Innelec Multimédia

Julien Méha
[email protected]
www.nexresearch.fr
12 juillet 2006
Innelec Multimédia
FR0000064297- INN
FAIR VALUE: 24,8€
Données boursières
Dern. Cours
21,60 €
Vol moyen (3m):
975
Cap. Boursière, M€
33,48
Nombre d’actions, M
1,55
Var. sur 1 an:
17,91 - 22,00
VE, M€
32,35
Disponibilités,M€
2,43
K€
Chiffre d'Affaires
Résultat opérationnel
Marge opérationnelle
RN part du Groupe
Marge nette, %
BNA dilue, €
P/E
Dettes financières, M€
VE/CA
1,30
mars-05 mars-06e
119 443
123 740
2 712
3 615
2,27%
2,92%
1 755
2 375
1,5%
1,9%
1,13
1,52
14,19
0,26
mars-07e
mars-08e
131 164
140 346
4 020
4 996
3,06%
3,56%
2 658
3 310
2,0%
2,4%
1,70
2,12
12,67
10,18
0,25
0,23
Source : NexResearch, Yahoo Finance
NOTRE OPINION
EN UTILISANT LA METHODE DU DCF, NOUS OBTENONS UNE FAIR VALUE DE 24,8€
SOIT 14,8% AU DESSUS DU DERNIER COURS.
RESUME-CONCLUSION
Des consoles révolutionnaires qui dynamisent le marché
Innelec Multimédia est un distributeur global de multimédia qui fournit la majorité
des produits à tous publics sur tous supports. Le groupe se démarque par la qualité
des services innovants offerts à sa clientèle.
Pour l’exercice 2005/2006, le chiffre d’affaires s’est établi à 123,74 M€, en hausse de
3,6% par rapport à 2004/2005, réalisé grâce à plusieurs lancements de nouveaux
produits (la PSP de Sony, la Game Boy Micro mais aussi de la nouvelle XBox 360 de
Microsoft). Les ventes de jeux, qui découlent de la sortie des consoles, ont soutenu la
croissance de l’activité.
La marge opérationnelle s’est élevée à 3,61M€ soit 2.9% du CA et a permis de dégager
un résultat net de 2,37 M€ (+36,1% par rapport à l’exercice précédent).
L’amélioration de la rentabilité s’explique par une meilleure maîtrise de ses coûts de
fonctionnement, notamment de ses frais de gestion et d’une amélioration de sa
gestion de stocks.
Innelec va proposer lors de son AG, une distribution de dividende de 1€ par action. Si
cette décision est approuvée, le rendement de 5% offert sera bien au-dessus de la
moyenne de l’ensemble des valeurs de l’Eurolist.
De nouvelles avancées technologiques sur le marché des loisirs interactifs (lancement
de la PS3 de SONY et de la Wii de Nintendo) qui sont prévues pour la fin 2006 vont
dynamiser la croissance du groupe. La tranche de joueurs ne cesse de s’élargir et le
développement des consoles maison, mais aussi des consoles portables, offre des
perspectives attrayantes pour l’accroissement du marché.
1
Ce contexte favorable nous incite à être optimiste sur nos prévisions de croissance du
CA pour l’exercice 2006/2007 et nous conforte quant à la réalisation des objectifs
d’amélioration de la rentabilité pour l’avenir.
POINTS FORTS
Ø
Le marché des loisirs Interactifs en augmentation constante
En effet, le marché des consoles de salon est en progression constante. Le marché gagne en maturité
et en importance puisque actuellement, le marché des loisirs interactifs a dépassé par la taille le
marché du cinéma et se rapproche de celui de la musique.
L’environnement de renouvellement de machines entraîne la sortie de nouveaux jeux devenant de
plus en plus nombreux au fil du temps. Le marché se globalise et les éditeurs cherchent à s’approprier
des licences fortes et à adapter leur marketing à la forte image de leur produits : lancement simultané
de tous types de machines, de jeux et cinéma.
