Impairment test : Les enjeux de la valeur terminale et du business

17, rue Henry Monnier -­‐ 75009 Paris Thomas Bouvet -­‐ tel : 06 62 66 75 18 bouvet@defix.fr Valorisez vos actions
Impairment test :
Les enjeux de la valeur terminale
et du business plan
dans l’évaluation
par les flux de trésorerie disponible
12/06/2013 1. Méthodologie
Es4ma4on des flux de trésorerie disponibles Les différentes méthodes de calcul de la valeur terminale Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale
2 Évaluation par les flux de trésorerie disponibles
Méthode des flux de trésorerie disponibles actualisés (ou DCF pour Discounted Cash-­‐Flows) •  ApplicaMon des techniques de choix des invesMssements à l’évaluaMon de l’acMf économique : la valeur de l’ac4f économique ou valeur de l’entreprise est égale à la somme des flux de trésorerie disponibles après impôt (FTD) actualisés au taux de rentabilité exigé par les pourvoyeurs de fonds ka. ∞
FTDi
i
(1+
k
)
a
i=0
VA = ∑
•  La valeur des capitaux propres résulte ensuite de la différence entre la valeur de l’acMf économique et la valeur de l’ende[ement. •  Ce[e méthode nécessite donc de déterminer une séquence de flux de trésorerie disponibles à l’infini… Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
3 Estimation des flux de trésorerie disponibles
è Flux de trésorerie disponibles FTD = EBE -­‐ Δ+BFR -­‐ InvesMssement -­‐ Impôt = ENE + dot. Am. -­‐ Δ+BFR -­‐ Invest. -­‐ Impôt = ENE . (1-­‐τ) -­‐ Δ+ Ac4f Économique Calcul d’une
valeur terminale
VT
0
Valorisez vos actions
3 - 5 ans
J
5 - 10 ans
Première période
Périodes suivantes
planification financière
extrapolation des
paramètres clés
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
T
4 Période couverte par le business plan
Calcul d’une
valeur terminale
VT
0
3 - 5 ans
J
5 - 10 ans
Première période
Périodes suivantes
planification financière
extrapolation des
paramètres clés
année%n&1
année%n%e
T
année%n+1%p année%n+2%p année%n+3%p
Résultat%d'exploitation
&%variation%de%l'actif%économique
&%impôt%à%dette%nulle
="flux"nets"de"trésorerie
Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
5 Extrapolation des paramètres clé
Calcul d’une
valeur terminale
VT
0
3 - 5 ans
J
5 - 10 ans
Première période
Périodes suivantes
planification financière
extrapolation des
paramètres clés
T
è Au-­‐delà du business plan, extrapola4on des paramètres clés FTDt = AEt-­‐1.[ra(t)-­‐gt] 3 paramètres clés : •  Taux de croissance de l’acMvité gt, •  Marges d’exploitaMon
rentabilité de l’acMf économique ra •  Intensité capitalisMque Faire converger ces trois paramètres vers un niveau considéré réaliste à long terme sur la durée de la période d’extrapolaMon. Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
6 Détermination de la valeur terminale
0
J
3 - 5 ans
Première période
planification financière
Calcul d’une
valeur terminale
VT
5 - 10 ans
T
Périodes suivantes
extrapolation des
paramètres clés
è Calcul d’une valeur terminale •  UMlisaMon d’un mulMple •  Méthode de Gordon Shapiro •  Méthode de la rente décroissante Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
7 Détermination de la valeur terminale
A.  U4lisa4on d’un mul4ple ApplicaMon d’un mulMple à un indicateur significaMf de la performance de l’entreprise. Le plus souvent l’indicateur uMlisé est le résultat d’exploitaMon. VT = X . ENE Méthode qui suppose de disposer de sociétés comparables tant en termes d’ac7vités que de profil de croissance sur une période lointaine… Revient à la méthode suivante, par un raisonnement parallèle. Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
8 Détermination de la valeur terminale
B.  Méthode de Gordon Shapiro : la valeur terminale est égale à la valeur actuelle d’un flux normaMf, croissant à l’infini au taux annuel g et actualisé à l’infini FTDnormaMf = AET. [ranormaMf)-­‐g∞] #
∞
FTDnormatif
%VT = ∑ (1+ g)i .
