ATTIJARI BANK - Maxula Bourse

Département
Recherches et Analyses
Décembre
Flash valeur
2011
ATTIJARI BANK ….
UNE BANQUE ARRIVEE A MATURITE
MAXULA BOURSE
Rue du Lac Leman, Centre Nawrez-1053-Les Berges du Lac
Tel: (+216 71) 960 530 / 960 292
Fax: (+216 71) 960 565
http://www.maxulabourse.com.tn
15 Mars 2012
Mars 2012
Recommandation
Conserver
Valeur
Attijari Bank
Secteur
Bancaire
Prix cible
Investmment Highlights
 Un fort soutien du groupe de référence Attijariwafa Bank. Avec
l’implantation multinationale panafricaine du groupe, des effets de
synergie peuvent également profiter à Attijari Bank,
20,39
Risque
faible
Nombre d’actions *
 Des parts de marché limitées, qui devraient se développer
considérablement avec l’extension du réseau d’agences,
39 082 739
Valeur Nominale (DT)
5
Capital Social (MDT)
195,414
Flottant
 Une évolution considérable des agrégats bilanciels de la banque,
 Des indicateurs de gestion en amélioration mais qui restent à
consolider,
30%
Actionnaire majoritaire
Capitalisation Boursière (mDT)
Attijariwafa Bank
19,9
+ Bas douze derniers mois
16,8
Performance/12 derniers mois
 En dépit de l’instabilité politique, Attijari Bank dresse un bilan
positif en 2011 avec une croissance de 10% de son PNB.
En revanche, et eu égard au paiement pour la première année de
l’IS, son Résultat Net recule de 30% à 42,7MDT à fin Décembre
2011.
39 083
+ Haut douze derniers mois
-4,8%
*Augmentation de capital et conversion des obligations inclus
 Une augmentation de capital issue de la conversion des obligations
convertibles a été réalisée en Mars 2012 portant le capital social de
la banque à 195,414MDT, soit 39 082 739 actions.
Actionnariat
ANDALUCARTHAGE
54,60%
DIVERS
19,70%
ENNAKL
11,70%
GROUPE MZABI
9,60%
GROUPE DRISS
2,30%
HEDI DAOUD
2,10%
Département Recherches et Analyses
 L’exercice 2012 sera la 1ére année de distribution de dividende, à
cet égard, la banque envisage de s’acquitter un dividende vis-à-vis
ses actionnaires totalisant un montant aux alentours de 10,1MDT,
soit 0,259 DT par action.
Evolution comparée Attijari Bank / TUNINDEX
ATTIJARI BANK
Recommandation
En se référant à une valorisation basée sur des hypothèses
assez prudentes, nous aboutissons à un cours cible de 20,39DT.
Compte tenu d’un cours en bourse de 17,15DT en date du 13
Mars 2012, le titre présente un upside de 18,87%.
TUNINDEX
120
110
100
90
Le titre se transige à 15,7x et à 13,89x sa capacité bénéficiaire
en 2011E et en 2012P respectivement (contre un PER sectoriel
de 17x en 2011). De par sa valorisation couplée au soutien de
son acteur de référence qui nous laisse présager de bonnes
perspectives pour l’avenir, nous recommandons de
« CONSERVER » le titre Attijari Bank.
80
70
Tableau de Bord Boursier
PNB (MDT)
Var (%)
RN (MDT)
Var (%)
Coefficient d'exploitation
ROE
BPA
PER
PBK
Dividende/action (DT)
2010
2011E
2012p
2013p
2014p
2015p
167,4
13,14%
60,57
31,47%
47,97%
19,96%
1,79
10,41
2,08
-
183,9
9,8%
42,70
-29,51%
50,16%
13,89%
1,09
15,70
2,18
-
213,2
16,0%
48,25
13,00%
44,09%
12,15%
1,23
13,89
1,69
-
239,1
12,1%
55,71
15,46%
42,80%
13,68%
1,43
12,03
1,65
0,259
264,1
10,5%
66,88
20,04%
42,16%
15,85%
1,71
10,02
1,59
1,175
294,4
11,5%
81,38
21,69%
41,15%
18,47%
2,08
8,24
1,52
1,329
2
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Présentation de la banque
L’ex Banque du Sud a été sauvée en 2005 par le consortium, formé en majorité par Attijariwafa Bank, qui détient
53,54% de son capital. Premier groupe bancaire et financier du Maghreb et acteur incontournable de la
bancarisation, Attijariwafa Bank n'a pas cessé d'accompagner le développement d’Attijari Bank et continue à la
soutenir et à renforcer son ancrage au sein du groupe.
Depuis sa création, Attijari Bank est parvenue à maintenir un rythme de croissance soutenu de ses fonds propres,
et ce en procédant à des augmentations de capital qui sont en majorité en numéraire. En Janvier 2012, la banque a
procédé à l’augmentation de capital issue de la conversion des 15.998.217 Obligations Convertibles en Actions
«OCA Attijari Bank 2006». Cette opération a donné lieu à la création de 5.332.739 actions nouvelles de nominal
cinq dinars chacune. Le capital social d’Attijari Bank est ainsi porté de 168.750.000 dinars (33.750.000 actions) à
195.413.695 dinars (39.082.739 actions).
La Banque a contribué depuis sa constitution au financement de l'économie nationale, et a étendu sa
représentation sur l'ensemble du territoire tunisien.
Le renforcement de la proximité client, ressort désormais, une priorité pour la Banque. Attijari est dotée d'un
réseau totalisant 179 agences, à fin 2011, réparties sur tout le territoire du pays lui permettant de disposer ainsi
du 1er réseau d’agences commerciales du secteur bancaire Tunisien.
