Présentation de Pascal Gauthier, économiste, Groupe Financier

Transcription

LA PETITE HISTOIRE D’UNE
GRANDE CRISE FINANCIÈRE
Pascal Gauthier, Économiste
Présentation à l’ASDEQ/Montréal, 9 décembre 2009
INTRO
UN HALLOWEEN NOIR
L’AN DERNIER
www.td.com/economics
La petite histoire d’une grande crise financière
2
1
Services économiques TD, décembre 2009
SECTION I –
UN RETOUR SUR…
 Origines « lointaines » (moyen-terme)
OBJECTIFS
 Causes immédiates (gâchettes)
 Conséquences pour l’économie réelle
(court-terme)
3
SECTION II –
UN REGARD VERS…
 Politique monétaire
 Conséquences pour l’économie réelle
OBJECTIFS
(moyen-terme)
 Solutions ?
4
2
ORIGINES
2003-2007
 Émission d’hypothèques classiques diminue de ~ $4,000G à $2,000G avec
l’aplatissement de la courbe de rendement. Relation négative entre écart 30/5
(ayant diminué de 100bp) et émission de nouvelles hypothèques
 Par contre, le marché des hypothèques à risque (« subprime») continuait de
croître rapidement, de ~ $3ooG à $600G
 Rendu possible grâce à la titrisation et revente des prêts
 Pourtant, le % d’équité immobilière des ménages était en chute depuis 20 ans
SECTION I
(~ 70% à 45%)
 La distribution d’équité immobilière est inégale parmi les ménages:
environ moitié du côté « prime » et quasi-nulle du côté « subprime»
 La chute du marché immobilier résidentiel (seconde moitié 2006) à commencé
la chaîne des évènements (épicentre du problème)…
5
L’ÉCRASEMENT DE
LA BULLE IMMOBILIÈRE
OFFRE ET PRIX DES LOGEMENTS EXISTANTS
AUX ÉTATS-UNIS
20
Variation annuelle %
15
Mises en marché*
10
Prix de revente des
logements (axe gauche)
9
10
8
7
5
6
0
SECTION I
11
5
-5
4
Offre (axe droit)
3
-10
sept-00
sept-01
sept-02
sept-03
sept-04
sept-05
sept-06
sept-07
* Maisons unifamiliales, en proportion des ventes; Dernière observation: sept. 2007;
Source: Bloomberg, National Association of Realtors / Haver Analytics.
6
3
ENCOURAGÉE PAR DES
HYPOTHÈQUES À RISQUE
PROPORTION CROISSANTE D'HYPOTHÈQUES
NON-TRADITIONELLES
30
25
Pourcentage du marché hypothécaire
2001
2003
2006
20
15
SECTION I
10
5
0
"Subprime"
Prêt/valeur combiné
>90%
Documentation
limitée
Intérêt seul et option
HTV
Source: Lehman Brothers et Fonds monétaire international.
7
UN MARCHÉ EMERGENT
PART DES HYPOTHÈQUES 'SUBPRIME'
30
En pourcentage des nouvelles hypothèques
États-Unis
25
Canada
20
15
SECTION I
10
5
0
2001
2002
2003
2004
2005
2006
Source: Mortgage Statistical Annual and Inside Mortgage Finance.
8
4
DES CRUS DE PLUS
EN PLUS DOUTEUX
PRÊTS HYPOTÉCAIRES SUBPRIME EN DÉLIQUENCE
D'AU MOINS 60 JOURS, PAR ANNÉE D'ORIGINE*
Pourcentage des paiement dus
18
16
14
12
2006*
10
2000-01
8
2005**
SECTION I
6
4
2002-04
2
0
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
50
55
60
*Mois écoulés depuis émission; **Lignes brisées = projection, Services économiques TD,
août 2007. Source: Merrill Lynch, Intex, Fonds monétaire international.
