
source de financement. En effet, ces banques ne
recevant pas de dépôts de la part de leurs clients,
elles se financent essentiellement à travers les
liquidités à court terme qu’elles trouvent sur les
marchés financiers en échange de leurs titres. À
partir
d’août
2007,
les
investisseurs
institutionnels (mutual funds, hedge funds) qui
étaient les principaux acheteurs de ces titres se
sont brutalement retirés de ce marché.
Parallèlement à la baisse de la demande pour
leurs titres, les primes de risque sur les
signatures que représentent ces banques
spécialisées se sont fortement accrues, comme
l’illustre leurs spreads sur CDS (voir graphique
page suivante).
À l’inverse, disposer d’un volume important de
dépôts à son passif constitue une protection face
au renchérissement des coûts de financement et
à l’assèchement des liquidités sur les marchés
financiers de dette. Une banque universelle
comme JP Morgan, par exemple, a su maitriser
ses coûts de financement grâce au maintien d’un
spread plus bas que ses concurrentes ; Citigroup
est ici un contre-exemple.
Il semble donc qu’au-delà la composition de
l’actif, la structure du passif joue un rôle dans
les performances récentes des banques
américaines en période de crise financière. Les
banques qui ont appuyé leur financement sur les
liquidités de court terme et pour lesquelles ces
liquidités représentent une partie importante du
financement du passif ont été particulièrement
touchées par les tensions sur les marchés
interbancaires et l’assèchement des liquidités
sur le marché de la titrisation. À l’inverse, les
banques de dépôts ont été mieux protégées.
CDS - Banques généralistes
CDS - Banques d'investissements
350
800
700
300
Citigroup
Goldman Sachs
Lehman Brothers
JP Morgan
250
600
Morgan Stanley
Bank of America
Merrill Lynch
500
Bear Stearns
Wachovia
200
400
150
300
100
200
50
100
0
0
Jul-07
Aug-07
Sep-07
Oct-07
Nov-07
Dec-07
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Jul-07
Apr-08
Aug-07
Sep-07
Oct-07
Nov-07
Dec-07
CDSsur banques spécialisées
1600
1400
1200
CIT
1000
CountryWide
American Express
800
600
400
200
0
Jul-07
Aug-07
Sep-07
Oct-07
[email protected]
Nov-07
Dec-07
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Apr-08
Jan-08
Feb-08
Mar-08
Apr-08
Faits saillants de la semaine
* Ben Bernanke prononce deux discours, sur les injections de liquidité par la FED et sur la
régulation des institutions financières
Le Président de la FED, Ben Bernanke, a pris deux fois la parole publiquement cette semaine. Son
premier exposé a porté sur les injections de liquidité par la FED depuis août 2007, son deuxième sur les
méthodes de risk management des institutions financières. Une idée sous-jacente à ces deux discours est
qu’il est plus facile de prévenir les phénomènes d’aléa moral par une régulation appropriée des marchés
en période de fonctionnement normale que de les juguler par des injections de liquidité ciblées en période
de crise.
Dans le discours du 13 mai, prononcé à la FED de St Louis, Ben Bernanke explique que l’idée qu’il est
souhaitable qu’une banque centrale fournisse de la liquidité au système bancaire en période de crise est
issue d’un travail de recherche et d’expérimentation qui s’étend sur plus d’un siècle, de Bagehot (1873) à
Allen and Gale (2007). Il explique les problèmes pratiques auxquels la FED a été confrontée dans la mise
en œuvre de ce principe, notamment le fait qu’il est difficile, en période de crise, de distinguer les
liquidations liées à de mauvais fondamentaux de celles, forcées, résultant du manque de liquidité. Il
conclu en indiquant qu’une meilleure régulation, à laquelle la mise en œuvre de Basel II devrait
contribuer, devrait permettre d’améliorer la stabilité du système financier et l’impact des prochaines
crises, inévitables, à venir.
Source : http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20080513.htm
Dans le discours du 15 mai, prononcé à la FED de Chicago, Ben Bernanke juge, dans la prolongation du
discours précédent, qu’il est aujourd’hui possible de comprendre les premières implications, de l’épisode
de perturbations financières de ces derniers mois, en terme de risk management. Il indique que le modèle
du originate-to-distribute, sur lequel était fondé la titrisation des emprunts subprime, a montré certaines
faiblesses auxquelles il sera nécessaire, notamment grâce à une nouvelle régulation, de pallier. Il suggère
plusieurs méthodes et améliorations du risk management inspirées des récents rapports sur le sujet du
Presidential Working Group on Financial Stability et de l’International Financial Stability Forum.
