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Les Cahiers de L’ Performances financières comparées des industriels et distributeurs français de PGC (résumé de l’étude) Simon Parienté (université de Toulouse) Cette livraison de l'étude sur la rentabilité comparée des distributeurs et des fournisseurs se fonde sur des données comptables de 6 600 sociétés pour les années 2004, 2005 et 2006.. N° 4/08 – Septembre 2008 I l e c Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Les sources d’information Étude réalisée par Simon Parienté à partir du traitement des données comptables relatives aux années 2004, 2005 et 2006 – Sources : Altares-D&B, Amadeus, rapports d’activité… 6 633 sociétés = 235 milliards d’€ – distributeurs = 2 752 sociétés = 120 Md €, soit 70 % de l’univers des hyper et supermarchés (y c. maxidiscompte français hors Ed) – fabricants = 3 881 sociétés • Ali = 2 000 sociétés pour 69,3 Mrd € • Nali = 1 874 sociétés pour 50 Mrd € Etude sur comptes agrégés (pour caractériser les « poids lourds ») et étude sur comptes individuels (régressions logistiques et analyses discriminantes pour singulariser le plus grand nombre) Série longue de 2000 à 2005, portant sur des échantillons moindres : – données homogènes sur la série longue – résultats diffèrent légèrement entre séries longue et courte 2 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Les indicateurs Deux concepts majeurs – Rentabilité du capital, qui peut s’analyser selon trois critères • Rentabilité économique ou Return on Capital Employed (ROCE) – Rentabilité des investissements ayant pour origine la totalité des capitaux propres et des dettes financières • Rendement industriel ou rentabilité du capital financier converti en actifs d’exploitation uniquement • Rentabilité des seuls capitaux propres, ROE (Return on Equity) – Valeur créée ou détruite : différence entre ce que le capital rapporte et ce qu’il coûte ou EVA (Economic Value Added) 3 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Les déterminants de la rentabilité RBE ou EBITDA, et REX ou EBIT comparativement au CA ! stratégie de marge opérationnelle Rotation des capitaux investis mesurée par l’importance du CA généré par les emplois effectués ! stratégie de volume RBE = Résultat brut d’exploitation EBITDA = Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization REX = Résultat d’exploitation EBIT = Earnings Before Interest and Taxes 4 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Les estimations nécessaires Evaluation des immobilisations extériorisées – loyers estimés d’après les liasses fiscales (environ 1 % du CAHT) – valeur des immobilisations et des dettes financières correspondantes = 10 fois les loyers Rendement requis par les actionnaires (coût des capitaux propres) – estimé avec une prime de risque du marché au taux uniforme de 4% et un index de risque sectoriel (bêta désendetté) de 0,5 (FAB-ALI), 0,7 (FAB-NALI) et 0,8 (DIS) Le coût du crédit-fournisseurs – évalué en appliquant un taux monétaire à la partie de la dette commerciale excédant une norme de gratuité fixée à quatorze jours ; en situation de crédit-fournisseurs retraité, cette part excédentaire est assimilée à des dettes financières 5 La structure des coûts des industriels des PGC Achats de produits Charges spécifiques aux grandes marques Activités créatrices de valeur 100% CA net Mat. facturé 1ères Fabri cation R&D Ventes & Mkt Distrib. Phys. Frais géné Résult. d’exploit L’essentiel du chiffre d’affaires des industriels est apporté par la valeur ajoutée provenant des activités de recherche et développement (innovation), de fabrication et de mise en marché. Source : Ilec La structure des coûts des distributeurs Les achats de marchandises ont été comptés comme CA de l’industriel 100% Le coût des opérations représente l’essentiel des charges des distributeurs Achats de produits Activités créatrices de valeur CA net Achats de Entrepôt Frais de marchanfacturé transport magasin dises Coop. Frais Résult. com. de siège d’exploit L’activité des distributeurs est une activité de revente, n’apportant qu’une valeur ajoutée modeste comparée au coût d’acquisition des marchandises Source : Ilec Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 La rentabilité des capitaux engagés Le modèle des distributeurs : Rentabilité des capitaux engagés = Ratio Le modèle des industriels : Rentabilité des capitaux engagés = Ratio Résultat CA x CA Capitaux engagés Faible Fort Résultat CA x CA Capitaux engagés Fort Faible 8 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 1. Les taux de rentabilité sont meilleurs chez les commerçants, surtout en situation de crédit fournisseur non reclassé partiellement en dettes financières Si la partie de dette commerciale excédant quatorze jours est traitée comme de l’endettement financier, c’est uniquement sur la rentabilité des fonds propres que les distributeurs conservent une franche domination, grâce à un fort effet de levier. Pour les deux catégories d’acteurs, la rentabilité des différentes formes de capitaux investis s’est dans l’ensemble plutôt redressée en 2006. Ce résultat sur comptes agrégés est également observé chez le plus grand nombre d’acteurs, par une analyse discriminante qui fait ressortir des taux de