Sables mouvants : Qu`y a-t-il dans votre panier?

POINT DE VUE
SUR LES PL ACEMENTS
P R É S E N T É PA R L E G R O U P E D E S S T R AT ÉG I E S D E P L A C E M E N T
Sables mouvants :
Qu’y a-t-il dans votre panier?
S T E PH E N R O G E R S , S TR ATÈG E EN PL ACEMENTS , S O CIÉ TÉ D E G E S TI O N D’ IN V E S TIS SEMENT, I .G . LTÉE
Comme les sables qui se dérobent sous vos pieds, la fluidité des
pondérations sectorielles des indices peut compromettre les
fondements soigneusement diversifiés de votre portefeuille.
Convaincu de la nécessité d’« acheter le marché »
bien longtemps avant que les fonds négociés en
bourse (FNB) ne soient à la mode, vous avez acquis
des parts liées à l'indice TSE 35, ou TIPS, dès
qu’elles ont été inscrites à la cote en 1990. Afin de
vous assurer une certaine présence sur les marchés
étrangers, vous avez saupoudré le tout de quelques
certificats représentatifs d’actions étrangères du
S&P 500 (SPDR), ou « spiders », lors de leur
lancement en janvier 1993. Puis vous avez laissé
aller les choses, confiant que ces instruments de
placement vous assuraient toute la diversification
sectorielle requise pour créer un portefeuille
équilibré.
Eh bien, quel mauvais calcul vous avez fait!
En moins d’une décennie, votre exposition au
secteur de la technologie a pris des proportions
inquiétantes. En effet, de 6 % au moment du
lancement des SPDR, le poids de ce secteur
atteignait presque 30 % sept ans plus tard.
CONTENU
Pendant ce temps, à la Bourse de Toronto (TSX),
le titre Nortel pesait à lui seul plus que cela!
L’exposition au marché a été dévastatrice lorsque
le secteur technologique s’est effondré au cours
des deux années suivantes.
Peu de temps après, c’était au tour du secteur
financier d’écoper. Alors que dans les années 1990
la pondération de ce secteur s’établissait à moins
de 10 % de l’indice du S&P 500 et était de l’ordre
de 15 % sur le TSX, elle avait doublé sur les deux
marchés avant que la crise financière de 2008
n’éclate. Une fois de plus, les investisseurs qui
croyaient avoir bien diversifié leur portefeuille
ont été frappés de plein fouet.
Dans notre commentaire récent sur le parti
pris des investisseurs pour les titres nationaux
(Fibre patriotique), nous avons examiné les
risques que comporte une concentration
involontaire dans des marchés de plus petite
taille et plus faiblement diversifiés.
Les marchés ne sont pas toujours diversifiés 2 | Les périls du placement indiciel 3 | Modifications au fil du temps 4 Conclusion 6
| 1 |
Les exemples présentés ci-dessus montrent
que l’on n’est jamais vraiment à l’abri d’une
concentration sectorielle hasardeuse – même sur
un marché fortement diversifié. Dans le présent
livre blanc, nous examinerons l’évolution de la
composition des indices, et nous démontrerons
toute l’importance des examens et rééquilibrages
de portefeuille périodiques.
Les investisseurs qui ont acheté des parts indicielles,
des fonds indiciels ou FNB – ou même des fonds
d’actions activement gérés qui définissent leurs
expositions neutres sur la base des pondérations
sectorielles – pourraient être surpris de la concentration
périlleuse à laquelle peut mener ce type de stratégie.
Pour plusieurs, la solution au problème de
concentration sectorielle du marché canadien consiste
à compenser l’exposition de base au marché en
investissant dans des fonds sectoriels ou encore en
prenant des positions sur les marchés étrangers qui font
une large place à des secteurs différents. Préconisant
une approche plus large, d’autres se tournent vers les
« Acheter le marché » n’est pas
une garantie de diversification
Dans la Fibre patriotique, nous avons relevé la faible
diversification du marché boursier canadien en
soulignant le fait que trois secteurs seulement
représentent près de 75 % du marché (Tableau 1).
