AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS
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4101 RESERVOIR ROAD, NW WASHINGTON D.C. 20007 TEL : (202) 944-6383 FAX : (202) 944-6392 AMBASSADE DE FRANCE AUX ETATS-UNIS A GE N C E F I N A N C I È R E 810 SEVENTH AVENUE, 38TH FLOOR NEW YORK, N.Y. 10019 TEL : (212) 432 1820 FAX : (212) 432 1822 e-mail : [email protected] FRENCH TREASURY OFFICE AF08-136 MAL – SP – GN – CP - AP New York, le 15 mai 2008 Crise financière : comment expliquer les écarts de performance entre les différentes banques américaines ? Depuis l’été dernier, la crise financière a touché de plein fouet le secteur bancaire américain et beaucoup de commentaires ont été faits sur l’ampleur des pertes révélées par le secteur bancaire dans son ensemble. En revanche, la répartition de ces pertes entre les différents types d’établissements bancaires a moins retenu l’attention. Dans ce focus, on essaie de regarder comment ont évolué au cours de la période récente les performances des différentes catégories de banques américaines, et d’avancer des premières pistes d’explication. En particulier, on se demande si audelà de la concentration du risque immobilier à l’actif, la structure du passif n’a pas également joué un rôle important au cours de la période récente. Les établissements dont le financement dépendait excessivement des liquidités offertes à court terme sur les marchés financiers se sont exposées à un important risque de liquidité. 1. Le secteur bancaire aux Etats-Unis : un essai de classification. Le paysage bancaire américain a connu une importante phase de consolidation au cours des vingt dernières années. Les cinq premières banques détiennent ainsi plus de 70 % des actifs totaux de l’industrie. Paradoxalement, ce mouvement d’universalisation n’a pas empêché le maintien d’un fort degré de spécialisation du système bancaire, pour deux raisons au moins. Premièrement, le cadre réglementaire a longtemps favorisé le cloisonnement entre les différentes catégories de banques : banques commerciales, banques d’affaires, caisses d’épargne… Ce n’est qu’en 1999 que le législateur américain a levé, à travers la Gramm-Leach-Bliley Act, les dernières restrictions qui empêchaient les banques de se faire concurrence sur les activités de banque commerciale et les activités de banque d’affaires. Toutefois, le cadre institutionnel de la supervision bancaire n’a quasiment pas évolué depuis, entretenant une fragmentation peu propice à la consolidation bancaire. À l’échelon fédéral, plusieurs entités sont ainsi en charge de la supervision bancaire : l’Office of the Comptroller Of the Currency pour les banques commerciales (OCC), l’Office of Thrift Supervision (OTS) pour les caisses d’épargne, la Security of Exchange Commission (SEC) pour les banques d’investissement, et la Réserve fédérale (Fed) pour les holdings bancaires. Deuxièmement, l’innovation financière et les nouvelles technologies de l’information ont favorisé une spécialisation accrue des fonctions et des métiers et un découpage de la chaîne de crédit, comme l’illustre l’apparition de nouveaux intermédiaires spécialisés tout au long de la chaîne du crédit immobilier : les mortgage bankers qui originent le prêt immobilier, les WALL STREET WATCH – Nº 08/19 Ce document est destiné à l’information des personnes auxquelles il est adressé et ne constitue pas l’opinion officielle du gouvernement français. Il ne peut être reproduit ou cité, en partie ou en totalité, sans l’autorisation préalable du Directeur Générale de la DGTPE, Ministère de l’Economie, des Finances et de l’Industrie, 139 rue de Bercy, 75012 Paris, France. courtiers immobiliers (mortgage brokers) dont le rôle consiste à mettre en contact l’emprunteur et l’établissement de crédit en proposant au premier les meilleures conditions possibles, ou encore les assureurs de crédits hypothécaires (mortgage guarantors) qui assurent l’investisseur contre le risque de défaut de l’emprunteur. Contrairement aux banques de dépôt qui conservent dans leur bilan les prêts qu’ils distribuent à leurs clients, ces établissements spécialisés transforment ces prêts en produits titrisés qu’ils revendent à des investisseurs sur les marchés financiers. Parallèlement à ces facteurs de segmentation du marché, le mouvement de désintermédiation et l’innovation financière ont toutefois