Depuis sa privatisation, un plan de développement stratégique a été mis en place. Ce plan a permis à la banque de
retrouver ses équilibres fondamentaux, et une assise financière acceptable.
Le groupe ATTIJARI BANK
Attijari Bank est une filiale d'Attijariwafa Bank, premier groupe bancaire et
financier du Maghreb et premier au niveau Africain depuis 2010, avec plus
de 5,5 millions de clients et 14 686 collaborateurs. Présent dans 23 pays, le
Réseau et Effectifs
ATTIJARI BANK
Groupe opère, à travers des filiales spécialisées, dans tous les métiers
Février 2011
financiers en plus de l’activité bancaire : assurance, crédit immobilier,
crédit à la consommation, leasing, gestion d’actifs, intermédiation
boursière, conseil, location longue durée, factoring…..
Doté d’une assise financière solide, d’un capital de savoir-faire diversifié et
d’outils d’expertise modernes, le Groupe a réussi à se hisser en leader
incontesté au Marco en termes d’octrois des crédits à l’économie et des
crédits à la consommation….
1489 Collaborateurs
162 Agences
7 Centres d’affaires
7 Box de change
169 GAB
Aujourd’hui, Attijari Bank est elle-même à la tête d’un groupe qui ressemble
16 filiales, intervenant dans plusieurs domaines : l’intermédiation en
bourse, la gestion d’actifs, le conseil et l’ingénierie financière, le leasing, le
recouvrement de créances, le capital risque et l’immobilier.
3
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Notation de la banque
L’agence internationale de notation « Capital Intelligence » a annoncé jeudi 26 janvier 2012, l’amélioration du
rating d’Attijari Bank Tunisie.
La note d’Attijari sur le long terme sur les réserves en devises s’est améliorée allant de « B » auparavant à « B+ »
actuellement, alors que la note pour les perspectives à court terme sur les réserves en devises de la banque a été
maintenue à « B ». La solidité financière de la banque a été rehaussée de « B » à « B+ ».
Les deux améliorations de la notation reflètent le renforcement sensible du profile financier d’Attijari Bank ainsi
que ses capacités en termes d’adéquation du capital, la qualité des réserves en crédits et leur profitabilité.
Stratégie de la banque
Dès l’installation du nouveau management de la Banque, en Avril 2011, un plan de développement stratégique a
été mis en place et dévoilé au public. Ce plan vise à positionner la Banque comme un acteur de référence sur le
marché tunisien et fixe des objectifs ambitieux de développement à l'horizon 2015. La stratégie de
développement de la Banque Attijari de Tunisie repose sur une méthodologie visant à garantir une analyse
exhaustive des potentialités tout en optimisant les différentes activités existantes.
Le plan de développement 2011-2015 s’articule notamment autour des axes stratégiques suivants :
 Poursuivre l’effort de développement du réseau avec la consolidation de l’effort d’ouverture des
nouveaux points de vente ;
 Diversifier l’offre de produits et services répondant aux besoins et aux attentes de la clientèle ;
 Positionner la banque en tant qu’acteur de référence sur le marché tout en situant ses performances aux
meilleurs standards;
 Être une Banque universelle fortement présente sur l’ensemble des segments de marchés Particuliers et
Entreprises ;
 Contribuer activement à la performance du système bancaire tunisien : Modèle de gouvernance
approprié et respect des ratios prudentiels ;
 Réaliser de performances financières et générer un retour sur investissement intéressant.
La réalisation de ce plan devra permettre à la Banque de retrouver ses équilibres fondamentaux et une bonne
assise financière et de se mettre aux standards internationaux, notamment sur le plan organisationnel,
informatique et commercial.
A travers son projet de développement, et forte de l'appui de ses partenaires, Attijari bank entend également
contribuer au développement économique du pays et s'inscrire dans une logique de coopération économique
entre les pays du Maghreb.
4
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Positionnement d’Attijari Bank vis-à-vis de la concurrence en 2010
ROE
Résultat Net
2ème
1ème
ROA
1 ème
Ratio de
solvabilité
Dépôts
6
ème
5 ème
PNB
Crédit
6 ème
ATTIJARI BANK
6 ème
Taux de
créances classées
Total bilan
6 ème
7 ème
Taux de
provisionnement
8ème
Coefficient
d'exploitation
8
Ratio de liquidité
7 ème
ème
Attijari Bank s’assure aujourd’hui une place de choix au sein du secteur bancaire Tunisien et ce grâce à une
politique de gestion adéquate. La banque se veut une banque offensive envers sa clientèle : Attijari Bank ne cesse
ces derniers temps de multiplier les produits et les services.
A cet égard, les efforts consentis par Attijari Bank lui ont permis de s’affirmer comme acteur de taille en Tunisie
et de constituer un réseau de correspondants étrangers lui permettant d’accompagner sa clientèle. A ce titre, la
banque navigue en 2éme position en termes de bénéfice net en 2010, soit 60,5MDT ce qui lui a permis de générer
des rentabilités appréciables et se placer ainsi première en termes de rentabilité des fonds propres et d’actifs. Au
niveau de l’activité d’intermédiation, la banque se positionne au 5ème rang aussi bien en termes de collecte de
dépôts qu’en termes d’octroie de crédits soit des parts de marché respectives de l’ordre de 9,3% et de 7,7% en
2010.