TABLEAU 1
Concentration des secteurs et des émetteurs
CANADA
É.-U.
R.-U.
FRANCE
ALLEMAGNE
% Princ. secteur
41,1
20,2
21,1
19
19,8
% Trois princ. secteurs
74,7
50,4
53,9
53,6
51,1
Finance
Technologie
Finance
Industrie
Cons. disc.
Énergie
Finance
Cons. de base
Finance
Finance
Matériaux
Santé
Énergie
Cons. disc.
Santé
% 10 princ. secteurs
36,2
14,7
22,1
33,2
45,6
% Princ. émetteurs
5,7
2,3
3,2
5,8
6
Banque Royale
Apple
HSBC Holdings
Total
Bayer
SUISSE
AUSTRALIE
JAPON
HONG KONG
CHINE
36,5
51,8
20,6
59,4
30,9
77
72,7
57,5
87,5
70,4
Santé
Finance
Cons. Disc.
Finance
Finance
Cons. de base
Matériaux
Industrie
Industrie
Technologie
Finance
Cons. de base
Finance
Serv. aux coll.
Télécomm.
% 10 princ. secteurs
64,1
45,1
16
11,8
20,5
% Princ. émetteurs
15,5
8,4
3,6
2,3
2,9
Nestlée
Commonwealth Bank
Toyota Motor
AIA Group
China Mobile
Princ. secteurs
% Princ. secteur
% Trois princ. secteurs
Princ. secteurs
| 2 |
fonds d’actions mondiales ou internationales pour
diversifier leur portefeuille sur la base de paramètres qui
vont au-delà de la seule diversification par secteurs.
D’autres changements sont aussi dignes de mention :
• En moins de quinze ans, le secteur de la finance a triplé
son empreinte dans l’indice boursier américain S&P
500. Puis, frappé par la crise financière mondiale de
2008, son poids a été divisé par deux, à seulement 11 %,
avant qu’il ne remonte quelque peu. Encore
aujourd’hui, son poids dans l’indice est inférieur de 6 %
à ce qu’il était avant la crise.
Mais même ces approches tous azimuts ne garantissent
pas une diversification sectorielle durable. Pourquoi?
Parce que les tendances du marché, les saveurs du jour
et les changements apportés peuvent rapidement
modifier la composition des indices – même celle
d’indices apparemment aussi diversifiés que le S&P 500.
Ce qui semblait raisonnable quand le placement a été
fait peut provoquer un dangereux déséquilibre qui peut
rapidement se révéler coûteux, surtout si un examen de
portefeuille n’a pas permis de le déceler et que la
situation n’a pas été corrigée rapidement.
• Au début de la période d’analyse, le secteur de
l’énergie représentait près de 15 % de l’indice. Dix ans
plus tard, son poids avait été divisé par deux. Le
marché haussier du nouveau millénaire lui a permis de
renouer avec ses sommets précédents en 2009, mais
son poids a de nouveau été amputé de moitié dans la
foulée de l’effondrement des prix pétroliers au cours
des dernières années (si la figure montrait les données
de la décennie précédente, nous verrions que le
secteur de l’énergie était le poids-lourd de l’indice,
avec une représentation de 25 %!).
Les périls du placement indiciel
Le tableau 1 (ci-dessous) illustre l’évolution des différents
secteurs de l’indice composé S&P 500 depuis 1990.
Le secteur de la technologie sort nettement du lot en
raison de la bulle technologique qui a quadruplé son
poids indiciel en moins de huit ans. Les pertes causées
par la division par deux de la pondération de ce
secteur en moins de deux ans continuent aujourd’hui
encore de refroidir les ardeurs des investisseurs.
• Les secteurs des services aux collectivités, des
matériaux et des télécommunications ont tous été
réduits de moitié au cours de la période décrite
dans la figure 1.
