ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015

N°15/344 – 17 novembre 2015
ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015
Synthèse
Malgré un T3 en demi-teinte, des signaux favorables confirment que la reprise se consolide :
 L’Istat a publié sa première estimation de PIB pour le T3 2015. La croissance du PIB aurait
légèrement décéléré à 0,2%, en deçà des attentes des marchés et de notre prévision (0,3% t/t).
 L’Istat précise que la demande domestique (en incluant les variations de stocks) a eu une
contribution positive tandis que les exportations nettes une contribution négative.
 Les variations de stocks pourraient fort vraisemblablement avoir pénalisé la croissance au regard
de l’évolution comparée de la production industrielle et du chiffre d’affaires en volume au T3.
 Les indicateurs conjoncturels publiés au mois d’octobre sont orientés à la hausse, en ligne avec
notre prévision de croissance, légèrement revue à la baisse pour le dernier trimestre (0,3% t/t).
 La fragmentation de l’échiquier politique, avec une radicalisation à droite aussi bien qu’à gauche,
réduit la lisibilité à l’approche d’importantes échéances électorales (locales et référendaire) en 2016.
 La profitabilité du secteur bancaire a continué de se redresser au T3, tirée par la poursuite de la
baisse du coût du risque, et alors que les revenus tirés des commissions nettes ne compensent que
partiellement le repli des marges d’intérêts. Celles-ci vont rester durablement comprimées dans
l’environnement de taux bas et en l’absence d’accélération des encours de crédit. Si la reprise
économique a un effet positif certain sur la production nouvelle de crédit, il manque une impulsion qui
pourrait venir d’un nettoyage décisif des bilans de la masse critique des crédits non performants.
Un deuxième semestre moins dynamique qu’attendu
Croissance du PIB en % t/t
0,4
0,4
0,3
0,3
0,3
0,2
0,2
0,1
0
0
-0,1
-0,1
-0,2
T3 2014 T4 2014 T1 2015 T2 2015 T3 2015 prévision
T4 2015
Source : IStat, Crédit Agricole SA
Paola Monperrus-Veroni
Nina Delhomme
Delphine Cavalier
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Études Économiques Groupe
https://portaileco.ca-sa.adsi.credit-agricole.fr
ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015
Macroéconomie : la dynamique
intérieure défiée par l’environnement
extérieur
La première estimation de PIB pour le troisième
trimestre, récemment publiée par l’Istat, a quelque
peu déçu. Avec une hausse de 0,2% t/t après
0,3% au T2, la croissance de l’activité n’a pas
atteint le rythme attendu par les marchés
(consensus à 0,3% t/t, tout comme notre prévision).
Si nous ne possédons pas encore à ce jour le détail
des composantes du PIB, l’Istat nous renseigne sur
deux points. D’une part, en ligne avec les trimestres
précédents, cette performance découle d’une
contribution
positive
de
la
demande
domestique (variations de stocks incluses) et,
d’autre part, d’une contribution négative des
exportations nettes. Cette dernière pourrait être
liée à une moindre performance des exportations
au T3, perceptible notamment dans les carnets de
commandes extérieures qui se sont dégarnis au
cours de l’été (notamment en août -1,4% a/a), au
pic des inquiétudes quant à la croissance chinoise.
Les indicateurs d’activité du T3 nous permettent
d’analyser la situation un peu plus finement. Ainsi,
du côté de l’offre, le dynamisme du secteur des
services (PMI dans les services de 53,3 au T3
contre 53 au T2), n’a pas été égalé par la
production industrielle qui a ralenti (+0,4% t/t au
T3 contre +0,5% t/t au T1 et +0,5% au T2). Du côté
de la demande, comme attendu au regard de la
bonne performance des ventes au détail aux
mois de juillet et d’août (respectivement à +1,2%
a/a et à +1,6% a/a) et du niveau très élevé atteint
par la confiance des consommateurs, nous
pouvons anticiper une bonne tenue de la
consommation des ménages. Cela peut d’ailleurs
aussi expliquer la contribution négative des
exportations nettes via une hausse de la demande
de biens importés induite par une demande
intérieure dynamique.
Par ailleurs, nous anticipons une contribution
négative de la variation des stocks compte tenu de
l’évolution moins rapide de la production industrielle
que du chiffre d’affaires des entreprises au cours
du trimestre. Les données d’enquêtes sur le niveau
des stocks, couplées à la forte hausse de la
confiance des entreprises en octobre (reflétant
l’impact positif de la stabilisation du cycle en Chine
et du potentiel lancement d’un QE 2 par la BCE),
nous permettent d’anticiper un renversement de ce
comportement de déstockage au T4. Enfin, notons
que le niveau élevé de la confiance des agents
économiques, combiné à la hausse des PMI dans
le secteur manufacturier notamment, sont d’autres
éléments positifs venant conforter notre prévision
d’accélération de la croissance au T4 (0,3% t/t).
