le noble age - nfinance.co.uk
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FEBRUARY 7, 2012 LE NOBLE AGE BUY, TARGET PRICE 17.4€ (UPSIDE +32.8%) Le Noble Age operates nursing home facilities for dependent elderly persons through 42 establishments and 4046 beds (Sept 2011) across France and Belgium. The group has state of art establishments and targets to operate 70 buildings with 6900 beds by 2014. MARKET DATA Stock price (closing 07/02/2012) 13.10€ Shares nb diluted 8.5 Market value (mls €) 111.9 Net Debt adjusted (mls €) 75.3 EV (mls €) 187.2 ISIN FR0004170017 Market Eurolist C Mnemo Analysts LNA P. Schang M.Barbry G. Cohen 01-53-05-92-87 [email protected] 2010 2011e 2012e 2013e Revenues 206.2 221.5 231.1 243.2 %growth 2.2 7.4 4.3 5.3 EBIT 17.2 18.7 21.3 23.9 %margin 8.3 8.4 9.2 9.8 Net profit 8.0 9.8 11.7 13.6 %growth 3.9 4.4 5.0 5.6 2010 2011e 2012e 2013e EV/Sales 0.91 1.19 0.77 0.69 EV/EBITDA 11.4 11.4 7.0 5.9 PE 13.9 11.4 9.6 8.2 Covered by NFinance since May 24, 2010 Calendar February 07 2012: Annual sales Holding : Holdings Financière Concert de Vertavienne Autres actionnaires 22.1% 63.5% 11.4% - dont Financière Vertavienne Nobilise 9.9%22.1% Group B - dont Nobilise Groupama 9.6% 9.9% 4.7% Salvepar - dont Salvepar 5.9%5.9% - dont Groupama 4.7% - dont autres actionnaires 20.9% Cogepa 10.4% Public 26.1% ANNUAL SALES COMMENTARY Q4 sales were down by -0.8% to 59.7M€ while annual sales were up by +7.4% to 221.5M€. The “Exploitation” division (89% of group’s sales) achieved an annual topline growth of +9.8% (+4.6%org) in line with the 2011 first 9 months trend and above the management’s guidance of +9.0% announced in the Q3 press release. The occupation rate reached 95% for all the available beds and 96% for the beds at cruising regime (80% of the group’s capacity). The organic growth included 1) the end of the global allocation renewal convention campaign on the EHPAD buildings and 2) a moderate revaluation of care and host services tariffs in 2011. Real Estate sales (24M€) were lower than last year decreasing by -9%. The management increased its 2011 EBITDAR margin guidance for the beds at cruising regime from 27.0% to 27.5%. ANALYSIS This press release was slightly above our prevision as we expected a group’s topline at 220.5M€e vs 221.5M€ published. The discrepancy came from the recent acquisitions during the Q4 2011 adding around 3M€ to the group’s topline. This implies that the “Exploitation” organic growth was under our prevision. What we have seen quarter after quarter in 2011 was a decelerating organic growth from +5.4% during the Q1 to +3.8% during the Q4. During the whole year 2011 organic growth was +4.6% vs the +5.0% management’s guidance announced during the H1 sales press release. All in all this non encouraging fact has been compensated by a higher EBITDAR margin guidance for beds at cruising regime that expected at 27.5% vs 27.0% initially expected by the group. We therefore prefer to not change our margin prevision for 2011. We still remain very confident in the group’s ability to catch M&A opportunities over the coming years in order to reach its guidance to have 6900 beds and 70 establishments under management by 2014. To achieve this goal LE NOBLE AGE will profit from its favorable indebtedness position with a gearing of 70% at the end of 2012 (the group issued a 50M€ “ORNANE” in February 2011). This point is critical in our opinion. To maintain a continuing organic growth in 2012 and thereafter the group will benefit from 1) 1061 authorized beds to be created over the next quarters and years and 2) the higher tariffs permitted in 2012 in the EHPAD host services (+2.5% vs +1.2% in 2011). VALUATION At 7.0xEV/EBITDA2012e vs 8.4x in average over the last 2 years we maintain our BUY rating as well as our 12 months target price from 17.4€ per share (50% DCF 17.8€ WACC 7.4% terminal growth rate +1%, 50% Peers 16.9€). NFinance Securities est une entreprise d'investissement agréée et réglementée par l'Autorité de Contrôle Prudentiel et par l'Autorité des Marchés Financiers. Les informations exprimées dans cette étude sont soumises seulement à titre informatif et ne sont en aucune façon une offre ou une sollicitation d’acheter ou de vendre les instruments financiers mentionnés ci-dessus. Les informations exposées dans ces analyses et/ou études sont issues de sources dignes de foi. 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Ce document ne peut pas être distribué ou disséminé aux États Unis ou dans ses possessions. Les valeurs mobilières sujet de cette étude n’ont pas été enregistrées avec le Securities and Exchange Commission et envoyer cette étude à un résident des États-Unis est interdit. Le document ci-dessus peut utiliser les méthodes de valorisation suivantes : Méthode DCF : la méthode des cash flows actualisés consiste à définir les cash flows qu'une société va dégager dans le futur et à les actualiser à un taux représentant le coût moyen pondéré du capital. Ces hypothèses sont calculées et définies par l'analyste. Méthode des comparables boursiers : cette méthode consiste à calculer des ratios de valorisation de sociétés cotées comparables et à appliquer ces ratios aux fondamentaux de la société à valoriser. Méthode des ratios de valorisation historiques : cette méthode consiste à calculer les ratios de valorisation moyens historiques de la société et à les appliquer à ses fondamentaux. Méthode de l'ANR : consiste à évaluer les actifs du bilan en valeur de marché par la méthode la plus pertinente pour l'analyste Méthode des multiples de transaction : consiste à appliquer à la société les ratios de valorisation récemment constatés lors de transaction sur des sociétés comparables. Ratings of companies under coverage between the 01/11/2011 and the 21/11/2011 3,1% 43,8% 40,6% Buy Hold Neutral 12,5% Sell