L’actualité produits 2006 est intense puisque différentes consoles sont prévues pour cette année. La
Nintendo DS lite, qui connaît déjà un franc succès de part sa petite taille et une meilleure définition
d’écran, est sortie en France le 23 juin. D’autres sorties sont attendues pour le 4ème trimestre 2006,
notamment le lancement mondial de la Sony Playstation 3, mais aussi, la Nintendo Wii. La PS 3
malgré un prix élevé (499€) qu’elle justifie par la haute technologie incorporée (disque dur de 60 Go,
connectique HD, technologie Blue Ray) va être lancée à 6millions d’exemplaires pour la fin 2006. Le
nombre d’unités pour la France sera de 110.000 en 2006 et 800.000 en 2007.
Le lancement de la Nintendo Wii est prévu pour la fin 2006 va révolutionner la manière de jouer. Tout
d’abord, cette console est compatible Wifi, mais l’essentiel est dans la technologie révolutionnaire de
sa mannette. En effet, Nintendo joue la carte de l’innovation sur le joystick puisqu’il est équipé d’un
capteur de mouvement mais aussi du « petit » prix puisqu’ il sera compris entre 200 et 230€. Le
nombre prévu d’unités lancées est de 6Millions d’ici le premier trimestre 2007 et 300.000 unités
prévues en France pour la fin de l’année 2006. Grâce à ses 2 principaux lancements le marché sera
fortement dynamisé, et Innelec Multimédia, bien entendu va en tirer profit.
Ø
Des services innovants
En effet, le service E-commando d’Innelec permet aux distributeurs un gain de temps et un gain de
productivité. Ce service établit une interconnexion de l’ERP sur le terrain. La force de vente est
connectée en permanence avec Innelec multimédia par une simple synchronisation via Internet, les
vendeurs peuvent mettre à jour leur base de données en toute autonomie et passer commande pour
leurs clients. Le vendeur dispose donc des informations du client mais aussi des informations sur le
produit, le prix, les disponibilités des stocks, etc.
2
Ce service se décline sous 3 fonctionnalités :
- le Commando CRM : offre toutes les fonctionnalités pour l’activité terrain : base de
clients prospect, coordonnées, contacts, base produits, prix de ventes, disponibilité,
prise de commande et gestion de la relation clients
- le Commando CRM : regroupe la création et la gestion des assortiments : gestion par
codes barres et télétransmission au siège
- le Commando planning : a une fonction de supervision : avec le suivi de l’activité,
suivi prospects, suivi administratif.
Innelec développe l’ERP pour les distributeurs indépendants. Cet outil est décliné dans tous les points
de ventes et permet au distributeur une simplification de sa gestion de stock, de caisse, de collections
et de commandes. L’installation des magasins est effectuée gratuitement par Innelec. Le succès de ce
service est grandissant puisque depuis seulement 2 semaines, le groupe a déjà équipé 50 magasins.
Innelec s’est fixé d’équiper 500 magasins pour cet exercice.
L’ERP d’ Innelec à la disposition des distributeurs indépendants
Ø
La société agrandit sa surface de production
Afin de répondre à la croissance du secteur, la société a doublé ses surfaces logistiques sur le site de
Pantin. La capacité d’entreposage est donc renforcée par l’agrandissement des entrepôts qui aura la
capacité d’absorber plus de 50% de croissance. L’agrandissement se fait sur le même site de Pantin et
n’engendre donc pas d’importants frais de déménagements. L’outil de production se trouve améliorer
et Innelec est donc préparé face à une augmentation de son activité.
Ø
Une stratégie et un positionnement clairs
Le groupe a choisi d’avoir une distribution ouverte puisqu’il référence tous les titres, tous les éditeurs
tous les produits et tous les circuits sans aucune exclusivité. Innelec est présent sur tous les segments
rentables et éprouvés du marché (consoles, logiciels, DVD vidéo, mobiles, etc.). Cette approche
globale lui offre une position centrale incontournable pour les éditeurs et pour les revendeurs.
Répartition de la distribution
Multispéciali
stes
14%
Cce
Electroniq
2%
Grande
distrib
40%
Cce de
proximité et
revendeurs
prof.
44%
Multispécialistes
Grande distribution
Cce de proximité et revendeurs prof.
