LeadMedia Group - Genesta Finance

Transcription

Internet / Média
G
ETUDE ANNUELLE
LeadMedia Group
GENESTA
Equity & Bond Research
Date de première diffusion : 2 mai 2012
LeadMedia Group
Garde le cap
Retour sur les résultats FY 2011
Opinion
1. Achat Fort
Cours (clôture au 30 avril 2012)
5,90 €
Objectif de cours
7,50 € (+27,2 %)
Données boursières
Code Reuters / Bloomberg
ALLMG:FP / ALLMG.PA
Capitalisation boursière
25,9 M€
Valeur d'entreprise
15,6 M€
Flottant
10,53 M€ (40,6 %)
Nombre d'actions
4 396 788
Volume quotidien
44 244 €
Taux de rotation du capital (1 an)
35,82%
Plus Haut (52 sem.)
6,84 €
Plus Bas (52 sem.)
4,15 €
Après avoir publié un chiffre d’affaires FY 2011 de 19,1 M€, en croissance de
+118,5 % à données publiées et de +40,0 % en croissance organique, LeadMedia
a présenté des résultats 2011 conformes à nos attentes, marquant une
progression sensible de la rentabilité. Ainsi, l’évolution du mix d’activités du
groupe a permis de faire croître la marge brute de +640 bps, à 48,7 %. Grâce à
une bonne maîtrise de ses charges, le résultat d’exploitation du groupe a
progressé de + 420 bps, à 1,6 M€, soit une marge d’exploitation de 8,3 %. Après
prise en compte de 0,3 M€ de frais financiers et d’un amortissement de
Goodwill pour 0,7 M€, le résultat net du groupe ressort à 0,3 M€. Retraité des
intérêts minoritaires, que nous estimons à 0,2 M€, le résultat net part du
groupe s’établit à 0,1 M€.
Une ambition intacte
LeadMedia devrait poursuivre au cours des prochains trimestres sa stratégie
visant à accélérer son développement, aussi bien en France qu’au Brésil. Dans
cet objectif, la société devrait renforcer les synergies opérationnelles entre ses
activités françaises et brésiliennes, intégrer de nouveaux supports du marketing
online comme les smartphones et les tablettes, mais également renforcer son
pôle éditorial. LeadMedia devrait également soutenir sa croissance par des
acquisitions ciblées. Outre la poursuite de la croissance, cette stratégie devrait
permettre à la société de maintenir son avance technologique et de prendre
des parts de marché significatives au Brésil.
Une offre éditoriale en plein développement
Performances
Absolue
1 mois
+3,8 %
6 mois
-8,2 %
12 mois
NS
7,0
6,5
6,0
5,5
5,0
4,5
Conformément à sa stratégie, LeadMedia cherche aujourd’hui à renforcer son
offre éditoriale, notamment au Brésil, afin principalement d’accroître ses bases
de leads qualifiés. Dans le prolongement de l’opération Black Friday réalisée en
2011 au Brésil, la société devrait prochainement lancer une offre « One day,
one deal » nommée Ualaa !, proposant chaque jour de nouveaux produits de
grande consommation avec de fortes remises. Outre le fait d’être un contenu
éditorial à forte rémanence et générateur de leads qualifiés, cette offre devrait
impacter positivement la croissance et la rentabilité du groupe, la société
percevant une commission sur chaque produit vendu. Nous estimons
cependant que cette activité devrait, pour le moment, n’avoir qu’un impact
marginal sur les revenus.
Des perspectives solides : Opinion Achat Fort réitérée
4,0
juil.-11
sept.-11
LeadMedia
nov.-11
janv.-12
mars-12
CAC All-Tradable(rebasé)
Actionnariat
Investisseurs financiers historiques (dont Truffle
Capital) : 48,4 % ; Managers : 11,0 % ; Public : 40,6 %
Agenda
Chiffre d'affaires S1 2012 publié le 31 juillet 2012
Suite à cette publication, conforme à nos attentes, nous conservons nos
estimations de croissance et de rentabilité à court et moyen termes. LeadMedia
devrait être en mesure de poursuivre sa croissance sur un trend très
dynamique, et ce d’autant plus que la société mène toujours une politique de
croissance externe très active. Après mise à jour de notre modèle, la
valorisation de LeadMedia ressort à 7,50 € par titre (vs. 7,00 €), présentant un
potentiel d’appréciation de la valeur significatif de +27,2 %. Opinion Achat Fort.
Thomas DELHAYE
Analyste Financier
[email protected]
01.45.63.68.88
Chiffres Clés
CA (M€)
Evolution (%)
EBE (M€)
REX (M€)
Marge d'expl. (%)
Res. Net. Pg (M€)
Marge nette (%)
BPA corrigé
Ratios
2010
8,8
27,8%
0,6
0,4
4,1%
0,0
0,5%
0,09
2011
19,1
118,5%
2,0
1,6
8,3%
0,0
0,2%
0,22
2012E
26,3
37,5%
3,4
2,8
10,8%
0,9
3,4%
0,43
2013E
32,4
23,2%
4,4
3,7
11,4%
1,4
4,4%
0,57
2014E
37,2
14,9%
5,4
4,7
12,5%
2,1
5,7%
0,73
VE / CA
VE / EBE
VE / REX
P /E
Gearing (%)
Dette nette / EBE
RCE (%)
2010
N/A
N/A
N/A
N/A
2011
0,7
6,9
8,7
22,9
2012E
0,6
4,6
5,5
13,7
2013E
0,4
3,0
3,6
10,3
2014E
0,3
1,9
2,2
8,1
-74%
-5,3
24,9%
-54%
-4,4
14,0%
-65%
-3,3
23,9%
-77%
-3,1
30,4%
-92%
-3,1
37,4%
Genesta dispose du statut de Conseiller en Investissements Financiers et est membre de l’AACIF (Numéro d’agrément AMF : B000119).
Voir avertissements importants en fin de document. Pour plus d’informations sur Genesta et ses procédures internes, se référer au site Internet www.genesta-finance.com.
www.genesta-finance.com
1
2 mai 2012
G
LeadMedia Group
Présentation de la société
LeadMedia : acteur intégré du webmarketing à la
performance…
LeadMedia, société créée en 2008 et issue d’un spin-off d’une partie
des activités de Netbooster, est spécialisée dans le marketing online à la
performance. La société s’adresse aux éditeurs, aux annonceurs et aux
agences de communication en leur proposant des services de conquête
(acquisition de trafic) et de fidélisation (gestion de programme de
fidélisation des internautes). La société commercialise également de
façon opportuniste des solutions d’adserving en mode SaaS.
…présent sur deux marchés complémentaires, la France
et le Brésil…
Après avoir éprouvé son business model en France, LeadMedia a franchi
le pas de l’internationalisation en s’implantant au Brésil en 2010, et ce,
grâce à deux acquisitions stratégiques. Au delà de son positionnement
en France, avec un marché du webmarketing en croissance, devenant
de plus en plus sophistiqué, l’implantation au Brésil devrait permettre à
LeadMedia de profiter de la très forte croissance de la publicité online
dans ce pays. La société compte rapidement occuper une place
prépondérante au sein de ce marché, en capitalisant sur le savoir-faire
développé en France et sur sa position de pionner dans le domaine du
marketing à la performance au Brésil.
…et possédant un fort savoir-faire technologique
Depuis sa création, la société s’est attachée à développer un fort savoirfaire technologique, en créant des outils propriétaires dédiés au
marketing à la performance. LeadMedia a ainsi développé un panel
d’offres, constitué de solutions d’affiliation, avec Reactivpub et
Boomerang Interactive, mais également d’e-mailing avec Optin-R. Grâce
à l’acquisition de la société française Score MD, LeadMedia a de plus pu
enrichir ses compétences en matières de fidélisation, et ce, grâce à des
outils d’analyse comportementale des internautes, de reporting et de
gestion de la fidélisation clients.
Méthode de valorisation
GENESTA
SWOT
Forces
Faiblesses
- Un savoir-faire technologique
fort, grâce à des solutions
propriétaires
- Taille encore faible pour
rivaliser avec les grands
acteurs internationaux
- Un positionnement porteur
sur le webmarketing à la
performance
- Une offre diversifiée et
intégrée
- Notoriété de la société
demeurant encore faible
- Une présence sur deux
marchés complémentaires, la
France et le Brésil
- Une politique de croissance
externe proactive
Opportunités
Menaces
- Capter la forte croissance du
marché brésilien et devenir
un acteur majeur du
webmarketing
à
la
performance au Brésil
- Logique de plus en plus
ROIstes des annonceurs,
favorisant l’adoption du
modèle à la performance
- Déployer les offres sur les
nouveaux canaux marketings
(les mobiles, les tablettes et
les réseaux sociaux)
- Exposition
au
marché
brésilien présentant une
forte inflation
- Baisse
de
prix
des
CPC/CPV/CPL
- Croissance externe mal
maîtrisée
- Risque de cannibalisation
avec
les
ventes
de
technologies en mode SaaS
Synthèse et Opinion
DCF
Une ambition intacte
Aux vues du positionnement qualitatif sur le marketing à la
performance et d’une double exposition aux marchés français et
brésilien, nous sommes confiants dans les capacités de LeadMedia de
poursuivre sa croissance à court et moyen termes. Nous anticipons pour
l’exercice 2012 un chiffre d’affaires de 26,3 M€, en progression de
+37,5 % par rapport à 2011. Du point de vue de la rentabilité, nous
prévoyons un résultat d’exploitation en amélioration sur l’exercice
2012, à 2,8 M€ représentant une marge d’exploitation de 10,8 %.