Aujourd'hui, la banque répond à presque tous les ratios règlementaires (taux de créances classées en 2010 de
8,5% vs 19,9% en 2005, taux de couverture de 68,5% en 2010 vs 22% en 2005 et un ratio de solvabilité de
11,47% en 2010 vs 2,33% en 2005…).
EN 2010
MDT
Part de Marché
TOTAL ACTIFS
3 865
8,4%
FONDS PROPRES
303
7,6%
DEPOTS
3 235
9,3%
CREDITS
2 617
7,7%
PNB
167,4
8,9%
RESULTAT NET
60,6
14,3%
5
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Une activité bancaire au beau fixe
Total Bilan (MDT)
Durant ce dernier quinquennat, l’activité bancaire d’Attijari
6 501
5 857
Bank s’est fortement développée. L’encours de l’actif s’est
5 291
progressé sur la période 2005-2010 avec une croissance
4 304
3 476
annuelle moyenne de 10,75% pour s’inscrire à 3865MDT à
4 673
3 865
2 840
2 320 2 170 2 368
fin Décembre 2010.
Sur la période du business plan 2011-2015, le total actifs
évoluera au taux moyen de 10,86% et s’élèvera à 6501MD
à fin 2015.
La structure bilancielle d’Attijari Bank, à l’instar des banques Tunisiennes demeure peu risquée puisque les
ressources du secteur sont constituées à plus de 85% de dépôts à la clientèle et que les emplois sont dominés
par le crédit (70% du total bilan).
Une Croissance à deux chiffres des crédits…
Fruit de ses efforts consentis, Attijari Bank a vu son activité
Créances sur la clientèle (MDT)
de crédit à la clientèle évoluer avec une croissance annelle
4 948
4 365
3 856
3 087 3 076
3 411
1 963
1 704
2617MDT à fin Décembre 2010, accaparant, ainsi, une part
de marché de 7,7% et se plaçant en sixième position. A
2 617
1 515
moyenne de 14,6% sur la période 2006-2010 pour atteindre
2 232
l’issue de l’exercice 2011, les crédits octroyés par la banque
s’est inscrit 3087MDT, soit une augmentation concluante de
18% sur une année glissante. Néanmoins, la banque a
maintenu sa position avec une part de marché de 8%.
Du côté des prévisions, Attijari Bank compte intensifier ses
concours à la clientèle en vue d’accaparer davantage des
Rendement des Crédits
9%
8%
7%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0%
parts de marché conséquentes et d’améliorer ainsi son
positionnement : le taux de croissance annuel moyen de
7,7%
6,7%
7,0%
6,4%
6,8%
6,6%
6,4%
6,3% 6,3% 6,3%
l’encours des crédits à la clientèle est de l’ordre de 12,5%
sur la période du business plan (2011-2015).
6,2%
Sur le volet de rendement, Attijari Bank voit son rendement
de crédit statuquo à 6,8% en 2010 contre 6,2% pour le
2008
2009
2010
2011
2012p 2013p 2014p 2015p
secteur. Dans les années à venir, la banque pourrait subir la
rude concurrence au niveau de l’activité de crédit qui la
Attijari Bank
Secteur
contraint à réduire ses marges pour préserver ses parts de
marché.
6
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Une Qualité d’actifs en amélioration, synonyme d’une bonne appréhension des risques
Sur les trois derniers exercices, l’encours global des engagements de la banque a enregistré une évolution
annuelle remarquable de 16% passant de 2715,3MDT en 2008 à 3657MDT en 2010. Dans ce sillage, Attijari
Bank vise améliorer ses engagements à 5865DT à l’horizon 2015.
5 865,0
La politique d’assainissement du portefeuille
5 250,0
clientèle initiée par la banque depuis 2008 a donné
4 703,0
4 245,0
ses fruits vu que les créances classées n’ont cessé
3 793,0
3 657,0
3 287,8
de baisser.
2 715,3
A cet égard, la banque a fourni un important
effort d’apurement des créances douteuses ; par
conséquent le volume des créances douteuses et
litigieuses a baissé de 13% entre 2008 et 2010
354,5
315,8
309,2
2008
2009
2010
passant de 354,5MDT à 309,2MDT.
350,0
355,0
360,0
365,0
370,0
2011p
2012p
2013p
2014p
2015p
Créances Classées
Total Engagements de la banque
Sur la période 2011-2015, le volume des créances accrochées va quasiment stagner (un accroissement moyen
de 1,5%) pour atteindre 370MDT à fin 2015. La légère hausse des créances douteuses de la banque montre que
l’on pourrait s’attendre à une dégradation de la qualité de portefeuille de la banque dans les années à venir.
L’exercice 2010 a été l’année de la confirmation des objectifs fixés initialement par la Banque. De surcroît, le
taux de créances douteuses et litigieuses a baissé de 20% en 2005 à 8,5% en 2010. Pour ce qui est de l’exercice
2011, Attjari Bank table sur un taux de créances litigieuses de l’ordre de 9,2%.
Le taux de contentieux au Maroc a évolué sur une tendance baissière depuis 2004, pour s’établir à 5,9 % en
Taux des créances classées
2009
21,9%
20,0%
17,8%
13,0%
9,6%
2005
2006
2007
2008
2009
8,5%
2010
9,2%
8,4%
7,7%
7,0%
6,3%
2011p 2012p 2013p 2014p 2015p
Suite aux efforts d’assainissement endossés par le management de la banque, le taux des créances classées se
situera au terme de la période du business plan (2011-2015) à 6,3%. Le fléchissement de ce taux dans les
années à venir témoigne de la résistance qu’augure la banque et sa capacité à ne pas s’exposer au risque de
crédit.
