Denaris 04/08 Onshore / Offshore Strukturierte Produkte

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Denaris 04/08 Onshore / Offshore Strukturierte Produkte
4 / 20 08 – CHF 15.—
Onshore / Offshore
• Was ist eine Steueroase ?
• Perfect conditions in Singapore
• Le secret,
n’est pas le secret bancaire
• Schweizer Vermögensverwalter
im Ausland
Strukturierte Produkte /
Produits structurés
• Produits structurés: Loterie ou
stratégie élaborée?
• Top-down statt Schnäppchenjagd
Commodities: Water – the driving
force of all nature
Die Zeitschrift des Verbands Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV)
La revue de l’Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG)
La rivista dell’Associazione Svizzera di Gestori di Patrimoni (ASG)
Anspruchsvolle Kunden fordern nicht
nur eine Diversifikation über Anlageklassen und Branchen hinweg, sondern auch über Regionen, Jurisdiktionen und neue Wirtschaftsräume.
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[email protected]
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You & Us
ab
Éditorial
Die Zeitschrift des Verbands Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV)
La revue de l’Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG)
La rivista dell’Associazione Svizzera di Gestori di Patrimoni (ASG)
Serge Pavencello,
rédacteur en chef
de «denaris»
Éditorial
Indépendance demandée
Malgré les difficultés économiques et boursières, tout
au moins ces derniers mois, le nombre de grosses
fortunes dans le monde est en constante augmentation. Les années passées de bourses prospères ont
amené toujours plus de petits épargnants à investir en
titres, ce qui a amené une augmentation des connaissances de la finance dans un grand public. Les exigences de la clientèle se sont également accrues et avec
elles, le sens de la responsabilité du gestionnaire de
fortune. La gestion de fortune s’est constamment
adaptée aux évolutions majeures lui permettant ainsi
de rester attractive dans un environnement mouvant.
Aujourd’hui le modèle classique «Off-shore» est de
plus en plus remis en question que ce soit par les
besoins spécifiques de la clientèle ou par un corset
réglementaire toujours plus serré. Ce mouvement,
nous l’avons constaté depuis quelques années déjà, a
poussé l’industrie de la gestion vers de nouveaux modèles de proximité, l’amenant à offrir ses services au
lieu résidence de la clientèle. Nous avons ainsi assisté
au développement du modèle «On-shore» qui permet
de participer à la croissance des richesses dans le
monde là où elles se trouvent et d’apporter notre savoir-faire dans le domaine de la gestion.
La complexité des produits et leur nombre croissant rendent incontournable la maîtrise de compétences propres à notre branche. Les exemples ne manquent pas pour illustrer cet état de fait. Dans le
domaine des produits structurés, le développement de
la finance a amené de vastes possibilités d’investissements au travers de structures parfois fort complexes.
Une forte expansion de l’offre a accompagné ces développements. Fort des avantages intrinsèques de sa
profession et face à la diversité de l’offre, le gérant
indépendant, bénéficiant de la liberté de choix, se
trouve confronté à ses responsabilités, soit une sélection techniquement correcte du produit et de celui qui
l’a créé, qui corresponde aux besoins, aux exigences
et aux attentes de ses clients.
Serge Pavoncello
Lesen Sie das Editorial in Deutsch auf Seite 2.
Grenzüberschreitende Dienstleistungen
(Onshore/Offshore)/
Services transfrontaliers (onshore/offshore)
Was ist eine Steueroase?
4
Hassle-free business in Singapore
8
Le secret banquier est attaqué de tout part
11
Hindernisse für Vermögensverwalter
13
Mit Fonds ins Ausland
14
S’établir en Europe autant que gérant de fortune 16
Ins Schweizer Exil
17
The offshore-game is over
19
Strukturierte Produkte/
Produits structurés
Massgeschneiderte Lösungen für jede Präferenz
Analyse vigilante nécessaire
Gegenpartienrisiken in den Schlagzeilen
Volatility of earnings through structured products
Demande pour les produits à capital garanti
Le soluzioni semplici sono le migliori
Sorgfältige Komposition des Portfolios empfohlen
Tailoring custom-made structures
Der Bankenombudsman vermittelt und schlichtet
21
26
29
33
36
39
41
42
45
Commodity series
Water – the driving force of all nature
51
Und zudem
Prüfungsbeste Finanzanalysten
38
VSV-Präsident mit Wirtschafsdelegation in Russland 48
Buchtipps
49
Impressum
2
Paradies auf Erden: Die Bahamas
werden nicht nur wegen ihren idyllischen
Sandstränden angeflogen. Auch für
das Offshore-Banking ist der Inselstaat
sehr beliebt.
Paradis sur terre: les visiteurs ne font
pas seulement escale aux Bahamas à cause
de ses plages idylliques. L’État insulaire
est aussi prisé pour les services banquiers
off-shore.
Foto: Lall / flickr.com
1
Editorial
Editorial
Gefragte Unabhängigkeit
Trotz der schwierigen Wirtschaftslage
und der jüngsten Finanzmarkttur­
bulenzen, wachsen die grossen Vermögen weltweit konstant. Die vergangene Hausse hat auch zahlreiche
Kleinanleger dazu veranlasst, ihre Ersparnisse an der Börse zu investieren.
Ein breites Publikum hat sich auf diese Weise vertiefte Finanzkenntnisse
angeeignet. Gestiegen sind damit aber
auch die Ansprüche an die Beratung.
Der Vermögensverwalter muss sich
heute verstärkt mit den Wünschen einer immer kritischeren Kundschaft
auseinandersetzen, um wettbewerbsfähig zu bleiben.
Das klassische Offshore-Geschäft
wird dadurch zusehends in Frage gestellt. Dazu beigetragen haben auch
die Bestrebungen, die Branche stärker zu regulieren. Die Vermögensverwalter haben darauf mit der Entwicklung neuer kundennaher Modelle
reagiert. Dienstleistungen werden heute vermehrt dort angeboten, wo die
Kunden zuhause sind. Dieser Trend
zum Onshore-Banking, erlaubt es Vermögen dort zu verwalten, wo sie erarbeitet werden. Die fachlichen Kompetenzen des Vermögensverwalters
kommen hier besonders zum Tragen.
Zunehmend komplexere Lösungen und ein immer vielfältigeres Produktangebot stellen allerdings hohe
Anforderungen an die Fähigkeiten des
Beraters. Gerade im Bereich der Strukturierten Produkte hat die Entwicklung
dazu geführt, dass heute geeignete Lösungen für fast alle Bedürfnisse angeboten werden. Der Vermögensverwalter
profitiert hier dank seiner Unabhän­
gigkeit von weitgehenden Wahlmöglichkeiten. Er steht damit vor der schwierigen Aufgabe, aus der Vielfalt des
Angebots jenes Produkt auszuwählen, das die Anforderungen und Erwartungen des Kunden perfekt erfüllt.
Serge Pavoncello
Mitgliederveranstaltungen
Breakfast-Meeting
Giovedì, 16 ottobre 2008, 08:30 – 10:00, Centro Studi Bancari, Vezia
Afterwork-Meeting
Donnerstag, 16. Oktober 2008, 18:00 – 19:30, Hotel Victoria, Basel
Breakfast-Meeting
Mittwoch, 5. November 2008, 08:00 – 09:30, Neue Börse, Zürich
Verband Schweizerischer
Vermögensverwalter (VSV)
Association Suisse
des Gérants de Fortune (ASG)
Tel. 044 228 70 10
Redaktionelle Verantwortung /
Rédacteur responsable
Serge Pavoncello
Redaktion und Gestaltung /
Rédaction et conception
appunto® communications, Europa-Strasse 15,
8152 Glattbrugg /Zürich, www.appunto.ch,
Tel. 044 809 44 22
Inserateverwaltung /
Régie des annonces
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General Wille-Strasse 147, Postfach 105,
8706 Feldmeilen, Tel. 044 925 50 60
Layout / Mise en page
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Druck / Imprimeur
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Haftung / Responsabilité
Für nicht einverlangte Sendungen und die
Richtigkeit von Produktangaben besteht keine Haftung; es wird keine Korrespondenz
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Autorenmeinung /Opinion d’auteur
Die von den Autoren geäusserten Ansichten
decken sich nicht unbedingt mit denjenigen
des VSV oder der Redaktion.
Les opinions exprimées par les auteurs ne
sont pas nécessairement celles de l’ASG ou de
la rédaction.
Einzelnummer / Prix d’un exemplaire
CHF 15.— inkl. 2,4 % MwSt.
Giovedì, 20 novembre 2008, 08:30 – 10:00, Centro Studi Bancari, Vezia
Erscheint vierteljährlich/Magazine trimestriel
Jahresabonnement CHF 48.– / abonnement
annuel CHF 48.–
denaris wird an alle Mitglieder des VSV verschickt./denaris est envoyé à tous les membres du ASG.
Seminar /Séminaire /Seminario
Erscheinungsdatum / Date de parution
Breakfast-Meeting
Séminaire LBA niveau 1
Mercredi, 1 octobre 2008, CIP, Genève
Seminar GwG Level 2
Freitag, 7. November 2008, Hotel Marriott, Zürich
Séminaire LBA niveau 3
Mardi, 11 octobre 2008, Hôtel Warwick, Genève
Seminar GwG, Level 3
15. September 2008 / 15 septembre 2008
Auflage / Tirage
5500 Exemplare / 5500 exemplaires
Copyright
© Nachdruck, auch auszugsweise, nur mit
schriftlicher Genehmigung der Redaktion.
Reproduction, même partielle, interdite sans
autorisation écrite de la rédaction.
Inseratschluss / Clôture des annonces
Redaktionsschluss / Clôture de rédaction
1/2009: 29. Oktober 2008/29 octobre 2008
Freitag, 21. November 2008, Hotel Marriott, Zürich
Bei Nichtzustellbarkeit zurück an:
Séminaire LBA niveau 3
VSV/ASG, «denaris», Bahnhofstrasse 35,
8001 Zürich
Mercredi, 26 novembre 2008, Hôtel Warwick, Genève
Öffentliche Anlässe
Forum
Donnerstag, 27. November 2008, 18:00 – 19:30, Augustinerkirche, Zürich
Anmeldungen bitte online unter www.vsv-asg.ch
2
Herausgeber / Éditeur
Themen der nächsten
«denaris»-Ausgabe/Sujets du
prochain numéro de «denaris»
1/2009: Januar/Janvier 2009
• Nachhaltigkeit /Gestion durable
• Aus- und Weiterbildung
im Finanzsektor /
Formation en finance
Steueroasen
Onshore /Offshore und das Schweizer Bankgeheimnis
Steueroasen –
was sind das eigentlich?
Rogelio Tribaldos-Alba, CEO, MMG Panazur, Zürich
Was Farbfotos von schönen Inseln und Glanzbroschüren über
Offshore-Dienstleistungen mit Vermögensverwaltung zu tun haben? Viel! Denn unterschiedliche Offshore-Destinationen wie
Panama und die British Virgin Islands (BVI) konkurrieren miteinander um die Gunst der Schweizer Vermögensverwalter. Im
folgenden Erfahrungsbericht erörtert Rogelio Tribaldos-Alba
seine Meinung zur internationalen Kritik an Offshore-Jurisdiktionen.
Steuerlos glücklich
Foto: BVI Tourist Board
Auf den British Virgin
Islands gibt es weder
Kapital­gewinnsteuern
oder Erbschaftssteuern
noch Einkommens­
steuern. Der Inselstaat
lebt aber auch ohne
diese Einnahmen gut.
Viele Jahre später berichtete mir derselbe Freund, dass er sich von seiner
Frau hatte scheiden lassen. Als er zur
Bank ging, um nach dem Geld zu sehen, musste er feststellen, dass das
Konto leer war; sie hatten Einzelzeichnungsberechtigung für beide
vereinbart ...
Am zweiten Advent des Jahres 1985
rief mich ein Freund an, der gleichzeitig mein Kunde war. Er fragte
mich, was ich davon hielte, dass er
seiner Frau zum Geburtstag eine Panama-Gesellschaft (vgl. Glossar) samt
Konto mit 500 000 Schweizer Franken schenken wolle. Steueroase-Gesellschaften konnten damals und teilweise heute noch mit sehr wenig
administrativem Aufwand gegründet
werden (Buchhaltungspflicht ist den
meisten Offshore - Gesellschaften
fremd). Was sich wesentlich geändert
hat, ist die Sorgfaltspflicht bei der Eröffnung eines Gesellschaftskontos
wegen der seit 1977 zunehmend in
Kraft getretenen verschärften Geldwäschereibestimmungen weltweit.
«Was soll ich dazu sagen», dachte
ich mir und kratzte mich am Kopf.
4
Damals galten – ausser Schweizer
Gesellschaften – auf dem Finanzplatz
Zürich fast nur Liechtenstein und Panama als Quellen von Sitzgesellschaften (vgl. Glossar). Erst gegen
Ende der achtziger Jahre wurden die
Gesellschaften aus dem dependent
territory British Virgin Islands (BVI)
weltweit bekannt. Im Gegensatz zur
Republik Panama, wo steuerpflichtiges Einkommen mit 30 Prozent besteuert wird, sind die BVI eine echte
Steueroase 1. Das Steuersystem ist
einfach: Keine Kapitalgewinnsteuer,
keine Schenkungssteuer, keine Mehrwert- oder Umsatzsteuer, keine Gewinnsteuer, keine Gesellschaftssteuer
(corporation tax), keine Erbschaftssteuer und keine Liegenschaftssteuer. Das Erstaunlichste ist jedoch, dass
die Einkommensteuer vor einigen
Jahren auch noch auf Null gesetzt
wurde. Der Laie fragt sich, wie so etwas möglich ist ?!
Die BVI leben von Luxussteuern
und vom Tourismus. Aber ganz besonders leben sie von den Einnahmen
aus dem Offshore-Dienstleistungsge-
schäft mit Trusts und Gesellschaften.
Seit 1990 ist aus dieser armen britischen Kolonie ein reiches Territo­
rium geworden. Damals hatte England ihre Kolonien dazu ermuntert,
das Offshore-Geschäft ähnlich wie in
Panama einzuführen; so entstanden
die IBCs, welche dann in den Neunziger-Jahren sehr populär wurden.
Bedenkt man, dass die BVI-Regierung pro Gründung einer Gesellschaft mindestens 350 US-Dollar verdient (bei grösserem Kapital 1000
US-Dollar) und dabei zusätzlich diverse weitere Gebühren und Honorare für Handelsregister, Anwälte
und Notare sowie andere Verwaltungsaufwände anfallen, so wird es
klar, wie die BVI-Regierung es sich
leisten kann, auf die herkömmlichen
Steuereinnahmen für Kapitalgewinn,
Erbschaft oder Mehrwert zu verzichten. Heute sind nämlich dort mehr
als 500 000 Gesellschaften aktiv.
Kenntnisse der verschiedenen
Jurisdiktionen zahlen sich aus
Vor zwei Jahren kontaktierte mich
ein Kunde aus dem Fürstentum Liechtenstein. Er hätte mit einer alten Panama-Gesellschaft aus dem Jahre
1950 ein Problem. Die fragliche Gesellschaft würde seit damals ein Bankkonto unterhalten und er beklagte,
man hätte seit Jahrzehnten die Gesellschaft nicht an die Entwicklung
Panamas angepasst.
Zur Erklärung: In den letzten zehn
bis zwanzig Jahren sind in allen anderen Jurisdiktionen verschiedenste
gesetzgeberische Änderungen erfolgt: Entweder wurden Inhaber­
aktien abgeschafft (zum Beispiel auf
den Bahamas) oder sie wurden wie
auf den BVI dermassen eingeschränkt, dass sie heute fast niemand
1
Im Gegenzug nennen böse Zungen Hochsteuerländer, wie unsere nördlichen Nachbarn, «Steuerwüsten»; warum wohl ?
Rubrik
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mehr verwendet. In den meisten
Steuero­asen hatte man bis vor zehn
Jahren «ring-fencing-Bestimmungen».
Dies sind Bestimmungen, die eine
unterschiedliche Besteuerung für Residente und Nicht-Residente vorsehen und von der OECD stark kritisiert wurden. Panama hat nie solche
diskriminierende Bestimmungen gehabt, daher gab es nur sehr wenige
Änderungen.
Meine erste Rückfrage an meinen
liechtensteinischen Kunden war, ob
die Verwaltungsräte der Panama-Gesellschaft noch am Leben seien.
Denn, wenn die Verwaltungsräte aus
Übersee wären, also aus dem Büro
des panamaischen Anwalts, so hätte
dieser schon dafür gesorgt, dass die
Vakanzen mit Nachfolgern besetzt
würden2. Unterhält eine OffshoreGesellschaft, bei der die Verwaltungsräte im Ausland sitzen, ein Bankkonto
im Ausland, so wird der panamaische
Anwalt in der Regel nicht über den
allfälligen Tod von ausländischen
Verwaltungsräten in Kenntnis gesetzt. Und wenn die Kundenbetreuer
im Ausland sich nicht darum kümmern, weil das Konto mittels Bankvollmacht weiter aktiv bleibt, werden
die Statuten auch nicht angepasst.
«Das käme noch dazu», sagte mein
Gesprächspartner, «alle drei Verwaltungsräte sind vor Jahren verstorben,
aber zum Glück ist der Bevollmächtigte noch am Leben».