Celle-ci a été révisée à la baisse (notre précédente
prévision était de 0,4% t/t), mais cela n’affecte pas
la croissance en moyenne annuelle en 2015
(0,8%).
N°15/344 - 17 novembre 2015
Politique : M. Renzi promu à l’extérieur,
défié à l’intérieur
Un jugement consensuel sur l’efficacité du
gouvernement italien dans le processus de
réforme ressort des rapports récents des
différentes
organisations
internationales
(OCDE, FMI, Commission européenne), qui ont
aussi révisé à la hausse leurs prévisions de
croissance pour l’année en cours. La Banque
mondiale, dans la dernière actualisation de son
étude “Doing Business”, dans laquelle sont
analysées la qualité et l’efficience du cadre
réglementaire des pays, a souligné que l’Italie a
produit les avancées les plus significatives
dans l’amélioration du cadre d’exécution des
contrats, notamment grâce à la réforme de la
justice civile et du marché du travail. Cela n’a
toutefois pas suffi à l’Italie pour remonter dans le
e
classement (45 ) du fait de la dégradation d’autres
indicateurs (obtention de permis de construire,
obtention de crédits). Le gouvernement Renzi a
inscrit pour objectif dans son programme électoral
initial de gagner au total 50 places dans ce
classement à l’horizon 2018.
Sur le front intérieur, la situation politique se
complexifie. Le gouvernement peut compter sur
les dix sénateurs berlusconiens qui ont constitué un
nouveau groupe à la chambre haute (Alleanza
Liberalpopolare Autonomie) et sont prêts à soutenir
les réformes institutionnelles en rupture avec la
ligne du parti Forza Italia. Mais Renzi peut se
retrouver en difficulté après la formation d’un
nouveau groupe parlementaire (Sinistra Italiana) à
la chambre basse, constitué de six députés ayant
quitté son parti et des vingt-cinq députés de la
gauche plus extrême (SEL). Ce nouveau groupe
pourrait s’inscrire dans un projet plus ample de
refondation à la gauche de Renzi qui inclurait
aussi des composantes syndicales ainsi que le
groupe formé des membres ayant quitté le
mouvement contestataire M5S (Alternativa
Libera). Entretemps, le rapprochement de
Berlusconi avec le parti anti-européen et antiimmigration de la Ligue du Nord a mécontenté
sa composante la plus modérée. La nouvelle loi
électorale oblige de facto le parti de Berlusconi et la
Ligue du Nord à former une liste unique pour
pouvoir accéder à la prime de majorité, mais les
plateformes des deux partis restent encore très
divergentes. Dans une configuration de radicalisation à sa droite et à sa gauche, Renzi pourrait
garder le monopole des positions modérées,
attirant vers lui une partie de la droite. Mais nous
sommes encore assez loin de cette situation et il
n’est pas sûr qu’elle puisse garantir la majorité.
Ces mouvements compliquent la lecture du
cadre politique italien à l’approche d’importantes élections locales au printemps qui
devraient concerner au moins cinq grandes villes,
dont la capitale, et du référendum de
confirmation des réformes institutionnelles
2
ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015
prévu à l’automne 2016. Ebranlée par des
scandales (Ville de Rome et Région Campanie), la
gauche voit sa gestion territoriale amplement
critiquée, et la possibilité de ballottages avec le
parti contestataire M5S dans plusieurs villes est
réelle. Les derniers sondages montrent une
remontée du M5S et signalent qu’en cas de
ballottage, ce dernier en sortirait gagnant sur le
PD. La ligne renzienne qui consiste à faire de ces
rendez-vous électoraux une sorte de plébiscite de
son action au niveau national sans s’investir
davantage dans la gestion du parti au niveau local
apparaît comme un pari risqué.
septembre, en ligne avec la moyenne des
glissements
annuels
depuis
juin).
Les
renégociations ont limité l’incidence de la hausse
de la production nouvelle de crédits habitat sur
l’encours total de crédits aux ménages. Celui-ci a
néanmoins progressé de 2,2% sur un an en
septembre, soit son sixième mois consécutif de
hausse, qui va légèrement s’accentuant. Du côté
des SNF, l’encours de crédit a continué de reculer
selon un rythme moyen de baisse sur un an stable
autour de 2,4% depuis mars (-2,5% en septembre),
qui reflète la faiblesse de la production nouvelle en
regard des flux de remboursements.