7
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Un renforcement des ressources salutaire
Structure des Ressources de Attijari Bank en
2010
Le renforcement de l’actif Attijari Bank a été financé par
des ressources propres (augmentation de capital et des
réserves), des ressources spéciales (lignes extérieures de
Emprunts et
ressources
spéciales
1,0%
Dépôts et
avoirs de la
clientèle
90,5%
Capitaux
propres
8,5%
crédits et emprunts obligataires) mais principalement par
des ressources provenant de la clientèle (dépôts),
accaparant une part dépassant les 90% du total des
ressources.
Les dépôts de la clientèle représentent la principale source de financement de la banque
En termes de collecte de dépôts, la banque voit son encours
de dépôts à la clientèle progresser avec une moyenne de
Dépôts et avoirs de la clientèle (MDT)
13,5% sur la période 2005-2010. En 2011, les dépôts
collectés auprès de la clientèle ont enregistré une évolution
5 375
4 788
mitigée de 2,5% sur une année glissante, expliquée par la
4 273
3 822
contraction de la liquidité sur le marché bancaire pour
3 235 3 317 3 416
2 799
s’établir à 3317MDT, se plaçant 6ème en terme de dépôts de
2 410
1 716 1 731
la clientèle et accapare ainsi, une part de marché de 9,1%.
1 942
Conformément au business plan, les dépôts de la clientèle
suivront la même cadence que les exercices antérieurs, soit
une croissance annuelle moyenne de 12,% pour s’inscrire à
5375MDT vers la fin de l’exercice 2015.
Attijari Bank, une entité qui déploie les
moyens pour assurer sa croissance
Evolution du réseau d'agence Attijari Bank
TCAM=14%
La dynamique commerciale de la banque qui a permis
d’élargir la base clientèle est confortée par le
169
137
93
96
179
149
développement soutenu du réseau bancaire, à savoir
l’ouverture de 10 agences durant l’exercice 2011 pour
105
atteindre un réseau de 179 agences.
Néanmoins, Attijari Bank semble ne pas profiter
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
pleinement de son réseau d’agence. Ainsi, on présume
que ses parts de marché devraient se développer
considérablement dans les années à venir.
8
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Répartition des ressources clientèle par type de dépôt
36,8%
32,3%
28,5%
32,6%
31,2%
33,8%
32,2%
33,2%
2,4%
2,4%
2008
Dépôt à vue
32,2%
2,4%
2009
Dépôt d'épargne
2010
Dépôt à Terme
Autres sommes dues à la clientèle
Sur les trois dernières années, la structure des dépôts Attijari Bank s’est marquée par un équilibre entre les
différentes catégories de dépôts, en l’occurrence à termes, à vue et d’épargne qui accaparent chacune une part
de l’ordre de 33% du total. Cette répartition que vise Attijari Bank traduit la volonté de la banque de disposer
d’une structure saine de ressources.
La forte concurrence entre les banques de la place les
Coût des ressources
5%
4%
4%
3%
3%
2%
2%
1%
1%
0%
3,9%
a forcé à surenchérir pour collecter des ressources
rémunérées afin d’accompagner le développement de
3,8%
3,9%
3,6%
3,3%
3,0%
3,1% 3,2%
2,9%
leurs crédits.
2,6%
2,6% 2,6%
2,6%
Attijari Bank a contracté des ressources à des taux
bien inférieurs à la moyenne pratiquée par l’ensemble
du secteur. Elle affiche au titre de l’exercice 2010, un
2007
2008
2009
2010
2011 2012p 2013p 2014p 2015p
Attijari Bank
Secteur
coût des ressources de 2,9% quand le coût des
ressources du secteur dépasse les 3,1%.
Le ratio de couverture des crédits par les dépôts
Taux de couverture des crédits par les dépôts
de Attjari Bank, s’est caractérisé par un historique
élevé durant la période 2005-2010, franchissant la
114,3%
122,8% 125,4% 123,6%
113,9%
107,4% 112,0% 110,8% 109,7% 108,6%
96,2%
barre de 100% et atteignant les 123% à fin
Décembre 2010. A l’issue de l’exercice 2011, le
ratio de transformation a marqué un repli de 162
points de base à 107,4% contre 119% pour le
secteur. A cet égard, il est important de noter que
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011 2012p 2013p 2014p 2015p
la sur-utilisation des dépôts au profit des crédits est de nature à peser sur la situation de liquidité de la banque.
L’amélioration de ce ratio sur la période du business plan (2011-2015) confirme incontestablement la rationalité
qu’elle va adopter la banque dans la gestion de ses emplois et l’utilisation de ses ressources.
9
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Emprunts et ressources spéciales
Les emprunts et les ressources spéciales Attijari Bank ont
Emprunts et ressources spéciales (MDT)
marqué une évolution en dent de scie durant la période 20052010, enregistrant un pic de 166MDT en 2008 et atteignant
37MDT à fin Décembre 2010. A cet égard, il y a lieu de noter
179
166
141
129
115
qu’Attijari Bank a été très active sur le marché obligataire ces
190
158
129
113
87
dernières années. De surcroît, elle s’est distinguée par l’émission
37
d’un emprunt obligataire convertible en actions. A la date
d’échéance, Janvier 2012, l’opération de conversion des
obligations « Attijari bank 2006 », soit trois OCA pour une action
Attijari bank, a été clôturé avec succès. L’éventuelle conversion aura un impact favorable sur le ratio
d’endettement de la banque en raison de la transformation de la dette en fonds propres.