In Krisenzeiten: nach Panama
«Nichts muss man anpassen, ausser
die verstorbenen Verwaltungsräte ersetzen!», verkündete ich zum Erstaunen des Liechtensteiners. Panama ist
nämlich die stabilste Offshore-Jurisdiktion (vgl. Glossar) der Welt, weil
die für das Offshore-Geschäft wichtigen Gesetze sehr selten novelliert
werden. Am berühmten Aktiengesellschaftsgesetz aus dem Jahre 1927
ist bis zum heutigen Tage kein Komma geändert worden. Es erstaunt
also nicht, dass die Panama-Gesellschaft schon vor dem Zweiten Weltkrieg auch international als «sicherer
Hafen» in Krisenzeiten bekannt und
zu einem beliebten Holdingstandort
internationaler Konzerne wurde. Das
berühmteste Beispiel ist vielleicht
die Gründung einer Parallelholding
der Nestlé in Panama im Jahre 1936,
die UNILAC, die heute noch im Handelsregister zu finden ist. Angesichts
der Machtergreifung Hitlers und der
sich bereits abzeichnenden Gefah-
ren für die Schweiz vor dem Zweiten
Weltkrieg bereitete sich Nestlé mit
dieser Holding im neutralen Panama
– dessen Kanal von den USA beschützt wurde – auf einen möglichen
Einmarsch der Deutschen in der
Schweiz vor.
Anders als in Panama, gab es in
der Karibik zahlreiche Gesetzes­
änderungen und Anpassungen: Angelehnt an Grenada haben die BVI
die International Business Company
(IBC, vgl. Glossar) erst 1984 eingeführt. Die Popularität der IBCs in der
Schweiz wurde jedoch erst wegen der
panamaischen Noriega-Krise möglich. Bis zu deren Abschaffung per
Gesetz vor ein paar Jahren wurde
das Gesetz häufig abgeändert (die
letzte Gesetzesfassung wurde passenderweise schliesslich mit «as
amendet» bezeichnet). Die neue Version heisst British Virgin Islands
Business Companies (BVIBC) und
gehört heutzutage zu den weltweit
kompliziertesten «zero-tax-Gesellschaften» (vgl. Glossar).
Obwohl die Steuersätze Panamas
mit denjenigen in den USA und Grossbritannien vergleichbar sind, wird Panama in der Offshore-Literatur als
Steueroase aufgeführt. Der Begriff
5
Steueroasen
Foto: Panapromo
Nicht nur der Kanal
und die Registrierung
von Schiffen bringen
dem Staat Panama
Einnahmen – auch
das Offshore-Banking
in Panama ist beliebt.
Steueroase ist negativ beladen und
diskriminiert zu Unrecht die so bezeichneten Länder oder Territorien.
Das geht manchmal so weit, dass
einzelne Kantone der Schweiz aber
auch Irland als Steueroasen oder
-paradiese bezeichnet werden.
Warum zu Unrecht? Ist es etwa
nicht paradox, dass die USA als die
grösste Steueroase der Welt nicht auf
Steueroasen-Listen erscheint? Auf USamerikanischen Banken lagern nämlich rund 13 Trilliarden US-Dollar
ausländischer Guthaben, die weder
in den USA noch in den Heimatländern ihrer wirtschaftlich Berechtigten Steuern bezahlen. Wie in Panama
2
Im Gegensatz zu den BVI sind Mitglieder des
Verwaltungsrates in Panama öffentlich registriert und daher jedem zugänglich.
und anderen Offshore-Jurisdiktionen
gewähren die Amerikaner dem Ausland keine Information über Bankkonten und deren Begünstigten. Panama
und andere Offshore-Jurisdiktionen
verlangen daher gleiche Behandlung
(level playing field) und die Beseitigung solcher Diskriminierungen.
Was ist also eine Steueroase?
Es ist schon eine verrückte Welt: die
deutsche, französische, britische und
sonstige Steuerwüsten-Regierungen
hetzen gegen Liechtenstein, die
Schweiz und Panama und haben dabei überhaupt keine stichhaltigen
Argumente. Das Steuerrecht ist bekanntlich nationales Recht. Panama
kann zum Beispiel die USA nicht
zwingen, ihr Universal-Steuersystem
abzuschaffen, mit dem sie ihre Bürger auf der ganzen Welt verfolgen;
Glossar:
Panama-Gesellschaft: Aktiengesellschaften aus der
Republik Panama existieren seit 1927 unverändert. Sie
sind sehr beliebt, weil Panama seit seiner Entstehung
1903 das Steuer-Territorialitäts-Prinzip in reinster Form
anwendet. Nur in Panama generiertes Einkommen ist
steuerpflichtig. Demnach kann man von Panama aus
das Weltvermögen steuerfrei verwalten; steuerpflichtig
sind ausschliesslich solche Geschäftsaktivitäten, welche ausserhalb des panamaischen Territoriums getätigt
werden.
Sitzgesellschaften: Auch Domizilgesellschaften ge-
nannt versteht man unter Sitzgesellschaften solche, die
den grössten Teil ihrer Aktivitäten ausserhalb der ursprünglichen Jurisdiktion ausführen. Es handelt sich
um Gesellschaften aus beliebiger Herkunft, die hauptsächlich grenzüberschreitend, also off the shore aktiv
werden, um so eine Steueroptimierung zu erzielen.
Wenn solche Gesellschaften im Ursprungsland auch
noch steuerbefreit sind, so spricht man von einer Offshore-Gesellschaft oder auch Steueroase-Gesellschaft.
ebenso wenig können die BVI Deutschland auf die Schonung der Umwelt
durch weniger Autoabgase verpflichten, denn die Automobilindustrie ist
«nationales Interesse». Wenn aber die
Offshore-Jurisdiktionen auch auf ihr
nationales Interesse pochen, ist diese Haltung plötzlich nicht zulässig.
Jedes Land kann, je nach dem Blickpunkt, eine Steueroase sein (siehe
Schweiz, Irland u.a.). Es handelt sich
also nicht um einen eindeutig definierbaren Begriff. Man könnte ihn
auch als einen politischen Begriff
verstehen, mit dem Hochsteuerländer versuchen, ihre eigene wirtschaftliche Unfähigkeit vor den Augen ihrer Wähler zu vertuschen.
Diese Behauptung wäre nicht weniger haltbar, als die These aufzustellen, Panama sei eine Steueroase!
Offshore-Jurisdiktion: Eine Offshore-Jurisdiktion
(Latein ius und dicere, also Rechtsprechung) ist ein
Rechtssystem, aus dem Offshore-Vehikel wie Gesellschaften, Trusts und Stiftungen bezogen werden können, die in der grenzüberschreitenden Vermögensverwaltung als Vermögensträger Verwendung finden.
International Business Company (IBC): Form von
Offshore-Gesellschaften, die ursprünglich in der Karibik entstanden waren und nur von Nicht-Residenten
benutzt werden konnten. Die OECD hat diese Gesetzgebung wie oben erwähnt als «ring-fencing» (Ausgrenzung) kritisiert. IBCs gibt es heute noch in Belize aber
nicht mehr in BVI, wo sie durch die BVIBCs (BVI Business Companies) ersetzt wurden.
«Zero-tax-Gesellschaften»: Eine «zero-tax-Gesellschaft», die nur für Vermögensverwaltung mittels eines
Bankkontos eingesetzt wird, bezahlt weder im Ursprungsland noch am Ort ihrer Verwaltung (zum Beispiel Zürich) irgendwelche Steuern, es sei denn der
beneficial owner (wirtschaftlich Berechtigter) meldet
seiner Steuerbehörde das Vermögen an.
7
Singapore
Singapore – the location of choice for the asset manager’s Asian expansion
Hassle-free business
in Asia
David Chong, Group Chairman, and Ong Beng Lay, General Legal Counsel, Portcullis Fund Services, Singapore
Starting an investment management and advisory business in
Asia can be a very complicated affair. Not so in Singapore. New
start-ups and asset managers starting a new Asian operation
will find Singapore an extremely hassle-free and cost effective
place to expand their business into Asia. But nevertheless, the
asset managers need to be aware of the legal requirements and
it is recommended that they consult a local expert in law.
Singapore offers businesses a probusiness environment providing high
levels of transparency and reliability
in business, strong economic and
regulatory factors, competitive tax
rates, a stable political structure and
a well-established legal system. In
addition, it is known for an excellent
infrastructure and a highly skilled and
cosmopolitan work force. Last but not
least, Singapore is strategically located in a region of opportunities.
Despite its compact size, Singapore is host to around 500 financial
institutions and regarded by key financial industry players as a springboard to capture regional opportunities in greater Asia especially China
and India. Further it represents a global foreign exchange trading hub
which is consistently ranked as the
Conditions for banking
in Singapore
The Monetary Authority of Singapore
(MAS), the regulatory body for the fi-
Photo: Contact Singapore
Located in
the centre
of Asia Singapore
is an ideal hub
for financial services
in Asia.
fourth most active foreign exchange
trading centre in the world by the
Bank for International Settlements.
The total assets managed by Singapore based asset managers hit 1173
billion Singapore dollar in 2007, a 32
percent growth over the previous
year and a seventh consecutive double-digit year on year growth.
To position itself as major wealth
management centre and private banking hub in Asia, Singapore strengthened its banking secrecy protection in
2001 and has introduced significant incentives and licensing schemes targeted at the asset management industry.
nancial sector, administers the laws
and regulatory guidelines relating to
banking and other financial activities.
Licences are generally required
under the Securities and Futures Act
(SFA) for carrying out most financial
activities. To qualify for a full Capital
Markets Licence (CMS licence) for
fund management, a five-year track
record and one billion Singapore
dollars in global funds under management are, amongst other things,
required. However, a fund manager
resident in Singapore who confines
his fund management business to no
more than thirty qualified investors is
exempt from licensing. They may
move up to the next tier of licensing
when business grows. A fund manager with a clientele of no more than
one hundred qualified investors may
apply for a CMS licence under the
Start-up Boutique Fund Manager
Scheme. Those employing at least
two fund managers and have a minimum three-year corporate track record
with at least one hundred million
Singapore dollars under management
may upgrade to the Boutique Fund
Manager Scheme which entitles it to
have an unlimited number of accredited investors (professional investors) as its clientele.
8
9
Rubrik
In the last year
especially
the Discretionary
Assets have seen an
impressive growth.
In billion Singapore dollars
1400
1200
1000
800
600
400
200
0
2002
2003
Discretionary
2004
2005
Advisory
Tax incentives
for local fund managers
The prevailing corporate tax rate is
18 percent. But the effective corporate tax rate on the first 300 000 Singapore dollars of chargeable income
is 8.85 percent. In addition, the Government has established a number of
tax incentives to benefit fund managers and foreign investors.
Fund managers with at least three
investment professionals based in
Singapore may be taxed at a ten percent concessionary rate on fee inAdvertisement
2006
2007
Source: 2007 Singapore Asset Management Industry Survey by MAS
Growth of assets under management in Singapore
come derived from (a) managing the
funds for the purposes of designated
investments; and (b) providing the
investment advisory services in respect of designated investments to
foreign investors. Designated Investments include most investment products but exclude unlisted Singapore
shares and Singapore immovable property. A Foreign Investor is basically,
an individual or company not resident in Singapore.
Tax incentives
for foreign investors
Specified Income from qualifying funds
may be distributed to foreign investors exempt from Singapore tax. Under the Qualifying Funds Scheme,
tax exemption is available for specified income derived by foreign inves-
Accredited investor: An accre-
dited investor is, briefly, an individual with net assets above two
million Singapore dollars or annual income of not less than
300 000 Singapore dollars or a
non-individual entity with net
assets exceeding ten million
Singapore dollars in value.
10
tors from Qualifying Funds80(non-resident) managed by any fund manager
in Singapore in respect of designated
70
investments. Qualifying Funds (nonresident) refers to non-resident indi60
viduals and an entity (includes
a
trust) not resident in Singapore which
is not one hundred percent
50 beneficially held, directly or indirectly by
investors in Singapore. 40
Singapore
resident individuals may receive distributions from a Qualifying Fund
30 Similar
exempt from Singapore tax.
tax exemptions apply to a fund incorporated and tax resident
20in Singapore (which appoints a Singapore
fund manager and fund administra10
tor) approved by MAS on or prior to
16 of February 2011 (an Approved
Resident Fund) for the life of0the fund.
2003
In addition, the income derived by a
fund manager from providing investment advisory services to an
ApPartizipation
proved Resident Fund is subject to a
ten percent concessionary rate.
Choose your site well
For fund managers considering
either moving part of their operations closer to the Asian market either to better serve their Asian clientele or to be closer to the Asian time
zone, these schemes and tax incentives on offer in Singapore are going
to be important factors to be taken
into consideration when deciding on
which Asian city to site their Asian
operations.
Sources: The above information
was adapted from the following
sources: Singapore Statutes Online:
statutes.agc.gov.sg; Inland Revenue Authority of Singapore:
www.iras.gov.sg; Monetary Authority of Singapore: www.mas.gov.sg;
For more information:
www.portcullis-trustnet.com
Opinion
Une opinion critique sur l’obsession du secret bancaire
Le secret, ce n’est pas
le secret bancaire
Eric Syz, Managing Partner, Banque SYZ & CO SA, Genève
L
’affaire des clients allemands au Liechtenstein a récemment ravivé les attaques contre notre secret bancaire et
certains pays de l’Union Européenne ont profité de l’occasion pour demander une renégociation de l’accord sur la
fiscalité de l’épargne.
En tant que tel, le secret bancaire n’est toutefois pas critiquable. En effet, il est levé en cas d’infraction pénale et ne
protège donc pas les criminels. Il protège la sphère privée pour
des épargnants dont l’origine des fonds est connue, au même
titre que le secret professionnel de l’avocat ou du médecin,
voire même que la protection des sources des journalistes. Il
s’agit d’un principe et d’un droit humain fondamental et c’est
d’ailleurs pourquoi il est soutenu par 80 pour cent de la population suisse 1, bien au-delà des clivages politiques habituels.
Quel est donc le nœud du problème avec nos voisins européens? En fin de compte, ce que l’on reproche à la Suisse, c’est
d’avoir une culture fiscale différente. En effet, la Suisse ne considère pas l’évasion fiscale simple comme un crime pénal. De ce
fait, le secret bancaire n’est pas levé pour ce genre de délit, ce
que nos détracteurs considèrent comme du dumping fiscal.
P
ourtant, chaque pays possède ses propres particularismes juridiques. Par exemple, de nombreux pays européens sont des monarchies, un système que tout citoyen helvétique juge probablement peu démocratique, mais
il ne nous viendrait pas à l’esprit d’exiger des Britanniques,
des Hollandais, des Espagnols ou des Suédois qu’ils renoncent
à leur système politique pour adopter le nôtre! La Suisse est
un État de droit démocratique – qui n’est d’ailleurs pas considéré par l’OCDE comme un paradis fiscal – et son «droit à la
différence» doit être respecté.
Il faut rappeler que le secret bancaire n’est pas destiné
uniquement aux étrangers: il s’applique de la même manière
aux résidents de notre pays. Comme l’évasion fiscale ne représente pas un problème majeur en Suisse, force est de
constater que le secret professionnel du banquier ne peut être
accusé de l’encourager. À cet égard, il est intéressant de relever
que des législations libérales et peu restrictives ont souvent des
effets bénéfiques. Citons par exemple notre loi sur le travail,
qui est plutôt accommodante pour les entreprises. Plutôt que
de nuire aux salariés, elle favorise au contraire la création
d’emplois et le maintien d’un taux de chômage largement inférieur à celui de nos voisins. De même, lorsqu’un pays instaure un contrôle des changes pour éviter l’exode de capitaux,
comme ce fut le cas en France en 1981, on s’aperçoit que les
citoyens n’ont qu’une idée en tête: sortir leur fortune du pays
le plus rapidement possible. Au contraire, dès que les portes
sont gardées ouvertes, les épargnants sont rassurés et ne res1
sentent plus le besoin
de s’échapper.
Si notre système fis­
cal est légitime et qu’il
donne de bons résultats, comment se faitil qu’il soit autant décrié, en particulier à
l’intérieur de notre
pays? La raison doit
être cherchée dans le
déficit d’image dont
souffre le secteur bancaire en Suisse. Il faut
avouer que les banques n’ont souvent rien fait pour se défaire de leur image de géants arrogants, négligeant les petits
épargnants et les PME au profit des millionnaires du monde
entier. Pourtant, notre place financière mérite d’être défendue
car les banques produisent environ dix pour cent du PIB direct et génèrent, via des effets indirects, des retombées supplémentaires équivalentes à cinq pour cent du PIB Suisse. De plus
elles contribuent directement pour près de quinze milliards de
francs suisses aux finances publiques. Il est donc important
que tous les acteurs sociaux, aussi bien le gouvernement, que
les autorités réglementaires, les médias ou le grand public, en
prennent également con­s cience pour protéger ce secteur crucial, faute de voir des emplois disparaître et la prospérité collective s’effriter.
M
ême s’il ne représente que l’un des atouts de notre
pays, le secret bancaire reste important car, dans
la guerre économique que se livrent les différentes
places financières mondiales, chaque avantage compte. Toutefois, il ne doit pas nous faire oublier que nos efforts les plus
importants doivent viser à développer ce qui sera vraiment
déterminant dans les décennies à venir: la capacité à générer
de la performance. Dans ce domaine, la Suisse a une longueur
d’avance, grâce à un savoir-faire en gestion internationale
construit depuis plus de deux siècles. Plutôt que de se limiter
à être un simple «coffre-fort», la Suisse doit se battre pour rester
le spécialiste mondial incontesté de la gestion de fortune.
