I / Les produits dérivés et leurs marchés

I / Les produits dérivés et leurs marchés
L
e monde des marchés dérivés semble en perpétuelle mutation.
Offrant les produits les plus simples comme les plus sophistiqués, il connaît, depuis une dizaine d’années, une progression
fulgurante tant au niveau de son volume de transactions que
de la nature des risques qu’il permet de couvrir. Pour mieux le
comprendre, nous présenterons dans une première partie le principe de la gestion du risque par la fixation d’un prix à terme,
ferme ou optionnel, sur lequel se fondent les trois types de
produits dérivés existants : contrats d’échange ou swaps, contrats
à terme ou futures, et options. Nous montrerons en quoi ceux-ci
permettent à tout opérateur des marchés financiers de mettre
en œuvre des stratégies de gestion des risques auxquels il est
soumis.
Après avoir présenté les produits, nous nous attacherons dans
une deuxième partie à décrire les marchés sur lesquels ces instruments sont négociés : qu’est-ce qu’un marché de gré à gré ou
OTC (over-the-counter) ? En quoi est-il fondamentalement différent d’un marché organisé ? Les produits négociés sur un marché
organisé sont-ils strictement identiques à ceux échangés sur un
marché OTC ? Quel est, au sein de ces différents marchés, le plus
actif ou le plus prometteur ? Quelles sont, enfin, les places financières les plus dynamiques au regard de leurs activités sur les
produits dérivés ?
LES
PRODUITS
DÉRIVÉS ET LEURS MARCHÉS
Des produits dérivés aux multiples facettes
Un produit dérivé financier (il ne s’agit pas de traiter ici des
produits dérivés commerciaux) peut se définir de façon très
générale comme un contrat financier négociable portant droit
sur un autre actif. Le Conseil national de l’information statistique (CNIS) définit en effet les produits dérivés comme des
« contrats dont la valeur dépend (ou dérive) de celle d’un actif ou
d’un indice sous-jacent » [Haas, 1987].
Il existe fondamentalement trois types de produits dérivés : les
options, les contrats à terme ou futures, et les contrats d’échange
ou swaps. Les opérations à terme (ou forward) sont parfois considérées comme des produits dérivés (à l’instar de la Banque des
règlements internationaux qui inclut les opérations à terme dans
ses statistiques sur les produits dérivés [voir BRI, 2003, 2004]),
mais cette définition est toutefois extensive car ces opérations ne
portent pas sur l’échange d’un contrat portant sur un autre actif
mais bien sur l’actif lui-même.
Des produits dérivés : pour quoi faire ?
La vocation principale des produits dérivés est la gestion du
risque économique ou financier. Comme en témoigne le tableau
ci-contre, les risques affectant un agent économique peuvent
être de nature très variée.
Quelle attitude adopter face au risque ? — Il apparaît, au regard
des définitions précédentes, que l’existence du risque demeure
le plus souvent liée à la variation d’un prix, que ce soit celui
d’une monnaie contre une autre (le cours de change), d’une
action ou d’un indice boursier, d’un taux d’intérêt ou, depuis
peu, d’un indice climatique.
Aucun agent économique ne peut réellement s’y soustraire
(particulier, entreprise, banque, collectivités locales ou État).
Ainsi, dans le seul domaine économique et financier, un particulier risquera de voir le cours des actions sur lesquelles son
épargne est investie s’effondrer à la suite de l’éclatement d’une
bulle spéculative ; un agriculteur de subir une baisse des cours du
blé ou du maïs ; une entreprise de voir s’envoler les cours du
LES
PRODUITS
FINANCIERS
DÉRIVÉS
Les risques économiques et financiers couverts
par les produits dérivés
Nature du risque
Définition
Risque de taux
Risque d’une évolution défavorable du taux d’intérêt
lorsqu’un agent économique est engagé dans une opération financière à taux variable : celui d’une hausse pour un
emprunteur ; celui d’une baisse pour un créancier.