Source : http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20080515a.htm
Par ailleurs, Paul Volcker le président de la FED de 1979 et 1987, a, lors d’une audition devant le Joint
Economic Comittee du congrès, fait part de ses inquiétudes quand à la structure actuelle du bilan de la
FED. Il a affirmé que la grande variété d’actifs ajoutés au bilan de la FED ces derniers mois est « un
problème pour l’indépendance à long terme de la banque centrale ».
* Freddie Mac annonce 151 millions USD de pertes nettes au premier trimestre et prévoit une levée
de capitaux de 5.5 milliards USD
Alors qu’au quatrième trimestre 2007 ses pertes s’élevaient à 2.5 milliards USD, Freddie Mac, GSE
(Government-Sponsored Enterprise) sur le marché secondaire des prêts immobiliers, annonce une perte
nette au premier trimestre 2008 inférieure aux prévisions, à 151 millions USD. Le marché a bien accueilli
la nouvelle, puisqu’à cette annonce l’action s’est redressée de 9%. L’accélération de l’activité du géant
Freddie Mac sur un marché frileux ainsi que la hausse des frais de garantie appliqués par l’entreprise
participent à l’amélioration de ces résultats. Néanmoins l’adoption, nouvelle ce trimestre, de la norme
comptable SFAS explique en grande partie la diminution de la perte, qui s’élèverait sinon à 2 milliards
USD.
Freddie Mac a également annoncé, comme l’on pouvait s’y attendre, une levée de capitaux de 5.5
milliards USD afin de renforcer son bilan. Certains analystes estiment toutefois que Freddie Mac sera tôt
ou tard contraint de lever beaucoup plus de capitaux afin d’absorber les pertes liées aux défauts sur les
prêts immobiliers. Actuellement, le leverage de Freddie Mac s’élève à 50,1 alors que le levier moyen des
20 plus grands préteurs américains est de 12.
Source : http://www.freddiemac.com/news/archives/investors/2008/1q08er.html
* Les démocrates ont introduit au Sénat un projet de loi, le Consumer First-Energy Act, visant à
montrer qu’ils suivent de près l’évolution des cours du pétrole (celui-ci a atteint 126,98 USD cette
semaine - cf partie marchés financiers américains ci-dessous). Les Sénateurs démocrates se sont déclarés
inquiets de la possibilité que la hausse des cours du baril de pétrole américain, le WTI, soit en partie
provoquée par des ordres passés par des courtiers membres de la bourse ICE à Londres. Ces derniers
seraient en effet autorisés à acheter des contrats sur le baril WTI mais, du fait de leur localisation, seraient
sujets à la régulation britannique plutôt qu’à la régulation américaine, qui prévoit des limites de
spéculation.
Source : http://online.wsj.com/article/SB121055200238583887.html?apl=y&r=930941
* Le CEO de Citigroup, Vikram Pandit, a annoncé la liquidation de 400 milliards USD d’actifs
indésirables, qui s’étalera sur les trois prochaines années. Il précise qu’il ne souhaite pas pour autant
restructurer le conglomérat financier. Ces 400 milliards d’actifs représentent près de 20% des actifs
détenus par Citigroup (2200 milliards USD au 31 mars). L’action Citigroup a baissé de 2,8% après
l’annonce.
Source : http://online.wsj.com/article/SB121055200238583887.html?apl=y&r=930941
* La National Association of Realtors a indiqué que les prix de l’immobilier en zones
métropolitaines ont connu au premier trimestre 2008 leur plus forte chute en 30ans. Le prix médian
aurait chuté de près de 7,7% par rapport au premier trimestre 2007.
Sources : http://online.wsj.com/article/SB121070642232789203.html
* Deux Hedge Funds investissant dans le secteur des infrastructures ont levé 5,6 et 4 milliards USD.
Un fond de Morgan Stenley a levé 4 milliards USD tandis que Global Infrastructure Partners, un Hedge
Fund soutenu par General Electrics et Credit Suisse, a levé 5,6 milliards USD. Le secteur des
infrastructures serait aujourd’hui un secteur porteur, grâce, en partie, à la croissance des pays émergents.