LeadMedia devrait poursuivre au cours des prochains trimestres sa
stratégie visant à accélérer son développement, aussi bien en France
qu’au Brésil. Dans cet objectif, la société devrait renforcer les synergies
opérationnelles entre ses activités françaises et brésiliennes, intégrer de
nouveaux supports du marketing online comme les smartphones et les
tablettes, mais également renforcer son pôle éditorial. LeadMedia
devrait également soutenir sa croissance par des acquisitions ciblées.
Outre la poursuite de la croissance, cette stratégie devrait permettre à
la société de maintenir son avance technologique et de prendre des
parts de marché significatives au Brésil.
L’actualisation des flux de trésorerie d’exploitation disponibles, avec un
coût moyen pondéré des ressources de 16,5 %, valorise le titre à
7,91 € par action (vs. 7,89 € précédemment).
Comparables
Au sein des sociétés cotées, il n’existe aucun comparable direct à
LeadMedia, son positionnement se révèle en effet assez unique au sein
des acteurs du webmarketing. Toutefois, nous avons constitué notre
échantillon de sociétés présentes sur les différents métiers de
LeadMedia, mais également de sociétés de webmarketing possédant
des implantations dans les pays émergents, notamment au Brésil.
Ainsi, notre échantillon se compose d’acteurs français comme
Rentabiliweb, Hi-Media, 1000Mercis, Weborama, Concoursmania, mais
également d’acteurs américains avec ValueClick, Constant Contact et
Acxiom (société présente dans plusieurs pays émergents dont le Brésil).
L’approche par les multiples boursiers nous conduit à une valorisation
de l’action LeadMedia de 7,10 € par action (vs. 6,22 €).
Notre objectif de cours, résultant de la moyenne des résultats obtenus
par les méthodes DCF et comparaison boursière, ressort à 7,50 € par
action, soit un potentiel d’upside significatif de +27,2 %.
Une offre éditoriale en plein développement
Conformément à sa stratégie, LeadMedia cherche aujourd’hui à
renforcer son offre éditoriale, notamment au Brésil, afin principalement
d’accroître ses bases de leads qualifiés. Dans le prolongement de
l’opération Black Friday réalisée en 2011 au Brésil, la société devrait
prochainement lancer une offre « One day, one deal » nommée Ualaa !,
proposant chaque jour de nouveaux produits de grande consommation
avec de fortes remises. Outre le fait d’être un contenu éditorial à forte
rémanence et générateur de leads qualifiés, cette offre devrait
impacter positivement la croissance et la rentabilité du groupe, la
société percevant une commission sur chaque produit vendu. Nous
estimons cependant que cette activité devrait, pour le moment, n’avoir
qu’un impact marginal sur les revenus.
Des perspectives solides : Opinion Achat Fort réitérée
Suite à cette publication, conforme à nos attentes, nous conservons nos
estimations de croissance et de rentabilité à court et moyen termes.
LeadMedia devrait être en mesure de poursuivre sa croissance sur un
trend très dynamique, et ce d’autant plus que la société mène toujours
une politique de croissance externe très active. Après mise à jour de
notre modèle, la valorisation de LeadMedia ressort à 7,50 € par titre
(vs. 7,00 €), présentant un potentiel d’appréciation de la valeur
significatif de +27,2 %. Opinion Achat Fort.
2
2 mai 2012
LeadMedia Group
G
GENESTA
Sommaire
1
Présentation de la société ................................................................................................................................................. 4
2
Un positionnement pertinent, reposant à la fois sur deux marchés à des stades de maturité distincts et sur une
spécialité de l’animation des réseaux sociaux .................................................................................................................................... 5
2.1
Un marché français recelant encore un fort potentiel de croissance, notamment sur les offres technologiques....... 5
2.2
Le Brésil, un marché offrant de très fortes réserves de croissance .............................................................................. 6
2.3
Les réseaux sociaux : un vecteur de croissance important pour LeadMedia, notamment au Brésil ............................ 7
3
Retour sur les résultats FY 2011 ........................................................................................................................................ 8
4
Une stratégie vecteur de croissance à court et moyen termes ........................................................................................ 9
5
Prévisions ........................................................................................................................................................................ 10
5.1
Une croissance organique forte, tirée par le développement au Brésil ..................................................................... 10
5.2
Une évolution du mix d’activité favorable à la rantabilité .......................................................................................... 10
5.3
Santé financière .......................................................................................................................................................... 11
6
Valorisation ..................................................................................................................................................................... 12
6.1
DCF .............................................................................................................................................................................. 12
6.2
Comparables ............................................................................................................................................................... 14
7
Synthèse des comptes ..................................................................................................................................................... 17
7.1
Compte de résultats simplifié ..................................................................................................................................... 17
7.2
Bilan – principaux agrégats ......................................................................................................................................... 17
7.3
Tableau des flux de trésorerie – principaux agrégats ................................................................................................. 17
7.4
Ratios financiers .......................................................................................................................................................... 18
8
Avertissements importants ............................................................................................................................................. 19
8.1
Définition des opinions et objectifs de cours de Genesta Equity Research ................................................................ 19
8.2
Détection de conflits d’intérêts potentiels ................................................................................................................. 19
8.3
Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois............................... 19
8.4
Répartition des opinions ............................................................................................................................................. 19
8.5
Avertissement complémentaire.................................................................................................................................. 20
3
2 mai 2012
1
G
LeadMedia Group
GENESTA
Présentation de la société
LeadMedia, société française créée en 2008, est spécialisée dans le marketing online à la performance. Le groupe met à
disposition des éditeurs, des annonceurs et des agences de communication un large panel de services (génération de contacts
qualifiés et gestion de programmes de fidélisation) et propose également des outils d’adserving commercialisés en mode SaaS.
Historiquement, LeadMedia opère depuis sa création sur le marché français, et depuis 2010, sur le marché brésilien.
Les activités de la société se répartissent en 2 principaux segments :
-
La conquête : LeadMedia propose à ses clients (annonceurs, éditeurs et agences de communication) une large gamme
de services d’acquisition de contacts qualifiés grâce à des solutions d’affiliation, d’e-mailings à la performance, de
1
2
couponing et de search marketing (SEO /SEM ). La société propose également à ses clients des prestations de
consulting grâce à une agence de e-marketing à la performance. Enfin, parallèlement aux services et outils de marketing
à la performance, LeadMedia a développé un pôle éditorial lui permettant de développer ses propres bases
propriétaires d’adresses e-mails « Opt-in ».
-
La fidélisation : Le groupe offre à ses clients des prestations de conseils en fidélisation au travers de solutions
1/ d’analyse comportementales des internautes (datamining), 2/ de gestion des relations auprès des internautes
(eCRM), et 3/ de fidélisation des internautes (Loyalty Marketing).
Fort de solutions technologiques performante et innovante, LeadMedia commercialise également, de manière opportuniste, des
solutions marketing à la performance en mode SaaS à travers une plateforme d’affiliation en marque blanche (R-Adserver) et à
travers un outil de gestion des contacts (Pilot ROI) en mode propriétaire. L’architecture de ces services d’adserving repose sur le
cloud computing, permettant de fournir des services évolutifs, fiables et performants aux applications d’e-marketings en mode
SaaS.
La vente de technologies en mode SaaS permet au groupe de rentabiliser encore un peu plus ses investissements, ces
technologies étant initialement développées pour les activités propres de LeadMedia.