Eric Syz débute sa carrière financière en 1981 à Wall
Street avant de rejoindre, en 1984, Lombard Odier &
Cie à Genève, pour se consacrer à la gestion institutionnelle et aux fusions & acquisitions. Il est actionnaire fondateur de Banque SYZ & CO SA et membre
du Comité de Direction.
Sondage M.I.S. Trend Février 2006
11
11
Eric Syz
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EU-Marktzutritt
Zugang für Freiberufler zum EU-Markt nicht reibungslos.
Hindernisse
für Vermögensverwalter
Alexander Rabian, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich
Trotz des Abkommens über den freien Personenverkehr haben
freiberuflich tätige Schweizer keinen ungehinderten Zugang
zum EU-Markt. Dies zeigt eine vom Schweizerischen Verband
freier Berufe (SVFB) in Auftrag gegebene Studie. Benachteiligt
sind unter anderem Schweizer Vermögensverwalter.
Aufgrund der Personenfreizügigkeit
dürfte es für freiberuflich tätige
Schweizer keine Barrieren für die Arbeit in der EU mehr geben. Eine vom
Institut für Rechtsvergleichung (SIR)
im Auftrag des Schweizerischen Verbandes freier Berufe (SVFB) durchgeführte Studie zeigt nun aber, dass
dies nicht der Realität entspricht.
Einseitige Restriktionen gibt es unter
anderem für Schweizer Vermögensverwalter.
Eine der Ursachen dürfte darin
begründet liegen, dass in der EU
kein Berufsbild des unabhängigen
Vermögensverwalters als Freiberufler existiert. Die Regulierung der Tätigkeit des unabhängigen Vermögensverwalters folgt darum einem
von der Bankenaufsicht geprägten,
industriellen Ansatz. Im EU-Recht ist
denn auch nicht der Vermögensverwalter als Beruf, sondern die Vermögensverwaltungsgesellschaft als Institut reglementiert.
Herausforderung
an Selbstregulierung
Eine weitergehende staatliche Beaufsichtigung der unabhängigen
Vermögensverwalter wird in der
Schweiz von Betroffenen, Behörden und Politik mehrheitlich abgelehnt. Dank funktionierender
Selbstregulierung besteht auch kein
entsprechendes Bedürfnis. Zudem
brächte selbst eine europakompatible Regulierung den Schweizer
Vermögensverwaltern nicht den erhofften Marktzugang, solange seitens der EU keine diesbezüglichen
Zusicherungen vorliegen.
Gefordert ist darum auch weiterhin die Selbstregulierung und damit
der Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV). Mit den Standesregeln wurde seinerzeit ein Gütesiegel für die unabhängige Vermögensverwaltung geschaffen. Mit deren
Weiterentwicklung wird nun sichergestellt, dass diese auch in Zukunft als
Branchenstandard für die unabhängige Vermögensverwaltung gelten.
Mangelnde politische
Unterstützung
Gefordert ist aber auch die
Schweizer Politik. Während die
Eidgenössische
Bankenkommission (EBK) in einigen EU-Staaten
Marktzugangs-Erleichterungen für
Schweizer Banken erreichen konnte, stehen die unabhängigen Vermögensverwaltern weiterhin ohne
entsprechende behördliche Unterstützung da. Offen bleibt, ob sich
daran etwas ändern wird, wenn die
schweizerischen Finanzmarktaufsichtsbehörden ab 1. Januar 2009 in
der FINMA unter einem Dach vereint sind.
Einseitige Freizügigkeit
Für Schweizer
Vermögensverwalter
ist der Gang ins
EU-Ausland mit vielen
Hürden verbunden
(im Vordergrund
Andreas Kundert,
Schweizer Rekord­
halter über 110 m
Hürden).
Hans Spielmann/Swiss Athletics
So dürfen Schweizer Vermögensverwalter in Deutschland nur dann
Kunden anwerben, wenn sie über
eine deutsche Tochtergesellschaft
verfügen. In vielen EU-Staaten ist
die Situation ähnlich. Umgekehrt ist
der Schweizer Markt für ausländische Vermögensverwalter offen. So
können deutsche Anbieter in der
Schweiz ohne Zulassung durch die
Schweizer Finanzmarktaufsicht Kunden akquirieren. Im Sinne der
Gleichbehandlung wären hier sicher
Anpassungen nötig. Bislang sind
solche aber nicht in Sicht.
13
Europa
Die BrunnerInvest gehört zu den ersten Anbietern von Funds of Funds in der Schweiz.
Mit Fonds ins Ausland
Susanne Oeschger, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich
Infolge der Pflicht zur Sitznahme in den EU-Nachbarländern
und angesichts der hohen regulatorischen Auflagen ist der
Schritt über die Landesgrenze für viele unabhängige Schweizer
Vermögensverwalter unergiebig. Möglichkeiten gibt es allerdings im Bereich Fonds. «denaris» traf Herrn Brunner von
BrunnerInvest – einen der Pioniere im Bereich Funds of Funds
– zum Gespräch.
Herr Brunner, warum sind Ihre
Fonds im Ausland domiziliert –
und wieso gerade in Dublin ?
Erwin Brunner: Als wir 1994 die
Erwin Brunner
Wie beurteilen Sie gewählte Lösung im Rückblick ?
Irland hat sich aus unserer Sicht
als Fondsdomizil bewährt. Während
den ersten Jahren haben indes häufige Personalwechsel beim Fondsadministrator zu Einbussen bei der Servicequalität geführt. Heute werden
wir von einem kompetenten Team
betreut. Wie überall ist auch im Fondsgeschäft die persönliche Beziehung
ausschlaggebend. Diesbezüglich haben wir sicher von Kontakten aus
meiner früheren beruflichen Tätigkeit
beim
Bankverein
profitiert.
Gründung eigener Funds of Funds
ins Auge fassten, gab es in ganz Europa gerade einmal zwei Staaten, die
dies zuliessen: Irland und Luxemburg. Funds of Funds sind so genannte Dachfonds, also Fonds, die
wiederum in verschiedene andere
Fonds investiert sind. Seinerzeit förderte insbesondere Irland die Ansiedlung von Fonds. Die Gründung
gelang dadurch einfach, schnell und
kostengünstig – und
die Anleger profi- «Die Herausforderung
tierten von tieferen
bestand denn auch
administrative Kosvor allem darin,
ten und attraktiven
Depotgebühren.
den richtigen Juristen,
Welche Herausforderungen galt es
bei der Fondsgründung zu meistern ?
einen Fondsadministrator und eine Zahlstelle
zu finden.»
Vor 14 Jahren waren Funds of Funds
noch etwas Neues – die Idee der
Vermögensverwaltung mittels Dachfonds revolutionär. Die Herausforderung bestand denn auch vor allem darin, den richtigen Juristen,
einen Fondsadministrator und eine
Zahlstelle zu finden. Wir hatten
diesbezüglich grosses Glück: Die
Fondsgründung gelang erstaunlich
leicht.
14
Was würden Sie
anderen
Vermög e n s ve r w a l t e r n
raten, die einen
ähnlichen Schritt
planen ?
Aus regulatorischer und verkäuferischer Sicht ist der
Standort Schweiz
nicht zwingend ein
Vorteil.
Zwar können seit Anfang 2007
Funds of Funds auch in der Schweiz
domiziliert werden. Allerdings muss
sich, wer öffentlich Funds of Funds
aus der Schweiz vertreibt, der Eidgenössischen Bankenkommission (EBK)
unterstellen. Irland bietet diesbezüglich deutliche Vorzüge – die gleichen
Leistungen werden in Dublin zudem
weit günstiger angeboten.
Die BrunnerInvest wurde 1991
von Erwin Brunner in Zürich gegründet und beschäftigt heute
zehn Mitarbeiter. Als Wealth Manager ist der Vermögensverwalter spezialisiert auf Fondsanlagen
in long-only und long-short Ak­
tienfonds. Seit 1995 verfügt die
BrunnerInvest über eigene Funds
of Funds und gehört damit
schweizweit zu den erfahrensten
Anbietern in diesem Bereich. Zu
den Kunden gehören Pensionskassen, Banken und Vermögensverwalter aber auch Privatpersonen.
Erfolgreich ist, wer das beste
Team unter Vertrag hat.
GAM Star US All Cap Equity
GAM Star US All Cap Equity wird vom erfahrenen US-amerikanischen Anlageteam
Manning & Napier betreut. 28 Analysten betreiben ein intensives AktienResearch und machen aus einem breiten Branchenspektrum 40 bis 60 Aktien
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notieren und so ins Portfolio aufgenommen werden. Der langjährige Erfolg von
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sowie den Jahres- und ggf. Halbjahresbericht. GAM ist ein Unternehmen der Julius Bär Gruppe.
Europe
Atlas Management SA membre d’un groupe à dimension européenne.
Potentiel européen:
une opportunité à saisir
Patrick Dorner, Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG), Genève
En dépit des normes réglementaires imposées par les autorités
de régulation financières européennes, certains gérants de fortune suisses franchissent le pas et s’établissent dans les pays
voisins. «denaris» s’est entretenu avec Sergio Montalcini de ses
expériences d’implantations à l’étranger.
décidé de développer un réseau
européen car nous estimons que le
potentiel offert par les pays de l’UE
est bien plus intéressant que celui envisageable sur le marché helvétique.
réellement entamer une activité de
gestion. Les principaux obstacles que
nous avons dû affronter ont été, d’une
part, la compréhension d’une culture
très différente de la nôtre, malgré la
similitude linguistique, et de l’autre,
l’interaction avec des banques qui
n’acceptaient que difficilement notre
position de gérant externe.
De quel potentiel s’agit-il ?
Et qu’en est-il d’autres marchés ?
Monsieur Montalcini, quelles sont
les raison qui vous ont conduit
hors des frontières suisses ?
Sergio Montalcini: Nous avons
Sergio Montalcini
L’introduction d’une monnaie forEncore aujourd’hui, dans certains
te telle que l’euro a favorisé l’accrois- pays tels que l’Italie, notre société de
sement de l’épargne financière au gestion est l’une des rares entités à trasein de pays qui utivailler selon les prinlisaient précédemcipes opérationnels
ment des monnaies «Nous estimons que des gérants suisses
plutôt faibles. L’ob(notamment, ouverle potentiel
jectif était donc de
ture des comptes
tirer profit de comoffert par les pays au nom des clients,
pétences bien étaprincipe des rétrode l’UE est bien
blies et nous installer
cessions). À cela
plus intéressant
dans un environnes’ajoute le fait que
ment n’étant pas end’exerque celui envisageable lacerpossibilité
core saturé en terl’activité de gessur le marché
mes de services de
tion dans n’imporgestion financière.
te quel pays de l’UE
helvétique.»
En outre, une seule
grâce au passeport
autorisation nous perfourni par l’autorité
met aujourd’hui d’opérer dans l’en- française a engendré des difficultés
semble des pays de la zone euro, sans avec les instances réglementaires des
qu’une nouvelle procédure doive être pays tiers dans la mesure où ces derentamée dans chacune des juridictions nières étaient peu inclines à voir
où l’on déciderait de s’implanter.
arriver une nouvelle société sur leur
territoire, et donc dans leur sphère
d’influence, sans pour autant pouQuels obstacles avez-vous dû afvoir en contrôler les activités, ce qui
fronter ?
Nous nous sommes établis en demeure du ressort de l’autorité franFrance il y a 17 ans et avons dû nous çaise.
adapter à un univers plutôt formel,
ainsi qu’à des délais de décision rela- Quel bilan tirez-vous de cette détivement longs. Par conséquent, il marche aujourd’hui ?
nous a fallu deux ans pour pouvoir Aujourd’hui, le réseau européen n’a
16
plus aucun lien sociétaire avec l’entité suisse. Le bilan que nous en tirons est certainement positif et cette
activité est vouée à une expansion
sur l’ensemble du territoire de l’UE.
Nous avons maintenant trouvé, non
sans difficultés, un modus operandi
qui semble permettre d’allier les traditions et pratiques des pays dans
lesquels la société se développe avec
les acquis de la profession en Suisse;
en d’autres termes, une formule magique nous donnant une longueur
d’avance sur nos concurrents.
Quels conseils pourriez-vous donner à un collègue désireux de faire
la même chose ?
Premièrement, nous lui conseillerions de ne pas espérer gagner de
l’argent rapidement et d’être disposé
à consentir un investissement sur une
période de cinq ans au minimum. Il
faut également se préparer à mettre
en place une activité dont l’infrastructure est beaucoup plus lourde que
celle à laquelle nous sommes habitués ici, avec des contraintes réglementaires certainement supérieures.
En échange, l’investisseur courageux
aura la possibilité de se développer
sur un marché englobant 300 millions de personnes, en grande partie
inexploré.
Sergio Montalcini est président
d’Atlas Management SA. Atlas est
une société de gestion implantée
depuis 28 ans à Genève. Elle est
spécialisée dans la gestion traditionnelle de clientèle privée et
bénéfice d’un staff d’analystes
financiers qui lui permet d’avoir
ses propres produits et research à
l’attention exclusive de sa clientèle. Le groupe bénéficie de capacités opérationnelles sur l’ensemble du territoire européen.
Standortwechsel
Heinrich Morgen ist Ende 2007 mit seiner Firma von Deutschland in die Schweiz gezogen.
Ins Schweizer Exil
Susanne Oeschger, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich
Seit November 2007 benötigen in Deutschland auch Fondsberater eine Zulassung der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). Die damit verbundene Zwangsmitgliedschaft
in der Entschädigungseinrichtung der Wertpapierhandels­
unternehmen (EdW) hat bereits mehrere deutsche Vermögensverwalter dazu veranlasst, sich nach Alternativen umzusehen.
«denaris» unterhielt sich mit Heinrich Morgen, der 2008 mit
seiner Firma an den Bodensee gezogen ist.
Herr Morgen, welches waren die
Gründe für Ihren Wegzug aus
Deutschland ?
Heinrich Morgen: Die Bundesan-
stalt für Finanzdienstleistungsaufsicht
(BaFin) belastet die deutschen Vermögensverwalter mit immer höheren
Auflagen. Die Umsetzung der MiFID
(Markets in Finanancial Instruments
Directive – zu deutsch: Richtlinie über
Märkte mit Finanzinstrumenten) verlangt von den zugelassenen Gesellschaften, dass jede Transaktion gemeldet und überprüft werden muss.
Dies ist für die Betroffenen mit grossem Aufwand verbunden. Allerdings
haben selbst diese rigorosen Kon­
trollen nicht verhindern können, dass
Missbrauch geschieht – wie einige
spektakuläre Betrugsfälle aus der
jüngeren Vergangenheit zeigen.
nicht erkennen – im Gegenteil. Ein
weiterer Grund für die Verlagerung
des Firmensitzes war auch die mit
der BaFin - Zulassung verbundene
Zwangsmitgliedschaft in der Entschädigungseinrichtung der Wertpapierhandelsunternehmen (EdW).
Inwiefern hat dies eine Rolle gespielt ?
Die EdW muss nach derzeitiger
Rechtslage für die Phönix-Pleite Entschädigungen in der Höhe von ca.
180 Millionen Euro leisten. Die EntAls Fondsberater waren Sie bis anschädigungseinrichhin der BaFin aber
tung hat ungefähr
gar nicht unterzehn Millionen in der
stellt.
«Um der Über­
Kasse, der Rest soll
Seit Ende letzten
regulierung durch
im Umlageverfahren
Jahres sind auch so
über die der BaFin
genannte Fondsberadie BaFin und
Fiter zulassungspflicheiner Mitgliedschaft angeschlossenen
nanzdienstleister auftig. Als solche betreugebracht werden.
en wir ausschliesslich
bei der EdW zu
Dies ist wirtschaftinstitutionelle Kunentgehen, sehen
lich kaum tragbar –
den. Diese unterliesich immer mehr
und kann für kleinegen bereits einer
vergleichbaren Auf- Vermögensverwalter re Unternehmen gar
existenzbedrohend
sicht. Eine zusätzlinach Handlungs­
sein. Zudem werden
che Regulierung ist
auf diese Weise unhier meines Erachalternativen um.»
bescholtene Vermötens überflüssig und
gensverwalter für das
verursacht nur unnötige Kosten. Einen Nutzen für un- Versagen der Prüfstelle zur Kasse gesere Kunden kann ich darin auch beten. Dies ist umso bedauerlicher,
Anzeige
17
Heinrich Morgen
als die BaFin selbst keiner Leistungskontrolle unterzogen wird und auch
keine Verantwortung für ihr Tun
übernimmt – wie der Fall der IKBBank illustriert.
Welche Auswirkungen hat diese
Entwicklung ?
Um der Überregulierung durch die
BaFin und einer Mitgliedschaft bei
der EdW zu entgehen, sehen sich immer mehr Vermögensverwalter nach
Handlungsalternativen um. Dazu zählt
auch die Verlagerung des Firmen­
sitzes ins grenznahe Ausland. Wer in
Deutschland den Rat eines Vermögensverwalters sucht, wird bald nur
noch auf Vertreter treffen, die von
Provisionen leben, oder auf Bankberater, welche die Zielvorgaben ihres
Arbeitgebers erfüllen müssen.
Weshalb haben Sie sich ausgerechnet für die Schweiz als Niederlassungsland entschieden ?
Die Schweiz geniesst als Finanzplatz nach wie vor einen ausgezeichneten Ruf. Zudem sind Sprache und
Mentalität der deutschen ähnlich.