FTDnormatif
i
%
i=1
1+
k
VT = k − g
(
)
$
a
a
∞
(équivalent à l’applicaMon d’un mulMple au flux de trésorerie de la dernière année du business plan) &
(
(
'
è  Méthode “tradiMonnelle“ pour déterminer FTDnormaMf : FTDT . (1+g∞), La méthode “tradi7onnelle “ peut être fortement polluée par un infléchissement fort de la croissance en dernière période. è  Méthode “avancée“ pour déterminer FTDnormaMf : FTDnormaMf = REXT après impôt . (1+g∞) – g∞. AET Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
9 Détermination de la valeur terminale
C. 
Méthode de la rente décroissante : La rente économique correspond à la surrentabilité générée par l’entreprise comparée au coût des capitaux inves4s. Pour ne pas extrapoler une rente à l’infini, la valeur terminale n’est calculée qu’à l’issue d’une période au cours de laquelle la rente est progressivement dégradée jusqu’à être supprimée. La diminuMon de la rente peut notamment passer par une baisse progressive de la marge d’exploitaMon, de sorte qu’à taux de rotaMon constant, la rentabilité de l’acMf économique converge vers le taux d’actualisaMon. ç  La valeur terminale est alors égale à l’ac4f économique à la date de l’ex4nc4on de la rente économique. (puisque ra=ka) Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 1. Méthodologie
10 2. Illustration
Valorisez vos actions
Alten lors de son introduc4on en bourse Comparaison de l’impact des différentes méthodes de calcul de la valeur terminale pour une société en forte croissance et très rentable Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
11 2. Illustration
Alten Janvier 1999 Business plan présenté lors de l’introduc4on en bourse 1997
1998e
1999p
2000p
2001p
Résultat0d'exploitation
00000008,90
000013,00
000018,00
000022,60
000029,50
;0variation0de0l'actif0économique
00000000,40
00000004,90
00000006,30
00000005,50
00000005,50
;0impôt0à0dette0nulle
00000003,10
00000005,20
00000007,20
00000009,00
000011,80
="flux"nets"de"trésorerie
"""""""5,3"
"""""""2,9"
"""""""4,5"
"""""""8,0"
""""12,2"
(cf. en annexe bilans, comptes de résultat et tableaux de flux) Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
12 Estimation des flux de trésorerie disponibles
Extrapola4on des paramètres clés du business plan d’Alten Période de 7 ans au cours de laquelle : •  le taux de croissance du chiffre d’affaires est ramené linéairement de 22% à 15%, •  la marge d’exploitaMon et la rotaMon des capitaux invesMs sont maintenues stables à leur niveau à l’issue de la période de business plan, respecMvement 14,6% et 6,7. 2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
Chiffre d'affaires
247,3
300,3
360,7
428,8
504,1
586,2
674,1
Croissance
22,7%
21,4%
20,1%
18,9%
17,6%
16,3%
15,0%
Marge d'exploitation
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
Actif économique
36,9
44,8
53,8
64,0
75,2
87,5
100,6
Rotation
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
40,0%
40,0%
40,0%
40,0%
40,0%
40,0%
40,0%
36,2
43,9
52,8
62,7
73,7
85,6
98,4
6,8
7,9
9,0
10,2
11,2
12,3
13,1
- Impôts à dette nulle
14,5
17,6
21,1
25,1
29,5
34,2
39,4
= Flux nets de trésorerie
14,9
18,4
22,6
27,4
32,9
39,1
45,9
Flux nets de trésorerie actualisés
10,4
11,7
13,1
14,5
15,9
17,3
18,5
Taux d'imposition
Résultat d'exploitation