rentabilité plus élevés dans la population des distributeurs, que le crédit-fournisseurs soit retraité ou pas. FRSG = crédit fournisseur supposé gratuit FRSNG = crédit fournisseur partiellement reclassé en dette financière 9 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Rentabilité économique ou retour sur capital (hors impôt), le crédit fournisseur étant considéré comme gratuit 24,00% 21,8% 18,5% 16,6% 15,2% 16,00% 14,9% 13,9% 13,6% 13,4% 12,7% 12,5% 10,5% 10,1% 12,6% 10,2% FAB DIS 8,00% 0,00% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Calcul réalisé sur les séries homogènes de 2000 à 2005 Données 2006 rendues comparables par extrapolation 10 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Rentabilité économique ou retour sur capital (hors impôt) le crédit fournisseur étant valorisé au coût du marché 24,00% 15,6% 16,00% 13,9% 13,8% 12,5% 11,5% 13,6% 13,4% 12,3% 10,5% 10,8% 10,1% 10,8% 9,1% FAB 9,3% DIS 8,00% 0,00% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 Calcul réalisé sur les séries homogènes de 2000 à 2005 Données 2006 rendues comparables par extrapolation 11 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Rentabilité économique • Les calculs portant sur le taux de rentabilité économique (1) donnent nettement l’avantage aux distributeurs sur les fabricants, si le crédit fournisseur est considéré comme entièrement gratuit. • La rentabilité économique des distributeurs s’accroît de 2000 à 2003, puis décroît jusqu’en 2006 ; elle passe au-dessous de celle des industriels en 2005 et 2006, lorsqu’un coût est donné au crédit fournisseur sur la base d’un référentiel monétaire. • La rentabilité des industriels paraît beaucoup plus stable. • Pour les deux séries d’acteurs, les comptes 2006 évoluent peu par rapport à 2005. (1) Return On Capital Employed (ROCE) 12 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 2. En l’absence de retraitement du créditfournisseur, les industriels créent moins de valeur que la grande distribution En raison d’un plus faible effet de levier, l’excédent du ROE sur le rendement requis par les actionnaires reste largement défavorable aux fabricants, que le règlement différé des achats de marchandises soit retraité ou non. Les industriels ont cependant amélioré leur enrichissement net en 2006 alors que celui des distributeurs s’est tassé voire dégradé. Des calculs effectués avec des données individuelles, par le biais d’une régression logistique binaire, montrent que le fait d’appartenir à l’échantillon des distributeurs pousse mécaniquement à la création de valeur, et l’appartenance à l’échantillon des fabricants, majoritairement des PME, pousse à la destruction de valeur. EVAi, EVAe et EVAf désignent, dans l’ordre, la création de valeur (rentabilité nette d’impôt et de coûts financiers) pour 100 € d’actif d’exploitation, d’actif économique et de capitaux propres. 13 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Création de valeur sur actif économique Le crédit fournisseur étant considéré comme gratuit 8% 7,3% 7% 6% 5% 4,0% FAB 4% 3,6% 3,4% 3% 2,7% 2,3% 2% DIS 1,6% 2,7% 2,6% 2,1% 1,4% 1,0% 1% 1,2% 1,3% 0% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 14 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 Création de valeur sur actif économique le crédit fournisseur étant valorisé au coût du marché 5,00% 4,50% 4,3% 4,00% 3,50% 3,00% 2,7% FAB DIS 2,50% 2,0% 2,00% 1,8% 1,6% 1,6% 1,4% 1,50% 1,00% 2,1% 1,2% 1,0% 0,8% 1,3% 1,1% 1,0% 0,50% 0,00% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 15 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 La création de valeur • La création économique de valeur (1) correspond à l’excédent de la rentabilité des capitaux employés sur leur coût financier. • Si le crédit fournisseur est considéré comme gratuit, la création de valeur des distributeurs paraît très supérieure à celle des industriels : l’écart s’accroît de 2000 à 2003, pour se resserrer de 2004 à 2006. • En situation de crédit fournisseur non gratuit (coût estimé selon un taux de marché), les résultats sont plus nuancés : accroissement de la valeur créée plus net chez les distributeurs de 2000 à 2003, et tendance à l’inversion ensuite, avec des industriels qui semblent mieux consolider leur enrichissement en 2004-2006. • (1) Economic Value Added (EVA). 16 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 3. Les fabricants à large stature (> 100 M€) sont nettement plus rentables que les PME Tout se passe comme si la capacité d’innovation et l’investissement immatériel préservaient le pouvoir de la marge et la rentabilité du capital. Ri : rentabilité des seuls actifs d’exploitation ou rendement industriel Re : rentabilité économique ou rentabilité de tout le capital employé (ROCE) Rf : rentabilité financière ou retour sur capitaux propres (ROE) 17 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 4. Les grands fabricants (> 100 M€) créent autant de valeur que les distributeurs ; les PME en détruisent Les sociétés industrielles dont le chiffre d’affaires (CA) est inférieur à 100 millions d’euros n’arrivent pas à obtenir du capital employé davantage que ce qu’il coûte, contrairement aux distributeurs et aux grands fournisseurs. Ce constat n’est pas, pour le moins, le résultat d’une relation gagnant-gagnant entre distributeurs et fabricants dépendants ! EVAi, EVAe et EVAf désignent, dans l’ordre, la création de valeur (rentabilité nette d’impôt et de coûts financiers) pour 100 € d’actif d’exploitation, d’actif économique et de capitaux propres. 