9
ORIGINES
Mais le problème était plus général…
 É.-U.: détachement général de la croissance du crédit intérieur (~6%) et de la
croissance économique (~2-3%) de 2001 à 2008
 Obligations à risque gagnent en importance (part des obligations à haut
rendement venant du bas tiers va de 15% en 1998 à 35% en 2007)
 Alors même que les primes de risque s’écrasent de 400bp (2002) à 200bp (
(2007) (de 1,100bp à 200bp pour les obligations gouv. écon. émergentes)
SECTION I
 Contagion internationale de la crise initiale: via la détention de produits
dérivés (MBS), surtout en Europe
 Le Canada détenait peu de ces actifs (2,5 % des émissions en $US en 2006)
 Néanmoins, une crise locale (PCAA non-bancaire) a nécessité une
restructuration importante
10
5
LES MARCHÉS SOUSESTIMAIENT LE RISQUE
RENDEMENT - OBLIGATIONS À RISQUE ÉLÉVÉ
16
Écart en points de pourcentage
16
14
14
Obligations marchés
émergeants*
Crises financières ME
12
Obligations corporatives
haut-risque, É.-U.**
10
10
8
8
GM/Ford:
décote
6
4
SECTION I
12
6
4
Récession
É.-U.
2
2
0
0
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
*EMBI+; **Corporation américaines (cote BB-B) Écart 10 ans;
Sources: Merrill Lynch, Bloomberg, J.P. Morgan, Haver Analytics.
11
DÉTENTION
GÉNÉRALISÉE
DÉTENTEURS DES TRANCHES DE "CDOs"
($US) LES PLUS RISQUÉES*
Gestion
d'actifs;
22%
SECTION I
Banques;
31%
Fonds de
couverture;
10%
Fonds de
pension;
18%
Assurance;
19%
*Sans ajustement de positions compensatoires; Source: FMI.
12
6
DÉTENTION
HORS ÉTATS-UNIS
DÉTENTION HORS-É.-U. D'ACTIFS DÉRIVÉS
ADOSSÉS AUX HYPOTHÈQUES, ÉMIS EN $U.S.*
Per cent
Centre financiers intermédiaires
Royaume Uni
Allemagne
Japon
Chine
France
Canada
2.5
SECTION I
Norvège
Singapour
Italie
Autres pays
0
10
20
30
40
50
60
70
*En date de juin 2006; Source: Réserve fédérale de NY.
13
LES ÉVÈNEMENTS
DÉCLENCHEURS
2007
 New Century Financial, un des plus gros prêteurs subprime; voit son action
suspendue en mars 2007; faillite le 2 avril suivant.
 Mai: les actions de la maison de courtage Bear Stearns (BS) sous pression; on
se questionne sur son exposition au marché « subprime »
 Juin: rumeurs de liquidation d’actifs dans certains fonds de couverture BS qui
ont misé gros sur le « subprime »
 22 juin: BS annonce une rescousse de $3,2G d’un fond structuré
SECTION I
 25 juin: un second fond structuré de BS pose problème
 Juillet: les investisseurs de ces fonds BS apprennent qu’ils recouvrerons peu
 crise de liquidité. Ces fonds demandent la protection de la loi sur la faillite
 Juillet: les marché boursiers commencent à écoper via les titres financiers
(DJIA: -4,2% en 5 jours)
14
7
LES ÉVÈNEMENTS
DÉCLENCHEURS
2007
 6 août: Faillite de American Home Mortgage, un gros joueur indépendant des
prêts hypothécaires
La crise s’internationalise…
 9 août: BNP Paribas suspend 3 fonds valant €2,0G, citant l’incapacité d’en
SECTION I
évaluer la valeur (absence de marché et prix pour ces actifs)
 Août: UBS émet une mise en garde sur ces revenus. Le prêteur hypothécaire
Australien Rams Home mentionne que la tourmente des marchés du crédit
réduira ses profits. Problèmes avec des fonds aux Pays-Bas et en Allemagne.
 Ainsi de suite…
15
SOUBRESAUTS DES
MARCHÉS BOURSIERS
INDICES BOURSIERS - CANADA ET ÉTATS-UNIS
14 750
Indice
Indice
1 600
S&P/TSX (axe gauche)
SECTION I
S&P 500 (axe droit)
14 250
1 550
13 750
1 500
13 250
1 450
1 400
12 750
1 juin 2007
11 juil. 2007
20 août 2007
27 sept. 2007
6 nov. 2007
Dernière observation: 4 décembre 2007; Source: Haver Analytics.