favorisé une certaine convergence des stratégies bancaires, fondée sur la diversification. Certaines banques de dépôt sont ainsi intervenues massivement sur le marché de la titrisation des crédits immobiliers au cours des dernières années, dans un mouvement visant à diversifier leurs revenus, notamment à travers le développement de revenus non dépendants des taux d’intérêt (non-interest revenues). Net Interest Income/Total Revenue Le mouvement de diversification/spécialisation peut se lire dans le bilan des banques. À l’actif, la diversification peut s’opérer à travers le développement de nouvelles lignes de métiers. Mais la diversification se lit aussi au passif, dans la structure de financement choisie par chaque banque pour financer ses actifs au coût le plus bas possible. Pour ce faire, la banque doit ainsi arbitrer entre plusieurs sources de financements : prêts à court terme entre banques, avec ou sans nantissement de titres, dépôts des clients, émissions de dette à long terme, augmentation de fonds propres. Le graphique ci-dessous offre une représentation possible du degré de diversification/spécialisation des vingt plus grandes banques américaines (mesurées par la taille des actifs). À l’actif, le critère retenu est la part des revenus tirés des activités de prêts intérêts dans le total des revenus. Plus cette part est importante, moins l’actif est diversifié. Pour mesurer la concentration du passif, on construit un indicateur de concentration inspiré de l’indice d’Herfindahl, calculé comme la somme des carrés des parts de quatre sources de financement dans le total du passif : marché monétaire et interbancaire, dépôts, dette à long terme, fonds propres. Mesurée à travers ce critère de la spécialisation, un essai de classification permet de distinguer 4 groupes. Un premier groupe apparaît relativement diversifié à la fois à son passif et à son actif, il s’agit des banques généralistes (Citigroup, JP Morgan, Bank of America, Wells Fargo et Wachovia). Un second groupe se distingue, qui semble aussi diversifié à l’actif mais moins au passif, ce groupe étant largement 60 50 Banques d'Investissement 40 30 Banques Généralistes 20 Banques Régionales 10 Établissements Spécialisés 0 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 Indice de Concentration du Financement (1 = une unique source de financement) constitué par les banques régionales (Sun Trust, Regional Financial, Fifth Third, Comerica et Key Corp). Un troisième groupe fait apparaître un indice de concentration au passif comparable à celui des banques généralistes, mais beaucoup moins concentré à l’actif, qui regroupe les banques d’investissement (Goldman Sachs, Lehman Brothers, Morgan Stanley, Merril Lynch, Bear Stearns). Enfin, les établissements spécialisés sur une ligne de métier, comme l’immobilier ou le crédit à la consommation, ne présentent pas de caractéristiques communes : celles-ci dépendent… du métier. (CIT, Americredit, Countrywide, Indymac et American Express). 2. Les différentes catégories de banques à l’épreuve de la crise Armé de cette classification, on examine les performances de ces différentes catégories de banques à la lumière de la période récente, à partir de quelques indicateurs simples : évolution de leur capitalisation boursière, de leur rentabilité des capitaux propres, ou encore de leur prime de risque sur les marchés financiers. Une certaine discrimination a bien eu lieu de la part des investisseurs entre les différentes catégories de banques. Ce sont les banques spécialisées sur un métier qui ont globalement accusé la plus forte défiance des investisseurs depuis le début de la crise, surtout quand ce métier est lié à l’immobilier. Trois des cinq banques composant ce groupe ont ainsi vu leur capitalisation boursière chuter de plus de 80 %, les établissements les plus sanctionnés étant ceux qui interviennent dans le financement des prêts à la construction (Indymac) ou dans les prêts aux emprunteurs immobiliers « subprimes » (comme Countrywide). À ce stade, les établissements spécialisés dans les cartes bancaires ont été moins sanctionnés : la baisse du cours d’American Express a été limitée à un peu moins de 20 %. Evolution des capitalisations boursières des banques d'investissement Evolution des capitalisations boursières des banques généralistes 20 20 0 0 -20 -20 -40 -40 Goldman Sachs -60 Citigroup