Cce Electronique
3
Chez les multi-spécialistes, nous trouvons les enseignes Conforama, Darty, Fnac, Hyper média,
Surcouf, Virgin…
Pour la branche de la grande distribution et des grands magasins : Auchan, Carrefour, Cora, Hyper U,
Leclerc, Monoprix, etc.
Pour la branche du commerce de proximité : Cultura, Difintel, Docks Games, Forum Espace Culture,
Jeux consoles, Ultima, Stratagames, etc.
Pour celle du commerce électronique et de la vente à distance nous retrouvons les enseignes : Alapage,
Amazon, Fnac direct, etc.
RISQUES
•
Délais d’approvisionnements
En tant que distributeur, Innelec Multimédia est en situation de forte dépendance vis-à-vis des
producteurs/éditeurs. L’activité étant saisonnière, puisque 50% du CA est réalisé au cours de la
période d’avant fêtes, fragilise le groupe en cas de retard de livraison ou de non respect du bon de
commande. Un retard de livraison au cours du dernier trimestre serait fortement préjudiciable et
contraindrait le groupe à revoir ses objectifs à la baisse.
•
Le développement du piratage
L’étude annuelle réalisée par la firme IDC pour le compte de la Business software alliance (BSA)
organisation regroupant les principaux éditeurs de logiciels, montre qu’en 2005, 35 % des progiciels
installés sur les PC dans le monde étaient illicites. Le manque à gagner est évalué à 34 milliards de
dollars. Si le taux de piratage global n’a pas évolué par rapport à l’an 2004, cette étude révèle qu’il a
augmenté d’un point dans l’Union Européenne, s’établissant à 36 %.
En France l’augmentation est de deux points avec 47 % de logiciels piratés. En terme de manque à
gagner, la France se place en 3e position derrière les USA et la Chine, la perte étant estimée à 3,19
milliards de dollars.
De plus, selon le centre national cinématographique (CNC) environ 1 million de films sont téléchargés
quotidiennement en France. Les copies piratées apparaissent environ 4 mois avent leur sorite en
DVD, ce qui représente un manque à gagner non négligeable pour l’industrie et les vidéoclubs.
•
Croissance externe difficilement envisageable
En effet, le développement hors frontière est délicat car les modèles des marchés nationaux sont
difficilement transposables. Les relations entre fournisseurs et clients sont trop différentes et nuisent
au bon développement des négoces. L’expérience d’Innelec Belgique, qui n’a pas été concluante, en est
l’exemple. Le développement de la croissance externe semble difficilement réalisable et peut ainsi
limiter des perspectives de croissance trop ambitieuses du groupe.
VALORISATION
EN UTILISANT LA METHODE DU DCF, NOUS OBTENONS UNE FAIR VALUE DE 24,8 € SOIT
14,8% AU DESSUS DU DERNIER COURS.
DCF
Fair Value
Poids
Fair Value
100%
24,8
24,8
Source: NexResearch
4
DCF
Coût moyen pondéré du capital (WACC)
Cours, €
Nombre d'actions, M
Capitalisation, K€
Facteur bêta
Prime de risque du marché
Taux sans risque
Coût des capitaux propres
21,60
1,6
33,56
1,1
6,8%
4,0%
11,1%
Part des fonds propres dans l'entreprise
Coût de la dette
Taux marginal d'imposition
Coût de la dette après impôt
Part des dettes dans l'entreprise
Coût moyen pondéré du capital (WACC)
Taux de croissance à l'infini
96%
6,3%
33,4%
4,2%
4%
10,9%
2,5%
Source : NexResearch
Estimation des FCF, €
CA
croissance CA
EBIT
marge EBIT
EBIT*(1-tax)
+ Dot ations aux amortissements
- Investissements nets
- Augmentation du BFR
= Free Cash Flow (FCF)
2006e
2007 e
2008e
2009e
2010e
123 740
4%
3 615
2,92%
2 408
988
690
1 480
131 164
6%
4 020
3,06%
2 677
1 182
680
1 390
140 346
7%
4 996
3,56%
3 327
1 216
660
1 365
148 767
6%
5 776
3,88%
3 847
1 280
650
1 320
159 180
7%
6 259
3,93%
4 169
1 290
620
1 290
1226
1 789
2 518
3 157
3 549
Valeur résiduelle (VR)
Source : NexResearch
43 405
Discounted Cash Flow
Valeur présente de FCF
+Valeur présente de VR
= Valeur d'entreprise
- Dettes nettes
= Valeur
8 325
28 716
37 041
-1 130
38 171
Fair Value
24,8 €
Source : NexResearch
PROFIL ET ACTIVITE
Innelec Multimédia est le leader français de la distribution de logiciels grand public et
professionnels.