Auch sind die Distanzen kein Problem. Wir haben geschäftlich oft in
München oder Frankfurt zu tun. Von
Walzenhausen, wo wir uns angesie-
Das Team um Firmengründer
Heinrich Morgen verfügt über
mehr als 30 Jahre Erfahrung im
Bereich Wertpapiergeschäft. Seit
1998 berät das Unternehmen institutionelle Anleger bei ihren Anlageentscheidungen – schwergewichtig im Bereich der deutschen
und europäischen Aktienmärkte.
Ende 2007 hat Heinrich Morgen
seine seit 1998 in Oberursel bei
Frankfurt domizilierte Morgen
Portfolio AG liquidiert und die
Morgen + Partner AG in Walzenhausen gegründet.
18
delt haben, benötigt man dahin gerade einmal 2 beziehungsweise 3,5 Stunden. Zwar haben wir auch andere
Standorte in Erwägung gezogen, haben uns dann aber unter anderem aus
Kostengründen für die Bodenseeregion entschieden.
Kanton und Gemeinden trägt das
ihrige zur Attraktivität des Standorts
bei.
Was raten Sie auswanderungswilligen Kollegen ?
Zunächst braucht es einiges an
Mut, den Schritt ins
Ausland zu wagen.
Welche Herausforderungen galt es
«Wer in Deutsch- Diesen muss man
erst aufbringen. Der
beim
Standortland den Rat
Wechsel selbst fällt
wechsel zu bewältigen ?
eines Vermögens­- schliesslich erstaunlich leicht. Nichts­
Vermögensverver­walters sucht,
destotrotz rate ich,
walter in der Schweiz
wird bald nur noch jedmögliche Hilfe vor
müssen sich gemäss
Geldwäschereige- auf Vertreter treffen, Ort in Anspruch zu
nehmen. Auch ist es
setz der Aufsicht
die von Provisionen einfacher auf bestedurch die Kontrollhenden Strukturen
stelle zur Bekämpleben.»
aufzusetzen, als alfung der Geldwäles neu aufbauen zu
scherei unterstellen
oder einer anerkannten Selbstregu- müssen. Dafür bleibt noch genügend
lierungsorganisation anschliessen. Zeit, sollte man sich dazu entschliesDie bürokratischen Hürden sind im sen, dauerhaft sesshaft zu werden.
Vergleich zu Deutschland erstaunlich tief. Entsprechend reibungslos
gestaltete sich die Verlagerung des
Firmensitzes. Keine Probleme bereitete auch das Aufnahmeverfahren
zum Mitglied des Verbandes Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV).
Wir wurden vor Ort auch sehr gut
unterstützt.
Wie beurteilen Sie die Situation für
Morgen + Partner heute ?
Negative Konsequenzen als Folge des Umzugs sind ausgeblieben.
Der Standortwechsel hat sich da­
rum für uns in jeder Hinsicht bezahlt
gemacht. Momentan sind wir sogar
daran, im Kanton Appenzell ein
Business-Center für auswanderungswillige EU-Vermögensverwalter aufzubauen. Geringe bürokratische Hürden sprechen für den
Standort Schweiz – tiefe Kosten,
günstige Steuern und gute Erreichbarkeit speziell für die Bodensee­
region. Die gute Unterstützung durch
Multinational Banking
From Onshore/Offshore to Multinational Banking
Time to bridge the gap
Daniel Renner, Managing Director, Head of the global External Asset Manager department of Credit Suisse
The distinction between the onshore and offshore business has
dominated the strategic orientation of private banking and thus
also the activities of external asset managers for decades. However, this distinction is now becoming less relevant. First-class
global support from a single source is what will count in the
future.
In this globally oriented world, the
financial institutions that choose to
segment their products into the categories of «onshore» and «offshore»
business based on the origin of their
clients are missing out on potential
opportunities. No matter where they
live, clients will, in future, manage
their accounts in the country that
provides the best framework and conditions for their individual financial
needs. It is not enough for financial
service providers to merely under-
Taking up
the multinational challenge
Offering services from and to all regions of the world is a challenging
undertaking for banks and asset managers. The complexity of the advice
required by clients is growing as they
seek information on a wide variety of
issues relating to all international regions. For example, it is possible
that the preferred financial centre of
European clients may be Luxembourg – a country subject to MiFID
regulations and renowned for its tradition of investor protection and its
expertise in the fund business. Other
clients might value Singapore›s banking confidentiality and wish to take
Photo: Credit Suisse
The world has changed rapidly for
banks, asset managers and their clients. Global financial centres are facing fiercer competition and now offer a vast range of different products
and opportunities. Market players can
access information at any time from
anywhere in the world. Clients are
considering asset classes that they
would not even have contemplated
twenty years ago and are investing in
markets that were regarded as uncharted territory until recently.
stand the concept of globalisation –
they must also identify new opportunities for their clients and encourage
them to consider new perspectives.
From two-dimensional
to multinational:
bridging the gap in
modern private banking.
19
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Rubrik
Lauftext
advantage of the country›s tax benefits as a permanent
resident. Guernsey, with its well-established investment
structures and trusts, is another appealing financial centre. In the future, clients will expect to receive advice on
all areas of finance from a single source. The two-dimensional concept of onshore and offshore activities must
therefore be replaced by a multidimensional approach.
Compliance with local regulations and licensing requirements, which is a basic prerequisite for any business
activity, is particularly important in this respect. Hence,
an increasing number of countries now impose national
licensing requirements for the marketing of financial
products. This ultimately means that many conventional
offshore services must now fulfil all onshore requirements. As a result, the current distinction between onshore and offshore activities will cease to apply.
Guaranteeing
international service
Asset managers count on banks as cooperation partners to ensure they can meet all their clients’ needs on
a global scale. These banks must offer comprehensive
support to asset man­agers and their clients and − as true
service providers − thus create sustained value and offer
services that will generate added value and promote
synergies. The multinational platform required to
achieve this focuses on three main criteria:
• Products and services: these must be country-compliant,
consistent and of a high quality for all booking centres.
• Multinational technology: this is a prerequisite for efficient management and immediate access across various locations.
• Client-oriented support profile: tailored to the various
characteristics and individual needs of asset managers,
this allows optimum support beyond regional borders.
From onshore /offshore
to multinational banking
Even though many banks are still operating according
to the onshore/offshore principle, this distinction is unlikely to survive in the long term. It is therefore time to
bridge the gap and start supplying multinational services
from a single source. Any bank that wishes to offer asset
managers and their clients the best possible service in
the future must now venture away from the conventional route and focus on these changing needs. This
global development is to be seen in a positive light also
for Switzerland as a financial center. Internationally, it is
in an excellent position for global competition due to
the maturity of the asset management business and
banking confidentiality.
20
Strukturierte Produkte
Strukturierte Produkte: Massgeschneiderte Lösungen für jede Risikopräferenz
Vom Spekulieren
zur Kapitalgarantie
Jan Schoch, Partner, EFG Financial Products, Zürich
Strukturierte Produkte sind Anlageinstrumente, die aus einer
Verbindung herkömmlicher Finanzanlagen mit einem Derivat
bestehen. Auf diese Weise können Wertpapiere mit ganz speziellen Eigenschaften kreiert werden, die genau dem gewünschten
Risiko-Rendite-Profil und der Markterwartung eines Kunden
entsprechen.
Als Basiswerte für Strukturierte Produkte dienen Aktien, Obligationen,
Rohstoffe, Währungen, Hedge Funds,
Zinsen, Immobilien oder Private E­quity.
Damit ermöglichen Strukturierte Produkte auch Privatkunden den Zugang zu Märkten, die vor Kurzem
noch institutionellen Investoren vorbehalten waren. Aus rechtlicher Sicht
sind sie Schuldverschreibungen, für
die der Emittent mit seinem Vermögen haftet.
Grosse Vielfalt
Je nach Risiko lassen sich Strukturierte Produkte in vier Kategorien
unterteilen: Solche mit Kapitalschutz,
Renditeoptimierung, Partizipation oder
Hebel. Produkte mit Kapitalschutz
bieten je nach Ausgestaltung eine
Voll- beziehungsweise Teilgarantie
für das investierte Kapital. Rendite­
optimierte Instrumente bieten einen
Teilschutz gegen Kursverluste, wobei die potenzielle Gewinnmöglich-
Barrier Reverse Convertible: Ein Renditeoptimie-
rungsprodukt, mit dem der Anleger eine garantierte
Couponzahlung erhält. Unterschreitet der Basiswert
eine bei Auflegung des Produktes festgelegte Bar­
riere, wird statt des eingesetzten Kapitals die tatsächliche Performance des Basiswertes ausbezahlt.
keit begrenzt ist. Mit Partizipationsprodukten beteiligt sich der Anleger
dagegen an der Wertentwicklung eines Basiswerts – normalerweise einem Index oder Aktienkorb. Instrumente mit Hebel weisen schliesslich
überproportionale Gewinnchancen
und Verlustrisiken gemessen an der
Direktinvestition auf.
Strukturierte Produkte erfreuen sich
seitens der Anleger zunehmender Be­
liebtheit. Hebel-Produkte sind dabei
traditionellerweise für einen Grossteil
des Handels verantwortlich (siehe Grafik 1). Ihre Dominanz dürfte sich allerdings dem Ende zuneigen. Die Anleger
fragen zunehmend sicherheitsorientierte Produkte nach. Die durch die Kreditkrise ausgelösten Turbulenzen an den
Kapitalmärkten dürften diesen Trend
noch verstärken. Dabei wird das An-
Hebelprodukte
machen traditionell
einen Grossteil
der Strukturierten
Produkte aus.
In Anbetracht der
schwierigen Börsen­
lage wird für das Jahr
2008 vermutlich
ein weiterer Zuwachs
an kapitalgeschützten
Produkten zu
verzeichnen sein.
Grafik 1: Entwicklung des Strukturierte-Produkte-Marktes
nach Risikokategorien
80
70
Bonus-Zertifikat: Ein Partizipationsprodukt, wel-
ches eine fixe Bonuszahlung oder die unbegrenzte
Partizipation an der Basiswertsteigerung vorsieht, je
nachdem welche Auszahlung höher ausfällt. Wird
die Barriere während der Laufzeit berührt, verwandelt sich das Zertifikat in einen Tracker, der die Bewegungen des Basiswertes 1:1 nachvollzieht.
60
Mini Future: Ein Hebelprodukt ohne Laufzeitbegrenzung, welches die Kursentwicklung eines Basiswertes nachvollzieht, ohne dass Volatilitätseinflüsse
eine Rolle spielen. Ein Teil der Investition wird
fremdfinanziert. Die Finanzierungskosten werden
dem Produkt belastet.
30
40
20
10
0
2003
2004
2005
Hebel
Renditeoptimierung
Partizipation
Kapitalschutz
2006
2007
Übrige
21
Quelle: Derivative Partners Research AG
Kapitalschutz-Zertifikat: Der Anleger partizipiert
an der Entwicklung eines Basiswertes gemäss der
Partizipationsrate, während sein eingesetztes Kapital per Verfall zu einem bestimmten Prozentsatz geschützt ist.
50
Strukturierte Produkte
Foto: Lego GmbH
Strukturierte Produkte
bieten unzählige
Möglichkeiten.
Dabei den Durchblick
zu behalten ist jedoch
kein Kinderspiel.
Die grosse Auswahl an Strukturierten
Produkten erschwert es dem Anleger
eine Auswahl zu treffen. Folgende
drei Kriterien gilt es dabei unbedingt
abzuwägen:
• Produktrisiko: Wer sein Geld in
Strukturierten Produkten anlegt,
sollte die Mechanik des Instruments genau verstehen und wissen, welche Risiken den Chancen
gegenüberstehen. Anders ausgedrückt: Das Auszahlungsprofil der
Anlage sollte die Risikobereitschaft
des Investors widerspiegeln.
• Liquiditätsrisiko: Wie schnell und
zu welchem Preis ein Anleger sein
Produkt verkaufen kann, hängt
auch von der emittierenden Bank
ab. Diese verpflichtet sich in der
Regel für den Zeitraum zwischen
Lancierung und Verfall die Kurse
zu stellen. Der Investor ist in diesem Zusammenhang auf die Seriosität der Bank angewiesen.
• Emittentenrisiko: Wer ein Strukturiertes Produkt kauft, erwirbt eine
Forderung gegenüber der herausgebenden Bank. Entscheidend ist
darum die Fähigkeit der Bank, dieser Verpflichtung auch nachzu-
Mangelnde Transparenz
als Problem
Darüber hinaus gibt es weiter Un­
sicherheiten für den Anleger. So die
Bezeichnung der Strukturen: Die
Mehrzahl der Emittenten lanciert Pro­
dukte unter firmeneigenem Namen.
Dieser lässt oft kaum Rückschlüsse
auf die Art der Anlage zu. Dadurch
wird die Vergleichbarkeit mit Produkten anderer Anbieter beeinträchtigt. Diese ist auch dadurch erschwert,
Grafik 2: Emittentenrisiko bedenklich gestiegen
800
700
600
500
400
300
200
100
0
Goldman Sachs
Merril Lynch
Morgan Stanley
Lehman Brothers
Deutsche Bank
Quelle: Bloomberg
Beratung ist wichtig
kommen. Erstaunlich viele Anleger
übersehen diese Eigenschaft.
Die Bonität des Emittenten ist mit der
Wucht der Kreditkrise wieder verstärkt
in den Fokus der Anleger gerückt.
Auch mit einem kapitalgeschützten
Produkt erleidet der Anleger nämlich
einen Totalverlust, sollte das herausgebende Institut pleite gehen.
Die Grafik 2 zeigt die Entwicklung
des Emittentenrisikos über die letzten zwölf Monate.
Jan. 2007
Feb. 2007
März 2007
Apr. 2007
Mai 2007
Juni 2007
Juli 2007
Aug. 2007
Sep. 2007
Okt. 2007
Nov. 2007
Dez. 2007
Jan. 2008
Feb. 2008
März 2008
Apr. 2008
Mai 2008
Juni 2008
Juli 2008
gebot immer vielfältiger. Der Schweizerische Verband für Strukturierte
Produkte (SVSP) unterscheidet inzwischen 22 verschiedene Produkttypen, darunter so populäre wie die
Barrier Reverse Convertibles, Bonus
Zerti­fikate, Mini Futures oder Tracker Zertifikate.
23
Das Emittentenrisiko
zeigt die Kosten
für den Anleger, sich
gegen das Ausfall­
risiko der entsprechen­
den Banken abzu­
sichern. Der Betrag,
ausgedrückt als
Spread zum risiko­
losen Zinssatz
(LIBOR), ist in den
letzten zwölf Monaten
stark gestiegen.
dass viele Produkte nicht an der Börse kotiert sind. Eine transparente Bewertung ist darum nicht immer gewährleistet. Zudem kommt die
Aufklärung des Kunden über die
Wertentwicklung im Sekundärmarkt
häufig zu kurz. Bemängelt wird ausserdem die Kostentransparenz der
Banken.
Die Anleger reagieren auf die
oben beschriebenen Schwierigkeiten mit schwindendem Vertrauen.
Erfreulicherweise hat der Markt begonnen, ihnen mehr Informationen
zur Verfügung zu stellen. Auf vielen Websites lässt sich der Abstand
der Basiswerte zur Barriere nach­lesen,
zum Teil werden auch Risikokennzahlen angegeben. Die Ver­suche, den Anleger besser zu informieren, gehen jedoch noch nicht weit genug.
Weiteres Wachstum erwartet
Da Kunden und Emittenten in der
Grenzen gesetzt sind, kann auf Märkte und Themen sehr schnell reagiert
werden. Zudem bietet diese Art der
Geldanlage auch Chancen in steigenden, fallenden oder seitwärts tendierenden Märkten.
Kann die Transparenz und Servicebereitschaft seitens der ausgebenden
Banken verbessert werden, dürften
Strukturierte Produkte auch in Zukunft eine entscheidende Rolle im
modernen Portfoliomanagement spie­
len. Dank ihrer Vielfältigkeit sind
Strukturierte Produkte eine wichtige
Ergänzung im Anlagebereich.
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Aktuell: Inflationsprodukte
Im derzeitigen Marktumfeld wächst
die Nachfrage nach Schutz gegen
die Mechanismen der Geld­ent­wer­
tung. Viele Anbieter haben den
Trend erkannt und bieten Produkte an, die gegen Inflation absichern sollen: Rohstoffprodukte,
insbesondere auf Öl, werden lan­
ciert, da dessen hoher Preis historisch mit hohen Inflationsraten
korrelierte. Produkte auf Gold
setzen auf die traditionelle Rolle des Rohstoffes als «sicherer Hafen», gerade in unruhigen Marktzeiten. Aber auch Strukturen, die
direkt auf den Anstieg eines Konsumentenpreisindex spekulieren,
sind derzeit inte­ressante Investments. Originell sind hybride
Strukturen, die die Partizipation
an Aktien oder Rohstoffen erlauben, bei Erreichen einer Barriere jedoch als Rebate einen
Coupon in Höhe der Inflationssteigerung zahlen. Je nach Zusammensetzung des Portfolios,
das durch ein Strukturiertes Produkt gegen In­flation gesichert
werden soll, sind unterschied­
liche Strukturen sinnvoll.
24
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Produits structurés: tickets de loterie ou ingénierie financière pertinente?
L’avis d’un professionnel
s’impose
Alexandre Tavazzi et Thierry Lacraz, Advisory Products & Research, Pictet & Cie
Les produits structurés bien conçus, au moment opportun,
s’inscrivent parfaitement dans des allocations d’actifs taillées à
la mesure des profils de rendement et de risque de certains investisseurs. La multitude de qualités de produits structurés existantes, ainsi que le caractère pernicieux de certains, nécessitent
cependant une analyse vigilante, voire l’avis d’un expert pour
les sélectionner de manière appropriée.
