Corporate Credit Monthly Update

Corporate Credit Monthly Update
Décembre 2016
Entreprises en vue
« L’année s’achève dans un climat relativement apaisé »
Pierre Giai-Levra,
Président d’Anaxis
Asset Management
En Europe, l’année s’achève dans un climat
relativement apaisé suite aux déclarations de
l’Eurogroup concernant l’allègement de la
dette Grèce, à l’annonce par l’Etat italien d’un
plan de 20 milliards d’euros pour recapitaliser
ses banques, au sauvetage promis à la
banque Monte dei Paschi et aux accords
finalement conclus par Deutsche Bank et
Crédit Suisse avec la justice américaine afin
de mettre un terme aux poursuites concernant
la vente de titres adossés à des subprimes.
La hausse de 25 points de base du taux directeur de la Réserve
Fédérale américaine avait été largement anticipée par les marchés et
n’a eu aucun effet sur le secteur du haut rendement, non plus que
l’annonce de 3 autres hausses probables en 2017 (au lieu de 2).
Précédemment, l’accord de l’OPEP sur une réduction de la
production au 1er janvier 2017 puis l’annonce par la BCE des
nouvelles conditions de son programme de rachat d’actifs (qui
passera de 80 à 60 milliards d’euros par mois à compter d’avril 2017)
avaient créé quelques tensions sur les taux longs mais sans entamer
durablement l’optimisme des investisseurs. Ceux-ci ont continué à
privilégier les titres les moins bien notés et les plus longs.
Les obligations américaines à Haut Rendement ont continué de bien
performer en décembre. Cette bonne performance s’explique
principalement par une hausse des projections de croissance
économique suite à l’élection surprise de Trump, le marché anticipant
notamment une politique fiscale favorable aux entreprises. La très
attendue hausse de 25pbs des taux directeurs par la Fed le 14
décembre a eu un effet très limité sur les spreads de crédit des
obligations à Haut Rendement aux Etats-Unis. A noter, que le taux 10
ans du Trésor américain a terminé à 2,471% soit une hausse de 4%
sur le mois.
Les obligations à Haut Rendement des pays émergents ont fortement
rebondi en décembre après un mois de novembre plombé par
l’élection de Donald Trump. Comme largement anticipé, la hausse des
taux directeurs de 25pbs par la Fed n’a pas cassé la dynamique
positive sur le crédit émergent.
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MédiPôle-Partenaires (Europe)
MédiPôle-Partenaires, le troisième groupe d'hospitalisation
privée en France, a publié des résultats solides au T3 2016 avec
notamment des ventes en hausse de 3.7% et un EBITDA en
hausse de 19.5% grâce à des mesures de contrôle des coûts.
Le FCF est ressorti à l’équilibre. Notons que les acquisitions
réalisées en 2016 pour un montant de 31m d’euros n’ont pas
impacté la liquidité dans la mesure où la BPI a injecté 95m euros
sur la même période. Enfin, le management a annoncé que des
discussions sont engagées en vue d’un rapprochement entre
Elsan (numéro 2 du secteur) et MédiPôle-Partenaires. Cette
opération est espérée au premier semestre 2017 et constituerait
une bonne nouvelle d’un point de vue crédit.
Community Health Systems (US)
En décembre, Community Health Systems, le groupe hospitalier
américain, a obtenu un amendement à ses covenants bancaires
eu égard à son levier et son ratio de couverture d’intérêt. Le
risque de dépassement des ratios autorisés ayant récemment
augmenté suite à une publication de résultats décevants au T3
2016. En détail, l’amendement fixe le levier max à 4.5x jusqu’en
2017, date à laquelle il chutera à 4x. Avant l’amendement, le
levier devait être inférieur à 4x à fin Mars 2017. Le succès de
cette renégociation était attendue mais constitue tout de même
une bonne nouvelle pour les porteurs d’obligations.
Japfa Comfeed (Pays émergents)
Japfa Comfeed, société indonésienne spécialisée dans l’élevage,
a publié des résultats solides pour les 9 premiers mois de 2016.
Le chiffre d’affaires est en hausse de 10% alors que la marge
EBITDA sur 12 mois glissants atteint 14.2% comparé à 9.1% en
2015. Ces chiffres reflètent une amélioration significative dans la
filière élevage en Indonésie avec notamment une augmentation
du prix de vente moyen des poussins depuis que le
gouvernement a encadré la production. Les ratios crédits se sont
également fortement améliorés récemment et le levier net a
baissé à 0.9x à fin septembre 2016 comparé à 2.6x à fin 2015.
Suite à ces résultats, S&P a relevé sa note de crédit de B à B+.
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Anaxis Corporate Credit Monthly Update / Décembre 2016
L’univers Anaxis AM
L’univers que nous étudions pour la gestion de nos portefeuilles et pour la publication des données
de ce document se décompose comme suit :
Sur un total de 2 786 obligations corporate européennes, US et EM (ex-Financials)
(indices H7PC, JC4N et HYEF)
Émissions primaires significatives du mois
Publications de notation
EUR
Émetteur
Coupon
Maturité
Montant
Note
Thomas Cook
6.250%
2022
€750M
B1
Avis Budget Group Inc.
S&P