18 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 9. Baisse de rentabilité du maxidiscompte Dans l’échantillon des distributeurs, le sous-groupe des maxidiscompteurs français hors Ed (MD) connaît, pour la première fois, un dévissage important de ses performances. Mais cet échantillon est fortement influencé par l’enseigne Leader Price, qui a traversé une période de turbulence entre 2005 et 2006. 19 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 9. Baisse de rentabilité du maxidiscompte En 2006, le maxidiscompte (MD) est, parmi les trois formats de magasins, celui qui a créé le moins de valeur. Globalement, la formule du supermarché est celle qui se comporte le mieux, avec des résultats qui se situent bien au-delà de ceux des fabricants réunis. 20 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 10. Baisse de rentabilité du maxidiscompte La perte d’enrichissement, de 2005 et 2006, très éloquente pour le maxidiscompte, résulte de la baisse sensible des marges, qui n’a pas été compensée, tant s’en faut, par une amélioration de la rotation des capitaux investis. RBE ou EBITDA en % du CA CA / actif d’exploitation 21 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 11. Le format de magasin dont le CA est compris entre 15 et 30 M€ semble le plus performant Cette taille de point de vente, représentative du grand supermarché, procure une rentabilité supérieure à celle des autres statures de magasin (CA inférieur à 15 M€ ou supérieur à 30 M€). Un test sur les moyennes, effectué avec les données individuelles 2006 de tous les distributeurs, confirme la supériorité de cette taille de magasin (15-30) sur les autres : + 32 % sur Re et + 96 % sur EVAe. 22 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 12. Les distributeurs rassemblés selon une stratégie de marge créent plus de valeur que ceux ayant choisi une politique de rotation du capital Stratégie de volumes : acteurs qui affichent des taux de rotation du capital supérieurs à la médiane de leur population tout en dégageant des marges inférieures à leur secteur (hors unités dont le CA est > 100 M€). Domination par les marges : sociétés qui obtiennent des marges supérieures à la médiane de leur population tout en présentant des coefficients de rotation inférieurs aux ratios médians de leur profession. 23 Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 13. Les distributeurs rassemblés selon une stratégie de marge créent plus de valeur que ceux ayant choisi une politique de rotation du capital La puissance de la marge est plus visible encore dans la capacité des acteurs à créer de la valeur pour les parties prenantes. Cette suprématie de la marge sur la rotation est également déduite d’une analyse des comptes individuels. Pour le plus grand nombre de distributeurs, la stratégie de marge est beaucoup plus payante que la domination par les volumes. Le ROCE moyen trouvé pour la première population (marge) est quasiment deux fois plus élevé que celui de la seconde (volumes). 24 Ce qu’il faut retenir Rentabilité comparée industrie-commerce en 2006 1.- Les taux de rentabilité sont meilleurs chez les commerçants, surtout en situation de créditfournisseurs gratuit. Le retrait des industriels est patent sur le ROE en raison d’une structure financière moins favorable. Pour les deux catégories d’acteurs, la rentabilité des différentes formes de capitaux investis s’est dans l’ensemble plutôt redressée en 2006. 2.- En l’absence de retraitement du crédit fournisseur, les sociétés industrielles regroupées créent moins de valeur que leurs partenaires de la grande distribution. L’analyse des comptes individuels confirme la supériorité d’un plus grand nombre de distributeurs en matière de performance. Les industriels ont cependant amélioré, globalement, leur enrichissement net en 2006, alors que celui des distributeurs s’est tassé voire dégradé. 3.- Les fabricants à large stature (plus de 100 M€) sont nettement plus rentables que les PME, et créent tout autant de valeur que les distributeurs, alors que les PME en détruisent. 4.- Selon l’échantillon des distributeurs de l’étude regroupés par format de vente, comprenant des maxidiscompteurs imparfaitement représentés, la formule du supermarché est celle qui se comporte le mieux. Plus finement, c’est le magasin dont le CA est compris entre 15 et 30 M€ qui est le plus performant. 5.- Les distributeurs rassemblés selon une stratégie de marge créent plus de valeur que ceux ayant choisi une politique de rotation du capital. Cette observation est déduite de comptes agrégés et d’une analyse de données individuelles ; la première approche donne une mesure de l’influence des tout premiers et la seconde vise à caractériser le plus grand nombre. 6.- Les résultats sur les modalités de gestion des charges disent que des coûts salariaux mal contrôlés exercent sur la performance des distributeurs un rôle tout aussi pénalisant, sinon plus, que l’expansion des consommations de biens et services. 25