Une proposition d’investissement impliquant l’utilisation de mécanismes
financiers complexes et difficiles à
comprendre requiert une diligence
adaptée. Malheureusement, certains
produits structurés – et la publicité
qui est faite autour – renvoient au
public une image dénaturée du mon-
de de la finance, s’apparentant davantage à un jeu de loterie qu’à une
construction rigoureuse.
Toutefois, en considérant la globalité d’un patrimoine, certains produits structurés bien conçus peuvent
répondre de façon pertinente à des
besoins spécifiques et s’inscrire de
Graphique 1: Indice de volatilité VIX de l’indice S&P 500 (CBOE)
38
34
30
26
22
18
14
10
29.1.
29.3
29.5.
29.7.
29.9.
29.11.
29.01
29.03
Source: Bloomberg
En avril dernier,
le niveau de volatilité
permettait de
construire un produit
à capital protégé
attrayant.
Graphique 2: Cours moyens des obligations d'État allemand avec
une échéance de 8,5 à 10,5 ans
120
118
116
114
112
110
29.1.
26
29.3
29.5.
29.7.
29.9.
29.11.
29.01
29.03
Source: Bloomberg
En avril dernier
également,
la baisse des cours
obligataires
permettait d’allouer
davantage d’options
au sein du
même produit à
capital protégé.
manière complémentaire à d’autres
véhicules d’investissement.
Une approche précise du risque
et du rendement
La gestion de fortune pratiquée selon
les règles de l’art passe par la création d’une allocation d’actifs répondant de manière précise au double
objectif d’optimisation du rendement
et du risque du portefeuille, ainsi
qu’aux contraintes spécifiques auxquelles l’investisseur est astreint.
En construisant l’allocation d’actifs, la première décision – celle du
choix des actifs – passe généralement par une analyse des corrélations et des rendements potentiels.
La deuxième réside dans la méthode
qu’on choisira pour souscrire aux
actifs sélectionnés. Or, les produits
structurés peuvent constituer des véhicules avantageux et efficaces, par
exemple pour s’exposer à une thématique particulière, ou encore pour
articuler un profil de rendement asymétrique correspondant davantage
au profil de risque propre à l’investisseur.
Perspectives novatrices
par les structurés
Des produits structurés sur des thèmes d’investissement spécifiques comme le niveau d’inflation, l’énergie
nucléaire ou encore un style d’investissement de type «value» (valeur de
substance) peuvent ainsi offrir des
perspectives novatrices aux investisseurs, en mobilisant par ailleurs
moins de capital qu’un investissement direct.
Les produits à capital protégé,
conçus de manière transparente, avantageuse et avec des sous-jacents de
qualité, s’adaptent en outre particulièrement bien aux investisseurs témoignant d’une forte aversion au
risque. Attention toutefois, car la
conception de ces produits apparaît
la plus avantageuse lorsque les vola-
Stratégie
Attention au «grand bazar»
des produits structurés
Au-delà des considérations centrées
sur le seul intérêt du client, des pages entières de grands quotidiens
régulièrement remplies de publicités
pour des produits aux noms affriolants – et hélas capables de séduire
plus d’un épargnant en quête de rendements supérieurs – illustrent le
coté pernicieux et parfois de «billet
de loterie» des produits structurés.
Par exemple, et aujourd’hui en
particulier, il ressort clairement que
les produits structurés constituent des
moyens indirects et efficaces pour
certaines banques d’investissement
d’alimenter leur trésorerie, parfois
touchée de plein fouet par la crise du
subprime. Indirects, parce qu’en comprenant des instruments de financement propres comme des obligations,
les émissions de produits structurés
permettent aux banques d’augmenter leur capital. Efficaces, car les taux
de financement obtenus par ces émissions se révèlent parfois plus favorables qu’une émission de titres sur les
marchés habituels.
Certains produits
s'apparentent
davantage à des tickets
de loterie, alors
que d'autres – lorsqu'ils
sont bien conçus –
s'inscrivent parfaitement
dans une stratégie
de placement.
Photo: Pierre Freimüller, www.appunto.ch
tilités se situent à des niveaux bas,
c’est-à-dire lorsque les marchés financiers sont calmes. Une telle opportunité s’offrait en avril dernier
comme montre le graphique 1. La
part du produit comprenant les options devient ainsi plus abordable.
Par ailleurs, si les taux d’intérêt se
situent à des niveaux relativement
élevés et /ou si l’échéance du produit
est longue, davantage de capital peut
être alloué à la composante options,
permettant ainsi d’offrir à l’investisseur un potentiel supérieur de plusvalues. En avril dernier également, la
baisse des taux de rendements obligataires (correspondant à une augmentation des cours) renforçait la
possibilité de construire de produits
structurés à capital protégé intéressants (voir graphique 2).
Le «grand bazar» des produits structurés appelle donc une méfiance particulière de la part de l’investisseur face
au risque potentiel de s’exposer à des
instruments qui ne sont pas rémunérés de manière appropriée par rapport au risque qu’ils font encourir.
Capital protégé: anticiper
les mauvaises surprises
L’ouragan affectant les marchés des
crédits auquel les banques d’investissement doivent faire face implique
qu’actuellement, le risque le plus
marquant dans le domaine des produits structurés est celui de contrepartie – soit celui d’un défaut de
paiement de cette dernière. Dans le
cadre d’un produit structuré portant
l’appellation «capital protégé», un remboursement manqué à l’échéance représenterait en effet pour le moins
une surprise désagréable pour bon
nombre d’investisseurs. Dans les faits,
un produit à capital protégé n’est
remboursé à l’échéance que si l’émetteur honore son engagement sur l’obligation dite zéro-coupon qui compose
le produit, outre l’option de vente ou
d’achat sur un autre titre sous-jacent.
Cet exemple illustre bien le fait
qu’il convient de s’assurer de la qualité de crédit de la composante zérocoupon de l’émetteur du produit à
capital protégé, et de vérifier parallèlement que sa valeur reflète fidèlement le rendement à l’échéance d’un
zéro-coupon de qualité comparable.
En décomposant le produit, l’inves-
tisseur ou le conseiller pourra en
outre se rendre compte si l’obligation sous-jacente correspond effectivement aux standards de qualité qu’il
requiert habituellement.
Choisir le bon moment
Naturellement, la demande en faveur
des produits structurés, et en particulier de ceux à capital protégé, a plutôt tendance à augmenter lorsque les
marchés financiers baissent fortement, c’est-à-dire au moment où les
volatilités deviennent élevées et lorsque ces produits sont le moins avantageux. L’investisseur se doit donc
d’anticiper précisément son degré de
tolérance au risque et d’intégrer
d’éventuels produits structurés dans
son portefeuille au moment opportun, lorsqu’ils s’adaptent au mieux à
son objectif global de rendement à
long terme.
Il n’en reste pas moins que de
nombreux produits structurés peuvent aussi s’inscrire en tant que réponse adéquate à des besoins récurrents en liquidités, à des contraintes
légales ou réglementaires, à des exigences spécifiques, ou bien encore à
une planification patrimoniale.
Les produits structurés ne constituent toutefois pas une classe d’actifs
à proprement parler, mais forment
des outils de gestion sophistiqués.
Dès lors, afin d’en tirer le meilleur
parti et de bénéficier de l’assurance
d’un produit adapté et de qualité,
l’avis d’un professionnel s’impose.
27
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Risiko
In turbulenten Börsenzeiten ist das Gegenparteienrisiko aktueller denn je.
Vom geschickten
Umgang mit Risiken
Boris Hutter, Mitglied der Direktion, Wegelin & Co. Privatbankiers, Zürich
Die Gegenparteirisiken im Zusammenhang mit Strukturierten
Produkten wurden lange Zeit vernachlässigt. Seit den Turbulenzen an den Finanzmärkten sind sie vermehrt ins Zentrum des
Interesses gerückt. Gerade unabhängige Vermögensverwalter
haben aber dank ihres Geschäftsmodells die Möglichkeit, dieser
Problematik wirkungsvoll entgegen zu treten.
Während die ersten Strukturierten Pro­
dukte bereits zu Beginn der Neun­
zigerjahre auf den Markt kamen, lernte die breite Masse der Anleger die
Vorzüge dieser Instrumente spätestens nach der Aktienbaisse der Jahre
2001 / 2002 schätzen. Bis zum Sommer 2007 wurde der Boom durch die
freundliche Stimmung an den Aktienmärkten bestimmt.
Die Finanzbranche wurde aber in
den vergangenen zwölf Monaten in
ihren Grundfesten erschüttert und die
Krise hat auch die Schattenseite der
Strukturierten Produkte zum Vorschein gebracht. Diese scheinen einige Anleger in Anbetracht der rosigen Börsenlage der letzten Jahre
blau­ä ugig übersehen oder unbewusst verdrängt zu haben.
Unterschätztes Kreditrisiko
Solange die Märkte ohne grössere Zwischenfälle stiegen, blieb die Risikoseite der Instrumente ausgeblendet.
Der Sturm der vergangenen Monate
macht nun aber sowohl Marktrisiken
als auch Kreditrisiken sicht- und
fühlbar.
Im Gegensatz zu einem Anlagefonds, bei dem die Anlagen in einem
Sondervermögen geführt werden, ver­
körpert ein Strukturiertes Produkt eine
mit Kreditrisiko behaftete Schuldverschreibung. Neben dem Marktrisiko
trägt der Investor gleichzeitig das
Gegenparteirisiko der emittierenden
Bank. Fällt ein Emittent als Schuldner aus, ist die Rückzahlung des von
ihm emittierten Strukturierten Produktes nicht mehr gewährleistet.
Ratingagenturen in der Kritik
Ein wichtiger Indikator für die Bonität eines Emittenten stellen die so
ge­nannten Credit-Ratings der Ratingagenturen dar. Die geläufigsten
Agen­turen sind Moody’s, Standard
& Poor’s (S & P) und Fitch. Die Agenturen prüfen und benoten die Finanzinistute und teilen sie anschliessend
verschiedenen Ratingklassen zu. Die
Skala reicht von Aaa /AAA bis D. Das
bestmögliche Rating ( Aaa /AAA) ist
mit einer zu vernachlässigbaren Ausfallwahrscheinlichkeit verbunden,
wäh­r end das D-Rating für Schuldner
reserviert ist, die ihren Verpflichtungen bereits nicht mehr vollumfänglich nachkommen konnten und mit
Zahlungen im Verzug sind.
Die Arbeit der Ratingagenturen wurde im Laufe der jüngsten Finanzkrise
zusehends kritischer beurteilt und
CDS-Preise von ausgewählten Emittenten
Jan. 04
Juli 04
Jan. 05
Juli 05
Merill Lynch
Lehman Brothers
UBS
Deutsche Bank
Jan. 06
Juli 06
Credit Suisse
Jan. 07
Juli 07
Jan. 08
Juli 08
Quelle: Bloomberg
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
29
Seit Ausbruch
der Finanzkrise vor
einem Jahr sind
die Preise für CDS,
welche einer Kredit­
versicherung ähneln,
massiv angestiegen.
HSBC Private Bank (Suisse) SA
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one philosophy works best.
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At HSBC Private Bank we keep an
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Risiko
ihre fehlende Unabhängigkeit bemängelt. Zu gross scheint teilweise
die Diskrepanz zwischen dem Credit-Rating der Ratingagenturen und
der Risikowahrnehmung durch die
Investorengemeinde. Eine alternative Masszahl für die Risikowahrnehmung an den Finanzmärkten stellt
die Wertentwicklung von CDS-Preisen dar. CDS steht für «Credit Default
Swap» und ähnelt einer Kreditversicherung. Der Sicherungsnehmer bezahlt eine Gebühr und erhält bei Eintritt des definierten Kreditereignisses
eine Ausgleichszahlung oder das
Recht vom Kreditereignis betroffene
Anleihen zum Nominalwert an den
Sicherungsgeber zu verkaufen. Dieses Kreditereignis kann beispielsweise der Ausfall der Rückzahlung aufgrund einer Insolvenz des Schuldners
sein. Die Grafik auf der Seite 29 zeigt,
wie sich die CDS-Preise von verschiedenen Emittenten über einen
Zeitraum von beinahe fünf Jahren
verändert haben. Gegenparteirisiken
waren lange Zeit kein Thema. Seit
dem Ausbruch der Finanzkrise im
Juli 2007 sind die CDS-Preise deutlich gestiegen und die Bonität der
verschiedenen Emittenten wird zusehends differenzierter beurteilt.
ren, sondern erstellen auch einen
übersichtlichen Gegenparteienreport.
Mit Hilfe eines solchen Reports lassen sich Klumpenrisiken einfach iden­
tifizieren.
Ratschläge für die Praxis
Besonders bei überjährigen Produkten mit einer Laufzeit von mehr als
einem Jahr empfiehlt es sich, das Cre­
dit-Rating des Emittenten genau zu
studieren und sich für einen Emittenten mit einem tadellosen Rating zu
entscheiden. Wer als Anleger jedoch
gewisse Abstriche bei der Bonität des
Emittenten in Kauf nimmt, sollte unbedingt darauf achten, dass das eingegangene Risiko auch entschädigt
wird. Weniger vorteilhafte Credit-Ratings müssen konsequenterweise attraktivere Konditionen bei der Produktausgestaltung nach sich ziehen.
Klumpenrisiken sind zu vermeiden. Das Gebot der Diversifikation
sollte nicht nur bei Aktienanlagen
sondern auch bei der Wahl der Emittenten eingehalten werden. Moderne
Bankensysteme erlauben nicht nur
einen Vermögensauszug zu generie-
Unabhängigkeit bringt Vorteile
Unabhängige Vermögensverwalter
sind glücklicherweise Kraft ihres Geschäftsmodells in der Lage, Gegenparteirisiken durch Diversifikation
der Schuldner merklich zu reduzieren. Als kleine und flexible Beratungsunternehmen sind sie vollkommen
unabhängig und sind dank ihrer offenen Architektur frei, mit verschiedenen Anbietern zusammenzuarbeiten.
Emittentenunabhängige Produktanbieter vereinfachen die Gegenparteiendiversifikation. Bei der Auswahl
seiner Depotbanken kann der Vermögensverwalter zudem auf zeitgemässe
Gegenparteienreports bestehen.
Diese Massnahmen reduzieren die
Gegenparteirisiken wirkungsvoll und
ermöglichen es, weiterhin die Vorteile von Strukturierten Produkten in
Anspruch zu nehmen.
Der Fall Bear Stearns:
Rettung in höchster Not
Die Investition
in Strukturierte Produkte
verlangt eine sorgfältige
Navigation. Es gilt
dabei verschiedenste
Risiken einzuschätzen,
um eine sichere Route
zu bestimmen.
Foto: stock.xchng
Beim Zusammenbruch der USInvestmentbank Bear Stearns hing
die Rückzahlung der von Bear
Stearns emittierten Strukturierten
Produkte an einem seidenen Faden. Ein Ausfall hätte den Totalverlust für die investierten Anleger bedeuten können. JP Morgan
rettete Bear Stearns in höchster
Not und mit Unterstützung des
amerikanischen Fed. Die Gefahr
eines Ausfalls war damit gebannt. Geld / Brief-Kurse für die
ausstehenden Strukturierten Pro­
dukte stellen mittlerweile die
Händler von JP Morgan. HebelProdukte wurden vorzeitig zurückgezahlt.
31
Auditing
Structured products and derivatives show volatility in financial statements.
Volatility as a downside
of fairness
P rof. Dr. Peter Leibfried, MBA, CPA, Managing Director, and Dipl. Kfm. Marc Zimmermann, MBA,
research associate, Institute for Accounting, Controlling and Auditing, University of St. Gallen
Accounting Standards increasingly require financial instruments such as stocks, derivatives and structured products to be
measured at fair value. As fair values represent a financial
instrument’s market value, price fluctuations find their way
into financial statements. Even though fair value measurement
provides useful information about the current value of a
corporation’s assets, it also increases the volatility of earnings.
Accounting Standards such as the International Financial Reporting Standards (IFRS), the US Generally Accepted Accounting Principles (US-GAAP)
and the Swiss GAAP «Fachempfehlungen zur Rechnungslegung» (Swiss
GAAP FER) require some financial
instruments to be measured at fair
value. Depending on the instrument
and its intended use, the change in
fair value from one reporting period
to another is either recognised in
profit and loss or in a separate component of equity.
Fair value measurement
considerations
The fair value of a financial instrument is defined as the amount for
which an asset could be exchanged
(or a liability settled) between knowledgeable, willing parties in an arm’s
length transaction. In practice, the
determination of the fair value of a
particular instrument depends on the
market in which the instrument is
traded. If current prices are publicly
available, those prices provide the
best estimate for fair values. Contrarily, if market prices are not publicly
available, a company estimates fair
values by means of valuation models, which are widely accepted within financial markets.
How fairness coincides
with volatility
As the case study in the box on
page 35 illustrates, the book value on
the firm’s balance sheet under fair
value accounting equals the current
market value of the option at every
reporting date. This information is
particularly useful for investors seeking to value a company’s assets and
helps to evaluate the performance of
the firm’s trading activity.