Synthèse du positionnement de LeadMedia
Conquête
▪ Affiliation
▪ E-mailings
▪ Search Marketing
▪ Social Media Marketing
▪ Couponing
▪ Edition de contenus
Fidélisation
▪ Caractérisation des profils et des
comportements des internautes
▪ Elaboration et construction des
scénarii d'actions e-CRM
▪ Optimisation de l'efficacité des
actions e-mails marketing
▪ Reporting et analyse des résultats
Solutions technologiques en mode SaaS
▪ Infrastructure de diffusion et plateforme d'affiliation en marque blanche
▪ Outils de ciblage comportementale et contextuel
▪ Algorithmes d'animation de programmes de fidélisation
▪ Trigger marketing
Source : LeadMedia
1
2
SEO : Search Engine Optimization, référencement naturel
SEM : Search Engine Marketing, référencement payant
4
2 mai 2012
2
GENESTA
G
LeadMedia Group
Un positionnement pertinent, reposant à la fois sur deux marchés à des stades de maturité
distincts et sur une spécialité de l’animation des réseaux sociaux
LeadMedia présente un profil de société à très forte technicité, disposant de solutions de marketing à la performance
diversifiées et intégrées, commercialisées sur deux marchés à forts potentiels, la France et le Brésil. Le différentiel de maturité
entre ces deux pays devrait permettre de doper la croissance de LeadMedia, avec d’une part un marché français de plus en plus
sophistiqué sur lequel la société est en mesure de proposer des solutions techniques fortes, et d’autre part un marché brésilien
en pleine croissance sur lequel LeadMedia est aujourd’hui capable de présenter une offre complète de services de
webmarketing à la performance.
2.1
Un marché français recelant encore un fort potentiel de croissance, notamment sur les offres
technologiques
Bien que la croissance de l’e-pub en France devrait connaître un léger ralentissement en 2012, avec une progression attendue
de +8 % (vs. 11 % en 2011, source : SRI-Capgeminin), le marché français recèle encore un potentiel de croissance fort,
notamment sur les solutions ayant de fortes composantes technologiques.
Grâce à des solutions technologiques propriétaires, LeadMedia est, selon nous, en mesure d’évoluer sur un trend supérieur au
marché et ce, d’autant plus que la société est positionnée sur les segments le plus dynamiques de l’e-pub, à savoir l’affiliation et
l’e-mailing.
L’affiliation a connu, sur l’année 2011, une croissance forte de +15,0 %, soutenue par le développement dynamique du
e-commerce et le retour marqué des annonceurs, notamment ceux du casual gaming ou de la mode.
Après le mobile, l’affiliation est le second vecteur de croissance de la publicité online. Cette activité, fortement contributrice au
chiffre d’affaires de LeadMedia, devrait à court et moyen termes continuer de tirer la croissance de la société. La plateforme
d’affiliation du groupe, Reactivpub, apporte 1/ aux éditeurs des moyens innovants pour valoriser leurs audiences tout en
optimisant le rendement de leurs espaces médias, et 2/ aux annonceurs des outils de communication sur-mesure (jeux
concours, enquêtes, opérations spéciales,…), dont la performance est mesurée quotidiennement afin d’en optimiser l’efficacité.
Principaux segments investis par les annonceurs en 2011, en M€
+11 %
1066
960
+14 %
616
540
+15%
+9 %
0%
180 207
95
95
120 131
+37 %
22
Search
Display
Affiliation
2010
E-mailing
2011
Comparateurs
37
Mobile
Source : SRI – Capgemini
Bien que le marché de l’e-mailing soit resté stable sur l’exercice 2011, il est important de souligner que LeadMedia se positionne
comme un acteur technologique de ce marché. En effet, le travail des acteurs de ce marché, consistant à faire évoluer l’e-mailing
traditionnel (envoie massif d’e-mail peu ciblés) vers des solutions d’e-mailing à la performance (datamining, scoring, profiling,
self retargeting), commence à porter ses fruits et redonne confiance aux annonceurs dans ce support.
5
2 mai 2012
LeadMedia Group
G
GENESTA
LeadMedia devrait profiter à plein du retour des annonceurs vers l’e-mailing, la société disposant, grâce à Optin-R, de solutions à
la performance complètes et de technologies abouties, offrant aux annonceurs la possibilité de réaliser des campagnes
marketing très ciblées.
Bien que le marché français de la publicité online ait atteint une certaine maturité, nous estimons qu’il reste encore un fort
potentiel de croissance, spécifiquement pour les solutions à la performance qui possèdent une forte marge de progression.
En effet, de nombreuses campagnes de webmarketing font encore appel massivement au modèle classique (CPM). L’enjeu pour
LeadMedia sur le marché français doit être de convertir ces campagnes d’un modèle classique vers des campagnes basées sur
un modèle à la performance.
Dans les semestres à venir, nous estimons que le modèle à la performance devrait présenter une croissance supérieure à celle
de la publicité en ligne. En effet, le modèle tend à occuper une part croissante dans le choix des annonceurs, ces derniers
cherchant de plus en plus à intégrer une logique de retour sur investissement dans leurs actions marketings.
2.2
Le Brésil, un marché offrant de très fortes réserves de croissance
UN MARCHE DE LA PUBLICITE EN LIGNE AU BRESIL QUI N’EN EST QU’A SES DEBUTS
Avec 81,1 millions d’internautes fin 2011, le Brésil se révèle comme le marché de la publicité en ligne le plus vaste et le plus
prometteur d’Amérique du Sud. Le Brésil réunit en effet toutes les conditions nécessaires afin de connaître un fort décollage de
la publicité en ligne et du e-commerce, à savoir (sources : Americaeconomica et Visa) :
-
la demande potentielle : Fort d’une population de près de 200 millions d’habitants et d’un PIB en constante
progression, la demande potentielle brésilienne devrait croître fortement en cours des années futures, comme l’atteste
la forte croissance du nombre d’internautes. Les brésiliens sont également les plus gros consommateurs d’Internet en
temps passé, devant le Japon et les Etats-Unis ;
-
les infrastructures technologiques : Le gouvernement brésilien a lancé, en 2010, le programme « Plano Nacional de
Banda Larga » visant à équiper d’ici 2014 les trois quarts des foyers brésilien en Haut-Débit. L’Etat prévoit d’investir
7 Mds$ afin de développer des infrastructures nationales permettant de connecter les 27 états qui composent le pays ;
-
la pénétration des moyens de paiements par Internet : Avec un taux de pénétration de 71,2 %, la carte de crédit est le
moyen de paiement le plus développé au Brésil. Ce fort taux d’équipement, le plus élevé d’Amérique latine, devrait
permettre de faciliter l’essor du e-commerce, secteur sur lequel la grande majorité des transactions s’effectue par carte
bancaire. De plus, d’après un sondage réalisé par Americaeconomica, la confiance des internautes dans le paiement en
ligne serait forte avec, en 2010, près de 75 % des internautes ayant une confiance élevée voir très élevée dans les
paiements en ligne ;
-
l’efficacité des supports : Les distributeurs et industriels brésiliens se tournent progressivement vers la vente en ligne
et intègrent de plus en plus dans leurs campagnes de marketing une composante web ;
-
la vitesse d’adoption des nouvelles technologies : Les brésiliens sont des consommateurs friands de nouvelles
technologies et adoptent facilement et rapidement les nouveautés. Ainsi, avec un taux de pénétration de 95,7 % des
téléphones portables, dont 4,7 % sont connectés à Internet, le Brésil est le pays le plus avancé d’Amérique du Sud dans
le domaine de la téléphonie mobile. De plus, avec près de 20 millions de e-consommateurs en 2010, nombre ayant
connu une croissance moyenne de plus de 33 % depuis 2003 (source : E-bit, WebShoppers 2010), le Brésil se classe ainsi
au premier rang en nombre de e-consommateurs en Amérique du Sud.
La publicité en ligne au Brésil connaît depuis 2003 de forts taux de croissance, bien qu’en valeur, le montant des investissements
marketing online reste faible aux regards du montant global des investissements publicitaires, qui se sont élevés en 2010 à près
de 11,3 Mds€ (source : IAB Brasil 2010).
En effet, le Brésil présente un retard de 3 à 5 ans par rapport à la France concernant le niveau de maturité de la publicité online.
Avec un marché de la publicité online pesant un peu plus de 601 M€ en 2011, soit environ 5 % des montant publicitaires
globaux, le Brésil présente un très fort potentiel de croissance dans le domaine de la publicité online.
A titre de comparaison, les revenus dégagés par la publicité en ligne en France s’établissent à 3,5 Mds€, soit 6 fois plus, pour
moitié moins d’internautes. Il faut toutefois relativiser ces montants de la publicité online aux regards de coûts plus faibles au
Brésil qu’en France.
6
2 mai 2012
LeadMedia Group
Publicité en ligne au Brésil, en M€
Marché publicitaire en ligne, en Mds€
G
GENESTA
Marché du e-commerce, en Mds€
38
3,5
601
503
8
0,6
2010
2011
Brésil
France
Brésil
France
Sources : SRI-CapGemini, Fevad, IAB
Aux regards des graphiques présentés ci-dessus, nous voyons le retard de maturité du marché de la publicité online brésilien par
rapport à celui en France. Le Brésil devrait toutefois être en mesure de rapidement rattraper ce retard, et ce grâce à une
économie numérique en plein développement et une réelle appétence des brésiliens pour le media Internet.
