Télécharger le rapport (2157 Ko)

Transcription

Le “prêt viager hypothécaire”
ou
“hypothèque inversée”,
une solution au financement des retraites
et de la dépendance?
Mémoire d’étude CHEA
Thierry Dubocage – promotion 2005
Thierry Dubocage – CHEA 2005
Pour les besoins de votre grand age, voici un prêt,
Hypothéquez votre maison, vivez y, vous en restez propriétaire
Vous n’avez rien à rembourser, après votre mort seulement, la
vente de votre maison me remboursera; vos héritiers recevront le
surplus de la vente
Si la vente de la maison ne suffit pas à me rembourser,
j’assume la perte
2
Plan:
1.
Le prêt viager hypothécaire: le principe
2.
L’exemple américain: le programme HECM
!
HECM – termes du produit
!
Les alternatives au HECM
!
Le décollage du HECM
!
L’attitude du consommateur américain
!
Le marketing du HECM
3.
L’exemple britannique: l’Equity Release
!
Equity Release – l’offre produit
!
Un marché en croissance
!
Equity Release – exemples
4.
La situation française:
!
France, un contexte favorable?
!
Le prêt viager hypothécaire, aujourd’hui impossible, mais pour bientôt?
!
Suggestions
!
Que peuvent faire les assureurs du prêt viager hypothécaire?
5.
Annexe: la gestion du risque du prêteur
3
Le prêt viager hypothécaire ou “reverse
mortgage” – le principe (1/2)
Qu’est ce qu’un prêt viager hypothécaire?
! Un mécanisme de prêt (pas une police d’assurance)
! …permettant à des seniors propriétaires de convertir la valeur de leur résidence en un revenu (= un montant
forfaitaire, une ligne de crédit, des versements réguliers-une rente, …, essentiellement hors impôt)
! …tout en continuant d’occuper leur résidence et en en demeurant l’unique propriétaire (pas de transfert de
propriété)
! Le prêt est garanti par la valeur de la résidence = via une hypothèque
! Le prêt devient recouvrable (principal et intérêts) quand le dernier emprunteur déménage, meurt ou vend le
bien; donc généralement pas de remboursement où de versement d’intérêts du vivant de l’emprunteur
! C’est un prêt hypothécaire “sans recours” : si la valeur du bien à la vente est inférieure à la valeur du prêt, le
prêteur assume seul le déficit. Pas de recours sur le patrimoine de l’emprunteur ou les héritiers
! Le montant du prêt dépend:
! De l’âge du prêteur (plus il est âgé au moment du prêt, plus le prêt est élevé)
! De la valeur de la résidence (le seul collatéral du prêt)
! Du taux d’intérêt accordé par le prêteur (plus le taux est bas, plus le montant du prêt est élevé)
! Encore un concept marginal dans les marché où il est implanté; n’est jamais un produit « populaire » (à ce
jour), il va contre certaines valeur familiales traditionnelles; c’est un produit difficile à vendre et
potentiellement dangereux pour l’emprunteur
! Bien que les choses soient probablement en train de changer, en raison notamment de:
! Le vieillissement rapide de la population,
! La défaillance (relative) des systèmes traditionnels de retraite (régime de retraite d’état, fonds de pension
d’entreprise),
! L’émergence de nouveaux besoins (dépendance, santé,…),
! Le relâchement du lien entre les générations & l’évolution des mentalités (baby-pappy-happy boomers),
! Le niveau historiquement bas des taux d’intérêt et le niveau élevé des valorisations de l’immobilier
résidentiel, créant des conditions optimales pour les emprunteurs
Quelles opportunités pour les assureurs? Que peut on apprendre des exemples étrangers?
4
Le prêt viager hypothécaire ou “reverse
mortgage” – le principe (2/2)
Le prêt viager hypothécaire n’a conquis qu’une part modeste de son marché potentiel dans
les quelques pays où il s’est développé, notamment au Royaume Uni et aux Etats Unis:
Cette présentation se concentre sur les exemples du RU et des US. Dans ces deux marchés, le PVH demeure un
concept marginal mais dont la croissance s’accélère fortement depuis quelques années. Le PVH n’y concerne
jusqu’à aujourd’hui que les biens de valeur faible et moyenne; les prêteurs n’ont pas encore conquis les
propriétaires de résidence de grande valeur
!