Concealing the actual
performance of the assets
Under historical cost accounting,
the value on the balance sheet
would be equal to the lower of cost
or market meaning that the company would report an option book
value of 100 000 Swiss francs at reporting date 0, 1 and 3. Only at reporting date 2, the company would
report the true market value of
50 000 Swiss francs as it is below the
cost of acquisition (100 000 Swiss
francs). Although reporting at historical cost partly avoids volatility in
earnings and balance sheet values,
it conceals the actual performance
of the firm’s assets. In comparison,
while reporting at fair market values
provides insights into the firm’s success in trading activities, it also increases the volatility in balance
sheet and income statement. It is
important to note that the increased
volatility is not caused by the accounting technique itself but rather
reflects fairly the current development in financial markets.
Earnings smoothing
Often firms enter into derivative contracts not in order to speculate on
particular market expectations, but
to eliminate certain risks that evolve
from other financial instruments. In
such cases, modern accounting standards such as IFRS, US-GAAP and
Swiss GAAP FER allow for special
treatment of the hedging relationship, which is referred to as hedge
accounting. Hedge accounting on
the one hand maintains reporting
book values equal to market prices
and thus still provides decision useful information to investors. On the
other hand, hedge accounting eliminates earnings volatility by matching
the risks from the derivative and the
hedged security.
Accounting principles
for structured products
Structured products often combine
one or more derivative instruments
with a non-derivative asset such as a
share or a bond. The virtually indefinite number of possible combinations of derivative and non-derivative
assets makes structured products extremely flexible. This allows investors to use only those instruments
that exactly match their trading strategy, market expectation and risk
profile.
In spite of their complex composition, structured products are generally accounted for in the same manner as other financial instruments.
Depending on the intended use, they
are often measured at fair value with
changes in fair value recognised either in profit and loss or in a separate
component of equity. In contrast to
traditional financial assets such as
bonds and shares, structured products often raise a special accounting
issue which evolves from the combination of different derivatives with
traditional asset classes. This special
33
Auditing
issue concerns the question of whether or not the different components of
a structured product have to be unbundled and separately accounted
for. According to IFRS, derivatives,
which are embedded in structured
products, have to be separated and
accounted for as a stand-alone derivative if the economic characteristics and risks of the derivative are not
closely related to those of the nonderivative part of the structured product. In practice, this separation of an
embedded derivative can increase
the volatility of financial statements.
Case study: changes in fair value to be recognised in
profit or loss
The No-Gambling Corporation enters into a call option contract written
on an equity security in order to benefit from futures price increases. The
option contract conveys the right, but not the obligation, to sell a specified
quantity of the underlying equity security at a predefined strike price during a set time period before expiration. The price of the option at the time
of acquisition is 100 000 Swiss francs. The fair values from time period 0 to
3 are depicted in the following table.
Time periode 0
1
2
3
Option Fair ValueCHF 100 000CHF 400 000CHF 50 000CHF 120 000
More transparency
through fair value
Fair value accounting for derivatives
and other financial instruments causes volatility in financial statements
and affects both, the balance sheet
and the income statement. Even
though volatile financial statements
are more difficult to interpret and
might even cover up the operational
performance of a firm, fair value measurement only reflects the volatile nature of financial markets.
Firms investing in volatile financial markets do properly report the
volatility of their investments to existing and potential investors by means
of fair value accounting. Under historical cost accounting, the volatility
and the associated risk and return of
such investments would not be as visible to investors. Thus, fair value accounting leads to more transparent
reporting at the cost of more volatile
earnings.
At time 0 when the company enters into the option contract, the premium
paid (100 000 Swiss francs) is recognised as an asset on the firm’s balance
sheet. The acquisition itself does not affect profit and loss.
At reporting date 1, the value of the option has increased to 400 000 Swiss
francs. The company recognizes the change in fair value of 300 000 Swiss
francs as a gain on derivative securities and adjusts the balance sheet item
to 400 000 Swiss francs.
At reporting date 2, the option value has decreased to 50 000 Swiss francs.
Accordingly, the company records a loss of 350 000 Swiss francs in its income statement. The book value is adjusted to 50 000 Swiss francs in order to reflect the current price development in the option market.
At the last reporting period, the value of the option has recovered to
120 000 Swiss francs. The company reports a gain of 70 000 Swiss francs
(the change in fair value) and adjusts the book value to 120 000 Swiss
francs.
The book value on the balance sheet and the impact on profit and loss
(P & L) from period 0 to 3 are illustrated in the following table.
Time periode 0
Book ValueCHF 100 000CHF
P & L Effect
1
400 000CHF
2
3
50 000CHF 120 000
0CHF + 300 000CHF - 350 000CHF +7 0 000
35
Pratique
Les produits structurés: aspects pratiques
Demande pour les produits
à capital garanti
Patrick Dorner, Association Suisse des Gérants de Fortune (ASG), Genève
Ces dernières années, la demande pour les produits structurés
a fortement évolué et les volumes traités sont devenus conséquents. «denaris» a discuté de l’utilisation de ce type de produits
dans la gestion de fortune avec Vladimir Stepczynski.
d’abord à générer du chiffre d’affaires
et du revenu à son profit. Le produit
sera structuré de
telle manière à ce
développement de l’ingénierie finan- que l’émetteur soit
«Il est évident
cière depuis quelque dix ans, les pro- servi le premier. Si
Qu’en est-il de la
duits structurés ont un côté très sé- bien que la particidurée de vie du
que la liquidité
duisant. Ils font en effet miroiter à pation du client ne
produit ?
de tels produits est
l’investisseur la possibilité de partici- sera généralement
Généralement, le
per à l’appréciation d’un actif finan- pleine que lorsque
résultat attendu est
très limitée.»
cier – action, obligation, matière pre- l’émetteur aura réfixé pour l’échéance
mière – en limitant le risque couru en cupéré sa commisdu produit. Une vencas d’évolution négative du prix de sion et créé son matelas de sécurité qui te ou une dénonciation anticipée
cet actif. Ou à l’inverse, ils permettent lui permettra de faire face à ses enga- s’accompagnera d’une perte, ou
de «jouer» un actif à la baisse en limi- gements. Ainsi, lorsque l’on décorti- d’un gain nettement inférieur à celui
tant le risque de retournement positif que le produit proposé, on s’aperçoit attendu, pour les raisons énoncées
souvent qu’il est cher, même très cher.
du marché.
plus haut, à savoir que l’émetteur se
sert le premier. Le client «oublie» généralement la notion du résultat gaComment évaluez-vous les proCes produits comportent-ils des
ranti à l’échéance, échéance qui souduits structurés ?
risques particuliers ?
Il est frappant de constater que
Le contenu du produit doit être vent devient trop lointaine à son
l’offre sur le marché de tel ou tel analysé très attentivement. La crise des goût. Quant à la fiscalité, elle doit
produit structuré se
«subprimes» a mis en être analysée avec le contenu du
manifeste généraleévidence la manière produit, qui peut présenter des élément plutôt vers la
un produit peut ments de revenu qui seront suscepti«'There is no such thing dont
fin du cycle – hausêtre «infecté» par un bles d’être taxés par l’autorité fiscale.
as a free lunch.'
sier ou baissier – de
élément toxique qui
l’actif en question.
été injecté sans que Parmi les produits structurés, lesLe client doit savoir al’utilisateur
L’investisseur a le
final soit quels sont les plus demandés ?
que l’émetteur
sentiment qu’il peut,
en mesure de le déen achetant un pro- d’un tel produit pense tecter. Enfin, en ce
duit structuré, s’éviqui concerne le facVladimir Stepczynski est associé
ter de pratiquer le d’abord à générer du teur risque, il est évigérant de la société Aurelia Finanjeu dangereux et fa­ chiffre d’affaires et du demment très imce S.A. à Genève. Cette société,
stidieux des options
portant. On en veut
créée il y a 21 ans, est active dans
revenu à son profit.» pour preuve que la la gestion de patrimoine et travaille
et des «futures».
plupart des établisessentiellement avec des fonds,
sements bancaires
notamment dans l’investissement
Quels sont les points
n’accordent aucune valeur de gage à
alternatif. Dans le cadre de ses acà discuter avec le client avant l’achat
de semblables produits!
tivités, M. Stepczynski a acquis une
de tels produits?
large connaissance des techniques
Comme le disent les anglo-saxons:
d’investissement dans le domaine
«The­re is no such thing as a free Quelles sont les précautions à prendont il est question ici.
lunch». Le client doit savoir que dre en compte ?
l’émetteur d’un tel produit pense Il est évident que la liquidité de tels
Monsieur Stepczynski, comment
expliquez-vous l’intérêt des investisseurs pour les produits structurés ?
Vladimir Stepczynski: Résultat du
Vladimir Stepczynski
produits est très limitée. Dans la plupart des cas, seul l’établissement émetteur s’engagera à assurer la liquidité de
son produit, mais dans la réalité, si un
investisseur veut se défaire de manière
anticipée d’un produit, l’émetteur lui
con­sei­l­lera vivement de trou­ver luimême un acquéreur. De plus, le produit risque de subir une forte décote
par rapport à son
cours théorique.
36
AUX SOURCES DE LA PERFORMANCE
Notre Banque se distingue par la régularité de ses performances. Sa recherche privilégie l’anticipation,
à l'écart des effets de mode ou des théories académiques. Cette liberté d’esprit nous permet d’élaborer et faire
vôtres les stratégies d'investissement les plus pointues. Bienvenue dans une banque différente.
GENÈVE - LAUSANNE - LUGANO - YVERDON-LES-BAINS - DUBAI - HONG KONG
www.banquepiguet.com
Preis
Ehrung der Prüfungsbesten.
Ausgezeichnet
Susanne Oeschger, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich
Einmal im Jahr ehrt die Swiss Financial Analysts Association
(SFAA) die prüfungsbesten Finanzanalysten. Die Preise wurden anlässlich der Diplomfeier vom 18. Juni 2008 im Hotel
Marriot in Zürich übergeben.
Die SFAA verleiht die Eidgenössischen Diplome als Finanzanalytiker
und Vermögensverwalter und Finanzund Anlageexperte sowie die international anerkannte Auszeichnung als
Certified International Investment Ana-
lyst (CIIA) oder Certified International
Wealth Manager (CIWM).
Die Übergabe der Zertifikate erfolgt
anlässlich der Diplomfeier. Dabei werden die besten Absolventen regelmässig ausgezeichnet: Als Bester seines
Jahrgangs erhielt Stephan Hübner
eine Rolex sowie einen Hotelgutschein. Für überdurchschnitt­liche
Leistungen belohnt, wurden auch
Stefan Wüest und Norman Bürzle.
Der Hotelgutschein wurde vom Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV) gesponsert. Dieser
engagiert sich als führende Standesorganisation für das Ansehen des
Berufsstandes, indem er beispielsweise entsprechende Aus- und Weiterbildungsangebote unterstützt.
Adrian Wipf, www.topfotograf.ch
Stephan Hübner
(Bildmitte) schloss
die diesjährige Prüfung
zum Finanzanalysten
mit den besten Ergeb­
nissen ab. Den zweiten
und dritten Rang belegten
Stefan Wüest (links) und
Norman Bürzle (rechts).
(Suite de la page 38)
Mon expérience me montre que la fait surtout sentir en période d’indemande pour les
certitudes.
produits à capital
«Quoi de mieux,
garanti est la plus
Et en cas de renrégulière. Quoi de en effet, que de jouer versement de tenmieux, en effet, que
?
un actif à la hausse dance
de jouer un actif à
Lorsque les marla hausse ou à la
chés financiers reou à la baisse
baisse avec la sécupartent à la hausse,
avec la sécurité
rité de ne pas metl’investisseur déside ne pas mettre
tre son capital en
re, et c’est légitime,
péril? La réalité est
participer pleineson capital en péril?» yment,
plus prosaïque, et
sans être enelle tient essentielgoncé dans le corlement à la psychologie de l’inves- set d’un produit dont l’échéance est
tisseur. Le besoin de protection se encore lointaine. C’est alors qu’il
38
s’en défait en subissant souvent une
lourde pénalité.
Pratica
Aspetti pratici nell’utilizzo di prodotti strutturati
Le soluzioni semplici
sono le migliori
Morys Cavadini, Associazione Svizzera di Gestori di Patrimoni (ASG), Lugano
Nel corso di questi ultimi anni la richiesta di prodotti strutturati è notevolmente aumentata come lo dimostra la loro crescita
in termini numerici e di volumi trattati. «denaris» si è intrattenuto con Nicola Wullschleger sull’utilizzo di questi strumenti
finanziari nell’ambito della gestione patrimoniale.
deve essere capito fino in fondo per
evitare delusioni in un secondo tempo. Oltre chiaramente al profilo di
rischio dell’investimento e al sottorispondere a una domanda posta in stante, il cliente dovrebbe essere inquesti termini perché i prodotti formato sia sul possibile andamento
strutturati non sono tutti paragona- del prodotto sul mercato secondario,
in base ai diversi
bili tra di loro, esiscenari che si postendone di diversi
«Gli strutturati, come trebbero presentare
tipi. Ritengo che il
concetto di prodotto
tutti gli investimenti sui mercati finanziari, sia sulle commisstrutturato sia intefinanziari, sono
sioni applicate. Purressante perché risponde ad un’ esi- soggetti alle mode e alle troppo, investimenti
sempre
genza ben precisa:
leggi del mar­keting. strutturati
più complessi fanconsentire un inveno sì che il prezzo
stimento con determinate caratteristiche che altrimenti del prodotto – una volta emesso – si
non sarebbe possibile effettuare se comporti spesso in modo diverso dal
lo strutturato non esistesse. Questo sottostante, deludendo gli investitori
perché sul mercato non esiste uno che si aspettano altri risultati.
strumento paragonabile.
Signore Wullschleger, a suo parere
quanto sono attrattivi i prodotti
strutturati per gli investitori ?
Nicola Wullschleger: È difficile
Per quali motivi ?
E quanto sono apprezzati ?
Con i prodotti strutturati è stato
possibile aumentare in modo considerevole lo spettro del mondo investibile
ed oggi si può praticamente investire
in qualsiasi «idea». Ritengo quindi che
la maggiore attrattiva dei prodotti strutturati sia proprio questa. Gli investitori, sempre più esigenti ed informati,
apprezzano la possibilità di investire in
sottostanti un tempo loro preclusi o in
prodotti con caratteristiche particolari.
Quali sono i punti essenziali da discutere con i clienti prima dell’acquisto di tali prodotti ?
Ritengo essenziale essere molto trasparenti con il cliente e spiegare tutte
le caratteristiche del prodotto, il quale
L’andamento dei tassi d’interesse,
la volatilità, i tassi di cambio, il delta
del prodotto, addirittura il cambiamento di rating dell’emittente con
conseguente modifica del costo di
finanziamento, sono tutte variabili
che possono avere un impatto considerevole sul prezzo del prodotto
sul mercato secondario.
Dove bisogna prestare particolare
attenzione ?
La durata è importante perché è
l’indicatore di quanto il mio investimento sarà immobilizzato e questo
vale soprattutto per prodotti a capitale garantito, quando il sottostante non
si è mosso secondo le attese. Durata
e profilo di rimborso sono però varia-
bili chiaramente definite e non dovrebbero quindi poter sorprendere.
Ritengo invece sia importante prestare attenzione a tre caratteristiche particolari:1) l’impatto dell’andamento
delle variabili elencate in precedenza sul pricing del prodotto sul mercato secondario, 2) la liquidità presente
sul mercato secondario del prodotto
e la garanzia di liquidità data dall’emittente nonché 3) la qualità ed il rating
dell’emittente, più che mai di attualità. Consiglio di diversificare sempre
tra più emittenti i diversi prodotti
strutturati inseriti nei portafogli.
Quali prodotti strutturati sono maggiormente richiesti?
Gli strutturati, come tutti gli investimenti finanziari, sono soggetti alle
mode e alle leggi del marketing, ben
conosciute ed utilizzate dalle banche. In determinati periodi si vendono strutturati basati su una o due
idee di investimento, mentre l’anno
dopo si propongono nuovi prodotti
e nessuno parla più di quelli dell’anno precedente. L’industria finanziaria cerca di creare dei bisogni nell’investitore per vendere i suoi prodotti.
Da parte nostra utilizziamo, se necessario, strutturati poco complessi
per evitare sorprese sul mercato secondario, con delta elevato, liquidi e
facilmente comprensibili dai clienti.
Dottore Nicola Wullschleger, membro del Consiglio d’amministrazione della spett. Wullschleger
Martinenghi Manzini Gestioni
Patrimoniali SA, Lugano, società
facente parte del gruppo Wullsch­
leger Martinenghi Manzini, fondato a Lugano nei primi anni 70
e oggi costituito da 4, distinte, società operanti nell’ambito della
gestione patrimoniale, della consulenza fiscale e aziendale, dell’immobiliare e delle revisioni.
39
Dottore
Nicola Wullschleger
Business
oder
First Class ?
Seit mehr als zehn Jahren sind wir in der Analyse und Auswahl der besten Hedge Funds
sowie in der Verwaltung alternativer Portfolios für unsere Kunden engagiert.
3A SA (Alternative Asset Advisors)
Mitglied der SYZ & CO Gruppe
Genf | Zürich | Lugano | Locarno
London | Luxemburg | Mailand | Rom
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Die SYZ & CO Gruppe besteht aus mehreren Gesellschaften, unter anderem Bank SYZ & CO AG und 3A SA.
3A
Opinion
Die wenigsten Portfolios mit Strukturierten Produkten sind optimal zusammengestellt.