2.3
Les réseaux sociaux : un vecteur de croissance important pour LeadMedia, notamment au Brésil
Le social networking est pour LeadMedia un axe de développement fort. La société possède, grâce à l’acquisition de Media
Factory, de DigitalMe et à la récente prise de participation dans l’agence française Seven A (10 % du capital), une forte expertise
sur les réseaux sociaux. LeadMedia compte capitaliser sur ce savoir-faire développé au Brésil, pays dans lequel les réseaux
sociaux connaissent un fantastique succès, en procédant à des transferts technologiques vers la France. Comme toutes ses
offres, LeadMedia cherche à développer des technologies fortes et performantes adaptées aux réseaux sociaux. Cela s’est d’ores
et déjà traduit par la création du CPF (Coût Par Fan), exploité par la plateforme Reactivpub, modèle de rémunération indexant la
performance des campagnes marketing aux nombres de sociaunautes étant devenus fans d’une page Facebook ou d’une
marque. Ce modèle permet d’obtenir un taux record de fidélisation, le sociaunaute étant tenu informé en temps réel de
l’actualité de la marque et du produit.
Ces réseaux représentent désormais, grâce à leurs audiences significatives et à leurs très forts taux de rémanence, un vecteur
incontournable de la communication online. Les investissements publicitaires captés par les réseaux sociaux dans le monde ne
cessent de croître et ont atteint, selon eMarketer, un montant de près de 6 Mds$ en 2011, affichant une croissance de plus de
+75 % par rapport à 2010 (vs. 3,5 mds$ en 2010, estimations eMarketer).
Les français et les brésiliens se révèlent de grands consommateurs de réseaux sociaux. A population d’internautes identiques, le
ème
Brésil s’avère être le 5 pays au monde en terme d’utilisateurs de réseaux sociaux (90,7 M d’utilisateurs), la France se classant
ème
13 (25,0 M d’utilisateurs) (source : eMarketer, février 2012).
Aux vues de l’appétence des brésiliens pour les réseaux sociaux, Media Factory a rapidement développé une forte expertise sur
Orkut, Facebook et autres réseaux sociaux présents au Brésil, en déployant notamment des bannières incluant du contenu
communautaire. La société R devrait bénéficier de l’expérience acquise par la société brésilienne et proposer rapidement en
France de nouvelles solutions de social media marketing.
Les réseaux sociaux recèlent à court terme un très fort potentiel de croissance pour LeadMedia et constituent un axe de
développement majeur, notamment au Brésil où ces réseaux rencontrent un franc succès. La croissance des dépenses sur les
réseaux sociaux devrait encore se poursuivre sur de nombreuses années et ce, d’autant plus que le Brésil accueille en 2014 et
2016 deux événements sportifs mondiaux, à savoir la coupe du monde de football et les jeux olympiques.
7
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3
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LeadMedia Group
GENESTA
Retour sur les résultats FY 2011
UNE CROISSANCE ORGANIQUE SOLIDE EN 2011
LeadMedia a publié, le 31 janvier dernier, un chiffre d’affaires FY 2011 de 19,2 M€, légèrement inférieur à nos attentes
(20,7 M€), marquant néanmoins une forte croissance de +118,0 % à données publiées et de +40,0 % à périmètre comparable.
Cette belle performance est le fruit 1/ de l’intégration réussie des sociétés brésiliennes Media Factory et DigitalMe, 2/ du succès
de Busca Descontos, notamment lors du « Black Friday » brésilien (6 M de contacts collectés en deux semaines) et 3/ d’une offre
de webmarketing à la performance pertinente et totalement intégrée (conquête et fidélisation), répondant aux attentes des
annonceurs français. Le chiffre d’affaires se ventile pour 55 % de l’activité en France et 45 % au Brésil.
Outre la hausse d’activité enregistrée sur les clients existants, LeadMedia a signé de nouveaux contrats avec des clients
renommés tels L’Oréal, Groupon, Whirlpool au Brésil et CDiscount, BMW, intermarché.com et Galeries Lafayette en France.
en M€
Chiffre d'affaires
en % de var
en % de var organique
FY 2010
8,8
-
FY 2011
19,2
+118,0 %
+40,0 %
Source : LeadMedia
DES RESULTATS CONFORMES A NOS ATTENTES
La société a présenté, le 25 avril dernier, des résultats FY 2011 en ligne avec nos attentes, marquant une progression sensible de
la rentabilité.
Ainsi, le taux de marge brute ressort en augmentation à 48,7 % (vs. 42,3 % en 2010), et ce, grâce aux fortes contributions des
activités éditoriales du groupe (magazines, blogs et comparateurs) et des entités brésiliennes, Media Factory et Busca
Descontos, affichant des marges supérieures à celles dégagées par R.
La marge d’EBITDA du groupe progresse également sur la période, en passant de 5,9 % en 2010 à 10,4 % en 2011, soit une
progression de +450 bps. Le groupe est parvenu à fortement maitriser ses charges sur l’exercice et ce, malgré le renforcement
de ses équipes (au Brésil principalement). Le groupe démontre ainsi ses capacités à délivrer une forte croissance tout en faisant
progresser sa rentabilité.
Après prise en compte d’un résultat financier de 0,3 M€, d’une charge d’impôt, selon nous, de 0,3 M€ et d’un amortissement de
Goodwill pour 0,7 M€, le résultat net du groupe ressort à 0,3 M€. Retraité des intérêts minoritaires, le résultat net par du groupe
ressort, selon nos estimations, à 0,1 M€.
Compte de résultats simplifié de LeadMedia
en M€
Chiffre d'affaires
Marge Brute
en % du CA
EBE
en % du CA
Résultat d'exploitation
en % du CA
Résultat financier
Amortissement du
Goodwill
Résultat net
8,8
3,7
42,3 %
0,5
5,9%
0,4
4,1%
0,0
19,1
9,3
48,7 %
2,0
10,4%
1,6
8,3%
0,3
en % de
variation
+118,5 %
+151,7 %
+64 bps
+288,1 %
+450 bps
+338,1 %
+420 bps
-
0,1
0,2
0,7
0,3
+43,2 %
2010
2011
Source : LeadMedia
Au niveau bilanciel, la société affiche toujours des fondamentaux sains. L’endettement net de la société au 31 décembre 2011
ressort à - 8,8 M€, composé d’une trésorerie disponible de 9,3 M€ et de dettes pour seulement 0,5 M€.
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4
LeadMedia Group
G
GENESTA
Une stratégie vecteur de croissance à court et moyen termes
Après la réalisation d’un exercice 2011 conforme aux attentes du groupe, LeadMedia se dit confiant dans la poursuite de sa
stratégie basée à la fois sur 1/ une politique forte de croissance organique grâce au savoir-faire technologique du groupe et
2/ une stratégie de croissance externe proactive. Le développement du pôle éditorial reste dans ce contexte un enjeu clef et une
priorité pour la société.
UNE CROISSANCE ORGANIQUE PORTEE PAR 3 AXES MAJEURS
LeadMedia devrait s’attacher, au cours des prochains trimestres, à accompagner la croissance organique du groupe, notamment
au Brésil, en mettant l’accent sur :
-
une pénétration plus forte du marché brésilien grâce aux transferts de technologies et de savoir faire entre la France et
le Brésil ;
-
le renforcement du pôle éditorial, en augmentant la visibilité de ses sites et blogs, en développant de nouveaux sites et
blogs autour des thématiques en vogue et en renforçant un peu plus sa présence sur les réseaux sociaux (exemple :
prise de participation dans l’agence française Seven A) ;
-
le développement et l’intégration de nouveaux supports du marketing online, notamment sur les smartphones et les
tablettes.
UNE CROISSANCE EXTERNE MAITRISEE
Second volet de la stratégie de LeadMedia, la croissance externe est un axe de développement majeur de la société. Le groupe
compte en effet, à court et moyen termes, poursuivre une politique d’acquisitions proactive, en visant particulièrement des
sociétés intégrant des savoir-faire complémentaires à ceux que LeadMedia possède actuellement et présentant une composante
technologique forte.
A l’image des acquisitions précédemment réalisées par LeadMedia, la croissance externe du groupe devrait toujours s’orienter
vers de petites sociétés présentant un fort potentiel de croissance, pour des montants maximum allant jusqu’à 2,0 M€ à 3,0 M€
d’investissement. Du point de vue géographique, LeadMedia compte privilégier ses futures acquisitions pour deux tiers au Brésil
et un tiers en France.
LANCEMENT D’UNE NOUVELLE OFFRE EDITORIAL AU BRESIL
LeadMedia devrait lancer, le 7 mai prochain, une nouvelle offre éditoriale au Brésil basée sur le concept de
« One day, one deal », nommée Ualaa !. La société devrait proposer, en partenariat avec des grandes enseignes du
e-commerce brésilien, des ventes flash quotidiennes de produits de grande consommation (téléviseurs, smartphones,…)
accompagnées de fortes remises.
