2.1.2. La fixation du taux de change sur le marché

2.1.2. La fixation du taux de change sur le marché
La loi de l'offre et de la demande
Comme tout marché concurrentiel, le marché des changes est régi par la loi de l'offre et de la
demande. Les offres et les demandes de devises peuvent avoir pour origine les échanges internationaux
de biens et services ou les mouvements internationaux d'actifs financiers.
L'exportation de biens et services par une nation entraîne généralement la vente de devises
étrangères nécessaires à l'achat de la monnaie de cette nation. Par exemple, un exportateur américain
désire être réglé en dollars ; l'importateur français doit alors acheter des dollars avec des francs (ou des
euros). Il se produit donc une offre de francs et une demande de dollars. De la même façon,
l'importation de biens et services tend à faire vendre la monnaie nationale en échange d'une devise
étrangère. Les importations américaines en provenance de France engendrent une demande d'euros et
une offre de dollars.
Le même raisonnement s'applique aux transactions portant sur des actifs financiers. Par exemple,
pour des raisons de rendement, une compagnie d'assurance américaine souhaite substituer à des
obligations libellées en dollars des obligations libellées en francs. La compagnie devra vendre des
dollars et acheter des francs sur le marché des changes. Ainsi, des sorties de capitaux des Etats-Unis
engendrent une demande de francs et une offre de dollars.
Taux de change flottants ou fixes
Toutes ces transactions engendrent une offre et une demande de monnaie étrangère de la part des
résidents d'un pays. L'offre et la demande déterminent le taux de change à l'intérieur de certaines
contraintes imposées par la nature du système ou du régime de change prévalant dans le pays concerné.
Le système le plus simple est celui des taux de change flottants, dans lequel il n'y a que peu ou pas
d'intervention des gouvernements ou des banques centrales. Le taux de change d'équilibre courant varie
selon la loi de l'offre et de la demande. C'est le système qui prévaut dans le monde depuis 1973. L'autre
grand système est celui des taux de change fixes, dans lequel les autorités monétaires s'efforcent de
maintenir le taux de change dans une bande étroite autour d'une parité officielle, même si le taux
d'équilibre courant s'en écarte.
Dans un système de taux de change flottants, une baisse (hausse) de cours d'une monnaie sur le
marché est qualifiée de dépréciation (appréciation). Dans un système de taux de change fixes, la baisse
(hausse) de cours est décidée par les autorités officielles du pays émetteur de cette monnaie : une baisse
(hausse) de la parité officielle est qualifiée de dévaluation (réévaluation). Le fonctionnement actuel du
SMI est donc marqué par la flexibilité des changes. Cependant, en raison du poids croissant des flux
financiers internationaux engendrés par la liberté des mouvements internationaux des capitaux volatils,
cette flexibilité s'est transformée en instabilité. Les quatre graphiques suivants donnent l'évolution
mensuelle et la variation mensuelle du cours côté à l'incertain du yen japonais, de la livre sterling, du
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mark allemand et du franc français par rapport au dollar (données FMI, Statistiques Financières
Internationales).
Taux de change nominal mensuel dollar/yen 1960-1998
400
12%
350
Parité dollar/yen
300
4%
250
0%
200
-4%
150
-8%
dollar/yen
01/98
01/96
01/94
01/92
01/90
01/88
01/86
01/84
01/82
01/80
01/78
01/76
01/74
01/72
01/70
01/68
01/66
01/64
01/62
01/60
100
50
Variations mensuelles
8%
-12%
Variation dollar/yen
Taux de change nominal mensuel dollar/livre 1960-1998
1,0
12%
8%
0%
0,6
-4%
0,4
dollar/livre
Variation dollar/livre
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01/98
01/96
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01/90
01/88
01/86
01/84
01/82
01/80
01/78
01/76
01/74
01/72
01/70
01/68
01/66
01/64
0,2
01/62
-8%
-12%
Variations mensuelles
4%
01/60
Parité dollar/livre
0,8
2
dollar/franc
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Variation dollar/franc
01/98
01/96
01/94
01/92
01/90
01/88
01/86
01/84
01/82
01/98
01/96
01/94
01/92
01/90
01/88
01/86
01/84
01/82
01/80
01/78
01/76
01/74
01/72
01/70
01/68
01/66
01/64
01/62
Parité dollar/mark
4,0
3,5
4%
3,0
0%
2,5
2,0
-4%
1,5
9
8
4%
7
6
0%
5
-4%
4
3
-8%
-12%
Variations mensuelles
4,5
Variations mensuelles
dollar/mark
01/80
01/78
01/76
01/74
01/72
01/70
01/68
01/66
01/64
01/62
01/60
1,0
01/60
Parité dollar/franc
Taux de change nominal mensuel dollar/mark 1960-1998
12%
8%
-8%
-12%
Variation dollar/mark
Taux de change nominal mensuel dollar/franc 1960-1998
10
12%
8%
En près de quarante ans, le yen connaît une appréciation nominale de plus de 66 % et le mark d’un
peu moins de 60 %. Par contre, le franc français et la livre sterling se sont dépréciés, respectivement
d’un peu plus de 10 % et de plus de 60 %1. Ces évolutions ne se sont pas faites sans heurts.