FIGURE 1
S & P 500 : Pondérations sectorielles 1990 – T1 2016
SOURCE : SIBLIS RESEARCH
C O N S O M M AT I O N
DISCRÉTIONNAIRE
C O N S O M M AT I O N
DE BASE
ÉNERGIE
FINANCE
SANTÉ
INDUSTRIE
TECHNOLOGIE DE
L' I N F O R M AT I O N
M AT É R I A U X
T É L É C O M M U N I C AT I O N S
SERVICES AUX
COLLECTIVITÉS
35 %
30 %
25 %
20 %
15 %
10 %
5%
0%
1/1/1990
1/1/1992
1/1/1994
1/1/1996
1/1/1998
1/1/2000
1/1/2002
| 3 |
1/1/2004
1/1/2006
1/1/2008
1/1/2010
1/1/2012
1/1/2014
1/1/2016
• Le secteur de la technologie a connu une résurgence.
Dynamisée par des titres comme Facebook, Amazon,
Netflix et Google, sa pondération est passée de 15 % à
plus de 20 %, soit une augmentation de près de 30 %.
représentait toujours 9 % de l’indice au début de 2004.
Aujourd’hui, avec un poids de moins de 3 %, il n’est plus
que l’ombre de lui-même (même si sa représentation a
doublé par rapport à son creux de 2011).
Le TSX évolue lui aussi en dents de scie
L’éclatement de la bulle technologique et la crise de 2008
soulignent la nécessité d’aller au-delà de la diversification
par pays ou régions, même si vous détenez des soi-disant
« paniers d’indices », et d’examiner régulièrement les
expositions sectorielles sous-jacentes. Ces modifications
sont la preuve que, même en l’absence de modifications
délibérées, la composition des indices n’est jamais figée.
Les pondérations des différents secteurs du marché
canadien ont aussi beaucoup fluctué. Contrairement au
marché américain qui n’a pas encore récupéré la totalité
des pertes subies lors de la crise financière de 2008, les
services financiers canadiens représentent maintenant
37 % de l’indice composé S&P/TSX – un niveau plus élevé
que leur poids inférieur à 30 % d’avant la crise.
En 1981, le secteur « pesait » à peine le tiers de son poids
actuel. Qu’est-ce qui explique sa forte remontée?
Essentiellement, la vente à des intérêts étrangers de
géants et de marques emblématiques canadiennes des
secteurs de l’industrie, des métaux de base et des
produits de consommation comme Alcan, Noranda,
Falconbridge, Seagrams, Molson et Labatt’s.
Ensemble, les secteurs de l’énergie et des matériaux
représentent aujourd’hui environ le tiers de l’indice
composé S&P/TSX. Il y a huit ans, quand le pétrole, le gaz
et les marchandises étaient en plein essor, leur poids
combiné était plus près de la moitié. Pourtant, il suffit de
retourner à 2002 pour constater que leur total combiné
était alors d’a peine 15 %.
En moins d’une décennie, le poids du secteur de la
technologie de l’information est passé de moins de 5 % à
un sommet de plus de 42 % en août 2000. Même après la
déconfiture spectaculaire de Nortel, le secteur
Ensemble, les secteurs de l’énergie
et des matériaux représentent
aujourd’hui environ le tiers de l’indice
composé S&P/TSX. Il y a huit ans, ...leur
poids combiné était plus près de la moitié.
Mettez-y un plafond!
Les indices plafonnés permettent d’éviter certains des
risques découlant de l’évolution des pondérations. Des
indices comme l’indice composé plafonné S&P/TSX, qui a
été lancé en 2002 après la chute de Nortel, visent à
empêcher qu’un titre unique exerce une influence indue
sur l’indice. Les indices plafonnés limitent habituellement
à 10 % le poids que peut avoir un titre, indépendamment
de la capitalisation boursière de l’entreprise émettrice.
Bien que les indices plafonnés puissent amoindrir les
risques, ils ne les éliminent pas, car la forte expansion
d’un secteur est habituellement alimentée par la poussée
de plus d’un titre à la fois.
Les indices S&P 500 : composés mais
quand même capricieux?