Morgan Stanley Bank of America Wells Fargo Bear Stearns -100 -100 Aug-07 Sep-07 -80 Merrill Lynch -80 Wachovia Jul-07 -60 Lehman Brothers JP Morgan Oct-07 Nov-07 Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Jul-07 Aug-07 Sep-07 Oct-07 Nov-07 Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Apr-08 Apr-08 Evolution des capitalisations boursières des banques spécialisées Evolution des capitalisations boursières des banques régionales 20 20 0 0 -20 -20 -40 -40 CIT -60 SunTrust -60 AmeriCredit Region Financial CountryWide Fifth Third -80 IndyMac -80 Comerica American Express Key Corp. -100 -100 Jul-07 Aug-07 Sep-07 Oct-07 Nov-07 Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Jul-07 Aug-07 Sep-07 Oct-07 Nov-07 Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Apr-08 Apr-08 Évolution des capitalisations boursières des banques américaines depuis juillet 2007 Les évolutions de capitalisations boursières apparaissent différenciées au sein des autres groupes. Si, dans l’ensemble, les banques généralistes ont mieux résisté que les banques spécialisées dans l’immobilier, certaines ont toutefois enregistré des baisses de capitalisation de plus de 40 % (Citigroup, Wachovia), la défiance des investisseurs étant en général liée à l’exposition de ces établissements au risque « subprime ». Quant aux banques d’investissement, leurs performances boursières apparaissent également disparates, avec des baisses comprises entre 18 % (Goldman Sachs) et 40 % (Lehman ; Morgan Stanley, Merril Lynch), mais 90 % pour Bear Stearns. 3. Les pistes d’explication : exposition au risque immobilier à l’actif, mais aussi exposition au risque de liquidité au passif La concentration du risque immobilier à l’actif est bien sûr une première explication de l’ampleur des difficultés rencontrées par certaines banques. Celles-ci semblent toutefois avoir été aggravées, pour les établissements concernés, par un provisionnement du risque de crédit insuffisant. Comme le montre le graphique qui suit, le taux de provisionnement du risque des banques spécialisées sur une ligne de métier apparaît nettement inférieur fin 2006 à celui des banques généralistes alors que le profil de leurs clients était visiblement plus risqué. Taux de provisionnement du risque de crédit, fin 2006 (en % des prêts consentis) 1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 Source : rapports annuels Indymac Countrywide financial Americredit Washington Mutual CIT Wells Fargo JP morgan Bank of america Citigroup 0 Les banques les plus dépendantes d’un financement court ont été mises en difficulté par l’assèchement des liquidités sur le marché de la dette collatéralisée (ABCP, asset backed commercial paper) qui constitue leur principale source de financement. En effet, ces banques ne recevant pas de dépôts de la part de leurs clients, elles se financent essentiellement à travers les liquidités à court terme qu’elles trouvent sur les marchés financiers en échange de leurs titres. À partir d’août 2007, les investisseurs institutionnels (mutual funds, hedge funds) qui étaient les principaux acheteurs de ces titres se sont brutalement retirés de ce marché. Parallèlement à la baisse de la demande pour leurs titres, les primes de risque sur les signatures que représentent ces banques spécialisées se sont fortement accrues, comme l’illustre leurs spreads sur CDS (voir graphique page suivante). À l’inverse, disposer d’un volume important de dépôts à son passif constitue une protection face au renchérissement des coûts de financement et à l’assèchement des liquidités sur les marchés financiers de dette. Une banque universelle comme JP Morgan, par exemple, a su maitriser ses coûts de financement grâce au maintien d’un spread plus bas que ses concurrentes ; Citigroup est ici un contre-exemple. Il semble donc qu’au-delà la composition de l’actif, la structure du passif joue un rôle dans les performances récentes des banques américaines en période de crise financière. Les banques qui ont appuyé leur financement sur les liquidités de court terme et pour lesquelles ces liquidités représentent une partie importante du financement du passif ont été particulièrement touchées par les tensions sur les marchés interbancaires et l’assèchement des liquidités sur le marché de la titrisation. À l’inverse, les banques de dépôts ont été mieux protégées. CDS - Banques