16
8
LES ÉVÈNEMENTS
DÉCLENCHEURS
2008
 17 mars: JPMorgan Chase achète Bear Stearns avec un prêt de la Fed
 Accalmie relative jusqu’à l’automne…
Septembre – le cataclysme
 7: Fannie Mae et Freddie Mac sous la protection explicite du gouvernement
 15: Bank of America acquiert la Merrill Lynch à la dérive
 15: Faillite de Lehman Brothers
SECTION I
 16: La Fed consent un prêt de $85G à l’assureur AIG (mise en tutelle)
 18: La SEC bannit la vente à découvert de 800 titres financiers
 22: Morgan Stanley et Goldman Sachs deviennent des holdings
bancaires pour accéder aux liquidités de la Fed. Ceci marque la fin des
grandes maisons de courtages indépendantes aux É.-U.
17
INJECTIONS MASSIVES
DE LIQUIDITÉS
2007
 Août: La BCE injecte €200G en 3 jours; La Réserve fédérale américaine (Fed)
et la Banque du Japon prennent des mesures similaires et promettent
d’injecter autant de liquidités que nécessaires pour que les marchés opèrent
2008
 La Fed injectera environ US$1,400G
 La trésorerie Américaine dépensera US$1,000 G
 Ces mesures s’inscrivent nettement dans le veine du « prêteur de dernier
SECTION I
recours », un rôle rare mais extrêmement important
 Les banques centrales utilisent évidemment aussi l’instrument traditionnel et
réduisent leurs taux directeur au plancher. C’est une réponse synchronisée de
la politique monétaire face à une crise mondiale synchronisée par les produits
financiers à risque
18
9
CONSÉQUENCES
IMMÉDIATES
2007 – » 2008-2009
 Les rouages du crédit gèlent momentanément. La titrisation actuelle vient
presqu’entièrement de la Fed et Fannie Freddie
 Les banques se recapitalisent et prêtent peu; (O / D se sont effondrées)
 Le tout plonge les É.-U. dans une « Grande Récession »
 Pertes d’emplois nettes: ~ 8 millions (-5,2 %)
 Taux de chômage: 10,0 % (novembre 2009 versus 4,4 % en mars 2007)
 Valeur nette des ménages: -US$14,20G (-21,7 %)
SECTION I
 Le Canada tient mieux la route,
en grande partie grâce au système financier et marché immobilier
 Déficits budgétaires importants (~6% du PIB au Canada, ~12% aux É.-U.)
 Fin technique de la récession: T3-2009 pour la plupart des pays
 Quel type de reprise ?
19
RÉCESSION AIGUE
Récession 2008-09; Variation en % du sommet au creux
0
-5
-10
-15
-20
États-Unis
Canada
SECTION I
-25
-30
-35
PIB
Emploi
Rev. Disp.
Prix maisons
Valeur nette
Source: Statistique Canada, Teranet-NB, Federal Reserve Board,
Bureau of Economic Analysis, ACI, Fiserv, & Macromarkets LLC.
20
10
RÉCESSION MONDIALE
SYNCHRONISÉE
8
Real Global GDP Growth, Annual % Change
7
Forecast
6
5
4
3
2
SECTION I
1
0
-1
-1.0
-2
70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10
*Real GDP at PPP exchange rates; Source: IMF, TD Economics
21
RÉPONSE MONDIALE
SYNCHRONISÉE
47
% du PIB nominal
46 %
46
9
8
Dépenses publiques, G-10 (gauche)**
Taux d'intérêt directeur, G-10 (droite)
45
SECTION II
%
7
44
6
43
5
42
4
41
3
40
2
39
1
*
0
38
90
92
94
96
98
00
02
04
06
08
10
* Coupure de 3,76 % du taux directeur pondéré par la PPP; ** Somme pondérée (PPP) des
dépenses; Source: OCDE, FMI, banques centrales internationales.
22
11
LES TENSIONS FINANCIÈRES
S’ALLÈGENT…
450
5-Year Corporate Bond Spreads by Debt Grade, Basis points
400
Canada - AA
Canada - BBB
U.S. - AA
350
300
250
200
SECTION II
150
100
50
0
95
96
97
98
99
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
*corporate bonds against government bonds, monthly data, last plotted November 2009;
Source: Standard & Poor, Federal Reserve, Bloomberg, Bank of Canada, Haver Analytics
23
… ET LA CONFIANCE DES
INVESTISSEURS REVIENT
Equity Index Gains, % Change*
120
100
96.8
94.0
80
60
63.1
51.8
SECTION II
40
50.4
52.4
57.8
44.1
20
0
S&P/TSX S&P 500 FTSE 100
Composite
CAC 40
DAX
Hang Seng
Nikkei
Shanghai
Index*
*Changes are calculated from their troughs in March 2009 to the current date; the Shanghai
Index is the exception which hit its trough on Nov 6, 2008; Source: Haver Analytics
24
12
LE MARCHÉ IMMOBILIER
MONTRE SIGNE DE VIE
Months' Supply
14
12
New homes
Existing homes
10
8
6
SECTION II
4
2
0
00
01
02
03
04
05
06
07
08
09
Source: Census Bureau, National Association of Realtors, Haver Analytics, Bloomberg
25
L’ÉPICENTRE DU PROBLÈME
SE STABILISE
21
Y/Y % Chg.