BB
Electrolux AB
S&P

A-
Frigoglass SAIC
Moody’s

Caa3
Galapagos Holding SA
Moody’s

Caa2
US
Émetteur
Coupon
Maturité
Montant
Note
Carlson Travel
6.750%
2023
$415M
B2
Nuance Com.
5.625%
2026
$500M
Ba3
Levi Strauss & Co
S&P

BB+
Magyar Telecom BV
S&P

B-
Novafives SAS
S&P

B
Moody’s

Ba3
EM
Émetteur
Coupon
Maturité
Montant
Note
NCL
4.750%
2021
€700M
B2
Noble Holding
7.750%
2024
€1Bn
B1
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Prologis
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S&P
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
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A-
Anaxis Corporate Credit Monthly Update / Décembre 2016
Événements
macro-économiques
Événements
macro-économiques

Zone Euro : la BCE a indiqué détenir 50,6 milliards d’euros d’obligations corporates au 16 décembre 2016, dans
le cadre de son programme de rachat d’actifs.

France : la croissance de l'économie a rebondi de 0,2% au 3e trimestre après une baisse de -0,1% au
printemps. Le chômage a baissé en novembre pour le troisième mois consécutif, une série inédite depuis la crise
financière de 2007-2008 qui lui permet de revenir à un plus bas de près de quatre ans. Fitch a confirmé sa note
long terme AA, note assortie d’une perspective stable.

Royaume-Uni : Fitch a confirmé la note souveraine AA, accompagnée d’une perspective négative en raison des
incertitudes entourant les conditions de la sortie annoncée du pays de l’UE.

Italie : le président du Conseil, Matteo Renzi, a annoncé sa démission après sa défaite au référendum sur son
projet de réforme constitutionnelle. Le nouveau président, Paolo Gentiloni, a obtenu au cours du mois la confiance
du Sénat et de la Chambre des députés. Moody’s a abaissé de stable à négative la perspective attachée à sa
note souveraine Baa2, évoquant la lenteur des réformes économiques et budgétaires du pays.

Autriche : le candidat indépendant Alexander Van der Bellen, ex-dirigeant écologiste, est sorti vainqueur de
l’élection présidentielle.

Monde : les pays producteurs de pétrole hors Opep se sont engagés à réduire leur production de 558.000 barils
par jour à partir du 1e janvier 2017 dans le cadre d’un accord avec les membres du cartel pétrolier sans
précédent depuis 2001.