généralistes CDS - Banques d'investissements 350 800 700 300 Citigroup Goldman Sachs Lehman Brothers JP Morgan 250 600 Morgan Stanley Bank of America Merrill Lynch 500 Bear Stearns Wachovia 200 400 150 300 100 200 50 100 0 0 Jul-07 Aug-07 Sep-07 Oct-07 Nov-07 Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Jul-07 Apr-08 Aug-07 Sep-07 Oct-07 Nov-07 Dec-07 CDSsur banques spécialisées 1600 1400 1200 CIT 1000 CountryWide American Express 800 600 400 200 0 Jul-07 Aug-07 Sep-07 Oct-07 [email protected] Nov-07 Dec-07 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Apr-08 Jan-08 Feb-08 Mar-08 Apr-08 Faits saillants de la semaine * Ben Bernanke prononce deux discours, sur les injections de liquidité par la FED et sur la régulation des institutions financières Le Président de la FED, Ben Bernanke, a pris deux fois la parole publiquement cette semaine. Son premier exposé a porté sur les injections de liquidité par la FED depuis août 2007, son deuxième sur les méthodes de risk management des institutions financières. Une idée sous-jacente à ces deux discours est qu’il est plus facile de prévenir les phénomènes d’aléa moral par une régulation appropriée des marchés en période de fonctionnement normale que de les juguler par des injections de liquidité ciblées en période de crise. Dans le discours du 13 mai, prononcé à la FED de St Louis, Ben Bernanke explique que l’idée qu’il est souhaitable qu’une banque centrale fournisse de la liquidité au système bancaire en période de crise est issue d’un travail de recherche et d’expérimentation qui s’étend sur plus d’un siècle, de Bagehot (1873) à Allen and Gale (2007). Il explique les problèmes pratiques auxquels la FED a été confrontée dans la mise en œuvre de ce principe, notamment le fait qu’il est difficile, en période de crise, de distinguer les liquidations liées à de mauvais fondamentaux de celles, forcées, résultant du manque de liquidité. Il conclu en indiquant qu’une meilleure régulation, à laquelle la mise en œuvre de Basel II devrait contribuer, devrait permettre d’améliorer la stabilité du système financier et l’impact des prochaines crises, inévitables, à venir. Source : http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20080513.htm Dans le discours du 15 mai, prononcé à la FED de Chicago, Ben Bernanke juge, dans la prolongation du discours précédent, qu’il est aujourd’hui possible de comprendre les premières implications, de l’épisode de perturbations financières de ces derniers mois, en terme de risk management. Il indique que le modèle du originate-to-distribute, sur lequel était fondé la titrisation des emprunts subprime, a montré certaines faiblesses auxquelles il sera nécessaire, notamment grâce à une nouvelle régulation, de pallier. Il suggère plusieurs méthodes et améliorations du risk management inspirées des récents rapports sur le sujet du Presidential Working Group on Financial Stability et de l’International Financial Stability Forum. Source : http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20080515a.htm Par ailleurs, Paul Volcker le président de la FED de 1979 et 1987, a, lors d’une audition devant le Joint Economic Comittee du congrès, fait part de ses inquiétudes quand à la structure actuelle du bilan de la FED. Il a affirmé que la grande variété d’actifs ajoutés au bilan de la FED ces derniers mois est « un problème pour l’indépendance à long terme de la banque centrale ». * Freddie Mac annonce 151 millions USD de pertes nettes au premier trimestre et prévoit une levée de capitaux de 5.5 milliards USD Alors qu’au quatrième trimestre 2007 ses pertes s’élevaient à 2.5 milliards USD, Freddie Mac, GSE (Government-Sponsored Enterprise) sur le marché secondaire des prêts immobiliers, annonce une perte nette au premier trimestre 2008 inférieure aux prévisions, à 151 millions USD. Le marché a bien accueilli la nouvelle, puisqu’à cette annonce l’action s’est redressée de 9%. L’accélération de l’activité du géant Freddie Mac sur un marché frileux ainsi que la hausse des frais de garantie appliqués par l’entreprise participent à l’amélioration de ces résultats. Néanmoins l’adoption, nouvelle ce trimestre, de la norme comptable SFAS explique en grande partie la diminution de la perte, qui s’élèverait sinon à 2 milliards USD. Freddie Mac a également annoncé, comme l’on pouvait s’y attendre, une levée de capitaux de 