Top-down Allokation statt
Produkte-Sammelsurium
P rof. Dr. Manuel Ammann, Professor für Finance und Direktor des Schweizerischen Instituts für Banken und Finanzen,
Universität St. Gallen
S
eit einem Jahr präsentiert sich die Börse weniger freundlich: auf die anhaltende und kaum volatile Aufwärtsbewegung folgte ein Markt mit Abwärtstendenz und hoher
Volatilität. Der Vermögensverwalter steht vor der Herausforderung, dem Kunden auch für diese schwierige Situation die
richtige Anlagestrategie zu empfehlen. Können Strukturierte
Produkte dazu dienen, solche Marktphasen einigermassen
unbeschadet zu überstehen ?
Strukturierte Produkte können wie traditionelle Derivate
zur Umsetzung einer Vielzahl von Anlagestrategien eingesetzt
werden. Unterschieden werden lineare Produkte und nichtlineare Produkte. Lineare Produkte sind zum Beispiel Zertifikate oder Mini - Futures. Sie partizipieren symmetrisch an Wertveränderungen des Basiswerts. Anders verhalten sich die
Aus­z ahlungsprofile von nichtlinearen Produkten. Beispiele
dafür sind Kapitalschutzprodukte oder die beliebten Reverse
Convertibles. Der Wert dieser Produkte verläuft nicht symmetrisch zum Preis des Basiswerts.
Zu jeder Produktart gibt es eine Vielzahl von Ausgestaltungsvarianten und unterliegende Basiswerte. Da man mit
Derivaten und somit auch mit Strukturierten Produkten fast
beliebige Auszahlungsprofile erzeugen kann, ist nicht eine
bestimmte Marktlage notwendig, um mit Strukturierten Produkten erfolgreich anzulegen. Entscheidend ist vielmehr die
richtige Auswahl der Auszahlungsprofile und Basiswerte.
An diesem Punkt beginnen in der Praxis die Probleme. Die
meisten Strukturierten Produkte werden nicht im Kontext des
Gesamtportfolios, sondern «bottom-up» ausgewählt. Mehr
oder weniger zufällig werden Produkte dem Portfolio beigemischt. Beispielsweise, weil sie gerade im Bankangebot sind
oder per Zeitungsinserat und Prospekt intensiv beworben
werden. Das Resultat einer solchen Vorgehensweise ist allzu
oft ein Sammelsurium von Einzelprodukten, die sich bezüglich der Risiko-Exposure teilweise kumulieren, teilweise auch
gegenseitig aufheben, aber nur selten ein ausgewogenes und
gut diversifiziertes Portfolio ergeben.
Selbstverständlich kann man auch mit unausgewogenen
und schlecht diversifizierten Portfolios erfolgreich sein, wenn
man die Marktentwicklung richtig voraussieht. Im langfristigen Durchschnitt ist es aber unwahrscheinlich, dass es gelingt, –
und dies gilt auf für professionelle Vermögensverwalter – mit
einem unzureichend diversifizierten Portfolio eine risiko­
adäquate Rendite zu erzeugen.
O
ft werden Strukturierte Produkte im Rahmen eines
Core-Satellite-Allokationsansatzes eingesetzt. Sie wer­
den in der Regel den Satelliten zugeteilt. Da die Satelliten ohnehin oft Gefahr laufen, für anlagetechnische Un­
sinnigkeiten zur Steigerung des «Unterhaltungswerts» des Port-
folios missbraucht zu
werden, stört man sich
auch weniger an den
erwähnten unsystematischen Ansammlungen von Strukturierten
Produkten. Ein Portfolio, das zu 80 Prozent
nach den Regeln der
Kunst angelegt ist, neh­
me nur einen geringen Schaden, wenn
die 20 Prozent Satelliten nicht ausgewogen
angelegt und konsequent auf das Core-Portfolio abgestimmt
sind, so die Begründung. Eine solche Argumentation mag einem nur sich selbst verantwortlichen Freizeitanleger genügen, einem professionellen Vermögensverwalter stünde sie
aber schlecht an.
D
as richtige Vorgehen für die Auswahl Strukturierter
Produkte ist deshalb ein «top-down»-Ansatz mit dem
Ziel, über das ganze Portfolio eine optimale Allokation zu erreichen. Dazu gehören eine möglichst gute Diversifikation und verschiedene Quellen von Risikoprämien. Im Hinblick
auf dieses Ziel heisst es in einem ersten Schritt, die gewünschte
Risiko-Exposure zu bestimmen. Daraus ergibt sich eine Portfolioallokation auf verschiedene Anlageklassen und das entsprechende Payoff-Profil. Erst danach wird die Umsetzung der Allokation mit verschiedenen Anlageinstrumenten, seien es Fonds,
Einzeltitel oder Derivate, an die Hand genommen.
Aus dem Blickwinkel des Gesamtportfolios betrachtet, sind
in vielen Fällen nichtlineare Strukturierte Produkte gar nicht
notwendig, um die gewünschten Risiko-Rendite-Eigenschaften
zu erzeugen. Produktarten wie die Multi Barrier Reverse Convertibles erscheinen zudem aus Portfoliosicht kaum als attraktiv, da sie konzentriertes spezifisches Risiko ins Portfolio holen,
statt dieses zu diversifizieren. Umgekehrt sind gewisse Auszahlungsprofile am einfachsten mit Strukturierten Produkten umzusetzen. Entscheidend für den Anlageerfolg ist nicht ob, sondern wie Strukturierte Produkte eingesetzt werden.
Prof. Dr. Manuel Ammann ist Professor für Finance
und Direktor des Schweizerischen Instituts für Banken und Finanzen an der Universität St. Gallen. Seine
Forschungsgebiete sind derivative Instrumente, Asset
Management, Finanzmärkte und Risikomanagement.
41
41
Prof. Dr.
Manuel Ammann
Building structured products for difficult markets.
Tailoring custom-made
structures
Martin Oberholzer, Relationship Manager Switzerland, Man Investments, Pfaeffikon /SZ
Structured products gained ground in almost every asset class
and also in the realm of alternative investments. Especially in
times of high market volatility, structured alternative investment products attract even more attention due to the investor’s
heighten need for security. How are such products built and
what are the benefits for investors?
Structured products can offer low correlation with traditional asset classes
and tap the many opportunities open
to hedge funds to generate performance and alpha independently of any
benchmark. This enables portfolios to
be constructed that can meet very specific volatility targets and optimise returns in accordance with set targets.
The capacity of hedge funds to manage portfolio risk is especially valuable
in structured product development.
Structures involving interest coupons
are attractive, too, as they combine income with capital growth and can be
constructed as equities or bonds. Tailoring of these structures can suit specific regulatory environments for public distribution in certain countries and
ensure products are tax efficient for
end investors. For Asian clients Sharia
compliant structures have been offered recently and a Luxembourg approved UCITS III fund offers tax efficiency for German investors.
High capital-efficiency
The capital efficiency of hedge fund
structures means that they often
need to deposit only part of the capital at stake to achieve the full investment exposure. This is known as
notional funding. Consequently, a
managed futures fund, for example,
need only put a few dollars into a
margin account to buy a futures contract with 100 US dollar exposure.
Other strategies can also exploit the
capital efficiency of derivatives in
targeted fashion. Short-selling strategies can even be used to generate
extra cash.
Optimisation of hedge fund styles
Proven protection
Capital-guaranteed products typically invest part of their assets in zero
bonds ( bonds that do not pay a coupon) or similar instruments that repay the principal at a given date. For
instance, where an amount of 100 US
dollar is protected, 60 dollars will be
invested in zero bonds repaying a
nominal value of 100 dollars in ten
years. Another form of guarantee is
constant portfolio protection insurance (CPPI). This method is not
based on zero bonds, but rather on
the idea that the portfolio must have
Investors
USD 100
Capital guarantee
Bank
The spare liquidity can be employed,
to increase the investment exposure
of the portfolio, which in turn is a
benefit for capital-protected or capital-guaranteed investment structures.
Constructions of this kind promise investors that their initial investment
will be repaid on a specified expiry
date. They are effectively absolute
return products with a safety net and
are suitable for security-minded investors who will need cash on a particular date or who want somewhere
safe to place money in a financial
market crisis.
USD 60
Zero coupon
instruments
Fund Holding Co
Guarantee
Trading capital
Efficient cash usage enables product
to achieve 150% investment exposure
for USD 87 of initial investment.
USD 40
Fun Trading Co
By carefully
combining different
hedge fund strategies,
an investment product
with the desired
risk / return profile
can be created.
USD 150
USD 47
Loan
Loan to
product
Strategy level
USD 30
Managed
futures
USD 30
Relative
Value
USD 30
Long /short
equities
USD 30
Event
Drive
USD 30
Global
Macro
USD 150
investement
exposure
Actual cash required
USD 7.5
USD 23
USD 20
USD 24.5
USD 18
USD 93 cash req`t
42
Source: MAN
Investment exposure
Development
Attractive performance drivers
One major difference between alternative and traditional structures lies
Advertisement
Photo: Pierre Freimüller, www.appunto.ch
sufficient capital at all times to acquire a bond that would meet all
liabilities at the expiry date. The
bank acting as guarantor must constantly check that the necessary
capital is available in the portfolio’s
trading account.
Not every frog turns
into a beautiful
prince: Structured
products have to
be chosen carefully.
in their asset allocations, as the former
invest not in baskets of shares, derivatives or futures, but in carefully
targeted hedge fund portfolios that
are diversified over different hedge
fund managers and hedge fund styles.
The different characteristics of the
managers and strategies, which are
selected after a stringent due diligence process evaluating the operational and trading setup, enable portfolios to be structured with tailored
risk/return profiles. A portfolio targeting relatively low volatility will
preferably, invest equally in different
hedge fund styles, whereas a more
aggressive portfolio aimed at generating a high return over the long
term will weight higher-risk strategies with the potential for better performance more heavily.
This latter category of strategies
includes managed futures, where upward and downward trends in a variety of futures markets are exploited
with the help of computer-assisted
quantitative models. Because of the
unique way they work, managed futures behave very differently to other
hedge fund strategies and have low
correlation with them, as well as with
traditional asset classes. Managed futures entail high risk potential along
with high return potential, but the
exposure can be cut by automatically
scaling back the size of positions at
times of high price volatility and low
market liquidity.
Comprehensive
risk management
Risk management generally plays a
central role for alternative structures.
Even before a portfolio comes to the
market, it is extensively tested to
cover all eventualities, for which the
Monte Carlo model and other extreme value models are suitable. The
Monte Carlo model is effectively a
«series of experiments» of the underlying portfolio combined with the
product structure. It essentially ana­
lyses the effect of the various structural aspects of a product i.e. changes in the value of collateral, fund
level fees, potential borrowing costs,
interest rate assumptions etc. Risk
management primarily monitors a
portfolio and tries to mitigate structural risks since an investor is not
rewarded for these kinds of risks. A
stringent due diligence and the ana­
lysis of the business model help reducing these risks, but obviously
can’t eliminate them completely. The
residual structural risks are further
reduced by diversification through
different managers.
Style allocations are studied for
their real-world behaviour and the
presence of distorting data, using
computer simulations. The conditions under which a worst loss can
arise and under which it can be
avoided are also checked.
The allocation to hedge fund styles
is made within ranges, leaving sufficient scope to adapt weightings to
changing markets. As different market conditions favour different hedge
fund strategies, so allocations should
be revised periodically.
Broadly diversified fund of hedge
funds products, as well as capital
protected structures built on them,
generally strive for a positive absolute return with as few short-term
price fluctuations as possible. They
should also outperform equities and
bonds over the longer term. These
objectives have consistently been
achieved. Over the last twelve years,
products of this kind have shown
themselves to be stable and capable
of generating attractive returns.
43
Ombudsstelle
Der Bankenombudsman ist eine neutrale und kostenlose Informations- und Vermittlungsstelle.
Komplexe Produkte
verunsichern Kunden
Simona Bochsler, appunto communications, Glattbrugg / Zürich
Fühlen sich die Anleger von ihrer Bank oder ihrem Vermögensverwalter nicht korrekt behandelt oder beraten, können sie sich
an die Bankenombudsstelle wenden. Deren Dienstleistungen
werden mittlerweile nicht nur von den Kunden, sondern auch
von den Banken selbst geschätzt. Gerade die komplexen Strukturierten Produkte bereiten den Kunden häufig Kopfzerbrechen.
«denaris» traf den Bankenombudsman Hanspeter Häni für ein
Interview.
Herr Häni, macht sich die allgegenwärtige Bankenkrise auch bei der
Ombudsstelle bemerkbar ?
Hanspeter Häni: Wie immer in Zei-
ge­h en. In solchen Fällen übernehmen wir eine Informationsfunktion
und erklären den Sachverhalt. Allgemein gibt es seit einigen Jahren einen deutlichen Trend, dass auch die
breitere Bankkundschaft andere Anlagen sucht, als nur gerade Kassenobligationen.
ten einer Börsenbaisse verzeichnen
wir auch bei dieser Krise eine Zunahme der Anfragen. Der Zuwachs
ist insbesondere im Bereich der Vermögensverwaltung
und Anlage­be­ra­tung
Wann gehen Sie
spürbar. Anzumereiner Beschwerde
«Ein Kunde hat
ken gilt es al­lerdings,
nach ?
dass die Reaktion auf Anraten seiner Bank
Damit wir einem
auf solche TurbulenFall nachgehen, bevier Multi Reverse
zen jeweils verzögert
nötigen wir eine ausConvertibles gekauft. führliche Dokumenauf­tritt: Die Anleger
und Kunden brau- Drei der vier Produkte tation des Falles. Hat
chen etwas Zeit, um
Kunde bereits bei
beinhalten UBS-Aktien. der
die Geschehnisse zu
seiner Bank reklaDie Bank hätte ihn
fassen und zu realimiert, brau­chen wir
sieren, wel­che Konauf das Klumpenrisiko auch deren Stellungs­
sequenzen sich für
nah­me. Wir prüfen
hinweisen müssen.» jeden Fall, bei dem
sie daraus allenfalls
ergeben. Manchmal
auch nur der geringserreichen uns die
te Zweifel besteht,
Fragen und Beschwerden deshalb dass die Bank nicht korrekt gehandelt
häu­fig erst mit einer Verzögerung hat. Dafür holen wir bei der Bank wenn
von bis zu einem Jahr.
nötig zusätzliche Informationen ein
und verlangen ergänzende Auskünfte.
Hängt der Zuwachs der Anfragen
möglicherweise auch damit zusammen, dass heute «Krethi und
Plethi» Geld an der Börse anlegen ?
Zum Teil erreichen uns tatsächlich sehr grundlegende Fragen. So
erkundigen sich Bankkunden bei­
spiels­weise, was mit ihrem Depot
geschieht, sollte ihre Bank Konkurs
Wie muss man sich Ihre Tätigkeit
vorstellen ?
In vielen Fällen kommen wir als
neutrale Anlaufstelle zum Zug und
erklären dem Kunden den Sachverhalt. Liegt tatsächlich eine Verfehlung vor, vermittelt die Ombudsstelle.
Sehr häu­fig macht die Bank von sich
aus einen Vorschlag. Dies kann auch
der Fall sein, wenn eine Bank zwar
nicht eigentlich falsch, aber nicht ihren eigenen Standards entsprechend
gehandelt hat. Anschliessend beurteilt die Bankenombudsstelle die Angemessenheit des Vorschlags und
macht dem Kunden eine entsprechende Empfehlung. Wenn die Bank
selber keinen Vorschlag macht, erarbeiten wir einen Vorschlag. Erklärt
sich der Kunde mit dem Angebot als
einverstanden, ist der Fall erledigt.
Wie steht es um die Kooperationsbereitschaft der Banken ?
Die Zusammenarbeit mit den Banken ist über die Jahre deutlich besser
geworden. Die Banken mussten erst
Vertrauen fassen und herausfinden,
was die Bankenombudsstelle effektiv macht. Nicht selten haben wir es
geschafft, einen Streit beizulegen, den
die Bank nicht alleine lösen konnte.
So haben wir auch immer wieder
Rückmeldungen von Banken, die uns
mitteilen, dass sie durch unsere Intervention einen systematischen Man­
gel erkannt haben und diesen korrigieren konnten.
Wie sieht es mit Anfragen aus dem
Ausland aus ?
In den letzten Jahren verzeichneten wir einen deutlichen Zuwachs an
Hanspeter Häni ist seit 13 Jahren
Bankenombudsman. Gemeinsam
mit seinem mehrsprachigen Team
berät er Bankkunden und vermittelt in Streitfällen zwischen
ihnen und den Banken. Die unabhängige «Stiftung Schweize­
rischer Bankenombudsman» ist
vor 15 Jahren auf Initiative der
Bankiervereinigung gegründet
worden, von der sie noch heute
finanziert wird.
www.bankingombudsman.ch
45
Hanspeter Häni
www.lodh.com
Einladung
Nach mehr als 200 Jahren Erfahrung
lüften wir ein Geheimnis unseres Erfolges…
Liebe Unabhängige Vermögensverwalter
Wir laden Sie herzlich zur Präsentation unseres
Portfolio–Management–Systems «G2» ein:
Mittwoch, 1. Oktober 2008 um 11.00 Uhr
im Haus zum Rüden, Limmatquai 42, 8001 Zürich
mit anschliessendem Steh-Lunch.
«Unseren Kunden zu Folge das momentan beste Portfolio–Management–System in der Schweiz.»
Wir haben das Wissen. Profitieren Sie davon.
Ihr Partner Lombard Odier Darier Hentsch & Cie
Bitte bestätigen Sie Ihre Teilnahme
via E-mail bis spätestens 24. September 2008.