- Variation de l'actif économique
13 Détermination de la valeur terminale
Méthode de Gordon Shapiro Méthode “tradi7onnelle“ de calcul de la valeur terminale appliquée à Alten FTDnormaMf = FTDT . (1+g), avec g=3% Taux d’actualisa7on retenu : 9,5% Résultat d'exploitation
98,4
- Variation de l'actif économique
13,1
- Impôts à dette nulle
= Flux nets de trésorerie
39,4
45,9
Somme jusqu'à 2008 des flux nets de trésorerie
121,5
Valeur terminale à fin 2008 calculée sur la base
727,7
d'une croissance à l'infini des flux
Valeur terminale actualisée à fin 1998 293,6
Valeur de l'activité à fin 1998
415,1
- Endettement financier net à fin 1998
= Valeur des capitaux propres à fin 1998
0,0
415,1
Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
14 Détermination de la valeur terminale
Méthode de Gordon Shapiro Méthode “avancée“ de calcul de la valeur terminale appliquée à Alten FTDnormaMf = REXT après impôt . (1+g) – g. AET avec g=3% Taux d’actualisa7on retenu : 9,5% Résultat
d'exploitation
98,4
- Variation de l'actif économique
13,1
- Impôts à dette nulle
= Flux nets de trésorerie
39,4
45,9
Somme jusqu'à 2008 des flux nets de trésorerie
121,5
Valeur terminale à fin 2008 calculée sur la base
889,3
d'une croissance à l'infini des flux
Valeur terminale actualisée à fin 1998 358,9
Valeur de l'activité à fin 1998
480,4
- Endettement financier net à fin 1998
= Valeur des capitaux propres à fin 1998
0,0
480,4
Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
15 Détermination de la valeur terminale
Méthode de Gordon Shapiro La méthode de Gordon Shapiro revient le plus souvent à extrapoler une rente économique à l’infini. La rente économique correspond à la surrentabilité générée par l’entreprise comparée au coût des capitaux inves4s. Alten Chiffre d'affaires
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
128,5
162,5
201,5
247,3
300,3
360,7
428,8
504,1
586,2
674,1
Croissance
34,4%
26,5%
24,0%
22,7%
21,4%
20,1%
18,9%
17,6%
16,3%
15,0%
Marge d'exploitation
14,0%
13,9%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
14,6%
Actif économique
19,0
24,5
30,1
36,9
44,8
53,8
64,0
75,2
87,5
100,6
Rotation
6,78
6,63
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
85,5%
71,5%
72,3%
72,2%
71,4%
70,7%
69,9%
69,1%
68,3%
67,5%
Rentabilité économique après IS 40%
Niveau de la rente (actua 9,5%)
Valorisez vos actions
76,0% 62,0% 62,8% 62,7% 61,9% 61,2% 60,4% 59,6% 58,8% 58,0%
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
16 Détermination de la valeur terminale
Méthode de la rente décroissante Alten 2008
2009
2010
2011
674,1
765,1
856,9
946,9 1 032,2 1 109,6 1 176,1 1 229,1 1 265,9
Croissance
15,0%
13,5%
12,0%
10,5%
9,0%
7,5%
6,0%
4,5%
3,0%
Marge d'exploitation
14,6%
13,2%
11,8%
10,3%
8,8%
7,2%
5,6%
4,0%
2,3%
100,6
114,2
127,9
141,3
154,1
165,6
175,5
183,4
188,9
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
6,70
67,5%
60,3%
53,0%
45,8%
38,5%
31,3%
24,0%
16,8%
9,5%
58,0% 50,8% 43,5% 36,3% 29,0% 21,8% 14,5%
7,3%
0,0%
Chiffre d'affaires
Actif économique
Rotation
Rentabilité économique après IS 40%
Niveau de la rente (actua 9,5%)
2012
2013
2014
2015
2016
Résultat d'exploitation
98,4
101,0
100,9
97,5
90,7
80,2
66,2
49,0
29,0
- Variation de l'actif économique
13,1
13,6
13,7
13,4
12,7
11,6
9,9
7,9
5,5
