le crédit garde son crédit

SECONDS
WITH THE FUND MANAGER*
LE CRÉDIT GARDE
SON CRÉDIT
Le segment des obligations d’entreprises
présente encore de belles opportunités.
PHILIPPE NOYARD, responsable High
Yield & Credit Arbitrage chez Candriam,
et son adjoint PATRICK ZEENNI expli­
quent comment leur approche optimise
le potentiel des marchés du crédit pour
générer de la performance.
Philippe Noyard
Patrick Zeenni
Pourquoi privilégier les obligations
Donc tous les portefeuilles d’obligations
Quelle est votre approche mise en place
d’entreprises à haut rendement ?
à haut rendement surperformeront ?
pour extraire cet alpha du marché High
Avec près d’un tiers de la dette gouvernemen­
Dans un environnement où la croissance
tale en territoire négatif, les investisseurs
mondiale est atone, les émetteurs les plus
Notre stratégie repose sur trois piliers. Tout
sont de plus en plus incités à rechercher des
endettés sont parfois incapables de faire
d’abord, nous avons une vision globale du
stratégies obligataires diversifiées. Le crédit
face à leurs engagements et les entreprises
marché en couvrant les deux marchés les
reste une des rares classes d’actifs permet­
de taille plus modeste peinent à maintenir
plus larges : les Etats-Unis et l’Europe.
tant d’espérer de la performance pour un
leurs politiques de prix : les taux de défaut
investisseur capable de supporter la volatilité
peuvent s’intensifier particulièrement chez
du marché.
ces entreprises.
Au sein de l’univers du crédit, le rendement
Par conséquent, pour maintenir un certain
des obligations « Investment Grade » est
niveau de rendement, la sélection d’obliga­
limité. Le segment « High Yield » offre plus
tions deviendra probablement le principal
de rendement avec une plus faible corréla­
facteur de performance. En d’autres termes,
tion aux fluctuations des taux d’intérêt.
l’alpha remplacera à l’avenir le bêta comme
Cependant, les investisseurs sont inquiets
potentielle source de performance d’un
du taux de défaut sur les obligations à haut
portefeuille.
rendement (celui-ci tendant vers sa moyenne
de 4.5%). Dans ce contexte, la sélectivité
reste plus que jamais essentielle.
* 60 secondes avec le gérant
Yield ?
Par ailleurs, nous couvrons un large éventail
d’instruments : obligations High Yield, Invest­
ment Grade, à taux fixe et variable, Credit
Default Swaps et options vanille.
Ensuite nous gérons activement des positions
à forte conviction en fondant nos décisions
sur l’analyse fondamentale, l’analyse juri­
dique et la recherche quantitative. Nous
cherchons à déceler les meilleures oppor­
tunités grâce à notre couverture large des
marchés, puis utiliser notre expertise
pointue pour sélectionner les meilleurs
instruments en conséquence (obligations/
CDS, allocation active Dollar/Euro...).
SECONDS
WITH THE FUND MANAGER
Enfin nous adoptons une approche prudente
d’être remboursées par anticipation pour
comporter des obligations Investment Grade.
en gérant les risques spécifiques, comme
optimiser la structure de la dette de l’émet­
Nous gérons dynamiquement la duration
la liquidité, le risque souverain sous-jacent,
teur. Notre stratégie est « buy-and-monitor »
globale afin de l’adapter à des environne­
les risques extrêmes, la volatilité et bien
pour maintenir un niveau de risque adapté
ments de marché différents.
entendu le risque crédit. Nous suivons une
à la philosophie de cette poche.
discipline stricte de vente afin de limiter les
pertes et utilisons des produits asymétri­
ques comme les options en couverture.
Cela implique aussi de privilégier des seuils
minimums pour les émissions en circulation
et choisir les émetteurs liquides, suivis par
une agence de notation, cotés en bourse,
ayant un CDS et un nombre minimum de
teneurs de marché.
Comment vos stratégies sont-elles mises
en œuvre ?
La deuxième moteur est une poche opportu­
niste et peut représenter jusqu’à 50 % du
performance absolue ; chacune constituée
de deux moteurs de performance complé­
dans la mise en œuvre de votre stratégie ?
portefeuille pour capter un maximum d’alpha,
Il est crucial d’évaluer les principaux déter­
avec un nombre limité de positions à forte
minants de la performance avec une gestion
conviction. Nos positions peuvent être liées
maîtrisée des risques, notamment en période
à d’éventuelles révisions à la hausse/baisse
d’incertitude. Une stratégie disciplinée et
de la notation, à des situations spéciales
de solides compétences techniques consti­
comme une fusion-acquisition qui impacte
tuent de sérieux atouts mais ne sauraient
la structure de dette, ou enfin des arbitrages
remplacer l’expérience.
sur la structure financière de l’émetteur,
sur différents émetteurs ou sur différentes
maturités.
Nous avons deux types de stratégies : une
approche benchmarkée et une approche à
Quelles sont les compétences essentielles
Dans quelle mesure une approche flexible
favorise-t-elle la performance ?
Pionnier de la gestion des obligations High
Yield européennes avec plus de 17 années
d’innovation depuis la création de l’euro,
notre équipe combine des compétences et
des expériences différentes, allant du
compte propre bancaire, au « long/short »
Nous allons au-delà des frontières tradition­
actions en passant par le leveraged finance.
nelles des notations pour nous positionner
Notre expertise juridique développée en
entre les segments Investment Grade et
interne des contrats est tout aussi impor­
High Yield. Il existe des opportunités intéres­
tante que notre expertise du marché du
santes à la frontière entre ces deux segments
crédit. Parfois, le véritable risque ne réside
et le marché peut avoir une différence de
pas dans les marchés du crédit mais plus
perception importante entre les étoiles
profondément dans le détail des dispositions
montantes et les anges déchus. Pour des
contractuelles. Rares sont les gérants spécia­
émetteurs anciennement jugés Investment
lisés capables d’offrir une telle combinaison
Nous favorisons des émetteurs High Yield
Grade qui reviennent dans la catégorie High
de compétences.
considérés comme « best in class » avec
Yield, le coût accru de leur dette lorsque leur
une forte valeur ajoutée et des barrières à
prime de risque augmente les a incités à
l’entrée importantes.
évoluer ces dernières années. De facto de
mentaires.
Pour l’approche benchmarkée, le premier
moteur « core » investit dans des émetteurs
inclus dans notre benchmark pour 80% à
100% du portefeuille. Le second moteur de
diversification investit dans des émetteurs
non-inclus dans le benchmark et peut repré­
senter jusqu’à 20% du portefeuille.
pensées par une meilleure notation de crédit.
PLUS D’INFOS
SUR NOS FONDS ET
LEURS PROFILS DE RISQUE
RESPECTIFS SUR
du portefeuille, où nous nous intéressons
Notre stratégie n’est donc pas centrée exclu­
www.candriam.com
notamment aux obligations susceptibles
sivement sur le High Yield, elle peut aussi
Pour l’approche à performance absolue,
le premier moteur investit dans des obliga­
tions à duration courte pour 50 à 100 %
nombreux anges déchus sont désormais des
étoiles montantes susceptibles d’être récom­
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