Etats-Unis : la Fed a annoncé une hausse d’un quart de point du taux des fonds fédéraux, qui évoluera
désormais dans une fourchette comprise entre 0,50 et 0,75%. Les membres du FOMC tablent désormais sur
trois hausses des taux en 2017. Ces trois hausses seraient suivies de trois autres en 2018 puis en 2019, ce qui
ramènerait le taux directeur tout près du taux de 3% jugé normal par l’institution monétaire.
Indices de marché
Indices de marché
Performance
High Yield
Duration
Rendement
Spread
MTD
YTD
DTW
YTW
STW
430
J0A0
US HY Cash Pay
1.95%
17.34%
3.96
6.09%
HE00
Euro HY
1.86%
9.07%
3.22
3.30%
378
JC4N
US HY BB/B Non-Fncl Constr.
1.66%
15.49%
4.06
5.30%
351
H7PC
Euro HY BB-B EUR/GBP Non-Fncl Constr.
1.74%
10.21%
3.21
3.06%
341
HYEF
EM HY Ex. Subordinated Financial
1.43%
15.67%
3.45
6.71%
519
C0A0
US Corporates Master
0.63%
5.96%
6.87
3.40%
126
ER00
EMU Corporates
0.59%
4.75%
5.25
0.88%
120
EMIC
Emerging Markets Corporates
0.36%
5.68%
5.08
3.44%
173
10Y US
10 Year US Benchmark
-0.54%
-1.33%
2.44%
10Y GE
10 Year German Benchmark
0.69%
4.81%
0.20%
Investment Grade
Governments
Corporate Bond Yield (YTW) by Index
50
45
%
40
35
30
25
20
Source : Merrill Lynch
15
10
5
0
déc.-99
déc.-00
déc.-01
déc.-02
US IG (C0A0)
déc.-03
déc.-04
déc.-05
US HY (J0A0)
9, rue Scribe 75009 Paris, France
Rue du Mont-Blanc 19, 1201 Geneva, Switzerland
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déc.-06
déc.-07
déc.-08
EUR IG (ER00)
Tel: +33 (0)9 73 87 13 20
Tel: +41 (0)22 716 18 20
Tel: +44 (0)20 7786 3506
déc.-09
déc.-10
EUR HY (HE00)
déc.-11
déc.-12
déc.-13
EM IG (EMIC)
Fax: +33 (0)1 42 65 80 46
Fax: +41 (0)22 716 18 29
Fax: +44 (0)20 7786 3507
déc.-14
déc.-15
EM HY (HYEF)
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déc.-16
Anaxis Corporate Credit Monthly Update / Décembre 2016
Inflation
Inflation attendue Bloomberg's expected CPI 12M forward
US INF
US CPI Economic Forecast (YoY %)
EURO INF
Eurozone CPI Economic Forecast (YoY %)
Inflation réalisée
US CPI
US CPI YoY
EUR CPI
Eurozone CPI YoY
Décembre
Novembre
Octobre
6M
12M
1.30%
1.30%
1.20%
1.30%
1.80%
1.00%
0.20%
0.20%
0.20%
0.30%
Décembre
Novembre
Octobre
6M
12M
1.70%
1.60%
1.00%
0.70%
0.60%
0.50%
0.10%
0.20%
1.10%
Source : Merrill Lynch
Corporate Bond Spreads
Corporate Bond Spreads (STW)
C0A0
US Corporates Master
ER00
EMU Corporates
EMIC
Emerging Markets Corporates
J0A0
US HY Cash Pay
HE00
Euro HY
HYEF
EM HY Ex. Subordinated Financial
C0A3
US A
ER30
EURO A
EMAQ
EM A
C0A4
US BBB
ER40
EURO BBB
EM2B
EM BBB
JUC1
US BB
HE10
EURO BB
EM3C
EM BB
JUC2
US B
HE20
EURO B
EM6B
EM B
Décembre
126
120
173
430
378
519
101
102
141
161
148
225
286
292
333
432
466
524
Novembre
132
120
174
471
420
541
104
100
137
170
152
233
311
316
353
475
541
554
6M
158
133
204
622
481
696
124
112
167
208
168
269
410
346
411
637
659
725
Corporate Bond Spreads (OAS) by Index
12M
168
126
226
689
531
876
121
102
164
234
166
308
431
392
580
720
644
954
Médiane depuis le 31 oct. 2002
143
116
516
516
452
516
111
94
95
186
157
161
363
336
341
536
565
566
Corporate Bond Spread by Rating
4500
600
4000
US IG (C0A0)
US HY (J0A0)
EUR IG (ER00)
EUR HY (HE00)
EM IG (EMIC)
EM HY (HYEF)
500
3500
400
Bps
3000
2500
300
2000
200
1500
100
1000
500
0
A
déc.-15
déc.-14
déc.-13
déc.-12
déc.-11
déc.-10
déc.-09
déc.-08
déc.-07
déc.-06
déc.-05
déc.-04
déc.-03
déc.-02
déc.-01
déc.-00
déc.-99
0
BBB
US
EUR
US Median
BB
B
EUR Median
Source : Merrill Lynch
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services de conseil et de gestion d’actifs à une clientèle européenne constituée de professionnels de l’investissement.
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