Secteur bancaire : l’environnement mitigé
pèse sur le retour de la profitabilité au T3
Le stock de sofferenze a continué de ralentir en
septembre (13,3% sur un an) sous l’effet de
moindres flux, tout en atteignant le seuil
symbolique
de
200 Mds€.
Le
scénario
économique de consolidation de la croissance
laisse envisager la poursuite de cette tendance en
2016, sans discerner encore de véritable
retournement. Le ratio de sofferenze sur encours
de crédit s’élève à 11% pour les résidents et à
13,9% pour le secteur privé non financier, tiré par le
risque élevé du segment SNF (ratio de 17,9%). Les
difficultés à développer un marché secondaire des
sofferenze, qui relèvent avant tout du problème de
la fixation de leurs prix, empêchent aussi une
diminution du stock. En 2012-2014, d’après la
Banque d’Italie, les banques (principalement des
grands groupes ou des banques étrangères
opérant en Italie) ont cédé ou titrisé pour seulement
11 Mds€ de sofferenze, dont 2 Mds€ sur les neuf
premiers mois de 2015. Les réformes récentes en
matière de recouvrement des crédits et de
déductibilité fiscale des provisions permettront
d’agir à la baisse sur l’encours de sofferenze,
mais pas de manière sensible. Une structure de
défaisance, dont les chances de voir le jour à court
terme paraissent réelles, reste l’unique solution à
même d’alléger significativement les bilans de
nombreuses petites et moyennes banques.
La reprise économique continue de ranimer
graduellement la demande de crédit des ménages
et des entreprises. Alors qu’à partir du T4 2014 le
rythme mensuel de la production nouvelle de crédit
au secteur privé non financier a redécollé d’un point
très bas, le cumul des nouveaux prêts distribués
entre janvier et septembre 2015 s’est inscrit en
hausse de 22,6% a/a à 414 Mds€. L’augmentation
de la production nouvelle de crédits aux SNF a
constitué la principale contribution à cette hausse
en progressant de 17,4% a/a en cumul sur les neuf
premiers mois à 332 Mds€. Les nouveaux prêts aux
ménages se sont toutefois montrés bien plus
dynamiques en comparaison (+49% a/a à 82 Mds€)
mais, leurs montants étant quatre fois moins élevés
en moyenne que les nouveaux crédits aux SNF,
leur contribution dans la hausse de la production
nouvelle totale reste secondaire.
En rythme mensuel, si la production nouvelle de
crédits aux SNF n’a pas encore retrouvé ses
niveaux de 2011-2012, c’est chose faite pour les
ménages. Néanmoins, la baisse des taux
d’intérêt a suscité un mouvement de
renégociations (rachats de contrats de prêts
entre banques) sur le compartiment du crédit
logement, qui auraient gonflé d’environ 30% les
statistiques de production nouvelle au S1 2015,
d’après l’ABI. Le phénomène s’est atténué au T3,
au vu de la modération des nouveaux crédits
habitat au cours des trois derniers mois connus
finissant en septembre. Envers les SNF, les
banques conservent une politique de crédit
prudente. La Banque d’Italie souligne cependant
que le crédit n’est plus rationné que pour un
nombre restreint de secteurs fragiles, et que les
financements ont repris pour la majorité des
secteurs. Les difficultés d’accès au crédit pour les
SNF sont aussi perçues en diminution.
Si l’encours de crédit aux résidents s’est stabilisé
au cours des trois derniers mois en glissement
annuel (0% en septembre après 0,2% en août et
0% en juillet), l’encours a continué de se
contracter légèrement sur le périmètre du
secteur privé non financier (-0,6% en
N°15/344 - 17 novembre 2015
Sur les neuf premiers mois de 2015, la profitabilité
des cinq grandes banques a continué de se
redresser. Leur résultat net agrégé est ressorti à
4,9 Mds€, en forte hausse de 154% a/a grâce au
retour aux profits de Monte dei Paschi et Banco
Popolare et aux performances d’Intesa et d’UBI. La
baisse du coût du risque (-21% a/a à 7,8 Mds€),
bien qu’absorbant encore une part importante
des résultats, est restée le principal facteur
d’amélioration de la profitabilité devant les
commissions nettes (+7% à 14,9 Mds€), alors que
les produits nets d’intérêts ont continué de se
replier (-2,4% à 18,9 Mds€). Unicredit s’est
démarquée de ces tendances moyennes en
reportant une baisse de son profit net sous l’effet
d’une hausse de son coût du risque et d’une faible
progression de ses commissions nettes par rapport
à la contraction de sa marge d’intérêt. Le groupe a
annoncé un plan drastique de réduction des coûts
à 2018.
3
ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015
Italie : panorama conjoncturel trimestriel au 17 novembre 2015
Demande satisfaite par le
déstockage
Révision à la hausse des prévisions
de croissance du PIB en 2015
a/a, %
5
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
0,9
1
0,9
0,8
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0
0,8
0,8
0,7
0,6
FMI
juin-15
Sources : Istat, Crédit Agricole S.A.
