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FLASH
PRODUIT
MAI 2014
Achevé de rédiger le 13/05/14
OFI RISK ARB ABSOLU
Regain de l’activité M&A aux États-Unis et en Europe. Plusieurs signaux
encourageants nous laissent penser que cette reprise tant attendue du
cycle des M&A est solide et devrait se poursuivre sur les trimestres à venir.
LE MARCHÉ M&A : UNE REPRISE PORTÉE
PAR LA CONFIANCE
La crise économique, qui a succédé à la
faillite de Lehman en 2008, a durablement
affaibli le marché des M&A. En effet, si la
confiance est depuis lors revenue sur les
marchés de capitaux grâce aux actions non
conventionnelles des Banques Centrales,
elle a fait défaut, jusqu’à récemment, aux
dirigeants d’entreprises. Ceux-ci avaient préféré
verser des dividendes à leurs actionnaires ou
racheter leurs propres actions plutôt que
d’investir en CAPEX ou en M&A ( graphique 1).
La fin 2013 a marqué une inflexion. En effet,
avec les premiers signes de la reprise
économique dans les pays développés, les
entreprises ont ressorti des cartons leurs
projets de croissance externe. Ainsi, sur les
4 premiers mois de l’année 2014, l’activité
M&A connaît une croissance de 24 % en
Amérique du Nord par rapport à la même
période l’an dernier, 50 % en Europe et 80 %
en Asie (graphique 2).
Graphique 1
Graphique 2
Rachat d'actions des sociétés du S&P 500 :
un niveau soutenu depuis 3 ans
Nette reprise de l'activité M&A en Amérique
du Nord et Europe sur le début 2014
600
Mds$
250
Europe (Mds€)
Amérique du Nord (Mds$)
500
+24%
200
400
215
174
150
300
100
200
+50%
62
50
100
41
0
0
00
02
04
06
08
10
12
Source : Standard & Poor’s
4 mois 2013
4 mois 2014
Suivez-nous sur twitter :
@riskarbofi
Outre cette croissance des volumes, il faut
souligner également deux faits marquants
en ce début d’année :
• Le retour des transactions de taille significative, les « mega-deals ». Aux états-Unis,
on peut mentionner plusieurs opérations
dont la valeur dépasse 20 Md$ : Time
Warner (68 Mds$), Forest Laboratories
(21 Mds$) et Allergan (44 Mds$). Même en
Europe, dans un contexte de reprise plus
tardive, on peut citer quelques opérations
d’envergure : Ziggo (8 Mds€), Scania (7 Mds€)
ou Lafarge (27 Mds€).
• Le retour des batailles boursières avec
des améliorations de prix notables : Osisko
Mining (+ 28 %), Chindex (+ 22 %), Jos A
Bank Clothier (+ 15 %) et Amcol (+ 12 %)
Nous interprétons ces deux événements
comme des signaux très prometteurs. Ils
attestent en effet d’un retour de confiance
chez les dirigeants d’entreprises, élément
indispensable à la poursuite du cycle de
M&A.
En effet, les « mega deals » sont des opérations structurantes mais également risquées
pour les acquéreurs. De la même manière,
pour rentabiliser une acquisition après une
bataille boursière, l’acheteur doit pouvoir
mettre en œuvre des synergies opérationnelles parfois complexes. Si les entreprises
se lancent aujourd’hui dans ces projets
ambitieux, c’est qu’elles estiment être suffisamment en confiance et avoir la visibilité
nécessaire.
Sources : MAGMA (Bloomberg et OFI AM)
22, rue Vernier 75017 Paris - FRANCE • Tél. : +33 (0)1 40 68 17 17 • Fax : +33 (0)1 40 68 17 18
FLASH PRODUIT
LES ENTREPRISES ENTRENT
DANS UNE NOUVELLE PHASE
Depuis 2009, dans un contexte économique
mondial atone (hormis dans les pays émergents), les entreprises ont utilisé différents
leviers pour faire croître leurs bénéfices par
action : économies de coûts, limitation des
investissements (tant les CAPEX que les
M&A) et programmes de rachat d’actions.
Ces mesures ont porté leurs fruits : les
marchés actions entrent en 2014 dans leur
6e année de hausse.
Mais, aujourd’hui ces mesures ont atteint
leurs limites : les marges opérationnelles
des entreprises sont sur des points hauts
historiques, la croissance organique ralentit
en raison de la faiblesse des investissements
passés et les rachats d’actions sont, depuis
3 ans, proches des plus hauts de 2006-2007.