Source : http://www.ft.com/cms/s/0/c5a26d36-1f8c-11dd-9216-000077b07658.html
[email protected]
[email protected]
sté[email protected]
MARCHÉS FINANCIERS AMÉRICAINS du 8 au 15 mai 2008
CHANGES - PETROLE
EURO / DOLLAR (échelle inversée) CT (2 sem.)
Volatils, les marchés de changes et de matières
premières ne semblent plus directionnels.
1.53
15 mai
8 mai
Euro / US dollar
1.54
48
1.53
94
+
0.00
US dollar / Yen
104
8
103
7
+
1
Pétrole WTI (à un mois)
124
3
123
7
+
0
1.54
1.55
1.56
évolution
54
6
var. (%)
USD
0.4
JPY
1.0
USD
0.5
1.57
appréciation du dollar
1.58
1.59
1.60
DOLLAR / YEN
106
105
104
103
102
101
100
Contrat WTI à un mois
128
126
USD / baril
124
122
120
118
116
114
15 May
14 May
13 May
12 May
9 May
8 May
7 May
6 May
5 May
2 May
112
Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn
Après un mouvement sensible d’appréciation du dollar initié le 22
avril (160,18 dollars pour un euro en séance), la parité EUR/USD
semble stabilisée depuis deux semaines dans la bande de fluctuation
1,53-1,56 dollar pour une euro. Le dollar valait d’ailleurs 1,5448
euros ce jeudi, proche de son niveau moyen de la semaine dernière.
Par rapport au yen, les évolutions sont un peu plus heurtées et
restent liées au dynamisme des bourses d’action américaines. Les
opérations de portage (carry trade) deviennent plus attrayantes
lorsque les actions américaines montent.
Après avoir testé de nouveaux sommets au-delà de 126 dollars le
baril (126,98 en séance ce mardi), le contrat à un mois sur le brut
WTI est revenu sur ces niveaux du milieu de semaine dernière,
proche de 124 dollars le baril.
Sur la séance de jeudi, le contrat a fluctué entre 120,75 et 126,64
dollars le baril (soit une amplitude de l’ordre de 5%). Si la
dynamique du début de mois semble cassée, cette forte volatilité
souligne l’indécision mais également la sensibilité des investisseurs à
tout indication tangible (ou moins) de l’évolution de l’équilibre offre
demande sur le marché physique de l’énergie. Ils ont notamment
noté plusieurs indications contradictoires cette semaine, de la baisse
de la demande chinoise (importations) à la faible hausse des stocks
américains de pétrole voire la baisse des stocks d’essence à
l’approche de la « driving season » de l’été ou encore les rumeurs de
baisse de production en Iran.
Les autres matières premières sont également sur la période à la fois
volatiles et sans dynamique globale (cf. tableau en annexe). Le nickel
enregistre la plus forte baisse (-8%) suivi du sucre et du jus d’orange
(respectivement -5% et -7%) alors qu’à l’opposé, le mazout se
renchérit de près de 5%, le café de 4%.
OBLIGATIONS
Courbe des taux hebdomadaire
5
Les anticipations d’inflation et les taux se tendent,
alors que les prix de l’énergie restent élevés.
rendement annuel (%)
4.5
4
3.5
3
structure passée (1 semaine)
structure actuelle
structure passée (1 an)
2.5
15 mai
8 mai
évolution
Taux à 2 ans
2
43
2
22
+
20
7
pb
Taux à 10 ans
3
82
3
78
+
3
6
pb
Taux à 30 ans
4
55
4
54
+
0
9
pb
Spread 2 -10 ans
139
1
156
2
-
17
1
pb
Inflation impl. TIPS
246
2
239
9
+
6
3
pb
2
0
5
10
15 (an)
maturité
20
25
CT (2 sem.)
Rendements à 2 et à 10 ans
200
30
3.5
rendement annuel (%)
180
4.
spreads 2/10 ans (pb)
taux à 2 ans (%)
160
3.
pb
taux à 10 ans (%)
140
2.5
Inflation implicite anticipée (TIPS)
15 May
14 May
13 May
12 May
9 May
8 May
7 May
1.5
6 May
100
5 May
2.
