LA DEFINITION D`UNE STRATEGIE ACTIONNARIALE :UNE

LA DEFINITION D’UNE STRATEGIE
ACTIONNARIALE : UNE NECESSITE POUR TOUS
LES DIRIGEANTS D’ENTREPRISE
Si les dirigeants d’entreprise ont une vision stratégique à long terme de
leur activité, ce même constat est moins évident dès lors que l’on aborde
la problématique de la structure actionnariale de leur société.
En effet, on touche là souvent à des sujets relatifs au patrimoine d’une
vie et l’analyse qui peut en être faite par un dirigeant actionnaire n’est
pas toujours rationnelle. Pourtant, l’analyse de la pertinence d’une
évolution capitalistique d’une société devrait être régulièrement menée
en parallèle de sa stratégie de développement. En fonction des
conclusions de cette analyse, de la taille de l’entreprise, de son évolution,
des exigences de ses actionnaires, dépendra le choix des investisseurs
(personnes physiques, fonds d’investissement, industriels). Nous
écartons dans cette note, le choix de l’admission des actions à la cote
d’un marché qui répond à des objectifs différents.
Dans la réalisation de ce type d’opération, l’anticipation est de mise : la
négociation des conditions d’ouverture du capital d’une entreprise à un
tiers, quelle que soit sa nature, ne peut se faire dans de bonnes
conditions qu’à la lumière des perspectives de sortie de celui-ci. Tout
comme une stratégie industrielle ambitieuse se doit toujours d’anticiper
un « coup d’avance » sur les concurrents, la définition et la mise en
œuvre d’une stratégie actionnariale exige de prévoir l’opération
capitalistique suivante, et ce quelle que soit la taille de l’entreprise.
XV Finance
115, rue de Courcelles
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Constats
L’ouverture du capital d’une entreprise est, pour le dirigeant - actionnaire, une question
emprunte d’affect.
Lorsque les dirigeants d’entreprise abordent les sujets liés à l’actionnariat de leur société, leurs
réactions sont assez généralement les mêmes ; Si j’ouvre mon capital à d’autres actionnaires :
je risque de perdre le contrôle et le pouvoir sur ma société ;
je suis dilué et par conséquent, je perds de la valeur économique (immédiatement pour les
dividendes, à terme lors de la vente de l’entreprise).
Ces deux considérations sont bien évidemment à prendre en compte, mais sont à mettre en parallèle
avec d’autres, au moins aussi importantes. Les questions suivantes sont en effet un préalable
incontournable :
Pourquoi ouvrir son capital à un tiers ?
Qui peut être le futur actionnaire ? Pour quels avantages ?
Quelle sortie pour ces actionnaires et que ferai-je à ce moment-là ?
Comment l’actionnariat actuel de la société peut-il évoluer ?
Les réponses à ces questions doivent être apportées au travers d’une véritable analyse stratégique
actionnariale intégrant bien évidemment la stratégie industrielle de l’entreprise (croissance
organique/externe,
diversification…), son
environnement
(concurrence,
changements
technologiques, situation économique, salariés, management…) ainsi que les facteurs personnels du
chef d’entreprise (âge, situation familiale, patrimoine).
Dès lors que la décision d’ouvrir le capital de la société est prise, et que les motivations sont définies,
il convient de savoir au profit de qui, pour quel montant, sous quelle forme, avec quel horizon de
sortie du capital et de quelle manière. Car bien plus que l’entrée ou la présence de l’actionnaire au
capital de la société, c’est sa sortie qui doit être envisagée. C’est en ce sens que l’actionnaire
dirigeant doit construire sa stratégie actionnariale.
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Les typologies d’actionnaire
Il est possible d’accueillir à son capital des investisseurs ayant des moyens et des
objectifs très divers.
Stricto sensu, l’actionnaire est un apporteur en capitaux ou en industrie, c’est-à-dire qu’il participe au
développement de la société en lui fournissant des moyens financiers, matériels ou commerciaux.