5.5 milliards USD afin de renforcer son bilan. Certains analystes estiment toutefois que Freddie Mac sera tôt ou tard contraint de lever beaucoup plus de capitaux afin d’absorber les pertes liées aux défauts sur les prêts immobiliers. Actuellement, le leverage de Freddie Mac s’élève à 50,1 alors que le levier moyen des 20 plus grands préteurs américains est de 12. Source : http://www.freddiemac.com/news/archives/investors/2008/1q08er.html * Les démocrates ont introduit au Sénat un projet de loi, le Consumer First-Energy Act, visant à montrer qu’ils suivent de près l’évolution des cours du pétrole (celui-ci a atteint 126,98 USD cette semaine - cf partie marchés financiers américains ci-dessous). Les Sénateurs démocrates se sont déclarés inquiets de la possibilité que la hausse des cours du baril de pétrole américain, le WTI, soit en partie provoquée par des ordres passés par des courtiers membres de la bourse ICE à Londres. Ces derniers seraient en effet autorisés à acheter des contrats sur le baril WTI mais, du fait de leur localisation, seraient sujets à la régulation britannique plutôt qu’à la régulation américaine, qui prévoit des limites de spéculation. Source : http://online.wsj.com/article/SB121055200238583887.html?apl=y&r=930941 * Le CEO de Citigroup, Vikram Pandit, a annoncé la liquidation de 400 milliards USD d’actifs indésirables, qui s’étalera sur les trois prochaines années. Il précise qu’il ne souhaite pas pour autant restructurer le conglomérat financier. Ces 400 milliards d’actifs représentent près de 20% des actifs détenus par Citigroup (2200 milliards USD au 31 mars). L’action Citigroup a baissé de 2,8% après l’annonce. Source : http://online.wsj.com/article/SB121055200238583887.html?apl=y&r=930941 * La National Association of Realtors a indiqué que les prix de l’immobilier en zones métropolitaines ont connu au premier trimestre 2008 leur plus forte chute en 30ans. Le prix médian aurait chuté de près de 7,7% par rapport au premier trimestre 2007. Sources : http://online.wsj.com/article/SB121070642232789203.html * Deux Hedge Funds investissant dans le secteur des infrastructures ont levé 5,6 et 4 milliards USD. Un fond de Morgan Stenley a levé 4 milliards USD tandis que Global Infrastructure Partners, un Hedge Fund soutenu par General Electrics et Credit Suisse, a levé 5,6 milliards USD. Le secteur des infrastructures serait aujourd’hui un secteur porteur, grâce, en partie, à la croissance des pays émergents. Source : http://www.ft.com/cms/s/0/c5a26d36-1f8c-11dd-9216-000077b07658.html [email protected] [email protected] sté[email protected] MARCHÉS FINANCIERS AMÉRICAINS du 8 au 15 mai 2008 CHANGES - PETROLE EURO / DOLLAR (échelle inversée) CT (2 sem.) Volatils, les marchés de changes et de matières premières ne semblent plus directionnels. 1.53 15 mai 8 mai Euro / US dollar 1.54 48 1.53 94 + 0.00 US dollar / Yen 104 8 103 7 + 1 Pétrole WTI (à un mois) 124 3 123 7 + 0 1.54 1.55 1.56 évolution 54 6 var. (%) USD 0.4 JPY 1.0 USD 0.5 1.57 appréciation du dollar 1.58 1.59 1.60 DOLLAR / YEN 106 105 104 103 102 101 100 Contrat WTI à un mois 128 126 USD / baril 124 122 120 118 116 114 15 May 14 May 13 May 12 May 9 May 8 May 7 May 6 May 5 May 2 May 112 Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn Après un mouvement sensible d’appréciation du dollar initié le 22 avril (160,18 dollars pour un euro en séance), la parité EUR/USD semble stabilisée depuis deux semaines dans la bande de fluctuation 1,53-1,56 dollar pour une euro. Le dollar valait d’ailleurs 1,5448 euros ce jeudi, proche de son niveau moyen de la semaine dernière. Par rapport au yen, les évolutions sont un peu plus heurtées et restent liées au dynamisme des bourses d’action américaines. Les opérations de portage (carry trade) deviennent plus attrayantes lorsque les actions américaines montent. Après avoir testé de nouveaux sommets au-delà de 126 dollars le baril (126,98 en séance ce mardi), le contrat à un mois sur le brut WTI est revenu sur ces niveaux du milieu de semaine dernière, proche de 124 dollars le baril. Sur la séance de jeudi, le contrat a fluctué entre 120,75 et 126,64 dollars le baril (soit une amplitude de l’ordre de 5%). Si la dynamique du début de mois semble cassée, cette forte volatilité souligne l’indécision mais également la sensibilité des investisseurs à tout indication tangible (ou moins) de