Une problématique de fonds propres à surmonter
Capitaux propres (MDT)
Attijari Bank a entrepris des efforts considérables en
397
407
422
441
matière de consolidation des fonds propres. L’encours s’est
344
inscrit à 303MDT à fin décembre 2010 (contre 147MDT en
303
240
147
100
2005), soit une croissance annuelle moyenne de 15,7%.
137
En Mars 2012, la réalisation de l’augmentation du capital
96
issue de la conversion des Obligations Convertibles en
Actions «OCA Attijari Bank 2006», a donné lieu à la création
de 5 332 739 actions nouvelles de nominal 5DT chacune.
Le capital social d’Attijari Bank est ainsi porté de 168,75MDT (33 750 000 actions) à 195,414MDT (39 082 739
actions). Il faut à ceci ajouter que l’augmentation du capital complémentaire de 2009 réservée aux porteurs d’OCA
qui ont opté pour la conversion et qui ont demandé à souscrire aux actions émises (666592 actions au maximum)
n’a pas été encore réalisée.
Sur la période du business plan, les fonds propres de la banque progresseront avec une croissance annuelle
moyenne de 6,2% et passeront à un montant de 441MDT en 2015.
Ratio Cible
2011
FP minimum exigés (mDT)
FP additionnels (mDT)
Taux de capitalisation
10%
8,23%
418 053
73 933
Ratio de Solvabilité
12%
10,38%
398 009
53 889
Taux de provisionnement
70%
68,60%*
215 640
4 313
FP additionnels Finals (mDT)
73 933
*Taux de provisionnement fin Décembre 2010
En se basant sur les trois ratios prudentiels cités ci haut, nous avons pu dégager un besoin en fonds propres de
73,9MDT qu’Attijari Bank devrait avoir afin de se conformer aux normes et respecter ses ratios prudentiels sans
prendre en considération l’augmentation de capital réalisée suite à la conversion des obligations convertibles.
10
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Indicateurs de Résultat : Des performances toujours à l’honneur
Des performances toujours à l’honneu
Le produit net bancaire de la banque s’est
Evolution du PNB (MDT)
350
Des performances
toujoursde
à l’honneu
développé,
en moyenne,
16,8% sur la période
300
2005-2010. En 2011, il s’est amélioré de 9,8% sur
294,4
28,6%
239,1
22,7%
167,4
150
128,5
rang au niveau du classement. En outre, cette
performance se poursuivra sur la période du
50
business plan avec une croissance annuelle
0
20%
147,9
81,5
100
183,9
11,5% 15%
15,9%
15,1%
104,8
25%
213,2
200
permettant à Attijari Bank à escalader au 5éme
30%
264,1
250
une année glissante pour s’établir à 183,9MDT,
35%
13,1%
10%
12,1%
9,8%
10,5%
5%
6,0%
0%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012p 2013p 2014p 2015p
moyenne de 13% et la banque table sur un PNB de
Produit Net Bancaire
l’ordre de 294,4MDT à l’horizon 2015.
Croissance du PNB
Un PNB boosté par les intérêts
10%
9%
32%
33%
58%
57%
23%
22%
23%
23%
30%
28%
28%
27%
47%
50%
49%
49%
20%
27%
18%
28%
16%
15%
14%
28%
28%
28%
Sur la période 2005-2010, la structure de PNB
de la banque a été marquée par une forte
53%
55%
56%
57%
58%
2011R
2012p
2013p
2014p
2015p
contribution des revenus liés aux activités
d’intermédiation avec une moyenne de 52%,
2005
2006
2007
2008
2009
2010
tandis que la ventilation tend à s’équilibrer,
entre les marges sur commissions et revenus
Marge Nette d'Intérêts
Marge Nette sur commissions
Revenus des opérations de marché
sur portefeuille s’établissant respectivement
30% et 18%.
Une décomposition qui témoigne de la prédominance des
revenues d’intérêts, lesquels demeurent tributaires de
l’évolution de l’encours des dépôts et des crédits et de la
volatilité des taux d’intérêts sur ces deux composantes.
Marge Nette d'intérêts
Marge Nette sur commissions
En
170,7
150,0
2011, en dépit de rétrécissement du taux d’intérêt, la marge
133,7
d’intérêts a enregistré une hausse de 17%, contre une
116,8
évolution de 9% au profit de la marge sur commission. Du
97,0
82,6
coup, la marge d’intérêt a accaparé une pondération de plus
de 53% au détriment de celle des revenus des opérations de
marché, soit 20%.
64,3
44,6 46,5 49,1
24,7
27,3
81,8
72,6
31,8 35,6
59,1
41,2
45,9
66,2
50,8
Sur la période du business plan, la marge d’intérêts va
progresser avec une moyenne annuelle de 15,2% pour
atteindre
170,7MDT
à
l’horizon
2015,
quant
aux
commissions nettes, elles évolueront au taux moyen de 13%
et totaliseront 81,8MD à fin 2015.
11
73,5
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Efficacité opérationnelle : Encore du chemin à parcourir
Durant le dernier quinquennat, Attijari Bank a déployé assez des moyens et a mené des investissements
importants, notamment en matière d’extension et de modernisation de son réseau d’agence, chiffres à l’appuies les
charges opératoires de la banque ont évolué avec une moyenne de 12%, atteignant un total de 92MDT à fin 2011.