Révision à la hausse des prévisions de croissance
des institutions internationales. Prévision CASA : 0,8%.
Secteur manufacturier : opinions sur
le niveau des stocks
Indicateurs de confiance Istat
enquête ISTAT
Etat des nouvelles commandes
juil. 15
oct. 15
avr. 15
janv. 15
Confiance des entreprises (indice global)
Secteur manufacturier
Confiance des consommateurs
Source: Istat
Sources : Crédit Agricole S.A.
Les données d’enquête du mois d’octobre semblent
indiquer la fin du comportement de déstockage des
entreprises.
juil. 14
-6
oct. 14
-4
40
avr. 14
avr. 12
-2
44
janv. 14
0
juil. 13
48
oct. 13
2
avr. 13
4
52
oct. 12
6
56
janv. 13
120
115
110
105
100
95
90
85
80
75
70
solde
d'opinions
8
solde
d'opinions
60
Un T4 qui commence bien : PMI en hausse notamment dans
le secteur manufacturier, en lien avec la stabilisation du cycle
en Chine venant renforcer la confiance des agents.
Industrie : Opinions sur les carnets
de commandes
solde
d'opinions
0
-10
-20
-30
-40
Etrangères
Source: Istat, Crédit Agricole SA
Des carnets de commandes qui se sont dégarnis en août
mais une correction est attendue en septembre.
N°15/344 - 17 novembre 2015
Etrangères
Intérieures
oct.-15
juil.-15
avr.-15
janv.-15
oct.-14
avr.-14
janv.-14
oct.-13
juil.-13
avr.-13
Domestiques
-60
janv.-13
Total nouvelles commandes
-50
oct.-12
août-11
nov.-11
févr.-12
mai-12
août-12
nov.-12
févr.-13
mai-13
août-13
nov.-13
févr.-14
mai-14
août-14
nov.-14
févr.-15
mai-15
août-15
%, a/a
15
10
5
0
-5
-10
-15
-20
CE
oct-15
Sources : FMI, OCDE, CE, Crédit Agricole S.A.
Les entreprises ont déstocké au T3 2015 face aux
incertitudes émanant du monde émergent (pic de l’été).
enquête PMI
0,6
OCDE
Chiffre d'affaires en volume
juil. 12
Production
juil.-14
% t/t
Totales
Sources : Istat, Crédit Agricole S.A.
Signaux positifs dans les mois à venir : des opinions sur
les carnets de commandes bien orientées en octobre.
4
ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015
Sondages : intentions de vote
Chambre des députés
Facilité de faire des affaires
Classement sur 189 pays
140
120
100
80
60
40
20
0
2015
moyenne des sondages
du 30/10 au 9/11
2016
32,8
35
45
44
27,2
30
25
20
14,4
15
11,2
10
5
0
PD
Sources : Banque mondiale, Crédit Agricole S.A.
Grâce aux réformes, l’Italie gagne 13 places dans
le classement mondial concernant la facilité d’exécution
des contrats.
Production nouvelle de crédits au
au secteur privé non financier
Mds€
65
M5S
Lega Nord Forza Italia
Sources : SondaItalia, Crédit Agricole SA
Croissance du crédit
au secteur privé non financier
a/a, %
Mds€
16
moyenne mobile sur 3 mois
Le parti de Renzi reste en tête des sondages, mais il est
rattrapé par le mouvement contestataire M5S qui poursuit sa
progression.
60
16
12
14
8
55
12
50
45
10
40
8
35
30
25
4
0
6
-4
4
-8
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15
SNF
Ménages (D)
Sources : Banque d'Italie, Crédit Agricole S.A.
La production nouvelle de crédit manque encore de souffle,
en particulier du côté des SNF,…
07
09
10
11
12
13
Total
dont SNF
Sources : Banque d'Italie, Crédit Agricole S.A.
14
15
dont ménages
…et peine à redresser les encours de crédit. Les prêts
aux SNF restent fortement contraints.
Encours de sofferenze
Mds€
200
08
CDL (sofferenze) / Encours de crédit
18%
16%
14%
150
12%
10%
100
8%
6%
50
4%
0
2%
07
08
Total
09
10
11
12
SNF
13
14
15
Ménages
Sources : Banque d'Italie, Crédit Agricole S.A.
Bien qu’il ralentisse, le stock de sofferenze bat des records
chaque mois et a atteint 200 Mds€ en septembre.
N°15/344 - 17 novembre 2015
07
08
Total
09
10
11
12
SNF
13
14
15
Ménages
Sources : Banque d'Italie, Crédit Agricole S.A.
Les ratios de sofferenze augmentent moins vite mais n’en
restent pas moins très élevés.
5
ITALIE : Conjoncture – Novembre 2015
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N°15/344 - 17 novembre 2015
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