Pour relever le défi à venir du ralentissement
de la croissance des profits, les entreprises
sont entrées dans une phase où les opérations de haut de bilan vont devenir prédominantes dans leurs stratégies industrielles.
Les opérations récemment annoncées par
les grands groupes illustrent bien les principaux moteurs qui vont être à l’œuvre dans
cette nouvelle phase :
• Réorganisation autour des zones de
croissance. La fusion Lafarge/Holcim va
conduire à un repositionnement du groupe
sur les marchés émergents au détriment
des pays matures.
• Transformation du portefeuille d’activités, à l’image de Novartis qui se sépare de
ses activités vaccin et santé animale pour
acquérir les produits d’oncologie de GSK.
• Optimisation fiscale. Par exemple, une
partie des synergies dégagées de l’acquisition d’Allergan par Valeant proviendra
du différentiel de taux d’imposition (26 %
pour Allergan contre 4 % pour Valeant).
Les entreprises peuvent également mettre
à profit une fusion pour relocaliser le siège
social du nouvel ensemble dans un pays où
la fiscalité est plus favorable.
• Utilisation par les sociétés américaines
de la trésorerie localisée à l’étranger.
Pour des raisons fiscales, les sociétés américaines préfèrent ne pas rapatrier les flux
de trésorerie dégagés par leurs filiales à
l’étranger. Dès lors, une acquisition peut
s’avérer une bonne utilisation de ce trésor
de guerre. Ainsi, avec une trésorerie de
90 Mds$ à l’étranger, GE est mesure de
faire une offre sur la division Energie
d’Alstom pour 17 Mds$.
• Opérations transfrontalières, en particulier des États-Unis vers l’Europe, favorisées par le différentiel de valorisation
entre les deux zones. Nous pouvons citer :
la proposition d’offre de Pfizer sur l’anglais
Astrazeneca pour 104 Mds$, l’offre de
Liberty Media sur le hollandais Ziggo pour
8 Mds€ et le rachat de l’autrichien Telekom
Austria par America Movil pour 7 Mds$.
UN POTENTIEL DE CROISSANCE
QUI RESTE ÉLEVÉ
Les opérations de M&A font aujourd’hui la
une des journaux et le buzz sur les réseaux
sociaux, à tel point que l’on a l’impression de
revivre la « M&A frenzy » des années 19982000 ou 2006-2007.
Il faut toutefois remettre en perspective
ces événements récents pour bien apprécier
le potentiel futur du marché des M&A.
On constate ainsi que le montant des transactions en Amérique du Nord en 2013 ne
représente que 2,6 % de la capitalisation du
S&P 500 contre plus de 14 % en 1998 et plus
de 8 % en 2007 (graphique 3).
Au final, nous pensons que les fondamentaux de la reprise des M&A sont désormais
bien ancrés et que le potentiel de croissance
du cycle des M&A est élevé.
OFI RISK ARB ABSOLU EST PORTÉ
PAR CETTE REPRISE
Sur 1 an glissant, la performance du fonds
est de 3,04 % (dont 1,28 % depuis début
2014) avec une volatilité faible de 0,99 %,
faisant ressortir un ratio de Sharpe de 3,1.
Les batailles boursières ont été particulièrement favorables au fonds, puisqu’à elles
seules, elles permettent de réaliser des gains
de 70 pb depuis le début de l’année.
Par ailleurs, les opérations récentes en
Europe ont permis de rééquilibrer le portefeuille avec une pondération relativement
égale entre Europe et états-Unis, respectivement 43,2 et 45,5 % du portefeuille contre
26 et 55 % 1 an plus tôt.
Aujourd’hui, l’activité M&A soutenue nous
permet d’investir le fonds à hauteur de près
de 70 % tout en étant bien diversifié avec
39 positions en portefeuille au travers de
9 secteurs distincts.
OFI Risk Arb Absolu offre donc un niveau
d’investissement et de diversification
satisfaisant laissant place aux opportunités
futures créées par le cycle M&A en cours.
Graphique 3
L'activité M&A en % de la capitalisation de marché reste sur des niveaux de bas de cycle
1 200 Mds$
1 000
800
600
400
200
0
98 99 00 01
Activité M&A
en valeur (éch. G)
En %
Activité M&A
en % de la capitalisation
de marché (éch. D)
16
12
8
4
0
02 03 04 05 06 07 08 09
10
11
12
13
14e
Note : 2014e est égale au 4 premiers mois annualisés • Source : MAGMA
Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Les chiffres cités dans ce document ont trait aux années écoulées.
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