Frais de personnel
140,0
Charges Générales d'exploitation
Evolution des charges opératoires
80,0%
72,8%
60,0%
34,9
100,0
31,8
29,0
80,0
7,7%
25,6
21,8
39,5
19,3
19,9
39,5
44,5
39,3
8,8%
7,7%
14,9%
8,8%
11,5%
54,6
50,3
67,5
65,8
73,3
79,5
8,8%
86,3
2006
2008
une
évolution de 19,6%. En 2011, ils ont
20,0%
3% pour se situer à 26,4MDT. Au volet
0,0%
prévisionnel, les charges opératoires
évolueront à un taux maîtrisé de 7,1%
sur la période 2011-2015, et totalisent
-40,0%
2007
marquant
enregistré un accroissement maîtrisé de
-20,0%
-25,1%
0,0
2005-2010,
40,0%
26,5
26,4
12,9%
40,0
20,0
inscrits dans un registre haussier sur la
période
120,0
60,0
D’une part, les frais généraux se sont
2009
2010
2011
2012p
2013p
2014p
2015p
ainsi 34,5MDT à fin 2015.
Quant aux frais de personnel, une lourde composante constituant à hauteur de 76% en moyenne des charges
opératoires, ils ont progressé de 9,1% sur la période 2005-2010. En 2011, la masse salariale s’est accrue de 20%
sur une année glissante, se situant à 65,8MDT et ce suite aux nouvelles ententes salariales. A l’issue du business
plan 2011-2015, Attijari Bank devrait enregistrer une augmentation annuelle de 7% des frais de personnel qui
pourraient atteindre les 86,3MDT à fin Décembre 2015.
Sur le volet de couverture des frais de personnel par les
Taux de couverture des frais de personnel par les
Commissions nettes
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
79,9% 82,1%
70,0%
87,4%
84,0%
80,9%
commissions nettes, le ratio s’est affiché sur une courbe
94,8%
90,3%
ascendante sur la période 2005-2010. A fin décembre
2011, les commissions nettes couvrent à hauteur de 67% la
92,5%
76,1%
masse salariale. Continuant sur sa lancée, Attijari compte
69,0%
franchir la barre de 90% et table sur un ratio de l’ordre de
95% à fin Décembre 2015.
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012p 2013p 2014p 2015p
Un Coefficient d'exploitation continue à peser
sur la capacité bénéficiaire de la banque.
Coefficient d'exploitation
En termes de productivité, le coefficient d’exploitation de
120%
la banque demeure assez élevé se chiffrant à 50,2% en
97,0%
100%
80%
60%
40%
2011 en détérioration de 2% sur une année glissante,
56,5%
49,6%
contre une moyenne sectorielle de plus de 47,6%. A
50,2%
48,7%
59,5%
48,0%
20%
44,1%
42,8% 41,2%
42,2%
l’issue du business plan 2011-2015, la banque vise
l’amélioration continuelle de son coefficient d’exploitation
0%
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011 2012p 2013p 2014p 2015p
pour le ramener à 42% en 2015.
12
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Un assainissement qui a porté ses fruits …
Coût du risque
Grâce à une gestion du risque adéquate, Attijari Bank est
parvenue à améliorer ses indicateurs de gestion des
25%
risques. A fin Décembre 2010, le coût du risque n’absorbe
20%
que 7% du PNB (contre 22% pour le secteur). A l’issue du
15%
business plan 2011-2015, va supporter un coût du risque
10%
21,3%
20,2%
oscillant entre 15% et 10%.
5%
Dans un objectif d’apurement des comptes, Attijari Bank a
0%
14,9%
13,8%
11,9%
10,0%
10,5%
7,2%
2008
2009
2010
2011p
2012p
2013p
2014p
2015p
procédé à la constitution considérable de dotations aux
provisions. Cet effort de provisionnement est lié à la forte
Provisions et agios Réservés (MDT)
croissance constatée ces dernières années en termes de
365,8
334,0
distribution de crédits. A fin Décembre 2010, l’encours
300,1
264,5
des provisions s’inscrivent à 211,3MDT en hausse de 5%
sur une année glissante. Sur la période 2011-2015, cette
182,6
201,1 211,3
230,0
tendance haussière devrait inévitablement se poursuivre
et l’encours des provisions pourrait atteindre 365,8MDT
à l’horizon 215.
2008
2009
2010 2011p 2012p 2013p 2014p 2015p
Un taux de couverture des créances classées par les provisions demeure en deçà des
exigences escomptées par la BCT
Des efforts considérables ont été déployés par Attijari Bank en matière de provisionnement afin d’améliorer la
visibilité des prêts octroyé. A cet égard, le taux de couverture s’est inscrit en hausse notoire par rapport aux
années précédentes atteignant 68,6% à fin 2010 contre 18,9% en 2005.
Néanmoins, la banque reste en retrait en termes de conformité aux normes prudentielles (un minimum de
70%). Subséquemment, Attijari Bank poursuivra ses efforts d’une manière substantielle, elle compte
provisionner ses créances classées à hauteur de 98,9% en 2015.
Taux de provisionnement
98,8%
91,5%
83,4%
45,9%
74,5%
64,2%
68,6% 65,7%
2009
2010 2011p 2012p 2013p 2014p 2015p
51,3%
38,3%
18,9%
2005
2006
2007
2008
13
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
…Des performances financières qui sauvent l’honneur
Depuis 2008, la banque commence a récolté les fruits de son plan de développement après des résultats
déficitaires. En 2010, Attijari Bank a affiché un bénéfice net record de 60,6MDT en progression probante de
plus de 31%. Pour ce qui est de l’exercice clos 2011, le Groupe Attijariwafa Bank a annoncé, Dans ses états
financiers consolidés, le résultat net de sa filiale Tunisienne Attijari Bank qui a réalisé au titre de l’exercice 2011
un résultat net aux alentours de 42,7MDT (contre 48,8MDT estimé) en baisse de 30% sur une année glissante.