- Impôts à dette nulle
39,4
40,4
40,4
39,0
36,3
32,1
26,5
19,6
11,6
= Flux nets de trésorerie
45,9
47,0
46,8
45,1
41,7
36,6
29,8
21,5
11,9
Flux nets de trésorerie actualisés
18,5
17,3
15,8
13,9
11,7
9,4
7,0
4,6
2,3
Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
17 Détermination de la valeur terminale
Méthode de la rente décroissante Illustra7on : Alten Somme jusqu'à 2016 des flux nets de trésorerie
203,4
Valeur terminale à fin 2016 (=AE 2016)
188,9
36,9
Valeur terminale actualisée à fin 1998
VT2016 = AE2016
Valeur de l'activité à fin 1998
240,3
- Endettement financier net à fin 1998
0,0
= Valeur des capitaux propres à fin 1998
240,3
À prendre avec des pinceOes, s’agissant d’un Ac7f Économique comptable et donc d’une rente sures7mée. Solu7ons : viser une diminu7on de la rente, mais pas une ex7nc7on ou es7mer un Ac7f Économique norma7f à horizon fin de la deuxième période sur la base duquel éteindre la rente. Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
18 Conclusion
L’exemple Alten illustre les enjeux du calcul de la valeur terminale : •  La sensibilité au taux de croissance retenu est élevée : 1 point de croissance en plus ou en moins signifie ici environ 20% de valeur en plus ou en moins (méthode de Gordon Shapiro) •  Très forte sensibilité à la méthode retenue. Dans le cas présent, la valeur terminale ressort dans une fourche[e de 1 à 3 : entre 119 M€ (méthode de la rente décroissante) et 359 M€ (méthode de Gordon Shapiro avancée) La valeur des capitaux propres d’Alten ressort ainsi dans une fourchece de 1 à 2 : entre 240 M€ (méthode de la rente décroissante) et 480 M€ (méthode de Gordon Shapiro avancée), avec un poids de la valeur terminale qui représente entre 50% et 75% de la valeur totale. Mais le plus important reste le business plan, base à par4r de laquelle on extrapole les données. Valorisez vos actions
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
19 Annexe
Alten +
+
=
+
+
T
T
=
+
+
=
+
T
=
Valorisez vos actions
Bilans
(en$M€)
Fonds$commercial$et$R&D
Autres$immobilisations$d'exploitation
immobilisations$financières
TOTAL$ACTIF$IMMOBILISE$(AI)
!!!!!en!jours!de!chiffre!d'affaires
1996
$$$$$$$$$$353$
$$$$$$$$$$660$
$$$$$$$1$102$
$$$$$$$2$115$
16
1997
$$$$$$$$$$297$
$$$$$$$$$$439$
$$$$$$$$$$610$
$$$$$$$1$346$
Stocks
Créances$clients
Autres$créances$d'exploitation
Fournisseurs
Autres$dettes$d'exploitation
BFR$D'EXPLOITATION$(BFR)
!!!!!en!jours!de!chiffre!d'affaires
$$$$$$$$$$485$
$$$$$18$003$
$$$$$$$4$561$
$$$$$$$5$324$
$$$$$11$945$
$$$$$$$5$780$
45
$$$$$$$$$$772$
$$$$$21$592$
$$$$$$$2$159$
$$$$$$$2$644$
$$$$$15$462$
$$$$$$$6$417$
39
$$$$$$$$$$140$
$$$$$38$502$
$$$$$$$3$085$
$$$$$$$2$633$
$$$$$27$535$
$$$$$11$559$
$$$$$17$995$
$$$$$23$568$
$$$$$29$162$
44
51
53
53
ACTIF5ECONOMIQUE5(AI+BFR)
5555555758955
5555555757635
555551256355
555551859445
555552454575
555552959565
Capital$social$et$primes
Réserves$consolidées$part$du$groupe
Résultat$net$part$du$groupe
CAPITAUX$PROPRES$part$du$groupe$(CP)
$$$$$$$$$$351$
$$$$$$$3$529$
$$$$$$$2$034$
$$$$$$$5$914$
$$$$$$$$$$351$
$$$$$$$4$648$
$$$$$$$3$597$
$$$$$$$8$596$
$$$$$$$6$098$
$$$$$$$2$538$
$$$$$$$6$113$
$$$$$14$749$
$$$$$$$6$280$
$$$$$$$9$289$
$$$$$10$425$
$$$$$25$994$
$$$$$$$6$280$
$$$$$19$713$
$$$$$13$175$
$$$$$39$168$