Le CA par famille de produits s'articule comme suit :
- Univers Consoles et jeux (64,2%)
- Univers PC grand public : Cd-rom de loisirs et accessoires (18,7%)
- Univers professionnel : logiciels professionnels et accessoires (12,6%) : comprenant les
logiciels bureautiques, graphiques, utilitaires, Internet, etc.
- DVD vidéo (4,5%).
5
La commercialisation des produits est assurée au travers de revendeurs professionnels et de
commerces de proximité (43% du CA), de la grande distribution et des grands magasins (40,3%), de
multispécialistes (14,4 %), du commerce électronique et de vépécistes (2,4%). Après l'acquisition de
Difintel en 2003, le groupe, qui référence 468 éditeurs, possède un réseau de 180 magasins en France,
répartis entre magasins détenus en propre et magasins franchisés sous enseigne Virtua, Ultima et
Difintel.
Le groupe a développé sur Internet une plateforme de téléchargement des jeux sur téléphones
mobiles répartit sur 4 sites :
-
Ultimamobile
Stratagamemobile
Virtuamobile
Difintelmobile
Innelec se présente comme donc comme le distributeur global du multimédia fort de son réseau de
distributeurs puisque le groupe prés de 95% des éditeurs du marché français. Avec plus de 13200
produits en catalogue et plus de 9000 produits en stocks, le groupe dispose d’une large gamme de
pièces à offrir aux clients. Le nombre de clients actifs d’Innelec est de 3200 repartit dans 93 enseignes.
Sur l’exercice 2005/2006, Innelec a expédié plus de 4.8 millions de pièces.
La particularité d’Innelec résulte du service offert au client. En effet, le groupe a une prise en charge
complète des besoins des revendeurs puisqu’il gère l’ensemble des tâches telles que la gestion de la
collection, le merchandising et il dispose s’une assistance à la gestion des stocks. Le service permet la
prise de commandes en temps réel et la livraison s’effectue sous 24 heures partout en France. Le
réseau extranet Virtual Access est mis à la disposition du revendeur pour l’aider à être parfaitement
informé.
La société est confiante dans ses perspectives de développement pour 2006 et a donc anticipé la
dynamique du marché en renforçant ses moyens. Les surfaces d’expédition ont été étendues sur le
même site de Pantin et vont permettre au groupe d’absorber jusqu’à de 50% de croissance.
Les objectifs d’Innelec multimédia pour l’exercice 2006/2007 s’inscrivent pleinement dans ses ce
contexte positif : la poursuite de la croissance du CA, l’amélioration de la rentabilité et le maintien
d’une politique de forte distribution de dividende.
6
PROJECTIONS FINANCIERES
IFRS, K€
Chiffre d'affaires net
mars-05
119 443
Croissance du CA, %
mars2006e
mars2007e
mars2008e
Mars2009e
123 740
131 164
140 346
148 767
3,6%
6,0%
7,0%
6,0%
1
0
0
0
0
Produits d'exploitation (I)
119 444
123 740
131 164
140 346
148 767
Coûts d'achat des produits vendus
-100 534
-102 791
-108 195
-114 959
-121 125
Charges externs
-7 442
-8 259
-8 842
-9 555
-10 230
Dépenses de personnel
Autres produits courants
-6 649
-7 218
-8 033
-8 644
-9 300
Taxes (hors impôt société)
-763
-870
-922
-977
-1 066
Amort. des immo incorporelles et corp.
-569
-568
-662
-702
-736
Dotations et reprises sur prov. d'exp.