Cette contre performance est tributaire notamment au paiement de l’impôt sur les sociétés.
Résultat Net (MDT)
-4,1
40,8
46,1
2008
2009
60,6
42,7
48,8
48,3
55,7
66,9
81,4
-9,4
-176,4
2005
2006
2007
2010 2011R 2011p 2012p 2013p 2014p 2015p
Du côté prévisionnel, sur la période de Business plan (2011-2015) le bénéfice net bondira avec une croissance
annuelle moyenne de 13,6% et table sur un bénéfice net de l’ordre de 81,4MDT à l’horizon 2015.
Évolution du ROE et ROA
Ces dernières années, Attijari Bank a vu sa rentabilité
financière améliorée considérablement. Au titre de
30%
l’exercice 2010, Attijari Bank a affiché un taux de
25%
rentabilité financière de 20% contre 19,2% sur une
20%
12,48%
année glissante. A cet égard, notons que la performance
ROE
35%
29,8%
20,0%
13,9%
10%
élevée de la rentabilité des fonds propres d’Attijari reste
5%
principalement dû au faible niveau de fonds propres de
0%
18,5%
14,1%
19,2%
15%
15,8%
13,7%
12,1%
2008 2009 2010 2011R 2011p 2012p 2013p 2014p 2015p
la banque rongé par les pertes antérieures constatées.
ROA
Sur la même lignée, la rentabilité des actifs d’Attijari
Bank a marqué une progression appréciable pour
2%
s’établir à 1,6% en 2010 contre un ROA sectoriel de
0,91%. Conformément au business plan, le ROA de la
1,6%
1,4%
1,3%
2%
1,1%
1,1%
1%
1,0%
banque devrait stagner aux alentours de 1,1% et
1%
pourrait atteindre 1,3% en 2015.
0%
1,1%
1,3%
1,0%
2008 2009 2010 2011R 2011p 2012p 2013p 2014p 2015p
14
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Des ratios prudentiels dans les normes
Attijari Bank est parvenue à améliorer sensiblement
Ratio de solvabilié
14%
son ratio de solvabilité qui se situe au delà du
12%
minimum réglementaire (soit 8%), en passant à 11,4%
8%
à fin 2010 contre 1,8% en 2006. Cette performance est
6%
la résultante du renforcement des fonds propres via
2%
11,47%
10%
4%
8,7%
4,6%
1,8%
0,3%
0%
l’augmentation de capital réalisée en 2009.
2006
2007
2008
2009
2010
Une liquidité à surveiller
Ratio de Liquidité
En termes de liquidité, le ratio de liquidité d’Attijari
Bank ressort en baisse en 2010 à 102% contre un taux
de 119% enregistré en 2009. Ce fléchissement est
expliqué par la contraction la liquidité bancaire suite aux
évènements survenus dans le pays fin 2010. Ainsi, il
faudrait surveiller de près l’exposition de la banque aux
140%
120%
100%
80%
60%
40%
20%
0%
128%
117%
119%
112%
102%
2006
2007
2008
2009
2010
risques de liquidité.
Analyse SWOT
Forces
Faiblesses
*Une banque appartenant à un groupe d’envergure
internationale: Attijariwafa Bank ,
*Réseau étendu : premier réseau de la place
*Une amélioration au niveau de la gestion des
risques
*Un système d’information stabilisé.
*Un poids du contentieux encore pesant,
*Une efficasité opératioonelle à surveiller,
SWOT
Opportunités
Menaces
*Potentiel de développement du marché Entreprises à
la faveur des synergies avec le groupe Attijariwafa,
* Potentiel de productivité (bancassurance...),
*Augmentation du coût des ressources sous la pression
de la concurrence,
*Baisse des marges suite à une exacerbation de la
concurrence et de la baisse des taux,
*Augmentation des besoins en fonds propres suite à
une forte croissance et/ou de plus fortes exigences
réglementaires,
*Exposition de la banque aux risques de liquidité.
15
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Evaluation Attijari Bank
Dans l’évaluation, du titre Attijari Bank , quatre méthodes ont été prises en considération :




La Méthode des Discounted Free Cash Flows,
La Méthode EVA,
La Méthode des comparables
La Somme des parties
Le coût d’actualisation utilisé est celui des fonds propres déterminé à partir du MEDAF, en
considérant les paramètres suivants :
Rf
5,9%
Prime de risque
7,63%
Béta
0,95
Coût des FP
14,15%
g
1,00%
BTA 15 ans, échéance mai 2022
Risque systématique du cours de l’action au cours des 3 derniers exercices
Taux de croissance annuel moyen
Méthode des Discounted Free Cash Flows:
CF
CF actualisés
Somme des RN non distribués Actualisés
Valeur résiduelle
Valeur résiduelle actualisée
Valeur d'Attijari Bank
2011p
2012p
2013p
2014p
2015p
74 994
65 699
99 028
86 754
111 827
75 186
122 619
107 421
135 356
118 579
2016p
453 638
910 862
470 004
923 641
Nombre d'actions
39 083
Valeur par action (DT)
23,63
Cette approche consiste à déterminer les free cash-flows futurs et à les actualiser au coût de
fonds propres afin de déterminer directement la valeur des actions d’Attijari Bank. Nous avons
opté dans l’actualisation du cash flow futur de la banque à appliquer un taux des fonds propres
déduit à partir d’hypothèses assez prudentes se situant aux alentours de 14,15%. La méthode
des DCF a fait ressortir un cours par action de l’ordre de 23,63DT.