L’indice S&P 500 est l’un des indices boursiers américains
les plus suivis. Généralement perçu comme un
baromètre impartial ou neutre des actions américaines
– ou du moins de celles émises par des entreprises à forte
capitalisation boursière – il est devenu l’un des
indicateurs les plus couramment utilisés pour investir sur
le marché et l’économie américaine en général. Certains
investisseurs pourraient donc être surpris d’apprendre
qu’avant 1976, le composite ne contenait aucune société
financière. Aucune. Les composantes du S&P 500 sont
choisies par un comité (contrairement à d’autres indices
| 4 |
il a fallu attendre à 1999, cinq ans après
strictement réglementés). Par conséquent, sa
composition n’est pas seulement dictée par les forces du
marché, mais parfois par des changements arbitraires
aux critères de sélection et aux lignes directrices sur la
composition de l’indice.
Bien que le lancement du S&P 500 remonte à 1923, ce
n’est qu’en mars 1957 que sa composition a été portée à
500 titres. Il comprenait alors 425 entreprises industrielles,
60 sociétés de services aux collectivités et 15 compagnies
de chemin de fer. Aucune société financière, de soins de
santé, de services ou de vente au détail n’en faisait partie
– ce qui n’en faisait certes pas un indicateur représentatif
de l’ensemble de l’économie américaine.
En 1976, la formule a été modifiée, et l’indice comprenait
400 entreprises industrielles, 40 sociétés de services aux
collectivités, 40 sociétés financières et 20 sociétés de
transport. (Pour être juste, il faut se rappeler qu’il était
alors impossible pour les investisseurs individuels
d’« acheter » le S&P 500, même s’il était déjà largement
utilisé comme un indice de référence du marché).
Le système à composantes fixes 400-40-40-20 a
finalement été abandonné en 1988 et le comité s’est vu
accorder une plus grande liberté dans le choix des
composantes, supposément dans le but de refléter le
paysage commercial américain (pas nécessairement
le paysage des entreprises cotées en bourse).
Même avec cette marge de manœuvre, des groupes
et des sous-groupes entiers d’entreprises sont parfois
négligés ou ignorés. Ainsi, il a fallu attendre à 1999,
cinq ans après le premier appel public à l’épargne de
Netscape et alors que des sociétés Internet étaient en
plein essor, pour que la première société liée à l’Internet,
America Online Inc., soit ajoutée à l’indice.
Un changement méthodologique plus récent qui a eu
d’importantes répercussions sur les pondérations
sectorielles de l’indice S&P est le passage à une
pondération fondée sur le capital flottant. Lorsque le
le premier appel public à l’épargne de
Netscape et alors que des sociétés
Internet étaient en plein essor, pour que
la première société liée à l’Internet,
America Online Inc., soit ajoutée à l’indice.
comité de sélection du S&P a décidé de ne
pas tenir compte de la partie des actions qui ne
peuvent être négociées en bourse, de nombreuses
entreprises ont vu leur représentation dans l’indice
substantiellement réduite.
Par exemple Walmart , dont le titre est détenu à 40 % par
la famille Walton, a vu son poids dans l’indice réduit dans
les mêmes proportions. Bien que Wallmart soit la plus
grande entreprise au monde sur le plan des ventes, pas
seulement aux États-Unis, elle ne figure pas présentement
parmi les 30 premières sociétés du S&P 500.
D’autres entreprises dont une forte proportion des
actions est détenue par des initiés ou des détenteurs de
participation stratégique ont subi le même sort, parmi
lesquelles Microsoft, Oracle, Ebay et Goldman Sachs
Group. À l’inverse, de grandes entreprises dont la
proportion des actions détenues par des initiés est
inférieure à la moyenne ont vu leur pondération
augmenter. On pense ici à General Electric, Citigroup,
Bank of America, Pfizer et Exxon Mobil.