Au travers de cette définition très simple, on comprend que les actionnaires peuvent être de nature
très différentes, pour des apports divers et par conséquent des niveaux d’implications et des
objectifs d’investissement spécifiques.
Les actionnaires peuvent être regroupés dans trois catégories distinctes :
1) Les personnes physiques communément désignées sous le vocable « Business Angels » ;
2) Les fonds d’investissement ;
3) Les industriels du secteur de l’entreprise ou ayant des activités connexes.
Ces investisseurs ont des méthodologies d’investissement et des objectifs spécifiques, en outre ils
n’interviennent pas tous au même degré de développement de la société
(création/développement/transmission). Leur présence au capital n’implique pas les mêmes
obligations ou contraintes. Enfin, leurs objectifs et leurs perspectives ne sont pas similaires.
Nous mettons de côté, les sociétés cotées qui peuvent avoir à leur capital tous ces types
d’investisseurs mais dont la logique est tout autre. Néanmoins, un certain nombre de constats sont
communs et l’ouverture du capital de l’entreprise via une introduction en bourse n’est pas
irréversible, le Règlement général de l’AMF prévoyant en effet la possibilité de réaliser un retrait de
la cote (cf. newsletter XV Finance mars 2012).
Des modalités d’investissement et des perspectives
spécifiques
Si La nature de l’investisseur détermine les modalités d’entrée au capital et ses
conditions de sortie, elle influence également la relation entre le dirigeant actionnaire
et l’investisseur.
1) Les « Business Angels » / personnes physiques
Leurs apports sont généralement limités à plusieurs dizaines de milliers d’euros, ils interviennent
souvent en minoritaires au capital de la société et plutôt lors de sa création. Les incitations fiscales,
ont renforcé cette catégorie d’investisseur sur la dernière décennie. Certains investisseurs peuvent
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s’impliquer dans le développement de la société au travers leurs connaissance de l’activité, leurs
relations au sein du secteur ou leurs autres activités.
Les « Business Angels » suivent leurs participations de très près et sont demandeurs d’informations.
Leurs apports financiers étant limités, il faut en réunir un certain nombre pour obtenir les montants
nécessaires ce qui rend la diffusion d’informations plus compliquée. Enfin, des relations intuitu
personnae peuvent se créer et rendre les relations plus simples ou plus compliquées… Leurs horizons
d’investissement ne sont souvent pas très définis, pouvant aller de 2 à 3 ans à plus de 10 ans.
Certains « Business Angels » aident et apportent des conseils pertinents pour la réussite du projet,
dans cette hypothèse le dialogue sera régulier et important.
2) Les fonds d’investissement
Ils sont nombreux en France et ont des critères d’investissement bien précis (secteur d’activité/stade
de développement/nature d’opération). Ils investissent en règle générale en capital développement
ou à l’occasion de transmission d’entreprises (LBO/OBO/MBI/MBO….) soit en minoritaire, soit en
majoritaire. Il est impératif de bien les connaitre pour s’adresser aux plus pertinents, afin de ne pas
perdre trop de temps, d’énergie et d’éviter le découragement !
Ces professionnels ont pour la plupart des capacités d’investissement de plusieurs millions d’euros
par dossier, en outre, leur intervention permet le plus souvent la mise en place d’un montage
financier complémentaire si besoin (dette mezzanine, bancaire).
Leur sortie est programmée à horizon de 5 à 7 ans, ce qui correspond à la durée de vie d’un fonds
d’investissement. Selon que le fonds est majoritaire ou minoritaire, son implication dans la gestion
n’est pas la même et ses exigences d’information varient. Bien souvent, ces aspects de reporting et
d’intervention sont très largement surévalués par les chefs d’entreprise. La nature du reporting, sa
régularité, et le volume d’information transmis est connu voire contractualisé lors des négociations
des accords d’investissement. La communication porte essentiellement sur les éléments chiffrés
(respect du business plan) et la stratégie de l’entreprise (évolution selon le projet présenté). Le
reporting auprès des fonds évolue dans le temps en fonction de la réussite de l’entreprise. Plus les
résultats sont conformes aux attentes, plus le reporting prend un aspect formel. A l’inverse, plus les
performances de l’entreprises sont éloignées des objectifs, plus l’action du fonds d’investissement
sera structurante non seulement dans la mise en œuvre du reporting mais aussi dans la définition de
la stratégie de l’entreprise.