l’évolution de l’équilibre offre demande sur le marché physique de l’énergie. Ils ont notamment noté plusieurs indications contradictoires cette semaine, de la baisse de la demande chinoise (importations) à la faible hausse des stocks américains de pétrole voire la baisse des stocks d’essence à l’approche de la « driving season » de l’été ou encore les rumeurs de baisse de production en Iran. Les autres matières premières sont également sur la période à la fois volatiles et sans dynamique globale (cf. tableau en annexe). Le nickel enregistre la plus forte baisse (-8%) suivi du sucre et du jus d’orange (respectivement -5% et -7%) alors qu’à l’opposé, le mazout se renchérit de près de 5%, le café de 4%. OBLIGATIONS Courbe des taux hebdomadaire 5 Les anticipations d’inflation et les taux se tendent, alors que les prix de l’énergie restent élevés. rendement annuel (%) 4.5 4 3.5 3 structure passée (1 semaine) structure actuelle structure passée (1 an) 2.5 15 mai 8 mai évolution Taux à 2 ans 2 43 2 22 + 20 7 pb Taux à 10 ans 3 82 3 78 + 3 6 pb Taux à 30 ans 4 55 4 54 + 0 9 pb Spread 2 -10 ans 139 1 156 2 - 17 1 pb Inflation impl. TIPS 246 2 239 9 + 6 3 pb 2 0 5 10 15 (an) maturité 20 25 CT (2 sem.) Rendements à 2 et à 10 ans 200 30 3.5 rendement annuel (%) 180 4. spreads 2/10 ans (pb) taux à 2 ans (%) 160 3. pb taux à 10 ans (%) 140 2.5 Inflation implicite anticipée (TIPS) 15 May 14 May 13 May 12 May 9 May 8 May 7 May 1.5 6 May 100 5 May 2. 2 May 120 LT(1 an) 260 250 240 230 pb 220 210 200 inflation anticipée à 10 ans inflation anticipée à 5 ans Source : Bloomberg Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn May Apr Mar Feb Jan Dec Nov Oct Sep Aug Jul Jun 190 Si le dynamisme du prix des matières premières marque pour l’instant le pas, les nouveaux records battus cette semaine par les matières énergétiques (notamment pétrole et mazout) ont joué sur les anticipations d’inflation. En dépit d’une progression des prix à la consommation plus modérée que prévue en avril (+3,9% en glissement annuel), l’inflation anticipée à long terme déduite des TIPS à 10 ans a poursuivi sa hausse. Elle s’est tendue de près de 20 pb depuis le début du mois et se rapproche de 250 pb. Les déclarations anti-inflationnistes de plusieurs décideurs monétaires (Notamment Bernanke et Hoenig) ont eu un effet limité sur les marchés. Les Fed Funds Futures valorisent en effet toujours comme la semaine dernière et avec la même probabilité mardi et mercredi, un statu quo de la politique monétaire jusqu’à la fin de cette année (maintien du taux directeur à 2%). Les taux longs à 2 ans se tendent sensiblement sur la période (+20 pb) pour revenir sur leurs niveaux du début de semaine précédente. Les taux longs se tendent également mais dans une moindre proportion (+4 pb). ACTIONS DOW JONES Industial Average 14 500 Long Terme (1 an) 14 000 Les marchés boursiers retrouvent leur niveau du début de mois après s’être replié la semaine passée. 15 mai 13 500 13 000 12 500 12 000 May Apr Mar Feb Jan Dec Nov Oct Sep Aug Jul Jun 11 500 Court Terme (2 sem.) 8 mai évolution var. (%) Dow Jones 12 993 12 867 + 126 pt 1.0 S&P 500 1 424 1 398 + 26 pt 1.9 Nasdaq Comp. 2 534 2 451 + 82 pt 3.4 Volatilité impl. VIX 16 - 3 3 19 4 1 -16.0 Les marchés boursiers ont rebondi sur la période après avoir reculé en fin de semaine dernière. 13 200 13 100 13 000 12 900 12 800 Max Min 12 600 NASDAQ 2 600 2 550 2 500 2 450 15 May 14 May 13 May 12 May 9 May 8 May 7 May 6 May 2 400 5 May Au total, sur les 470 entreprises du S&P 500 (dont 39 sur la période) ayant déjà annoncé leurs résultats depuis le début de la saison, 62% des publications ont surpris positivement les marchés, et comme depuis deux semaines, les entreprises hors secteur financier affichent une croissance globale supérieure à 10% de leurs profits par rapport à l’année précédente. 12 700 Clôture 2 May Les publications trimestrielles, notamment dans le secteur de la grande distribution, ont aidé. Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn La résilience des résultats des groupes de distribution (capitalisation en hausse de 3% sur la période) a rassuré les investisseurs sur l’ampleur du ralentissement conjoncturel et les ont incité à rechercher les « achats à bons compte ». Les valeurs technologiques (+4%) ont ainsi profité de l’amélioration de la perception par les marchés de leurs perspectives. Les rumeurs de lancement prochain d’un nouvel iPhone a notamment soutenu les cours d’Apple, avec un effet d’entrainement sur l’ensemble du secteur. Parallèlement, les valeurs énergétiques (+3,5%) restent également soutenue par la persistance de prix élevés. INTERBANCAIRE T-Bill à 3 mois 1 76 1 61 + 15 Overnight 2 26 2 15 + 11 1 pb 2.3 3 mois 2 72 2 72 + 0 3 pb 2.1 1 an 3 18 2 94 + 23 2 pb Libor o/n - Fed Fund. 25 6 14 5 + 11 1 pb CT (2 sem.) 2.8 Libor 3m-o/n 46 2 57 1 - 10 8 pb 2.7 Libor - T-Bill 3m 95 9 110 6 - 14 7 pb 2.5 structure actuelle 6 maturité (mois) 9 Libor Overnight et à 3 mois 70 12 60 rendement annuel (%) spreads 3M - O/N (pb) 50 0 2.1 9 May 15 May 2.2 14 May 10 13 May 2.3 12 May 20 8 May 2.4 7 May 30 6 May 2.5 5 May 40 pb Libor 3 Mois 2 May Primes de risque - marché interbancaireLT(1 an) 300 spread Libor T-Bill 3 mois Spead Libor O/N - FeD rate 250 200 pb 150 100 50 0 Source : Bloomberg Mis à jour le 15 May 2008 à 17 h 01 mn May Apr Mar Feb Jan Dec Nov Oct Sep Aug -50 Jul 2 pb + pb 2.6 Libor O/N (%) Jun évolution 2 structure passée (1 semaine) 3 8 mai Fed Fund 2.7 0 15 mai Fed 2.9 Libor USD rendement annuel (%) 3.1 Les taux interbancaires se retendent légèrement alors que les primes de risque à trois mois continuent de diminuer. Spread Courbe des taux interbancaires (Libor $) Les taux interbancaires overnight (Libor US) se sont retendus de 11 pb après leur détente de 30 pb la semaine passée (nouvelles injections de liquidités opérées par les banques centrales). Les taux à un an se retendent également (+20 pb). Le rendement du Libor à 3 mois reste, en revanche inchangé alors que les rendements des T-Bills de même maturité se tendent de 15 pb, si bien que la prime de risque continue de se réduire. Elle repasse sous les 100 pb, contre plus de 200 pb lors de la crise Bear Stearns ou en décembre dernier. Ce niveau reste cependant élevé au regard des évolutions antérieures à la crise de confiance de l’été dernier. Indice AFWS - CONTRIBUTIONS SECTORIELLES A LA CROISSANCE BOURSIERE AFWS Période du 8/5/2008 au 15/5/2008 #Entr. Poids unités % Evol. Vites. Relat. Contrib. % fois pts de croiss. 3793 100 2.5 44 3.2 1.1 0.4x 296 17.1 3.5 33 4.0 2.1 543 19.5 15 5.1 Santé 257 Distribution 249 TOTAL S&P 500 #Entr. Poids % Evol. Vites. Relat. Contrib. % fois pts de croiss. 461 100 2.2 +0.04 11 3.4 1.1 0.5x Energie, Ressources naturelles Chimie 1.4x +0.60 56 17.2 3.4 0.8x +0.08 32 5.3 2.1 SERVICES Pharmacie 1.5 0.6x +0.29 103 20.6 1.4 0.6x +0.07 15 6.8 6.3 0.2 0.1x +0.01 38 5.6 3.0 1.2x +0.17 28 par SECTEUR d'activité Loisirs 22 2.5 1.3 0.5x +0.03 Bâtiment 14 1.1 4.8 1.9x % Evol. Vites. Relat. Contrib. % fois pts de croiss. 100 1.4 +0.04 2 5.1 1.9 1.4x 1.5x +0.58 2 8.3 5.6 1.0x +0.11 2 7.5 1.3 1.1 0.5x +0.22 7 20.1 1.4 0.6x +0.10 3 8.3 5.4 -0.5 -0.2x -0.03 4.9 2.2 1.0x +0.11 2 22 3.4 1.3 0.6x +0.04 +0.05 14 1.5 4.8 2.2x #Entr. Poids % Evol. Vites. Relat. Contrib. % fois pts de croiss. 2202 100 3.9 +0.10 2 0.1 -15.1 -3.9x -0.02 4.0x +0.47 16 0.2 8.7 2.2x +0.02 1.0x +0.10 1 0.2 5.0 1.3x +0.01 1.3 0.9x +0.26 32 3.0 3.0 0.8x +0.09 0.7 0.5x +0.06 6 0.3 1.4 0.4x 5.6 1.5 1.1x +0.08 23 2.0 3.9 1.0x 2 6.2 1.9 1.4x +0.12 3 0.7 0.8 0.2x +0.01 +0.07 1 5.4 2.3 1.6x +0.12 2 0.8 6.2 1.6x +0.05 +0.11 -0.25 -0.33 +0.08 905 15.6 0.7 0.3x +0.11 65 14.6 -0.2 -0.1x -0.03 4 10.8 -2.8 -2.0x -0.31 591 9.2 1.6 0.4x +0.15 Banques généralistes 459 6.2 -0.6 -0.2x -0.04 22 7.2 -0.9 -0.4x -0.07 2 4.7 -0.4 -0.3x -0.02 440 5.1 1.4 0.4x +0.07 Banques spécialisées 19 3.0 2.0 0.8x +0.06 19 4.1 2.0 0.9x +0.08 1 3.2 2.4 1.7x +0.08 3 1.7 3.6 0.9x +0.06 Assurances 68 2.0 -3.0 -1.2x -0.06 14 2.4 -3.6 -1.6x -0.09 1 3.0 -12.2 -8.8x -0.36 55 1.2 2.1 0.5x +0.03 368 4.8 3.4 1.3x +0.16 13 1.4 4.6 2.1x +0.06 102 3.0 1.8 0.5x +0.05 745 20.9 4.0 1.6x +0.84 90 22.2 3.5 1.6x +0.78 6 19.9 2.4 Informatique (matériel) 470 8.0 4.7 1.8x +0.37 39 8.2 4.5 2.0x +0.37 3 12.9 Informatique (logiciel) 164 5.7 4.4 1.7x +0.25 19 5.5 3.8 1.7x +0.21 1 1.9 29 2.7 4.2 1.7x +0.11 21 3.5 4.2 1.9x +0.15 196 6.3 3.3 1.3x +0.21 22 6.4 2.2 1.0x +0.14 2 5.1 2.2 1.5x Transports 187 5.7 2.9 1.1x +0.16 25 5.4 2.8 1.2x +0.15 4 15.7 2.3 INDUSTRIE 1023 13.3 2.9 1.2x +0.39 67 10.2 2.2 1.0x +0.23 2 7.2 38 5.6 1.5 0.6x +0.08 38 7.5 1.5 0.7x +0.11 2 7.2 987 7.7 4.0 1.6x +0.31 31 2.7 4.3 1.9x 53 0.4 3.9 1.5x +0.02 3 0.3 2.4 FINANCES Autres instititutions financières