US: une situation très spécifique, le marché étant dominé par un produit à finalité sociale, soutenu et encadré par
le gouvernement, le “Home Equity Conversion Mortgage” (HECM) qui représente 90% des prêts viagers
hypothécaires. Les alternatives privées sont peu nombreuses et peu significatives; elles sont naturellement
poussées vers le segment des résidences de grande valeur
Cette présentation analyse les termes du produit HECM ainsi que l’évolution du profil des emprunteurs
!
RU: on parle du marché de l “equity release” (“libération de patrimoine”), il inclut le PVH ainsi que la vente en
viager institutionnelle (“reversion plan”). Il présente la seule image d’un marché concurrentiel déjà développé. Au
RU, le marché du PVH est purement privé, pas d’intervention de l’Etat; ce marché est probablement le plus
représentatif de la voie que pourrait suivre les nouveaux marchés du PVH; cette présentation se concentre sur
l’offre produit du RU ainsi que sur les sujets connexes particulièrement sensibles tels que la gestion du risque
pour les prêteurs et la protection du consommateur
NB: l’hypothèque inversée occupe une place généralement marginale dans d’autres marchés:
! Canada: similaire au programme HECM américain, mais sans engagement de l’état, offert et géré par un unique
établissement le Canadian Home Income Plan ; lancé au milieu des années 80; accessible aux propriétaires
âgés de 62 ans; le montant du prêt représente de 10 à 40 % de la valeur estimée du bien avec une moyenne à
30%. Le montant maximum du prêt est C$500,000
! Australie: similaire au RU, le produit est accessible aux propriétaires âgés de 65 ans; le marché se partage entre
une douzaine de prêteurs
! Japon: très marginal, un potentiel considérable de croissance
5
Plan:
1.
2.
!
!
!
!
!
3.
!
!
!
4.
!
!
!
Suggestions
!
5.
6
Le HECM (Home Equity Conversion Mortgage) les termes du produit (1/3)
!Le HECM est une
initiative fédérale, du
Department of Housing and
Urban Development (HUD)
(le Ministère du Logement)
Démarrage en 1989 représente maintenant 90 % des prêts hypothécaires
inversés aux US
!Acteurs: en architecture
ouverte, suivant un schéma
ordinaire pour le prêt
immobilier du particulier
aux US
> Distribution : Wells Fargo, Financial Freedom, …, banques locales
> Les prêts sont acquis et titrisés par Fannie Mae, (une «Government
Sponsored Enterprise ») un acteur central du prêt immob. aux particuliers
> Gestion: par des gestionnaires pour compte de tiers, «Servicers »,
notamment Wendover
!La valeur du prêt dépend
de l’age, de la valeur du
bien, du taux d’intérêt + des
limites du HUD basée sur
l’emplacement
Des limites maximum sont fixées annuellement par comté par le HUD :
pour 2005, les limites de prêt varient de $172,632 (zones rurales) à un
maximum de $312,896 (zones métropolitaines); valeur moyenne = $280 000
Le ratio prêt/valeur du bien atteint fréquemment 50-60%, plus haut que les
offres privées
!Options de versement:
(Les combinaisons sont
possibles)
> Versement unique; > Ligne de crédit, la plus fréquente (2/3 des cas);
> Versement mensuel pour une période fixée;
> Versement mensuel pour la durée d’occupation (“Tenure”)
NB: le HECM n’offre pas de véritable rente viagère
!Remboursement:
Le bien est vendu quand l’emprunteur meurt ou déménage
!Protection du
consommateur:
La loi fédérale impose aux candidats emprunteurs un passage devant un
conseiller financier. Le conseil, spécifique au produit HECM, dure 2 ou 3
heures. Il est prodigué gratuitement par des organismes associatifs habilités et
subventionnés par le Gouvernement Fédéral.
7
Accessible aux propriétaires âgés de 62 ou plus (généralement 75) pour leur
résidence principale
!Taux: variables annuels ou variables
mensuels = taux à un an des bons du
Trésor + marge du prêteur (~1,5%)
Le taux est limité au taux initial
+ 10%points (variable mensuel) ou + 5%points (variable annuel).