Y/Y % Chg.
U.S. - S&P/Case-Shiller Index (right)
UK - Nationwide Building Society Index
SECTION II
14
21
14
7
7
0
0
-7
-7
-14
-14
-21
-21
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Source: Standard & Poor's, Nationwide Building Society
26
13
LES PERTES D’EMPLOIS
S’AMENUISENT
Net Job Change in Non-Farm Payrolls, M/M Difference
400
200
0
-200
SECTION II
-400
-600
-800
06
07
08
09
Source: Bureau of Labor Statistics
27
LES MÉNAGES DOIVENT
REBÂTIR LEUR VALEUR NETTE
Household Net Worth, Billions of $
68,000
66,000
64,000
A difference of
$12 trillion
62,000
60,000
58,000
SECTION II
56,000
54,000
52,000
50,000
Mar- Jun- Sep- Dec- Mar- Jun- Sep- Dec- Mar- Jun- Sep- Dec- Mar- Jun06
06
06
06
07
07
07
07
08
08
08
08
09
09
Source: Federal Reserve
28
14
DÉFI BUDGÉTAIRE
IMPORTANT
% of GDP
% of GDP
100
6
90
Forecast*
Fiscal
balance
80
70
3
0
60
50
-3
40
SECTION II
30
20
Gross
Federal
debt
10
-6
-9
Recession
Shading
0
-12
1962 1967 1972 1977 1982 1987 1992 1997 2002 2007 2012 2017
*Forecast by CBO; Source: CBO and Haver Analytics
29
CONSÉQUENCES DE
MOYEN TERME
Période post- « Grande-Récession » aux É.-U.
 Reprise lente et graduelle
 Effet de levier réduit et croissance modérée du crédit
 Croissance de la consommation plus modeste (~2,0-2,5 %) et ancrée par la
croissance des revenu
 Taux d’épargne 5 % au cours des prochaines années
 Pour résorber les déficits, le gouvernement sera contre-cyclique post-2011
SECTION II
 Défi important de la Fed: résorber les liquidités extraordinaires; mais pas avant
l’assurance que le secteur privé soutient la reprise
 Débat: s’incliner contre les « bulles » potentielles ou les nettoyer après leur
éclatement ?
 1 outil, 1 objectif. La cible d’inflation n’est pas une panacée, mais demeure
absolument essentielle à la stabilisation macroéconomique
30
15
INTRO
LA CRISE HYPOTHÉCAIRE:
MÊME LES ENFANTS Y ÉCOPENT
31
Services économiques TD
Ce rapport est présenté par les Services économiques TD pour les clients du Groupe Financier Banque TD. Il est à des fins d’information
seulement et peut ne pas convenir à d’autres fins. Le rapport ne fournit pas de matériel d’information sur les activités et les affaires du Groupe
Financier Banque TD et les membres des Services économiques TD ne sont pas les porte-parole de Groupe Financier Banque TD à l’égard de ses
activités et ses affaires. Les informations contenues dans ce rapport ont été établies à partir de sources considérées comme fiables, mais leur
exactitude n’est pas garantie. Le rapport contient une analyse et des points de vue économiques, y compris sur l’avenir économique et la
performance des marchés financiers. Celles-ci sont fondées sur certaines hypothèses et d’autres facteurs, et sont assujettis à des incertitudes et
risques inhérents. Le résultats actuels peuvent être sensiblement différents. La Banque Toronto-Dominion et les filiales et entités qui composent le
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contenus dans le présent rapport, ou de toute perte ou dommage subi.
32
16

Présentation de Pascal Gauthier, économiste, Groupe Financier

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