Kontakt
Claudia Dutli ∙ Telefon 044 214 14 17 – Telefax 044 214 14 83 – [email protected]
Ombudsstelle
Strukturierte Produkte erfreuen sich
zunehmender Beliebtheit. Welche
Fragen stellen sich hier?
Laut Auftragsrecht muss die Bank
den Kunden in die Lage versetzen,
dass er eine vernünftige Entscheidung
treffen kann. Die Beratung muss somit
dem Wissen des Kunden angemessen
sein, so dass er selbst seiner Situation
entsprechend entscheiden kann. Dies
impliziert eine dem einzelnen Kunden
verständliche Sprache. Dies war schon
immer so und gilt für alle Produkte. Je
komplexer das Produkt ist, umso anforderungsreicher ist diese Aufklärungspflicht für den Anlageberater.
Erreichen Sie auch Beschwerden in
Zusammenhang mit Strukturierten
Produkten ?
Aufgrund der Fälle, die wir immer
wieder haben, und der Unterlagen
und Dokumentationen, die uns eingereicht werden, befürchte ich, dass das
Wissen der Kunden tendenziell überschätzt wird. Eine Obligation zu erklären ist ja auch vergleichsweise einfach:
da geht es um den Zinssatz, die Laufzeit, die Verpflichtung des Kunden
und die Ausstiegsmöglichkeiten. Zu-
Foto: Pierre Freimüller, www.appunto.ch
An­fragen aus dem Ausland. Während
2003 lediglich 26 Prozent der Anfragen aus dem Ausland stammten, waren es im vergangenen Jahr bereits
39 Prozent. Ich habe dafür keine Erklärung. Es mag sein, dass Leute aus
dem Ausland eher an solche Schlichtungsstellen für aussergerichtliche
Streitbeilegung (Alternative Dispute
Regulation, ADR) gewohnt sind. In
der EU ist dies im Konsumentenbereich zur Vorschrift erhoben worden
und an SEPA (Single Euro Payments
Area), die den Zahlungsverkehr im
Euro-Raum vereinfacht, darf man beispielweise überhaupt nur teilnehmen, wenn man an ein aussergerichtliches Streitbeilegungsverfahren
angeschlossen ist.
Der Berater muss
seine Kunden umfassend
informieren und
sie auf mögliche Risiken
hinweisen. Und dies
in einer angemessenen
Sprache.
sätzlich muss der Kunde auf das Zinsänderungsrisiko und das Schuldnerrisiko aufmerksam gemacht werden.
Strukturierte Produkte sind wie es
der Name schon sagt, aus verschiedenen Anlagen zusammengesetzt. Hier
ist der Erklärungsbedarf um ein Vielfaches grösser. Der Kunde muss über
die unterschiedlichen Eigenschaften
und Risiken der einzelnen Instrumente aufgeklärt werden.
Welches sind die häufigsten Beschwerden in Zusammenhang mit
Strukturierten Produkten ?
Aktuell beruhen die Anfragen insbesondere auf deren Börsenper­for­
man­ce: Die Kunden haben schlicht
nicht mit dem schlechten Fall gerechnet. Ich denke jetzt insbesondere an die Reverse Convertibles. Viele
Kunden halten als Konsequenz am
Schluss Aktien im Depot. Die Coupons erwecken häufig den Eindruck,
es ginge um Festverzinsliche. Hier
muss eine gute Beratung ansetzen.
Aktuell streiten wir gerade mit einer
Bank zu folgendem Problem: Ein Kunde hat auf Anraten seiner Bank vier
Multi Reverse Convertibles gekauft.
Drei der vier Produkte beinhalten
UBS-Aktien. Die Bank hätte den Kunden auf das Klumpenrisiko hinweisen
müssen, was sie unterlassen hat.
Die Beratung im Vorfeld des Kaufs
erfolgte in einem Gespräch. Wie
verhält es sich mit der Beweislage?
Ja, das Gespräch ist in diesem Fall
nicht dokumentiert. Der Kunde sagt,
man hätte nicht davon gesprochen,
und die Bank kann nicht belegen,
dass sie ihn auf das Risiko hingewie-
sen hat. Der Bankberater ist der Profi und hätte dem Kunden von einem
Kauf abraten müssen. Entschliesst sich
der Kunde trotz Abraten der Bank
zum Kauf, haben wir es mit einem
komplett anderen Fall zu tun und die
Bank hätte ihre Pflicht erfüllt.
Wer online Anlagen tätigt, muss in
der Regel selbst um die nötige Information besorgt sein. Wie verhält es sich mit Anfragen aus diesem Bereich ?
Wir hatten bisher selten Anfragen
zu Internetangeboten. Diese schicken
wir konsequent zurück, ausser wir
stellen fest, dass die Kunden tatsächlich nicht genügend aufgeklärt worden sind. Gemäss unseren bisherigen
Erfahrungen weisen die Internetbanken aber klipp und klar darauf hin,
dass der Online-Kunde selber dafür
verantwortlich ist, abzuklären, was
er macht, bevor er es macht.
Dazu ein Beispiel: Ein Kunde hatte eine Option, und die Bank hat diese am letzten Tag verkauft, wie klar
in ihren Bedingungen formuliert.
Der Kunde hat reklamiert und gemeint, er hätte die Option am Mittag
verkaufen wollen, weil er zu diesem
Zeitpunkt einen höheren Preis dafür
erhalten hätte. Wir haben ihn auf die
Information im Vertrag hingewiesen,
worauf er entgegnet hat, er hätte dies
nicht gesehen. Dies kann in diesem
Fall kein Argument sein.
Wie schätzen Sie die Rolle der Medien bei der Transparenz von Anlagen ein ?
Es gibt verschiedene Zeitungen
und Magazine, die eine Informations47
Russland
Reisebericht einer Wirtschafsdelegation.
Russland –
ein interessanter Markt
Jean-Pierre Zuber, Verband Schweizerischer Vermögensverwalter (VSV), Zürich
Jahren gehört Russland zu den am
schnellsten wachsenden Absatzmärkten für Schweizer Produkte.
In diesem dynamischen Umfeld haben sich bereits zahlreiche grössere
und kleinere Schweizer Unternehmen etabliert. Ein Engagement in
Russland will jedoch mit Bedacht gewählt werden. Ein Problem ist, dass
ausländische Firmen in Russland nach
wie vor mit zahlreichen Unwägbarkeiten zu kämpfen haben.
Vom 7. bis zum 12. Juli weilte eine hochrangige Schweizer Delegation unter der Leitung von Bundesrätin Doris Leuthard und
mit Beteiligung des VSV-Präsidenten Zuber in Russland. Dem
Land wird ein grosses Potenzial attestiert. Die Schweizer Wirtschaft muss dieses nun auch nutzen. Geschäfte mit Russland
sind allerdings immer noch mit vielen Unwägbarkeiten verbunden.
ralen Handelsvolumen von fünf Milliarden. Schweizer Franken und einem
durchschnittlichen Wachstum von sieben Prozent in den vergangenen fünf
Langer Atem nötig
Foto: Christoph Schaltegger
Die Treffen mit russischen Regierungsmitgliedern standen ganz im Zeichen
einer Vertiefung der beidseitigen Wirtschaftsbeziehungen. Mit einem bilate-
Der VSV-Präsident
Jean-Pierre Zuber
(dritter von links)
war bei der Schweizer
Delegation in
Russland dabei.
Der geringe Schutz des geistigen Eigentums, eine überbordende Bürokratie sowie die grassierende Korruption
verursachen grosse Schwierigkeiten.
Probleme bereiten auch der starke
Preisanstieg und das fehlende Knowhow. Schweizer Unternehmen betonen denn auch immer, dass ein Geschäftserfolg in Russland einen langen
Atem und das Verständnis für die russische Kultur voraussetze.
Trotz seiner wirtschaftlichen Erfolge bleibt der russische Markt für ausländische Investoren ein schwieriger
Markt. Dennoch bietet gerade der
boomende Finanzsektor auch unabhängigen Vermögensverwaltern gute
Chancen. Diese Plattform sollte auch
der VSV als führende Schweizer Branchenorganisation nutzen.
( Fortsetzung von Seite 47 )
und Beratungsaufgabe übernehmen.
Ich denke hier wird gute und wichtige Aufklärungsarbeit geleistet. Diese
kann allerdings in keiner Weise die
Beratung durch die Bank ersetzen.
Gibt es Fälle, wo Ihnen als Banken­
ombudsman die Hände gebunden
sind ?
In manche n Fällen scheitern wir
an der Beweisfrage. Die Bank beharrt z. B. darauf, dass sie genügend
aufgeklärt hat. Neben der Aufklärung
48
prüfen wir auch immer, ob der Kunde
fähig, ist die Risiken, die mit einer
Investition einhergehen, zu tragen.
Wenn ein Kunde ein Produkt hält, von
dem wir überzeugt sind, dass es seiner
Risikofähigkeit nicht angemessen ist,
prüfen wir, ob die Bank, wie es ihre
Pflicht ist, vom Kauf abgeraten hat.
Zum Schluss eine persönliche Frage : Investieren Sie selber an der
Börse und wenn ja, halten Sie auch
Strukturierte Produkte ?
Ich bin zwar an der Börse investiert,
halte aber keine Strukturierten Produkte. Strukturierte Produkte sind
in­teressant für Anleger mit konkreten Markterwartungen und Einschätzungen. Ich habe keine Markterwartungen und bilde mir nicht ein, dass
ich eine Prognose zur zukünftigen
Entwicklung der Märkte abgeben
kann.
Literatur
Buchtipps
Caroline Doggart und Daniel Schönwitz
Steuerparadiese
und wie man sie nutzt
Wird die Steuerschraube angezogen,
versuchen Unternehmer und Privatpersonen vermehrt, ihre Gelder dem
Zugriff des Fiskus zu entziehen. Die
Autoren beleuchten in ihrem Buch
die verschiedenen Möglichkeiten zur
Steuerverminderung – von OffshoreAnlagen bis zur Auswanderung. Ob
mit Nummernkonto, Briefkastenfirmen oder Finanztricks – die so genannten Steuerparadiese dieser Welt
haben starken Zulauf. Von A wie Andorra bis Z wie Zypern bietet dieses
Buch einen ak­tuellen Überblick über
die legalen und halblegalen Pfade
der Steuervermeidung im nahen und
fernen Ausland. Die Steuerexperten
listen in ihrem «Wegweiser» die unterschiedlichen Nutzungsmöglichkeiten für Unternehmen auf, wägen die Vor- und Nachteile für den
privaten Steueremigranten ab und
schildern ausführlich die Schutzmechanismen der Steuerbehörden auf
nationaler und internationaler Ebene.
Schäffer-Poeschel, 5. Auflage, 2007, ISBN:
978-3-7910-2700-5, 253 Seiten, EUR 90.
Steffen Tolle, Boris Hutter, Patrik Rüthemann und Hanspeter Wohlwend
Strukturierte Produkte
in der Vermögensverwaltung
Verlag Neue Zürcher Zeitung, 3. aktualisierte Auflage, 2006, ISBN 978-3-03823396-1, 228 Seiten, CHF 78.
Strukturierte Produkte verbinden Derivate mit herkömmlichen Finanzanlagen wie Aktien oder Obligationen.
Die einzelnen Bausteine werden zu
einem Finanzinstrument kombiniert
und als Wertpapier verbrieft. Ge­
rade in der Vermögensverwaltung
spielen Strukturierte Produkte angesichts ihrer vielfältigen Verwendungsmöglichkeiten eine immer
wichtigere Rolle. In der Finanzliteratur wurde dieser Entwicklung bisher allerdings kaum Rechnung getragen. Das Buch leistet einen Beitrag
dazu, diese Lücke zu schliessen. Neben der Beschreibung der Produkte
und ihrer Eigenschaften liegt der
Fokus auch auf dem praktischen
Einsatz. Das Werk ist darum allen Finanzprofis sehr zu empfehlen, ebenso wie interessierten Anlegern. Es ist
übrigens auch als französische («Les
produits structurés dans la gestion
de fortune») und englische Ausgabe («Structured Products in Wealth
Management») erhältlich.
Harry M. Markowitz
Portfolio Selection
Es gibt eine Vielzahl von Anlageformen. Diese unterscheiden sich teilweise erheblich, was Rendite und Sicherheit angeht. Erwartungswert, Risiko
und Nutzen sind die Begriffe, mit denen sich der Autor seit Jahren intensiv
beschäftigt. Harry M. Markowitz bewies: Wer sein Geld systematisch auf
Länder, Branchen und Einzeltitel verteilt und dabei erst noch auf unterschiedliche Anlagen setzt, senkt sein
Risiko und erhöht die Ertragschancen.
Kein Vermögensberater kommt heute
mehr ohne diese bahnbrechende Erkenntnis aus. Die wichtigste Konsequenz daraus: Die Struktur des Portfolios bestimmt die Rendite des Anlegers
zu 80 bis 90 Prozent. Markowitz Standardwerk ist darum Pflichtlektüre für
alle Finanzprofis – und solche, die es
gerne werden wollen. Es liegt nun in
einer neuen aktualisierten Auflage vor.
Finanzbuchverlag, 2007, ISBN 978-3-89879118-2, 464 Seiten, EUR 69.90.
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Für Christoph und Philipp Grüebler sind professionelle Beratung und persönliche Betreuung entscheidend bei der Wahl ihrer Partnerbank. Gerade hier
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Serial
The water industry is undergoing a dynamic change.
Choosing
the scant vital source
Nektarios Kessidis, Fund Manager Global Equities and Green Investments, DWS Investment GmbH, Frankfurt
«Water is the driving force of all nature». What Leonardo Da
Vinci said more than 500 years ago still holds true. Water is the
most essential natural resource for mankind.
Throughout history people have been
depending on access to clean water
as it is essential both for the household as well as for the livelihoods
through production: Water is one of
the major contributors to human survival. Yet for a large section of people, these foundations are not in place.
Even though water covers more than
two thirds of the Earth›s surface, 97.5
percent of it is salt water, leaving
only 2.5 percent of fresh water. And
as resources are steadily decreasing,
it is clear that competition for water
will intensify in the decades ahead.
Even more so at it is not just the supply decreasing, at the same time the
demand increases rapidly: Population growth, urbanisation, industrial
development and the needs of agriculture are driving up demand. At
the same time, there is an increasing
recognition that environmental needs
also have to be factored in when
considering future patterns of water
usage.
stated that the global water industry
today resembles the world petroleum industry in 1920.
The result of this is increasing privatisation and consolidation. The
main reason for this is the extremely
run down infrastructure within the
water industry. On the one side, as national governments are being squeezed
for funds, the monetisation of water
utility is fairly logic and simultaneously removes a serious burden from
municipal funding. On the other side,
acquirers are able to purchase solid
assets, which cost only a fraction of
replacement value and provide outstanding cash returns.
Also playing a major role in the
attractiveness of the sector water are
the specific characteristics of the resource. When comparing water stocks
with equities of other industries two
things are clearly different: First of
There are a couple of drivers advocating water investments. One of
these drivers is the fact that the water
industry is undergoing a dynamic
change: With reference to the amount
of assets deployed, the water industry is one of the largest industries in
the world, along with Oil & Gas and
Electricity. Nevertheless, most investors do not have a fair evaluation of
the attractiveness of the water industry and hence the market still has a
minority of investor ownership. As a
result, this minor interest in the water industry creates more investment
opportunities than is present within
other very large, but already investor-dominated, industries. It is often
Photo: Pierre Freimüller, www.appunto.ch
Why invest into water ?
Only 2.5 percent of
the Earth’s water supply
is fresh water.
51
Global sources of water
Global Fresh Water Supply
Global Water Supply
Facing the decreasing
water resources –
especially for fresh
water – a stronger
competition for water
can be expected for
the future. This fact
contrasts with the still
minor interest in
the water industry.
Lakes, rivers, streams 1.0%
Glaciers and snow cover 70.0%
Underground aquifiers 29.0 %
Future demand more guaranteed
than for any other resource
•D
istribution to the end user creates
a natural monopoly with huge barriers to entry.
• Demand is unaffected by inflation,
recession, interest rates, changing
preferences, or inventory loss.
A country where the water sector is
of particular interest is China. The
country is one of the largest emerging markets and has been one of the
But the t hesis of water investments
is not limited to China or any region.
Water is a global topic. The water
market allows for a combination of
the best underlying business model
with the most persistent future demand. As this fundamental fact is not
likely to change the water industry
allows for great investment opportunities. It is indeed a driving force of
all nature, Da Vinci could not have
been more correct.
Fresh Water 2.5 %
Oceans 97.5 %
Source: United Nations
all, water has a more obvious and
compelling business model. Secondly, the industry’s demand is
much more persistent and has
probably the most predictable future.
• No existing substitute for water;
Usage and hence purchases cannot
be postponed; Demand is price-inelastic.
fastest growing ones. The sheer size
of the population and the industrialisation has caused substantial shortages in water supply. On top of that,
the quality of the existing water is
often very poor as both the government as well as investors have not
been paying much attention to the
water industry in the past. They are
now realising that water is one of the
most basic and compelling requirements for the sustained growth of the
Chinese economy. With China in
desperate need of adequate water
and sanitation facilities, water is a
great investment opportunity.
Aggregate daily water withdrawal per capita for all uses
Gallons per day
1207
North America
908
Australia
North America is still
the biggest water
consumer in
the world. But
emerging markets like
China are catching up
and show major
interest in the subject
and its investment
opportunities.
577
Middle East and North Africa
Asia
457
World
457
424
Europe
341
South America
Sub-Saharan Africa
Source: World Resources Institute
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