Outre le fait d’être un contenu éditorial à forte rémanence et générateur de leads qualifiés, cette offre devrait impacter
positivement la croissance et la rentabilité du groupe. En effet, dans ce modèle de vente, LeadMedia se rémunère en percevant
entre 20 % et 30 % de commission sur le prix de vente du produit et ce, sur des produits onéreux comme les téléviseurs et les
téléphones mobiles. Bien qu’à court terme, les revenus générés devraient s’avérer peu significatifs, cette nouvelle offre pourrait,
à moyen terme, booster la croissance de LeadMedia.
De plus, LeadMedia se positionnant comme un tiers dans la transaction, en encaissant la totalité du prix de vente (non
comptabilisé en chiffre d’affaires), le BFR global du groupe, déjà structurellement négatif, devrait encore s’améliorer du fait de la
mise en place de cette offre.
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LeadMedia Group
GENESTA
Prévisions
5.1
Une croissance organique forte, tirée par le développement au Brésil
Aux vues 1/ de la stratégie pertinente de LeadMedia sur le marché du webmarketing à la performance, et 2/ d’un double
positionnement à la fois sur le marché français et le marché brésilien, nous sommes confiants dans les capacités du groupe de
poursuivre une dynamique de croissance soutenue à court et moyen termes.
Ainsi, nous anticipons pour l’exercice 2012 un chiffre d’affaires de 26,3 M€, en croissance par rapport à l’exercice 2011 de
+37,5 %. Cette forte progression de l’activité provient, selon nous :
-
d’une croissance attendue de +10,6 % des activités de R, portée par le fort développement des offres à la performance
en France ;
-
d’une forte progression de Score MD (+50,0 %), grâce à l’adoption de plus en plus forte des moyens de fidélisation par
les e-commerçants ;
-
d’une croissance de +66,0 % de Media Factory. La société devrait en effet bénéficier de la forte croissance du
webmarketing au Brésil, mais également de la commercialisation de nouveaux services grâce aux transferts de
technologies opérés actuellement entre la France et le Brésil au sein du groupe ;
-
de l’appétence des brésiliens pour les offres de couponing, segment de marché qui devrait connaître une croissance
très soutenue en 2012. Ainsi, nous prévoyons une progression de +65,0 % pour Busca Descontos ;
-
d’une contribution croissante de DigitalMe dans les revenus du groupe.
Chiffres d’affaires prévisionnels de LeadMedia 2012 - 2014
en M€
Chiffre d'affaires consolidé
% de croissance
5.2
2011E
19,1
-
2012E
2013E
2014E
26,3
32,4
37,2
+37,5 %
+23,2 %
+14,9 %
Source :LeadMedia estimations Genesta
Une évolution du mix d’activité favorable à la rentabilité
Nous anticipons, pour l’exercice 2012, une nouvelle progression de la marge brute à 49,3 % (vs. 48,7 % en 2011), et ce, en raison
principalement de l’évolution géographique du chiffre d’affaires du groupe, avec des revenus de Media Factory représentant
une part croissante au sein du mix d’activité de la société. En effet, la marge brute élevée de la société brésilienne profite
directement à la marge brute du groupe. De plus, la croissance des activités de Score MD et de Busca Descontos, dont les
marges brutes représentent quasiment 100 % de leur chiffre d’affaires, impacte positivement la marge brute globale de
LeadMedia. A moyen terme, nous anticipons un niveau de marge brute stable, aux alentours de 50,0 % pour les exercices 2013
et 2014.
Du point de vue de la rentabilité, nous prévoyons pour l’exercice 2012 un résultat d’exploitation de 2,8 M€, représentant une
marge d’exploitation de 10,8 % (vs. 8,3 % en 2011). Nous sommes en effet confiants dans les capacités de LeadMedia de
maîtriser ses charges opérationnelles, à court comme à moyen termes.
Nous anticipons ainsi des charges de personnel de 5,9 M€, tenant compte de quelques recrutements ciblés. Ces charges
devraient représenter sur l’exercice 2012 environ 22,7 % du chiffre d’affaires du groupe par rapport à 24,6 % en 2011,
diminution provenant d’une évolution plus rapide du chiffre d’affaires que des charges de personnel. Nous anticipons également
des charges externes stables, a environ 12,6 % du chiffre d’affaires 2012.
A moyen terme, nous prévoyons ainsi une amélioration de la rentabilité, avec en 2013 une marge d’exploitation estimée
à 11,4 % et en 2014 à 12,5 %.
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LeadMedia Group
G
GENESTA
En conséquence, après prise en compte 1/ d’une charge d’impôt de 0,7 M€, représentant un taux d’imposition de 27,0 %,
2/ de l’amortissement du goodwill pour 0,7 M€ et 3/ d’intérêts minoritaires pour 0,3 M€, le résultat net part du groupe ressort à
0,9 M€ pour l’exercice 2012. Pour les exercices suivants, nous anticipons en 2013 un résultat net part du groupe de 1,4 M€ et de
2,1 M€ pour 2014.
en M€
Marge brute consolidé
% de croissance
% de CA
EBE
% de croissance
% de CA
% de croissance
% de CA
Résultat net
% de croissance
% de CA
Goodwill
Intérêt Minoritaires
Resultat net pdg
% de croissance
% de CA
5.3
2011
9,3
48,7 %
2,0
10,4 %
1,6
8,3 %
1,0
5,0 %
0,7
0,2
0,0
0,2 %
2012E
2013E
2014E
13,0
16,1
18,6
+39,3 %
+24,0 %
+15,5 %
49,3 %
49,6 %
49,9 %
3,4
4,4
5,4
+70,8 %
+29,0 %
+24,0 %
12,9 %
13,5 %
14,6 %
2,8
3,7
4,7
+79,2 %
+30,1 %
+25,6 %
10,8 %
11,4 %
12,5 %
1,9
2,5
3,2
+98,0 %
+33,0 %
+27,5 %
7,2 %
7,8 %
8,6 %
0,7
0,7
0,7
0,3
0,4
0,4
0,9
1,4
2,1
NS
+58,2 %
+48,5 %
3,4 %
4,4 %
5,7 %
Sources : LeadMedia, estimations Genesta
Santé financière
Au niveau bilanciel, nous pensons le groupe en mesure de conserver un bilan solide et sain. Les investissements devraient, hors
acquisition éventuelle de société, rester mesurés compte tenu des développements déjà réalisés par le groupe. Nos prévisions
de CAPEX varient ainsi de 0,9 M€ à 1,2 M€ entre 2012 et 2014.
11
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6
GENESTA
G
LeadMedia Group
Valorisation
6.1
DCF
6.1.1 Détermination du taux d’actualisation
Le taux d’actualisation correspond au coût moyen entre le coût des fonds propres et le coût de la dette financière, et ce de
manière pondérée en fonction de l’importance de ces deux ressources dans le financement global de la société. Le coût des
fonds propres a été déterminé sur la base du modèle du CAPM auquel est intégrée une prime de risque Small Cap, selon la
formule suivante :
Coût des Fonds Propres = Rf +beta * (Rm-Rf) + Prime Small Caps
avec Rf : taux sans risque
(Rm-Rf) : prime de marché action
En effet, compte tenu de la taille de la société, nous affectons une prime de risque Small Caps au coût des fonds propres. La
prime Small Caps est déterminée selon 6 critères, dont l’évaluation est factuelle et objective. L’échelle de notation pour chaque
critère comporte 5 paliers allant de - - à ++. Chaque franchissement de palier ajoute 20 points de base au coût des fonds
propres.
Les critères sont appréciés de la façon suivante :
Critère
Echelle de notation
++
+
=
-
Gouvernance d’entreprise1
4
3
2
1
-0
Liquidité2
[66 % ; 100 %]
[33 % ; 66 %[
[15 % ; 33 %[
[5 % ; 15 %[
[0 % ; 5 %[
Taille du CA (M€)
Rentabilité opérationnelle
[150 ; +∞[
[25 % ; 100 %]
[100 ; 150[
[15 % ; 25 %[
[50 ; 100[
[8 % ; 15 %[
[25 ; 50[
[3 % ; 8 %[
[0 ; 25[
[0 % ; 3 %[
Gearing
]-∞ % ; -15 %]
]-15 % ; 15 %]
]15 % ; 50 %]
]50 % ; 80 %]
]80 % ; +∞[
Risque Client3
[0 % ; 10 %]
]10 % ; 20 %]
]20 % ; 30 %]
]30 % ; 40 %]
]40 % ; 100 %]
Dans le cas de LeadMedia, nous obtenons la matrice suivante :
++
+
=
-
--
Prime
Small Caps
Gouvernance d'entreprise
Liquidité
Taille du CA
Rentabilité opérationnelle
Gearing
Risque Client
TOTAL
0,80%
0,60%
1,00%
0,80%
0,20%
0,60%
4,00%
Par conséquent, sur la base d’un taux sans risque de 2,95 % (moyenne à 3 mois de l’OAT TEC 10 – source Agence France Trésor),
4
d’une prime de marché de 8,10 % (prime au 25 mars 2012 calculée par Natixis Securities), d’un beta de 1,18 , d’une prime de
risque Small Caps de 4,00 % et de l’endettement net négatif de la société, le taux d’actualisation s’élève à 16,51 %.