$$$$$$$6$280$
$$$$$32$889$
$$$$$17$302$
$$$$$56$471$
INTERETS$MINORITAIRES$(IM)
$$$$$$$$$$279$
$$$$$$$$$$414$
$$$$$$$$$$580$
$$$$$$$1$002$
$$$$$$$1$321$
$$$$$$$1$739$
PROVISIONS$POUR$RISQUE$ET$CHARGES$(PR)
$$$$$$$$$$$$46$
$$$$$$$1$363$
$$$$$$$2$117$
$$$$$$$2$117$
$$$$$$$2$117$
$$$$$$$2$117$
Groupe$et$associés
Endettement$financier$et$bancaire
Actifs$de$trésorerie
ENDETTEMENT$FINANCIER$NET$(EFN)
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$$$4$807$
$$$$$$$3$151$
$$$$$$$1$656$
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$$$3$137$
$$$$$$$5$747$
T$$$$$$$2$610$
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$$$1$627$
$$$$$$$6$438$
T$$$$$$$4$811$
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$10$169$
T$$$$$10$169$
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$18$149$
T$$$$$18$149$
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$$$$$$$T $
$$$$$30$371$
T$$$$$30$371$
CAPITAUX5INVESTIS5(CP+IM+PR+EFN)
5555555758955
5555555757635
555551256355
555551859445
555552454575
555552959565
1998
$$$$$$$$$$$$13$
$$$$$$$$$$560$
$$$$$$$$$$503$
$$$$$$$1$076$
8
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
1999e
$$$$$$$$$$$$13$
$$$$$$$$$$433$
$$$$$$$$$$503$
$$$$$$$$$$949$
4
2000p
$$$$$$$$$$$$13$
$$$$$$$$$$373$
$$$$$$$$$$503$
$$$$$$$$$$889$
3
2001p
$$$$$$$$$$$$13$
$$$$$$$$$$278$
$$$$$$$$$$503$
$$$$$$$$$$794$
2
1
20 Annexe
Alten Valorisez vos actions
Comptes(de(résultat
(en$M€)
CHIFFRE(D'AFFAIRES
1996
(((((47(255(
1997
(((((60(136(
1998
(((((95(574(
1999e
(((128(530(
2000p
(((162(512(
2001p
(((201(125(
$$$$$11$906$
$$$$$$$$$$536$
$$$$$31$190$
$$$$$$$$$$252$
($$$$$$$$$$$$43$
$$$$$$$$$$257$
$$$$$12$562$
$$$$$$$$$$286$
$$$$$36$923$
$$$$$$$$$$910$
$$$$$$$$$$154$
($$$$$$$$$$$$13$
$$$$$20$952$
$$$$$$$$$$584$
$$$$$57$740$
$$$$$$$2$058$
$$$$$$$1$002$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$23$235$
$$$$$$$1$181$
$$$$$81$948$
$$$$$$$2$843$
$$$$$$$1$065$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$26$746$
$$$$$$$1$204$
$$$106$984$
$$$$$$$3$578$
$$$$$$$1$185$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$33$253$
$$$$$$$1$506$
$$$130$799$
$$$$$$$4$697$
$$$$$$$1$190$
$$$$$$$$$$$( $
(
(
(
(
(
+
Achats$et$charges$externes
Impôts$et$taxes
Frais$de$personnel
Participation$des$salariés
Variation$provisions$d'exploitation
Autres$produits$ou$charges$d'exploitation
=
EXCEDENT$BRUT$D'EXPLOITATION
!!!!!en!%!du!chiffre!d'affaires
$$$$$$$3$671$
$$$$$$$9$288$
$$$$$13$238$
$$$$$18$258$
$$$$$22$815$
$$$$$29$680$
7,8%
15,4%
13,9%
14,2%
14,0%
14,8%
(
Dotations$aux$amortissements
$$$$$$$$$$486$
=
EXCEDENT(NET(D'EXPLOITATION
!!!!!en!%!du!chiffre!d'affaires
(((((((3(185(
(((((((8(907(
(((((12(959(
(((((17(981(
(((((22(582(
(((((29(483(
6,7%
14,8%
13,6%
14,0%
13,9%
14,7%
+
(
Produits$financiers
Frais$financiers
$$$$$$$$$$116$
$$$$$$$$$$279$
$$$$$$$$$$111$
$$$$$$$$$$230$
$$$$$$$$$$$$76$
$$$$$$$$$$$$16$
$$$$$$$$$$257$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$233$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$197$
$$$$$$$$$$$( $
=
RESULTATS$AVANT$ELEMENTS$EXCEPTIONNELS
$$$$$$$3$020$
$$$$$$$8$788$
$$$$$13$018$
$$$$$18$239$
$$$$$23$007$
$$$$$30$210$
+
+
(
(
(
Gains$sur$cessions$d'actifs
($$$$$$$$$$$$81$
Solde$éléments$monétaires$hors$exploitation