TIC Média, Internet Télécomunications Conglom., Mach. Elec. Autres industries Autres 1.7x +0.47 648 61.1 4.9 1.3x +3.00 2.1 1.5x +0.27 455 26.3 5.8 1.5x +1.52 4.3 3.1x +0.08 110 18.9 5.2 1.3x +0.98 13 7.7 2.9 0.7x +0.23 +0.11 183 16.7 4.6 1.2x +0.77 1.7x +0.37 62 2.3 4.1 1.0x +0.09 0.9 0.6x +0.06 892 29.7 4.0 1.0x +1.18 0.9 0.6x +0.06 2 0.1 3.3 0.8x +0.12 892 29.7 4.0 1.0x 1.1x +0.01 13 0.1 5.0 1.3x +1.18 10 < K < 500 milliards USD 301 73.8 2.1 0.8x +1.53 261 91.3 1.9 0.9x +1.77 30 100.0 1.6 1.2x +1.64 45 59.0 4.3 1.1x +2.55 100 < K < 500 milliards USD 25 27.7 1.0 0.4x +0.28 25 37.4 1.0 0.4x +0.37 16 53.0 0.5 0.4x +0.29 6 29.0 4.0 1.0x +1.16 30 < K < 100 milliards USD 81 24.6 2.4 1.0x +0.60 72 29.1 2.3 1.0x +0.67 13 45.6 3.0 2.2x +1.37 12 17.2 5.3 1.4x +0.91 10 < K < 30 milliards USD 195 21.4 3.0 1.2x +0.65 164 24.8 2.9 1.3x +0.72 1 1.4 -0.7 -0.5x -0.01 27 12.8 3.7 1.0x +0.48 Moyennes 2 < K < 10 milliards USD 658 18.1 3.9 1.5x +0.71 180 8.5 4.1 1.8x +0.35 163 21.7 4.6 1.2x +0.99 M+ 5 < K < 10 milliards USD 206 9.1 4.0 1.6x +0.37 97 6.0 4.2 1.9x +0.25 53 11.5 4.7 1.2x +0.54 M- 2 < K < 5 milliards USD 452 9.0 3.8 1.5x +0.34 83 2.5 3.8 1.7x +0.10 110 10.2 4.4 1.1x +0.45 Petites 0 < K < 2 milliards USD 2832 8.1 3.7 1.5x +0.30 20 0.3 3.4 1.5x +0.01 1992 19.3 3.6 0.9x +0.69 +0.01 162 6.7 3.5 0.9x +0.23 716 10.1 4.2 1.1x +0.42 1114 2.6 1.2 0.3x +0.03 Larges par TAILLE (capitalisation) #Entr. Poids 30 effet structure Agroalimentaire NASDAQ Dow Jones XXL XL L S 1 < K < 2 milliards USD 439 3.9 3.7 1.5x +0.14 18 0.2 3.5 1.6x XS 0.2 < K < 1 milliards USD 1162 3.6 4.1 1.6x +0.15 2 0.0 1.9 0.9x XXS 0 < K < 0.2 milliards USD 1231 0.6 1.5 0.6x +0.01 Notes de lecture Contrib. : contribution d’un secteur à la croissance (évolution du secteur pondérée par son poids dans l’indice). La somme des contributions égale la croissance globale de l’indice. Effet structure : évalue l’impact de la prise en compte des évolutions de la composition de chaque indice sur la croissance de cet indice. Les contributions sont, en effet, calculées selon les poids connus en début de période alors que les poids sectoriels évoluent tout au long de l’année en fonction des entrées/sorties d’entreprises et de l’évolution du nombre d’actions. Vites. Relat. ou la vitesse relative : rapport de l’évolution des entreprises du secteur représentées dans l’indice à l’évolution globale de l’indice (positive/négative lorsque la valorisation du secteur croît/décroît) Poids : la pondération (%) du secteur dans l’indice est donnée par la part de la capitalisation des entreprises du secteur dans la capitalisation totale de l’indice en début de période. Les poids du DJIA sont calculés sur la base des prix des actions et non de la capitalisation. #Entr. : nombre d’entreprises du secteur présentes dans l’indice et pour lesquelles sont connues (source Bloomberg) les informations nécessaires au calcul des contributions (prix de l’action en début et fin de période, nombre d’actions sur le marché en début de période) Contribution uniforme théorique : Contribution qu’un secteur donné aurait eue dans l’indice, compte tenu de son poids, s’il avait évolué exactement comme l’indice global. Cette valeur permet de visualiser graphiquement la sur/sous performance d’un secteur. MATIERES PREMIERES période de 6 jours évolution var. (%) 1 baril Pétrole WTI 124 15 123 20 + 1 05 USD 8 1 MMBtu Gaz naturel 11 55 11 45 + 0 10 USD 9 1 Galon US Mazout 363 13 345 85 + 17 28 US¢ 4 9 1 Galon US Essence 316 54 311 27 + 5 27 US¢ 1 7 8 mai 08 évolution 1 once apothicaire Or 884 10 875 40 + 8 70 USD 9 1 once apothicaire Argent 16 68 16 70 - 0 01 USD 1 1 livre US Cuivre 374 95 385 15 - 10 20 US¢ -2 6 1 tone Aluminium 2 981 50 2 895 + 86 50 USD 2 9 1 tone Nickel 26 215 USD -7 9 1 livre US Coton 75 US¢ 7 7 USD -2 2 28 460 77 70 - 2245 37 15 mai 08 8 mai 08 Cacao 2 622 2682 1 livre US Café 136 80 131 1 livre US Sucre 12 03 1 livre US Jus d'orange 114 1 boisseau US Maïs 611 1 boisseau US Soja 1 boisseau US 1 tone + 5 40 évolution - 60 10 + 5 70 US¢ 4 3 12 71 - 0 68 US¢ -5 4 121 90 - 7 90 US¢ -6 5 613 - 1 75 US¢ 1 347 1309 + 38 Blé 786 807 50 - 21 1 livre US Bétail 99 75 97 63 + 1 livre US Porc 77 38 75 28 + 25 METAUX - INDUSTRIE 15 mai 08 ENERGIE 8 mai 08 3 US¢ 2 9 50 US¢ -2 7 2 12 US¢ 2 2 2 10 US¢ 2 8 Mis à jour depuis Bloomberg le 15 May 2008 à 17h 10mn AGRO-ALIMENTAIRE 15 mai 08