Economic Value Added :
EVA
EVA actualisées
Somme des EVA actualisées
Valeur résiduelle
Valeur résiduelle actualisée
Valeur ajoutée
2011p
-1 886
-1 652
2012p
-7 944
-6 096
2013p
-1 747
-1 175
2014p
7 162
4 218
2015p
19 053
9 832
2016p
21 109
5 126
160 540
82 839
87 965
CAPI
670 269
Valeur de l'entreprise
758 234
Nombr d'actions
Valeur par action (DT)
39 083
19,40
16
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
A partir des chiffres prévisionnels du business plan fournis par la banque, nous avons pu
calculer la valeur ajoutée dégagée par Attijari Bank tout au long de la période (2011-2015). Les
efforts déployés par la banque en matière de consolidation de ses fonds propres ont abouti à une
création de la valeur qui va s’inscrire dans un registre haussier atteignant les 19MDTen 2015.
Ainsi, avec le même taux d’actualisation basé sur des hypothèses restrictives, se situant aux
alentours de 14,15%, la méthode Economic Value Added dégage un prix par action de 19,4DT.
Méthode des comparables :
Escompte
Attijari Bank2011p
PER
Résultat net Trailing (2011)
Multiple PER
CB
413 Résultat net (2011p)
15,77 PER
6 508 Valeur Intrinsèque des FP
Valeur des FP actuelle
Price to Book Ratio
FP (Trailing 2011)
Multiple PBK
CB
4 181 FP (2011p)
1,56 PBK 2011
6 508 Valeur Intrinsèque des FP
Valeur des FP actuelle
PNB
PNB (Trailing 2011)
Multiple PNB
CB
1 969 PNB (2011p)
3,31 PNB 2011
6 508 Valeur Intrinsèque des FP
Valeur des FP actuelle
10%
Attijari Bank 2012p
42 734
14,19
Résultat net (2012p)
PER
48 252
14,19
606 522
Valeur Intrinsèque des FP
684 838
606 522
Valeur des FP actuelle
599 954
372 837
1,40
522 307
FP (2012p)
PBK 2012
Valeur Intrinsèque des FP
397 192
1,40
556 426
522 307
Valeur des FP actuelle
487 458
183 883
2,98
PNB (2012p)
PNB 2012
213 247
2,98
547 052
Valeur Intrinsèque des FP
634 410
547 052
Valeur des FP actuelle
Moyenne FP
555 776
533 178
Nombre d'actions
39 083
Valeur par action
14,15
Dans cette approche, nous avons calculé des multiples d’Attijari Bank que nous avons comparé
par la suite à ceux du secteur. Il s’agit principalement des comparables boursiers ; multiple PNB,
PER et PBK sectoriels. Afin de valoriser correctement le titre, nous avons choisi d’appliquer un
escompte de l’ordre de 10% aux ratios d’Attijari Bank afin d’être le plus prudent possible et de
prendre en compte dans notre valorisation les défaillances de la banque à savoir son taux de
provisionnement faible, non encore en ligne avec la réglementation en vigueur. Subséquemment,
la méthode des comparables a abouti à un cours par action de l’ordre de 14,15DT.
17
Mars 2012
Département Recherches et Analyses
Méthode “Somme des parties”:
Cash Flows Prévisionnels
Revenus d'investissement
Cash Flows
Cash Flows actualisés
Somme des Cash Flows
Valeur résiduelle
2011p
74 994
2012p
99 028
2013p
111 827
2014p
122 619
2015p
135 356
5 223
69 771
61 123
5 249
93 779
71 972
5 276
106 551
71 639
5 302
117 317
69 100
5 329
130 027
67 094
2016p
130 027
340 928
988 911
510 277
851 205
100 665
951 870
Valeur résiduelle actualisée
Valeur de l'Entreprise
PF Investissement revalorisé
Valeur Finale d'Attijari Bank
39 083
Nombre d'actions
Valeur par action
24,36
Cette méthode consiste à calculer la valeur d’Attijari Bank en dissociant les filiales de son
business satellite. La méthode “Somme des parties” a abouti à un prix unitaire par action de
l’ordre de 24,36DT.
Les valeurs obtenues par les différentes méthodes d’évaluation retenues se résument dans le
tableau ci-après :
Synthèse des méthodes
Méthode des Discounted Free Cash Flows
Méthode EVA
Méthode des comparables
La somme des parties
23,63
19,40
14,15
24,36
Moyenne des méthodes
20,39
La moyenne des quatre méthodes dérive un prix par action de 20,39DT contre un cours actuel
de l’action de l’ordre de 17,15DT.
Recommandation
Au fil des années, la banque a réussi à retrouver ses équilibres fondamentaux grâce à une
politique de gestion adéquate. Aujourd’hui, la banque bénéficie d’une notoriété établie, elle jouit
d’un positionnement notable au sein du secteur bancaire et qui reste en amélioration continue.
La banque fait preuve de la solidité de son modèle économique lui permettant de continuer à
afficher des croissances malgré un environnement économique et sectoriel délicat combiné aux
perturbations politiques. Le titre se transige à 15,7x son bénéfice net 2011E et à 13,89x son
bénéfice net 2012P comparativement à un PER sectoriel de 17x. Compte tenu de ce qui précède
et de l’appuie de son actionnaire de référence Attijariwafa Bank, nous recommandons de
CONSERVER le Titre ATTIJARI BANK.
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