Au Canada, l’indice de référence a connu d’importants
changements en mai 2002 quand il est passé sous le
contrôle de Standard & Poor’s et qu’ont été adoptées les
règles américaines en matière de composition des
indices. Plutôt que d’être limité à 300 entreprises, comme
son ancêtre le TSE 300 l’était depuis sa création en 1977,
l’indice composé S&P/TSX comporte un nombre variable
de composantes sélectionnées par le comité une fois
par trimestre.
| 5 |
Bien que ces changements se soient échelonnés sur
six mois, le visage de l’indice s’est rapidement transformé,
le nombre d’entreprises qui le composent ayant chuté à
232 à la fin de 2002. La plupart des entreprises retirées
appartenaient aux secteurs de la technologie, de la santé,
de la finance et des services aux collectivités. Depuis, le
nombre d’entreprises a atteint 278, au maximum, et 204,
au minimum.
L’indice canadien a subi un autre changement radical
en décembre 2005 quand l’inclusion des fiducies a été
autorisée. Du jour au lendemain, il est passé de 208 à
278 composantes, 37 des nouveaux noms provenant
du secteur de l’énergie.
Le mot de la fin
De nombreux observateurs soutiennent depuis
longtemps que les indices de Standard & Poors – parce
qu’ils sont gérés par un comité de sélection qui ajoute
des sociétés en croissance et retire des sociétés en déclin
– s’apparentent plus à de gros fonds gérés activement qu’à
de véritables indices. Il faut aussi noter qu’au Canada
surtout, les changements apportés ont été si radicaux
qu’ils empêchent toute comparaison légitime des
données historiques (c.-à-d. que toute comparaison
entre les périodes antérieures et postérieures à 2002
est impossible).
Notre propos ici n’est pas de porter un jugement sur
le bien-fondé de la méthodologie des indices et des
modifications qui y sont apportées, sur leur incidence sur
la performance, ou encore de voir si ces modifications ont
influé sur la capacité des indices de refléter l’évolution des
marchés. Nous souhaitons simplement illustrer le fait que
la composition des indices est en constante évolution –
tant en raison de l’activité des marchés que de la façon
dont ils sont conçus – et qu’une approche reposant
uniquement sur le concept d’achat du marché peut
entraîner de dangereuses variations dans le risque
économique auquel un portefeuille est exposé.
Les stratégies de placement fondées
sur une diversification par pays ou par
régions, si elles ne sont pas accompagnées
d’une analyse soignée de l’exposition aux
secteurs économiques, sont lacunaires
dans une économie mondialisée.
La mondialisation des économies et la libéralisation des
marchés des biens et des capitaux peuvent pousser de
grandes entreprises à se délocaliser afin de bonifier leur
position concurrentielle. Les stratégies de placement fondées sur une diversification par pays ou par régions, si
elles ne sont pas accompagnées d’une analyse soignée
de l’exposition aux secteurs économiques, sont
lacunaires dans une économie mondialisée.
Un énoncé de politique de placement devrait inclure un
calendrier de suivi et d’examens périodiques –
trimestriels, semestriels ou annuels, selon la complexité
du portefeuille.
De tels examens ont notamment pour but de repérer les
doublons indésirables et les concentrations excessives.
La construction d’un portefeuille n’est pas une activité du
type « réglez et oubliez », même si le portefeuille regroupe
des fonds de pays très diversifiés. Un processus d’examen
itératif engagé dans le cadre d’une stratégie formelle
contribuera au maintien de l’équilibre d’un portefeuille.
Le présent commentaire est publié par le Groupe Investors. Il reflète les vues de
notre Groupe des stratégies de placement et est offert à titre d'information générale
seulement. Il ne vise pas à prodiguer des conseils de placement ni à faire la promotion
d'un placement donné. Il se peut que le Groupe Investors ou ses fonds de placement,
ou encore les portefeuilles gérés par nos conseillers externes, détiennent certains
des titres mentionnés dans ce texte. Aucun effort n'a été ménagé pour assurer
l'exactitude de l'information contenue dans ce commentaire à la date de publication.
Toutefois, le Groupe Investors ne garantit ni l'exactitude, ni l'exhaustivité de cette
information et décline toute responsabilité relativement à toute perte découlant de
cette information. © Groupe Investors Inc. (12/2016)
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