-775
-420
-490
-514
-534
-116 732
-120 125
-127 145
-135 350
-142 991
2 712
3 615
4 020
4 996
5 776
2,3%
2,9%
3,1%
3,6%
3,9%
82
-30,0
-28
-27
-31
Charges d'exploitation (II)
Résultat d'exploitation (III = I + II)
Marge d'exploitation, %
Coût de l'endettement net
Autres produits et charges financiers
40
0
0
0
0
Résultat financier (IV)
Résultat Courant avant impôt (V = III +
IV)
122
-30
-28
-27
-31
2 834
3 585
3 991
4 969
5 744
Impôt sur le résultat
-1 079
-1 210
-1 333
-1 660
-1 919
Résultat avant intérêts des minoritaires
1 755
2 375
2 658
3 310
3 826
0
0
0
0
0
1 755
2 375
2 658
3 310
3 826
1,5%
1,9%
2,0%
2,4%
2,6%
1,13
1,52
1,70
2,12
2,45
1553,9
1559,7
1559,7
1559,7
1559,7
Intérêts des minoritaires
Résultat net
Marge Nette, %
Résultat net par action
Nombre d'actions
Source : Innelec, nos estimations.
Pour l’exercice 2005/2006, le chiffre d’affaire s’est établit à 123,74 M€, en hausse de 3.6% par
rapport à 2004/2005. La marge opérationnelle s’est élevée à 3,61M€ soit 2.9% du CA et a permis de
dégager un résultat net de 2,37 M€, en progression de 36,1% par rapport à l’exercice précédent. Le
groupe va proposer la distribution de 1€ de dividende par action.
L’amélioration de la rentabilité s’explique par une meilleure maîtrise des coûts de fonctionnement,
notamment des frais de gestion et d’une amélioration de la gestion de stocks. La croissance du CA a
été réalisée grâce à plusieurs lancements de nouveaux produits comme la PSP de Sony, de la Game
Boy Micro (vendue à environ 22000 consoles par semaine en France) mais aussi de la Xbox 360 de
Microsoft. Les ventes de jeux, qui découlent de la sortie des consoles, ont soutenu la croissance de
l’activité.
Pour l’exercice en-cours, l’activité devrait être soutenue par les lancements très attendus pour cette
fin d’année de la PS 3 nouvelle génération mais aussi du succès de la Nintendo Wii, sortie le 22 juin
2006. La Nintendo Wii devrait être lancé à 300.000 unités pour 2006 et 400.000 pour 2007. Cette
console révolutionne la façon de jouer puisque le joystick est équipé de capteurs de mouvements.
Cette utilisation intuitive va dynamiser le marché car l’objectif avec cette nouvelle mannette est
d’élargir la cible et d’attirer les « non joueurs ». Dans cette nouvelle tendance, Sony avec la PS 3 qui
va lancer sur le marché Français plus de 110.000 unités pour la fin de l’année et 800.000 pour 2007,
développe aussi l’utilisation intuitive avec elle aussi des capteurs de mouvements répliquant tous vos
faits et gestes. L’handicap pour Sony reste le prix prévu pour la PS 3 qui ne devrait pas être inférieur
à 490 € la console. Ce prix pourra se justifier par la qualité des équipements dont elle dispose
(disque dur 60 Go, technologie Blue Ray, HD), les inconditionnels apprécieront. Son succès ne fait
aucun doute, mais l’arrivée sur le marché Français de seulement 110.000 exemplaires pour la fin de
l’année va entraîner une véritable hystérie dès sa sortie.
7
Ces nouvelles avancées technologiques sur le marché des loisirs interactifs vont dynamiser la
croissance du groupe. La tranche de joueurs ne cesse de s’élargir et le développement des consoles
maison mais aussi des consoles portables ouvrent des perspectives positives pour la croissance du
marché. Innelec, leader des distributeurs de jeux multimédia, va bénéficier fortement de cette
nouvelle phase de croissance.
L’actualité intense pour 2006 nous conforte dans nos objectifs de progression du CA de 6% pour
l’exercice et la continuité d’une bonne maîtrise de ses coûts de fonctionnements nous permet
d’envisager une marge opérationnelle de plus de 3% pour 2006/2007 et une marge nette proche de
2%.
GRAPHIQUE : INNELEC MULTIMEDIA VS CAC SMALL 90
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