($$$$$$$$$$370$
Variation$provisions$immobilisations$financières ($$$$$$$$$$244$
Variations$provisions$hors$exploitation
$$$$$$$$$$$( $
Impôts$sur$les$bénéfices
$$$$$$$$$$726$
($$$$$$$$$$441$
($$$$$$$$$$$$97$
$$$$$$$$$$$$39$
$$$$$$$1$317$
$$$$$$$3$133$
($$$$$$$$$$$$42$
$$$$$$$$$$598$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$755$
$$$$$$$5$564$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$7$561$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$9$513$
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$$$$$$$( $
$$$$$12$490$
(
Amortsissement$des$écarts$d'acquisition
$$$$$$$$$$$(
$$$$$$$$$$$(
$$$$$$$$$$$(
$$$$$$$$$$$(
=
RESULTAT$DES$SOCIETES$CONSOLIDEES
!!!!!en!%!du!chiffre!d'affaires
$$$$$$$2$087$
$$$$$$$3$761$
$$$$$$$6$447$
$$$$$10$678$
$$$$$13$494$
$$$$$17$720$
4,4%
6,3%
6,7%
8,3%
8,3%
8,8%
(
Intérêts$minoritaires$dans$le$résultat
=
RESULTAT(DES(SOCIETES(CONSOLIDEES
!!!!!en!%!du!chiffre!d'affaires
$
53
$$$$$$$$$$381$
$$$$$$$$$$$(
$
164
$$$$$$$$$$279$
$$$$$$$$$$808$
334
$$$$$$$$$$277$
$
253
$$$$$$$$$$233$
$
319
$$$$$$$$$$197$
$
418
(((((((2(034(
(((((((3(597(
(((((((6(113(
(((((10(425(
(((((13(175(
(((((17(302(
4,3%
6,0%
6,4%
8,1%
8,1%
8,6%
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
21 Annexe
Alten Tableau'de'flux
(en$M€)
Valorisez vos actions
1997
1998
1999e
2000p
2001p
?
EXCEDENT$BRUT$D'EXPLOITATION
Variation$du$BFR$d'exploitation
$$$$$$$9$288$
$$$$$$$$$$637$
$$$$$13$238$
$$$$$$$5$142$
$$$$$18$258$
$$$$$$$6$436$
$$$$$22$815$
$$$$$$$5$573$
$$$$$29$680$
$$$$$$$5$594$
=
EXCEDENT$DE$TRESORERIE$D'EXPLOITATION
$$$$$$$8$651$
$$$$$$$8$096$
$$$$$11$822$
$$$$$17$242$
$$$$$24$086$
+
+
+
?
?
?
?
Dividendes$(sociaux)
Solde$éléments$monétaires$hors$exploitation
Cession$actifs$&$réductions$immos$financières
Investissements$d'exploitation
Investissements$en$immos$financières
Impôts$sur$les$bénéfices
Divers$et$ajustements
$$$$$$$$$$$? $
?$$$$$$$$$$$$97$
$$$$$$$$$$482$
$$$$$$$$$$341$
$$$$$$$$$$232$
$$$$$$$3$133$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$598$
$$$$$$$$$$$$65$
$$$$$$$$$$116$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$5$564$
$$$$$$$$$$128$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$150$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$7$561$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$173$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$9$513$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$$$$$$102$
$$$$$$$$$$$? $
$$$$$12$490$
$$$$$$$$$$$? $
=
FLUX'GENERES'PAR'LES'ACTIVITES
'''''''5'330'
'''''''2'951'
'''''''4'111'
'''''''7'556'
'''''11'494'
?
?
Frais$financiers$nets
Dividendes$payés
$$$$$$$$$$119$
$$$$$$$$$$943$
?$$$$$$$$$$$$60$
$$$$$$$$$$$? $
?$$$$$$$$$$257$
$$$$$$$$$$$? $
?$$$$$$$$$$425$
$$$$$$$$$$$? $
?$$$$$$$$$$728$
$$$$$$$$$$$? $
=
SOLDE$AVANT$FINANCEMENTS$EXTERNES
$$$$$$$4$268$
$$$$$$$3$011$
$$$$$$$4$368$
$$$$$$$7$981$
$$$$$12$222$
+
+
Augmentation$de$capital
Variation$de$l'endettement$financier
$$$$$$$$$$$? $
?$$$$$$$1$670$
$$$$$$$$$$$? $
?$$$$$$$1$510$
$$$$$$$$$$182$
?$$$$$$$1$627$
$$$$$$$$$$$?
$$$$$$$$$$$?
$$$$$$$$$$$?
$$$$$$$$$$$?
=
VARIATION$DES$ACTIFS$DE$TRESORERIE
$$$$$$$2$598$
$$$$$$$1$501$
$$$$$$$2$741$
Les enjeux de la valeur terminale 2. Illustration
$
$
$$$$$$$7$981$
$
$
$$$$$12$222$
22