2 May
120
LT(1 an)
260
250
240
230
pb
220
210
200
inflation anticipée à 10 ans
inflation anticipée à 5 ans
Source : Bloomberg
Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn
May
Apr
Mar
Feb
Jan
Dec
Nov
Oct
Sep
Aug
Jul
Jun
190
Si le dynamisme du prix des matières premières marque pour
l’instant le pas, les nouveaux records battus cette semaine par les
matières énergétiques (notamment pétrole et mazout) ont joué sur
les anticipations d’inflation. En dépit d’une progression des prix à la
consommation plus modérée que prévue en avril (+3,9% en
glissement annuel), l’inflation anticipée à long terme déduite des
TIPS à 10 ans a poursuivi sa hausse. Elle s’est tendue de près de
20 pb depuis le début du mois et se rapproche de 250 pb.
Les déclarations anti-inflationnistes de plusieurs décideurs
monétaires (Notamment Bernanke et Hoenig) ont eu un effet limité
sur les marchés.
Les Fed Funds Futures valorisent en effet toujours comme la
semaine dernière et avec la même probabilité mardi et mercredi, un
statu quo de la politique monétaire jusqu’à la fin de cette année
(maintien du taux directeur à 2%).
Les taux longs à 2 ans se tendent sensiblement sur la période
(+20 pb) pour revenir sur leurs niveaux du début de semaine
précédente. Les taux longs se tendent également mais dans une
moindre proportion (+4 pb).
ACTIONS
DOW JONES Industial Average
14 500
Long Terme (1 an)
14 000
Les marchés boursiers retrouvent leur niveau du
début de mois après s’être replié la semaine
passée.
15 mai
13 500
13 000
12 500
12 000
May
Apr
Mar
Feb
Jan
Dec
Nov
Oct
Sep
Aug
Jul
Jun
11 500
Court Terme (2 sem.)
8 mai
évolution
var. (%)
Dow Jones
12 993
12 867
+
126
pt
1.0
S&P 500
1 424
1 398
+
26
pt
1.9
Nasdaq Comp.
2 534
2 451
+
82
pt
3.4
Volatilité impl. VIX
16
-
3
3
19
4
1
-16.0
Les marchés boursiers ont rebondi sur la période après avoir
reculé en fin de semaine dernière.
13 200
13 100
13 000
12 900
12 800
Max
Min
12 600
NASDAQ
2 600
2 550
2 500
2 450
15 May
14 May
13 May
12 May
9 May
8 May
7 May
6 May
2 400
5 May
Au total, sur les 470 entreprises du S&P 500 (dont 39 sur la
période) ayant déjà annoncé leurs résultats depuis le début de la
saison, 62% des publications ont surpris positivement les
marchés, et comme depuis deux semaines, les entreprises hors
secteur financier affichent une croissance globale supérieure à
10% de leurs profits par rapport à l’année précédente.
12 700
Clôture
2 May
Les publications trimestrielles, notamment dans le secteur de la
grande distribution, ont aidé.
Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn
La résilience des résultats des groupes de distribution
(capitalisation en hausse de 3% sur la période) a rassuré les
investisseurs sur l’ampleur du ralentissement conjoncturel et les
ont incité à rechercher les « achats à bons compte ».
Les valeurs technologiques (+4%) ont ainsi profité de
l’amélioration de la perception par les marchés de leurs
perspectives. Les rumeurs de lancement prochain d’un nouvel
iPhone a notamment soutenu les cours d’Apple, avec un effet
d’entrainement sur l’ensemble du secteur.
Parallèlement, les valeurs énergétiques (+3,5%) restent également
soutenue par la persistance de prix élevés.
INTERBANCAIRE
T-Bill à 3 mois
1
76
1
61
+
15
Overnight
2
26
2
15
+
11
1
pb
2.3
3 mois
2
72
2
72
+
0
3
pb
2.1
1 an
3
18
2
94
+
23
2
pb
Libor o/n - Fed Fund.
25
6
14
5
+
11
1
pb
CT (2 sem.)