Les perspectives financières sont centrales dans la décision d’investissement, la stratégie industrielle
sera donc analysée précisément ainsi que les qualités de l’équipe de management de la société. Le
processus d’investissement est relativement long (plusieurs mois) et très formaté.
3) Les industriels du secteur de l’entreprise ou ayant des activités connexes
Ouvrir son capital à un industriel du secteur peut signifier la cession immédiate ou à terme de son
entreprise. Ce n’est cependant pas toujours le cas, et cela dépend beaucoup des caractéristiques de
l’industriel (taille/âge du fondateur/groupe structuré) et des modalités d’entrée (exemple : échange
d’actions). Le plus souvent, il s’agit d’une prise de contrôle, avec un horizon d’investissement très
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long sans modalités de sortie envisagées. Le reporting est forcément important, car l’objectif est de
mettre en place des synergies avec le nouvel actionnaire. Sa présence dans la gestion, le
développement et la stratégie de l’entreprise est importante et le rapprochement doit prendre en
compte les aspects humains tant pour les dirigeants que pour les salariés. Dans ce cas, sans pour
autant que les critères financiers ne soient écartés, ce sont les synergies et les développements
industriels qui sont mis en avant. Le processus n’est pas toujours simple à conduire et doit être mené
avec une grande méthodologie.
Conclusion : toujours préparer l’opération suivante …
Certaines catégories d’investisseurs -fonds d’investissement et dans une moindre mesure personnes
physiques- envisagent les modalités de leur sortie dès leur entrée au capital. Le dirigeant actionnaire
doit en tenir compte et envisager de leur offrir, voire être contraint à négocier, une solution de sortie
le cas échéant.
Par conséquent :
l’entrée d’un investisseur au capital de sa société ne doit plus être considérée comme une
perte de valeur économique pendant le temps de l’investissement et lors de la sortie du
capital de la société mais éventuellement comme un coût financier comme l’est par exemple
un prêt bancaire ;
la présence et la nature de l’investisseur s’apprécie alors essentiellement au regard du
pouvoir dont il bénéficie et du rôle qu’il souhaite jouer dans la définition de la stratégie et la
gestion de l’entreprise, et en fonction des objectifs du dirigeant actionnaire (besoin de
financement simple, préparation de la succession, développement par croissance externe,
etc.).
L’approche dans la négociation de l’entrée d’un investisseur peut alors revêtir plusieurs formes :
si les moyens apportés par l’investisseur permettent d’accroitre les performances de la
société et donc sa valorisation à terme, la dilution en capital peut s’en trouver compensée ;
si le dirigeant estime qu’il aura les moyens d’offrir une solution de sortie à l’investisseur au
terme de son investissement, c’est-à-dire qu’il sera en mesure de lui acheter tout ou partie
de sa participation, la dilution sera à apprécier différemment. C’est notamment le cas si au
terme de cinq, il sera possible de monter un OBO (cf. newsletter XV Finance de juillet 2011).
Même dans le cadre d’un rapprochement industriel, cas dans lequel l’hypothèse de sortie est très
rarement envisagée sauf à imaginer une cession globale des sociétés fusionnées ou rapprochées, il
peut être imaginé une prise de participation importante par le dirigeant fondateur au capital de la
société fusionnée ou de la société-mère.
L’équipe de XV Finance a mené et conseille régulièrement des sociétés pour réaliser ces opérations
et se tient à votre disposition pour toute information complémentaire.
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Alain Emé
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