1
La qualité de la gouvernance d’entreprise est évaluée selon les quatre critères suivants : séparation des fonctions de Présidence et de Direction Générale ou
fonctionnement sur la base d’un Conseil de Surveillance et d’un Directoire ; présence de membres indépendants au sein du Conseil d’Administration ou du
Conseil de Surveillance ; présence de censeurs ou d’organes de contrôle ; existence de comités spécialisés.
2
Taux de rotation du capital au cours d’une année.
3
Part du chiffre d’affaires représentée par les 5 clients les plus importants.
4
Le beta retenu correspond à la moyenne des betas moyens sectoriels d’Internet de 1,11, du Publishing de 1,30 et du e-commerce de 1,14 (source Damodaran).
12
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G
LeadMedia Group
Taux
sans risque
Prime de
marché
Beta
Prime
Small Caps
Coût du
capital
2,95 %
8,10 %
1,18
4,00 %
16,51 %
GENESTA
Coût de
la dette
Levier
financier
Taux
d'impôts
WACC
NS
NS
NS
16,51 %
Source : AFT, Natixis Securities, Damodaran, estimations Genesta
6.1.2 Calcul de FCF opérationnels
Avec un taux d’actualisation de 16,51 %, nous obtenons le tableau de flux de trésorerie disponible suivant (en M€) :
Chiffre d'affaires
Excédent brut d'exploitation
Impôt
Investissements
Variation de BFR
FCF opérationnels
FCF opérationnels actualisés
2011
19,144
1,991
0,338
0,861
0,694
0,097
2012E
26,328
3,400
0,701
1,053
-0,144
1,789
1,616
2013E
32,425
4,386
0,933
1,135
-0,122
2,440
1,891
2014E
37,240
5,436
1,189
1,117
-0,096
3,226
2,147
2015E
43,198
6,048
1,307
1,173
-0,119
3,687
2,106
2016E
49,246
6,894
1,508
1,220
-0,121
4,287
2,102
2017E
54,171
7,584
1,670
1,269
-0,098
4,744
1,996
2018E
59,588
8,342
1,850
1,320
-0,108
5,281
1,907
2019E
2020E
2021E
62,567
65,696
68,323
8,759
9,197
9,292
1,947
2,050
2,066
1,359
1,400
1,442
-0,060
-0,063
-0,053
5,512
5,810
5,837
1,709
1,546
1,333
Source : estimations Genesta
Sur la période post prévisionnelle, nous appliquons un taux de croissance à l’infini, en deux temps, et obtenons les prévisions
suivantes (en M€) :
Croissance
des FCF
Période 1-10 ans
Période 11-20 ans
Taux de croissance à l'infini
Total
dont valeur terminale
Valeur
%
18,351
64,9 %
7,074
25,0 %
2,847
10,1 %
28,272
100,0 %
9,921
35,1 %
Source : estimations Genesta
3,0%
2,0%
Ainsi, la valorisation d’entreprise de LeadMedia ressort à 28,272 M€.
6.1.3 Calcul de la valeur par action
La valeur des fonds propres par action est obtenue comme suit :
FCF actualisés (2012-2021)
+ Valeur terminale actualisée
+ Titres financiers
- Provisions
- Endettement financier net
- Minoritaires
= Valeur des Capitaux Propres pg
Nombre d'actions
Valeur par action
18,351
9,921
0,000
0,000
-8,789
2,300
34,762
4,397
7,91
A noter que la valorisation des intérêts minoritaires liés aux 49 % restants de Score MD (1,3 M€) et aux 25 % restants de Busca
Descontos (1,0 M€) a été établie sur les niveaux de valorisation retenus pour les rachats de 25 % des parts de Score MD et
de 24 % de Busca Descontos concomitamment à l’introduction en bourse de LeadMedia.
In fine, la méthode d’actualisation des flux de trésorerie disponible (« Discounted Cash Flow ») fait ressortir une valeur par
action de 7,91 € soit un potentiel d’appréciation de la valeur selon cette méthode de +34,0 % par rapport au cours de clôture du
30 avril 2012 de 5,90 €.
13
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G
LeadMedia Group
GENESTA
A titre informatif, le tableau de sensibilité de la valorisation en fonction du taux d’actualisation retenu et de la croissance à
l’infini est le suivant (en €) :
CMPC
6.2
7,906
15,51%
16,01%
16,51%
17,01%
17,51%
1,0%
8,23
8,04
7,86
7,68
7,51
Taux de croissance à l'infini
1,5%
2,0%
8,26
8,29
8,07
8,09
7,88
7,91
7,70
7,73
7,53
7,56
2,5%
8,31
8,12
7,93
7,75
7,58
3,0%
8,34
8,15
7,96
7,78
7,61
Comparables
6.2.1 Choix des comparables
Au sein des acteurs du marketing online, il n’existe aucun comparable direct à LeadMedia. En effet, son positionnement sur le
webmarketing à la performance, associé à une double implantation en France et au Brésil, est assez unique au sein de l’univers
des sociétés online cotées.
Nous avons donc choisi de constituer notre échantillon de comparables de sociétés présentes sur chacun des métiers de
LeadMedia, mais également de sociétés ayant des implantations dans les pays émergents où le webmarketing est en pleine
croissance. Ainsi, notre échantillon se compose 1/ d’agence de marketing online proposant un panel de solutions
complémentaires (conquête et fidélisation), avec Weborama, ValueClick et Acxiom, 2/ de sociétés spécialisées, comme
1000mercis, Concoursmania et Constant Contact, et 3/ de sociétés ayant un positionnement plus large, avec Rentabiliweb et
Hi-Media.
Weborama : Weborama est une société française spécialisée dans le webmarketing. La société propose, à l’image de
LeadMedia, des solutions de webmarketing et de ciblage comportemental pour le compte d’annonceurs et d’éditeurs, mais
également des outils d’Ad Analytics, comme de l’adserving et le tracking. La société opère principalement sur le marché français,
mais est également présente en Espagne, en Italie, aux Pays-Bas et au Royaume-Uni.
ValueClick : cette société américaine est spécialisée dans les prestations de marketing interactif et propose une offre de régie
publicitaire, d’affiliation, de comparateur de prix, de liens sponsorisés ou encore de génération de leads.
Acxiom : Acxiom est une société américaine spécialisée dans le ciblage marketing et comportementale, la génération de leads et
l’intégration de données clients en mode SaaS. La société propose également, grâce à une agence de marketing online, des
services de marketing online à la performance, d’affiliation, de campagnes d’e-mailing et de gestion des campagnes sur les
réseaux sociaux. La société est présente aux Etats-Unis, en Australie, en France, en Chine, en Allemagne, en Pologne, au
Royaume-Uni et depuis 2010 au Brésil grâce à l’acquisition de GoDigital.
1000mercis : 1000mercis est une société française spécialisée dans les prestations de publicité (environ la moitié du chiffre
d’affaires) et de marketing interactif (environ l’autre moitié). Le groupe s’attache à développer des solutions d’optimisation de
campagnes de publicité et de marketing auprès de ses clients, sur les médias interactifs que sont Internet et le Mobile.
ConcoursMania : est une société française spécialisée dans les jeux marketings online. La société propose, sous forme de jeux
concours, des solutions permettant aux annonceurs de générer de l’audience qualifiée et de fidéliser les internautes. Comme
LeadMedia, cette société vient de réaliser récemment son introduction en bourse et affiche un profil de croissance et de
rentabilité similaire aux activités de LeadMedia en France.
Constant Contact : société américaine spécialisée dans les solutions d’e-mailings, le social media marketing et les enquêtes en
ligne à la demande, et s’adressant particulièrement aux petites entreprises et collectivités.
Rentabiliweb : la société se présente comme un acteur majeur de la monétisation de l’audience Internet. Le groupe exerce sur
5 lignes de métier : micro-paiement, affiliation, régie publicitaire online, marketing direct et édition de contenus.