2.8
Libor 3m-o/n
46
2
57
1
-
10
8
pb
2.7
Libor - T-Bill 3m
95
9
110
6
-
14
7
pb
2.5
structure actuelle
6
maturité (mois)
9
Libor Overnight et à 3 mois
70
12
60
rendement annuel (%)
spreads 3M - O/N (pb)
50
0
2.1
9 May
15 May
2.2
14 May
10
13 May
2.3
12 May
20
8 May
2.4
7 May
30
6 May
2.5
5 May
40
pb
Libor 3 Mois
2 May
Primes de risque - marché interbancaireLT(1 an)
300
spread Libor T-Bill 3 mois
Spead Libor O/N - FeD rate
250
200
pb
150
100
50
0
Source : Bloomberg
Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn
May
Apr
Mar
Feb
Jan
Dec
Nov
Oct
Sep
Aug
-50
Jul
2
pb
+
pb
2.6
Libor O/N (%)
Jun
évolution
2
structure passée (1 semaine)
3
8 mai
Fed Fund
2.7
0
15 mai
Fed
2.9
Libor USD
rendement annuel (%)
3.1
Les taux interbancaires se retendent légèrement
alors que les primes de risque à trois mois
continuent de diminuer.
Spread
Courbe des taux interbancaires (Libor $)
Les taux interbancaires overnight (Libor US) se sont retendus de 11
pb après leur détente de 30 pb la semaine passée (nouvelles
injections de liquidités opérées par les banques centrales). Les taux à
un an se retendent également (+20 pb).
Le rendement du Libor à 3 mois reste, en revanche inchangé alors
que les rendements des T-Bills de même maturité se tendent de 15
pb, si bien que la prime de risque continue de se réduire. Elle
repasse sous les 100 pb, contre plus de 200 pb lors de la crise Bear
Stearns ou en décembre dernier. Ce niveau reste cependant élevé au
regard des évolutions antérieures à la crise de confiance de l’été
dernier.
Indice AFWS - CONTRIBUTIONS SECTORIELLES A LA CROISSANCE BOURSIERE
AFWS
Période du 8/5/2008
au 15/5/2008 #Entr. Poids
unités
%
Evol.
Vites.
Relat.
Contrib.
%
fois
pts de
croiss.
3793
100
2.5
44
3.2
1.1
0.4x
296
17.1
3.5
33
4.0
2.1
543
19.5
15
5.1
Santé
257
Distribution
249
TOTAL
S&P 500
#Entr. Poids
%
Evol.
Vites.
Relat.
Contrib.
%
fois
pts de
croiss.
461
100
2.2
+0.04
11
3.4
1.1
0.5x
Energie, Ressources naturelles
Chimie
1.4x
+0.60
56
17.2
3.4
0.8x
+0.08
32
5.3
2.1
SERVICES
Pharmacie
1.5
0.6x
+0.29
103
20.6
1.4
0.6x
+0.07
15
6.8
6.3
0.2
0.1x
+0.01
38
5.6
3.0
1.2x
+0.17
28
par SECTEUR d'activité
Loisirs
22
2.5
1.3
0.5x
+0.03
Bâtiment
14
1.1
4.8
1.9x
%
Evol.
Vites.
Relat.
Contrib.
%
fois
pts de
croiss.
100
1.4
+0.04
2
5.1
1.9
1.4x
1.5x
+0.58
2
8.3
5.6
1.0x
+0.11
2
7.5
1.3
1.1
0.5x
+0.22
7
20.1
1.4
0.6x
+0.10
3
8.3
5.4
-0.5
-0.2x
-0.03
4.9
2.2
1.0x
+0.11
2
22
3.4
1.3
0.6x
+0.04
+0.05
14
1.5
4.8
2.2x
#Entr. Poids
%
Evol.
Vites.
Relat.
Contrib.
%
fois
pts de
croiss.