Risque de change
Risque d’une modification de la contre-valeur en monnaie
nationale d’un flux de devises à payer ou à recevoir. Une
dépréciation de la monnaie nationale pénalisera l’agent
économique qui doit honorer une dette libellée en
monnaie étrangère tandis qu’une dépréciation de la
monnaie étrangère pénalisera un agent devant recevoir une
créance libellée dans cette même monnaie.
Autres risques
de prix
— Sur actions ou sur indice boursier : risque d’une modification de la valeur d’un portefeuille à la suite d’une baisse
du cours des actions ou de tout titre indexé sur un indice
boursier (trackers) ou d’une hausse des cours lorsqu’un
agent économique cherche à se porter acquéreur de ces
titres.
— Sur matières premières : risque lié, comme son nom
l’indique, à la variation du prix des matières premières. Ce
risque est important et impose des techniques de couverture spécifiques.
Risque de crédit
Risque pour un créancier que l’un ou plusieurs de ses débiteurs soient dans l’incapacité de rembourser tout ou partie
de la dette qu’ils ont contractée.
Risque climatique
Risque d’une variation de l’activité économique d’une
entreprise et donc d’une variation de son chiffre d’affaires à
la suite d’une variation des températures.
cuivre dont elle se sert abondamment pour produire des appareils électroniques ; une banque de voir son risque de crédit
s’envoler consécutivement à la faillite d’entreprises clientes ;
l’État, enfin, de voir augmenter la prime de risque imposée par
les marchés financiers pour toute nouvelle émission obligataire.
Quels qu’ils soient, ces risques sont liés à la nécessité pour un
agent de réaliser une opération commerciale ou financière dans
le futur à un prix ou, d’une façon plus générale, à des conditions
qu’il ne maîtrise pas.
LES
PRODUITS
DÉRIVÉS ET LEURS MARCHÉS
Il y a, face à ces risques, trois attitudes possibles [Bourguinat,
1999 ; Stephens, 2001] : tenter de les éluder, les ignorer, ou bien
mettre en place un mécanisme d’assurance. Une autre stratégie
est techniquement possible : la diversification des risques. Bien
connue des gestionnaires de portefeuille, cette stratégie n’est pas
facilement applicable à tous les risques financiers. La première
solution est évidemment la meilleure : quoi de mieux pour éviter
un accident de voiture que de ne pas prendre son véhicule ! Elle
est cependant rarement possible. Une entreprise pourra tenter
de facturer les produits qu’elle exporte en monnaie nationale
pour éviter de subir une dépréciation de la monnaie étrangère,
ou rationaliser ses flux de devises par le recours à des techniques de gestion interne du risque de change (techniques de
netting consistant à compenser, pour une entreprise multinationale, les créances et les engagements de même montant et de
même échéance afin de limiter l’exposition au risque de change ;
voir Plihon [2001]) ou à des centres de refacturation, mais que
pourra-t-elle faire face à un risque qu’elle ne sait contrôler ? En
principe, l’ignorer ou tenter d’agir, non pas sur le risque luimême, mais sur ses effets induits. Certaines institutions offrent
des polices d’assurance permettant de couvrir certains de ces
risques. C’est notamment le cas de la COFACE en France qui
accompagne les entreprises principalement dans la gestion des
risques liés aux activités d’exportation.
Les polices d’assurance traditionnelles ont le plus souvent
pour inconvénient de ne pas être renégociables, ce qui peut être
un handicap lorsque l’exposition au risque de l’agent considéré
varie amplement. Les marchés financiers offrent, de la même
façon, des mécanismes assurantiels et ce, à tout agent économique et pour tout type de risque, mais dont la particularité est
de pouvoir être rachetés ou revendus à tout moment lorsqu’ils
sont échangés sur un marché organisé.
Par quel mécanisme les produits dérivés permettent-ils de
gérer le risque économique et financier ? Pour répondre à cette
question, il convient de préciser au préalable la notion de
« position ».