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2 mai 2012
G
LeadMedia Group
GENESTA
Hi-Media : Hi-Media est une société française, spécialisée dans la monétisation de l’audience Internet, et articule ses activités
autour de trois pôles : 1/ le pôle Advertising, comprenant la régie publicitaire classique et une offre de publicité à la
performance ; 2/ le pôle Paiement, avec d’une part une offre de solutions de micro-paiement via Allopass (n°1 européen) et un
portefeuille électronique virtuel dénommé Hipay ; 3/ le pôle Publishing, en charge de l’édition de contenus des sites propres du
groupe afin d’y appliquer les mêmes solutions de monétisation que celles proposées à ses clients. La société est majoritairement
présente en Europe, mais elle possède également une implantation au Brésil à travers laquelle elle commercialise notamment
des solutions de webmarketing à la performance.
Le tableau ci-dessous récapitule les principaux agrégats, en M€, des sociétés composant notre échantillon :
Weborama
ValueClick Inc
Acxiom Corp.
1000mercis
Groupe Concoursmania SA
Constant Contact Inc.
Rentabiliweb Group
Hi Media
CA 11
22,400
432,719
841,715
35,000
10,600
165,639
83,264
229,927
CA 12
30,600
538,858
849,341
36,500
16,471
190,058
82,500
229,250
CA 13
39,200
598,023
901,575
38,600
21,374
221,370
88,150
249,300
EBE 11
5,400
135,033
185,665
11,929
2,755
27,893
16,200
20,700
EBE 12
7,200
167,278
170,730
12,210
4,000
35,063
17,200
20,900
EBE 13
9,200
189,961
196,183
13,110
5,100
43,866
20,000
24,100
Capitalisation
74,440
1 287,435
835,276
101,658
42,278
656,166
113,710
102,566
Weborama
ValueClick Inc
Acxiom Corp.
1000mercis
Rentabiliweb Group
Hi Media
REX 11
4,100
97,412
81,466
11,050
2,500
16,763
17,800
16,053
Dette nette
-3,800
-147,505
151,934
-26,700
-7,300
-21,689
-11,100
29,900
REX 12
REX 13
RN 11
RN 12
RN 13
5,300
6,700
3,650
4,700
6,100
120,718 150,129
78,123
73,764
88,583
68,898
89,462
34,250
39,219
49,137
11,400
12,200
7,700
7,900
7,800
3,700
4,900
1,635
2,450
3,200
21,502
28,540
18,292
6,988
11,432
16,600
19,700
10,600
11,000
13,390
16,787
19,258
10,672
9,932
11,464
Source : Infinancials au 30/04/12, estimations Genesta
Minoritaires
VE
0,000
70,640
0,000
1 139,930
4,133
991,344
0,000
74,958
0,041
35,019
0,000
634,477
0,000
102,610
1,014
133,480
Source : Infinancials au 30/04/12
6.2.2 Valorisation
Le tableau ci-dessous détaille les principaux multiples bousiers des sociétés comparables composant notre échantillon :
Weborama
ValueClick Inc
Acxiom Corp.
1000mercis
Rentabiliweb Group
Hi Media
Moyenne
Médiane
VE/CA 12
2,31
2,12
1,17
2,05
NS
NS
1,24
NS
VE/CA 13
1,80
1,91
1,10
1,94
NS
NS
1,16
NS
VE/ EBE 12
9,81
6,81
5,81
6,14
8,75
18,10
5,97
6,39
VE/ EBE 13
7,68
6,00
5,05
5,72
6,87
14,46
5,13
5,54
VE/REX 12
13,33
9,44
14,39
6,58
9,46
NS
6,18
7,95
VE/REX 13
10,54
7,59
11,08
6,14
7,15
NS
5,21
6,93
PE 12
15,84
17,45
16,97
12,87
17,26
NS
10,34
10,33
PE 13
12,20
14,53
14,14
13,03
13,21
NS
8,49
8,95
1,78
2,05
1,58
1,80
8,47
6,60
7,06
5,86
9,62
9,44
7,81
7,15
14,44
15,84
12,08
13,03
Le tableau ci-après montre les valorisations induites (en M€) pour LeadMedia en fonction des multiples appliqués sur la base des
valorisations actuelles affichées par les sociétés de l’échantillon.
LeadMedia
Valorisation induite
Valorisation moyenne / action
CA 12
CA 13
26,328
32,425
53,292
57,809
60,557
64,919
13,45
EBE 12
EBE 13
3,400
4,386
35,293
37,435
28,931
32,186
7,61
REX 12
REX 13
2,847
3,705
33,876
35,412
33,375
32,966
7,71
RN 12
1,896
27,369
30,028
6,86
RN 13
2,522
30,466
32,869
Compte tenu de la différence entre la capitalisation boursière moyenne des sociétés composant l’échantillon de comparables
retenu et celle de LeadMedia, nous appliquons une décote de taille, sur la base du modèle de Eric-Eugène Grena, présenté dans
la note méthodologique ci-après, afin d’obtenir une valorisation plus pertinente du titre.
15
2 mai 2012
G
LeadMedia Group
GENESTA
Appliquée à LeadMedia, cette méthode nous amène à mettre en œuvre une décote de taille de -20,3 % aux résultats évoqués
précédemment.
Capitalisation moyenne des comparables
Capitalisation non corrigée de la société
Rapport des capitalisations
Prime à appliquer
401,7
M€
39,2
M€
9,8 %
-20,3 %
Après décote, nous obtenons les valorisations suivantes :
Valorisation moyenne / action
Moyenne
10,72
7,10
6,07
6,15
5,47
Ainsi, l’approche par la méthode des multiples boursiers de sociétés comparables nous amène à une fourchette de valorisation
de 5,47 € – 10,72 €, et en moyenne à un prix par action de 7,10 €. Sur la base du cours de clôture de l’action LeadMedia au
30 avril 2011 de 5,90 €, le titre présente un potentiel d’appréciation de +20,3 %.
6.2.3 Méthodologie de la décote/prime
Compte tenu de la différence éventuelle entre la capitalisation boursière moyenne des sociétés composant l’échantillon de
comparables retenus et celle de la société à évaluer, Genesta applique une décote ou une prime, inspirée du modèle de EricEugène Grena, afin d’obtenir une valorisation plus pertinente de la société.
Les travaux menés par Eric-Eugène Grena – membre de la SFAF, ancien responsable du bureau d’analyse financière de BNP
Paribas et directeur associé de Clinvest – ont montré le risque qu’il existe à appliquer la méthode d’évaluation par les
comparables boursiers sans tenir compte de l’existence d’écarts parfois non négligeables entre la taille de la société évaluée et
celle des sociétés retenues comme référentiel boursier.
Il semble donc important de procéder à une correction en calculant, le cas échéant une décote ou une prime à appliquer à la
société évaluée. L’étude réalisée sur un échantillon probant a révélé une décroissance des P/E avec la taille des sociétés de
l’échantillon et que la correction à pratiquer doit être du même ordre de grandeur.
La démarche que Genesta adopte consiste à :
1) Calculer le rapport entre la capitalisation boursière de la société à évaluer et la capitalisation boursière moyenne du
groupe de comparables ;
2) Appliquer, selon le ratio obtenu, la décote ou la prime selon l’abaque défini par les travaux d’Eric-Eugène Grena en
prenant soin de pratiquer une extrapolation linéaire entre chaque palier ;
3) Impacter cette décote ou cette prime sur la valorisation de la société concernée et ainsi affiner la pertinence de la
valorisation par les comparables.