2202
100
3.9
+0.10
2
0.1
-15.1
-3.9x
-0.02
4.0x
+0.47
16
0.2
8.7
2.2x
+0.02
1.0x
+0.10
1
0.2
5.0
1.3x
+0.01
1.3
0.9x
+0.26
32
3.0
3.0
0.8x
+0.09
0.7
0.5x
+0.06
6
0.3
1.4
0.4x
5.6
1.5
1.1x
+0.08
23
2.0
3.9
1.0x
2
6.2
1.9
1.4x
+0.12
3
0.7
0.8
0.2x
+0.01
+0.07
1
5.4
2.3
1.6x
+0.12
2
0.8
6.2
1.6x
+0.05
+0.11
-0.25
-0.33
+0.08
905
15.6
0.7
0.3x
+0.11
65
14.6
-0.2
-0.1x
-0.03
4
10.8
-2.8
-2.0x
-0.31
591
9.2
1.6
0.4x
+0.15
Banques généralistes
459
6.2
-0.6
-0.2x
-0.04
22
7.2
-0.9
-0.4x
-0.07
2
4.7
-0.4
-0.3x
-0.02
440
5.1
1.4
0.4x
+0.07
Banques spécialisées
19
3.0
2.0
0.8x
+0.06
19
4.1
2.0
0.9x
+0.08
1
3.2
2.4
1.7x
+0.08
3
1.7
3.6
0.9x
+0.06
Assurances
68
2.0
-3.0
-1.2x
-0.06
14
2.4
-3.6
-1.6x
-0.09
1
3.0
-12.2
-8.8x
-0.36
55
1.2
2.1
0.5x
+0.03
368
4.8
3.4
1.3x
+0.16
13
1.4
4.6
2.1x
+0.06
102
3.0
1.8
0.5x
+0.05
745
20.9
4.0
1.6x
+0.84
90
22.2
3.5
1.6x
+0.78
6
19.9
2.4
Informatique (matériel)
470
8.0
4.7
1.8x
+0.37
39
8.2
4.5
2.0x
+0.37
3
12.9
Informatique (logiciel)
164
5.7
4.4
1.7x
+0.25
19
5.5
3.8
1.7x
+0.21
1
1.9
29
2.7
4.2
1.7x
+0.11
21
3.5
4.2
1.9x
+0.15
196
6.3
3.3
1.3x
+0.21
22
6.4
2.2
1.0x
+0.14
2
5.1
2.2
1.5x
Transports
187
5.7
2.9
1.1x
+0.16
25
5.4
2.8
1.2x
+0.15
4
15.7
2.3
INDUSTRIE
1023
13.3
2.9
1.2x
+0.39
67
10.2
2.2
1.0x
+0.23
2
7.2
38
5.6
1.5
0.6x
+0.08
38
7.5
1.5
0.7x
+0.11
2
7.2
987
7.7
4.0
1.6x
+0.31
31
2.7
4.3
1.9x
53
0.4
3.9
1.5x
+0.02
3
0.3
2.4
FINANCES
Autres instititutions financières
TIC
Média, Internet
Télécomunications
Conglom., Mach. Elec.
Autres industries
Autres
1.7x
+0.47
648
61.1
4.9
1.3x
+3.00
2.1
1.5x
+0.27
455
26.3
5.8
1.5x
+1.52
4.3
3.1x
+0.08
110
18.9
5.2
1.3x
+0.98
13
7.7
2.9
0.7x
+0.23
+0.11
183
16.7
4.6
1.2x
+0.77
1.7x
+0.37
62
2.3
4.1
1.0x
+0.09
0.9
0.6x
+0.06
892
29.7
4.0
1.0x
+1.18
0.9
0.6x
+0.06
2
0.1
3.3
0.8x
+0.12
892
29.7
4.0
1.0x
1.1x
+0.01
13
0.1
5.0
1.3x
+1.18
10 < K < 500 milliards USD
301
73.8
2.1
0.8x
+1.53
261
91.3
1.9
0.9x
+1.77
30
100.0
1.6
1.2x
+1.64
45
59.0
4.3
1.1x
+2.55
100 < K < 500 milliards USD
25
27.7
1.0
0.4x
+0.28
25
37.4
1.0
0.4x
+0.37
16
53.0
0.5
0.4x
+0.29
6
29.0
4.0
1.0x
+1.16
30 < K < 100 milliards USD
81
24.6
2.4
1.0x
+0.60
72
29.1
2.3
1.0x
+0.67
13
45.6
3.0
2.2x
+1.37
12
17.2
5.3
1.4x
+0.91
10 < K < 30 milliards USD
195
21.4
3.0
1.2x
+0.65
164
24.8
2.9
1.3x
+0.72
1
1.4
-0.7
-0.5x
-0.01
27
12.8
3.7
1.0x
+0.48
Moyennes
2 < K < 10 milliards USD
658
18.1
3.9
1.5x
+0.71
180
8.5
4.1
1.8x
+0.35
163
21.7
4.6
1.2x
+0.99
M+
5 < K < 10 milliards USD
206
9.1
4.0
1.6x
+0.37
97
6.0
4.2
1.9x
+0.25
53
11.5
4.7
1.2x
+0.54
M-
2 < K < 5 milliards USD
452
9.0
3.8
1.5x
+0.34
83
2.5
3.8
1.7x
+0.10
110
10.2
4.4
1.1x
+0.45
Petites
0 < K < 2 milliards USD
2832
8.1
3.7
1.5x
+0.30
20
0.3
3.4
1.5x
+0.01
1992
19.3
3.6
0.9x
+0.69
+0.01
162
6.7
3.5
0.9x
+0.23
716
10.1
4.2
1.1x
+0.42
1114
2.6
1.2
0.3x
+0.03
Larges
par TAILLE (capitalisation)
#Entr. Poids
30
effet structure
Agroalimentaire
NASDAQ
Dow Jones
XXL
XL
L
S
1 < K < 2 milliards USD
439
3.9
3.7
1.5x
+0.14
18
0.2
3.5
1.6x
XS
0.2 < K < 1 milliards USD
1162
3.6
4.1
1.6x
+0.15
2
0.0
1.9
0.9x
XXS
0 < K < 0.2 milliards USD
1231
0.6
1.5
0.6x
+0.01
Notes de lecture
Contrib. : contribution d’un secteur à la croissance (évolution du secteur
pondérée par son poids dans l’indice). La somme des contributions égale la
croissance globale de l’indice.