Entre 1960 et 1970, ces quatre monnaies sont encore stables par rapport au dollar. Le régime de
taux de change fixe de Bretton Woods n'autorise que des fluctuations étroites de 1 % autour de la parité
officielle. Les dévaluations de la livre en 1967 et du franc en 1969 sont décidées par le Royaume-Uni et
la France pour faire face aux déficits importants de leur compte courant. A partir des années 1970, les
monnaies subissent des variations mensuelles à la baisse ou à la hausse de leur change, qui ont pu
atteindre ou dépasser les 10 %. C'est le cas notamment entre 1980 et 1987, en raison de la forte
appréciation du dollar, puis de sa dépréciation tout aussi brutale.
La réponse européenne au flottement des monnaies
Vers la fin des années 1970, l’Europe met en place un véritable système monétaire régional, le
système monétaire européen (SME). L’objectif est de parvenir à une certaine fixité des parités entre
monnaies européennes pour protéger les échanges intra-européens des effets indésirables du flottement
des monnaies. Dans la seconde moitié des années 1980, la discipline instaurée par le SME (ancrage au
mark allemand) tend à réduire considérablement les variations de change au sein de l’Europe. Ainsi, à
partir de 1986, la parité mark/franc est-elle plus stable que dans la décennie précédente ; franc et mark
évoluent de concert par rapport au dollar.
Les pays de l’Union restées en dehors du SME, ou qui n’y ont participé que brièvement comme le
Royaume-Uni, n’ont pas pu préserver la stabilité de leur monnaie vis-à-vis des monnaies du SME.
1
Pour contourner le problème posé par les fluctuations à court terme des parités, les calculs se fondent sur l'écart relatif
entre la moyenne des taux de la décennie1988-98 et la moyenne de ceux de la décennie 1960-70. En effet, de 1960 à 1970,
les parités n’évoluent pratiquement pas (régime de fixité des changes) ; et de 1988 à 1998, on n’observe pas pour les quatre
monnaies étudiées une tendance marquée à la dépréciation ou à l’appréciation face au dollar.
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Rapport entre les variations mensuelles du mark et du franc : 1973-1985
8%
6%
4%
2%
0%
-8%
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-2%
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-8%
Rapport entre les variations mensuelles du mark et du franc : 1986-1998
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0%
2%
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4%
Rapport entre les variations mensuelles du mark et de la livre : 1986-1998
8%
6%
4%
2%
0%
-8%
-6%
-4%
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0%
2%
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6%
8%
-2%
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Les arbitrages
Le marché des changes est un marché de spéculation dominé par les arbitrages. On appelle
arbitrages les opérations qui visent à réaliser un profit en tirant parti des différences momentanées de
cours de change entre plusieurs places, mais aussi des écarts de taux d'intérêt sur les monnaies.
Les arbitrages sur les taux d'intérêt sont particulièrement importants dans les opérations
internationales de placements financiers. On distingue deux types d'arbitrage : l'arbitrage sur taux
d'intérêt couvert en change (ou parité d'intérêt couverte) et l'arbitrage sur taux d'intérêt non couvert en
change (ou parité d'intérêt non couverte). Le premier est réalisé par les opérateurs qui cherchent
simplement à se couvrir contre le risque de change ; le second, par ceux qui espèrent bénéficier d'une
évolution favorable des changes.
Les opérations d'arbitrage jouent un rôle essentiel dans le fonctionnement des marchés car elles
tendent le plus souvent à réduire les déséquilibres. En période calme, elles ont un effet stabilisant : les
parités entre monnaies sont jugées normales et les mouvements sur les cours des changes restent
temporaires. Cependant, en période de crise sur les marchés, elles peuvent être déstabilisantes si les
parités entre monnaies apparaissent anormales (monnaies sur-évaluées ou sous-évaluées). Dans ce cas,
les ajustements de parité sont amplifiés.
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