Rapport des capitalisations
<2%
2%
5%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
80%
100%
120%
140%
150%
160%
170%
180%
190%
195%
198%
>198%
Ajustement à appliquer
-40%
-34%
-26%
-20%
-14%
-10%
-7%
-5%
-4%
-2%
0%
2%
4%
5%
7%
10%
14%
20%
26%
34%
40%
Décote
Prime
16
2 mai 2012
7
G
LeadMedia Group
GENESTA
Synthèse des comptes
7.1
Compte de résultats simplifié
Au 31/12 (en M€)
Chiffre d'affaires
% évolution
Marge brute
%du CA
Charges externes
% du CA
2008
4,72
NS
2009
6,86
2010
8,76
2011
19,14
2012E
26,33
2013E
32,42
2014E
37,24
45,2%
27,8%
118,5%
37,5%
23,2%
14,9%
1,28
2,48
3,70
9,32
12,98
16,09
18,59
27,0%
36,1%
42,3%
48,7%
49,3%
49,6%
49,9%
0,70
0,72
0,82
2,41
3,32
4,09
4,10
14,8%
10,5%
9,4%
12,6%
12,6%
12,6%
11,0%
Charges de personnel
1,50
1,61
2,22
4,71
5,98
7,27
8,65
% du CA
31,7%
23,5%
25,4%
24,6%
22,7%
22,4%
23,2%
Excédent brut d'exploitation
-0,97
% évolution
% du CA
% évolution
% du CA
Résultat financier
Résultat exceptionnel
Résultat avant impôts
Impôts
% Taux d'impôt ef fect if
Résultat net avant amortissement des survaleurs
%évolution
%du CA
0,09
0,56
1,99
3,40
4,39
5,44
NS
-109,3%
529,1%
252,7%
70,8%
29,0%
24,0%
-20,5%
1,3%
6,4%
10,4%
12,9%
13,5%
14,6%
-0,98
0,03
N/A
N/A
% évolution
1,59
2,85
3,70
4,65
338,9%
79,2%
30,1%
25,6%
N/A
0,5%
4,1%
8,3%
10,8%
11,4%
12,5%
-0,02
0,63
-0,37
0,00
-0,03
0,00
0,00
-0,07
-0,03
0,00
0,33
0,09
-0,29
0,00
1,30
0,34
-0,25
0,00
2,60
0,70
-0,25
0,00
3,45
0,93
-0,25
0,00
4,40
1,19
25,8%
26,1%
27,0%
27,0%
27,0%
0,25
0,96
1,90
2,52
3,22
NS
264,7%
288,9%
98,0%
33,0%
27,5%
1,0%
2,8%
5,0%
7,2%
7,8%
8,6%
0,02
0,04
0,00
0,14
0,07
0,05
0,22
0,69
0,05
0,30
0,69
0,90
0,40
0,69
1,43
0,40
0,69
2,12
NS
-0,37
NS
NS
Intérêts minoritaires
Amortissement des survaleurs
Résultat Net part du groupe
0,36
1048,1%
-0,41
0,03
0,01
NS
0,07
NS
NS
NS
-5,0%
NS
58,2%
48,5%
0,3%
0,0%
0,5%
0,2%
3,4%
4,4%
5,7%
Au 31/12 (en M€)
Immobilisations incorporelles
Goodwill
Immobilisations corporelles
Immobilisations financières
2008
0,08
0,04
0,04
0,04
2009
0,28
0,25
0,07
0,04
2010
0,56
0,56
0,10
0,04
2011
1,54
7,16
0,28
0,31
2012E
2,27
6,47
0,43
0,31
2013E
3,07
5,78
0,60
0,31
2014E
3,85
5,09
0,77
0,31
BFR
0,30
0,44
-0,16
-0,38
-0,53
-0,65
-0,74
% du CA
6,4%
6,4%
-1,9%
-2,0%
-2,0%
-2,0%
-2,0%
Dettes financières
0,67
1,04
1,07
0,51
0,00
0,00
0,00
Trésoreries et valeurs mobilières
0,77
1,40
4,05
9,30
11,11
13,59
16,88
Endettement net
-0,10
-0,36
-2,97
-8,79
-11,11
-13,59
-16,88
% du CA
7.2
7.3
Forte croissance du
chiffre d'affaires grâce à
1/ un positionnement
porteur sur le
webmarketing à la
performance, et 2/ une
double exposition à des
marchés
complémentaires à
maturités différentes, la
France et le Brésil
Evolution du mix
d'activité favorable à la
marge brute
Croissance du chiffre
d'affaires permettant
désormais un levier sur
les marges
Amortissement du
goodwill lié aux
opérations de
croissance externe du
groupe
Bilan – principaux agrégats
BFR structurellement
négatif
Position de cash nette
Tableau des flux de trésorerie – principaux agrégats
Au 31/12 (en M€)
CAF
Investissements
% du CA
2008
-0,34
N/A
N/A
2009
0,17
0,29
2010
0,46
0,47
2011
1,96
1,30
2012E
3,01
1,05
2013E
3,73
1,13
2014E
4,50
1,12
4,2%
5,3%
6,8%
4,0%
3,5%
3,0%
Variation du BFR
N/A
0,14
-0,64
0,60
0,14
0,12
0,10
Flux de trésorerie d'exploitation net
N/A
-0,26
0,64
0,05
1,81
2,48
3,29
Forte génération de flux
de trésorerie grâce à
des investissements
maîtrisés
17
2 mai 2012
7.4
G
LeadMedia Group
GENESTA
Ratios financiers
2008
0,39
2009
0,01
2010
0,09
2011
0,22
2012E
0,43
2013E
0,57
2014E
0,73
% évolution
N/A
N/A
N/ A
136,7%
98,0%
33,0%
27,5%
Capitalisation boursière
Valeur d'entreprise
P/E
P/CF
Market to Book
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
21,94
13,83
22,91
0,44
1,36
25,94
15,58
13,68
0,68
1,52
25,94
13,25
10,29
0,85
1,48
25,94
10,06
8,07
1,02
1,42
VE / CA
VE / EBE
VE / REX
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
0,72
6,94
8,70
0,59
4,58
5,47
0,41
3,02
3,58
0,27
1,85
2,16
EBE / CA
REX / CA
Résultat net / CA
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
N/A
10,4%
8,3%
0,2%
12,9%
10,8%
3,4%
13,5%
11,4%
4,4%
14,6%
12,5%
5,7%
Gearing
N/A
-25,0%
-74,2%
-54,3%
-65,2%
-77,4%
-92,4%
Capitaux engagés
RCE
Rentabilité des Fonds Propres corrigée
N/A
N/A
N/A
1,08
9,4%
4,8%
1,11
24,9%
6,1%
8,90
14,0%
5,9%
8,96
23,9%
11,1%
9,11
30,4%
14,4%
9,27
37,4%
17,6%
Au 31/12 (en M€)
Bénéfice net par action corrigé
Gearing fortement
négatif
18
2 mai 2012
8
8.1
GENESTA
G
LeadMedia Group
Avertissements importants
Définition des opinions et objectifs de cours de Genesta Equity Research
Les opinions mentionnées par Genesta Equity Research traduisent la performance absolue attendue, à un horizon compris entre
6 et 12 mois, pour chaque valeur considérée, et ce, en monnaie locale.
1. Achat fort
2. Achat
3. Neutre
4. Vente
5. Vente fort
Le titre devrait réaliser une performance absolue supérieure à +25 %
Le titre devrait réaliser une performance absolue comprise entre +10 % et +25 %
Le titre devrait évoluer entre +10 % et -10 %
Le titre devrait réaliser une contre performance absolue comprise entre -10 % et -25 %
Le titre devrait réaliser une contre performance absolue supérieure à -25 %
Le détail des méthodes appliquées par Genesta Equity Research pour la détermination de ses objectifs de cours est disponible
sur le site Internet www.genesta-finance.com
8.2
Détection de conflits d’intérêts potentiels
Participation de
l’analyste, de
Participation de
Genesta et/ou de l’émetteur au
ses salariés au
capital de
capital de
Genesta
l’émetteur
Non
Autres intérêts
financiers
importants
entre
l’émetteur et
Genesta
Existence d’un
contrat de teneur
de marché ou
d’apporteur de
liquidité entre
l’émetteur et
Genesta
Rémunération de
Genesta par
l’émetteur au titre
de l’établissement
de la présente
analyse financière
Rémunération de
Genesta par
l’émetteur au titre
d’autres prestations
que l’établissement
de la présente
analyse financière
Communication de
l’analyse financière
à l’émetteur
préalablement à sa
diffusion
Non
Non
Non
Oui*
Non
Non
* : Prestations de Conseil dans le cadre de l’introduction en bourse de LeadMedia, avec établissement de son document de base
En qualité de Conseiller en Investissements Financiers, membre de l’AACIF, Association des Analystes Conseillers en Investissements Financiers, Genesta se
réfère aux modalités administratives et organisationnelles définies par cette association pour son fonctionnement interne, en particulier dans le respect du Code
de Bonne Conduite défini par l’AACIF et des Procédures prévues par l’AACIF en matière de gestion des conflits d’intérêts. Des procédures internes à Genesta
définissent par ailleurs certains aspects complémentaires au fonctionnement des activités d’analyse financière. Des informations supplémentaires peuvent être
obtenues sur simple demande écrite adressée à la société Genesta quant à ces règles de fonctionnement.
8.3
Historique des opinions et objectifs de cours relatifs à la valeur au cours des 12 derniers mois
ère
Date de 1
diffusion
2 mai 2012
2 février 2012
2 novembre 2011
8.4
Opinion
Etude Annuelle
Achat Fort
Flash Valeur
Achat Fort
Initiation de couverture
Achat Fort
Objectif de cours
7,50 €
7,00 €
7,00 €
Répartition des opinions
sur l'ensemble des valeurs suivies par Genesta
35%
31%
27%
8%
sur les valeurs suivies par Genesta au sein
d'un même secteur d'activité
44%
Achat Fort
11%
Achat
Neutre
33%
Vente
11%
Répartition des opinions sur les
valeurs pour lesquelles Genesta a fourni des
prestations de services
73%
18%
9%
Vente Fort
19
2 mai 2012
8.5
LeadMedia Group
G
GENESTA
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