Effet structure : évalue l’impact de la prise en compte des évolutions de la
composition de chaque indice sur la croissance de cet indice. Les contributions
sont, en effet, calculées selon les poids connus en début de période alors que
les poids sectoriels évoluent tout au long de l’année en fonction des
entrées/sorties d’entreprises et de l’évolution du nombre d’actions.
Vites. Relat. ou la vitesse relative : rapport de l’évolution des entreprises du
secteur représentées dans l’indice à l’évolution globale de l’indice
(positive/négative lorsque la valorisation du secteur croît/décroît)
Poids : la pondération (%) du secteur dans l’indice est donnée par la part
de la capitalisation des entreprises du secteur dans la capitalisation totale
de l’indice en début de période. Les poids du DJIA sont calculés sur la base
des prix des actions et non de la capitalisation.
#Entr. : nombre d’entreprises du secteur présentes dans l’indice et pour
lesquelles sont connues (source Bloomberg) les informations nécessaires
au calcul des contributions (prix de l’action en début et fin de période,
nombre d’actions sur le marché en début de période)
Contribution uniforme théorique : Contribution qu’un secteur donné
aurait eue dans l’indice, compte tenu de son poids, s’il avait évolué
exactement comme l’indice global. Cette valeur permet de visualiser
graphiquement la sur/sous performance d’un secteur.
MATIERES PREMIERES
période de 6 jours
évolution
var. (%)
1 baril
Pétrole WTI
124
15
123
20
+
1
05
USD
8
1 MMBtu
Gaz naturel
11
55
11
45
+
0
10
USD
9
1 Galon US
Mazout
363
13
345
85
+
17
28
US¢
4
9
1 Galon US
Essence
316
54
311
27
+
5
27
US¢
1
7
8 mai 08
évolution
1 once apothicaire
Or
884
10
875
40
+
8
70
USD
9
1 once apothicaire
Argent
16
68
16
70
-
0
01
USD
1
1 livre US
Cuivre
374
95
385
15
-
10
20
US¢
-2
6
1 tone
Aluminium
2 981
50
2 895
+
86
50
USD
2
9
1 tone
Nickel
26 215
USD
-7
9
1 livre US
Coton
75
US¢
7
7
USD
-2
2
28 460
77
70
- 2245
37
15 mai 08
8 mai 08
Cacao
2 622
2682
1 livre US
Café
136
80
131
1 livre US
Sucre
12
03
1 livre US
Jus d'orange
114
1 boisseau US
Maïs
611
1 boisseau US
Soja
1 boisseau US
1 tone
+
5
40
évolution
-
60
10
+
5
70
US¢
4
3
12
71
-
0
68
US¢
-5
4
121
90
-
7
90
US¢
-6
5
613
-
1
75
US¢
1 347
1309
+
38
Blé
786
807
50
-
21
1 livre US
Bétail
99
75
97
63
+
1 livre US
Porc
77
38
75
28
+
25
METAUX - INDUSTRIE
15 mai 08
ENERGIE
8 mai 08
3
US¢
2
9
50
US¢
-2
7
2
12
US¢
2
2
2
10
US¢
2
8
Mis à jour depuis Bloomberg le 15 May 2008 à 17h 10mn
AGRO-ALIMENTAIRE
15 mai 08