!Frais du prêteur ( “origination fees”)
limités à 2% de la valeur du prêt ou $ 2000
Il est reproché à ce maximum légal d’être un obstacle à l’entrée de
nouveaux opérateurs
En 2005, il a été augmenté de $1800 au niveau actuel de $2000
!Assurance: fournie par le Federal
Housing Administration (FHA), une
émanation du HUD
Prime: les emprunteurs HECM paient une
prime d’accès à une garantie d’”assurance
hypothécaire” de 2 % à la souscription puis
annuellement de 0.5 % de la valeur du prêt
(le total de la prime annuelle est estimé et
déduit à la souscription)
!Frais mensuels de gestion payés au
“Servicer”, le gestionnaire pour compte
Garantie – risque lié au “servicer”: si le gestionnaire pour
compte de tiers (le “servicer”), gérant le prêt, venait à faire défaut,
le HUD interviendrait pour garantir la continuité de service et
d’accès à leur fonds aux emprunteurs (notamment en cas de ligne
de crédit)
Garantie – de non recours: les emprunteurs ne devront jamais
plus que la valeur de leur bien lors de sa vente. Au
remboursement du prêt HECM, si la valeur du bien est insuffisante
pour rembourser le préteur, c ’est le FHA qui prend en charge le
déficit
Le FHA enregistre un ratio sinistre sur prime d’environ 50%; cette
garantie n’a cependant jamais connu de crise immobilière
systémique d’importance
= $35 pour les prêts variables mensuels;
= $30 pour les prêts variables annuels
!Remboursement anticipé : limité grâce
au taux variable
!Refinancement: facilité à partir de 2005, avec la levée de la
prime d’assurance d’entrée de 2% lors d’un refinancement de prêt
Les frais sont actualisés et déduits du montant du prêt mis à disposition de l’emprunteur: le total des
déductions d’entrée (distribution + assurance + autre) atteint couramment 5 à 6% de la valeur du prêt
Si l’on ajoute les frais de gestion mensuels et d’assurance annuelle, la valeur totale actualisée des
déductions atteint de 10 to 15% de la valeur du prêt
8
!HECM et l’assurance dépendance : in 2000, le Congrès a décidé la levée de la prime d’assurance
d’entrée de 2% si l’emprunteur utilise le prêt pour acquérir une assurance dépendance (long term
care insurance)
Cette législation est très restrictive car l’intégralité du prêt doit être utilisé pour acquérir une
assurance dépendance. L’application de cette décision s’avère difficile.
Il est actuellement discuté d’introduire plus de flexibilité pour permettre aux emprunteurs seniors de
bénéficier de l’avantage si ils utilisent le prêt pour d’autres usages tels que le financement des soins
à domicile. Ces décisions compenseraient le fait que la formule versement mensuel (“tenure”) n’est
pas une véritable rente viagère et ne peut donc pas être utilisée pour le financement d’une résidence
de personnes âgées
9
HECM – les offres alternatives
Les alternatives au HECM représentent une part minoritaire du marché du prêt viager hypothécaire. Elles
totaliseraient environ 10%. Les principaux produits sont:
!“Cash Account Plan” (de loin le plus important avec ~5% de part de marché) :
C’est le produit de l’établissement de prêt Financial Freedom, on l’appelle aussi “jumbo loan” (prêt jumbo)
Caractéristiques: conçu pour les besoins des seniors propriétaires de bien immobiliers de grande valeur
(au-delà de $450 000).
Les prêts viager hypothécaires Cash Account Plan n’ont virtuellement pas de limite quant à la valeur du
bien et celle du prêt. En conséquence, le montant du prêt accordé au propriétaire sera sans commune
mesure avec le montant accordé dans le cadre du HECM
Taux = $ Libor à 6 mois + 5 %points, variable par semestre, non plafonné
Il comporte un option « Equity Choice » permettant à l’emprunteur de limiter la part du prêt à un %
maximum convenu de la valeur du bien. Cette option permet notamment de garantir qu’une part du bien
hypothéqué ira aux héritiers quoiqu’il arrive (même en cas de longévité exceptionnelle de l’emprunteur, de
chute de l’immobilier,…)
!“Home Keeper” (~1% de part de marché) :
Un alternative au HECM proposée par Fannie Mae's.
Comme le HECM, le Home Keeper est un produit « officiel », proposé par le prêteur sponsorisé par le
gouvernement; il fonctionne comme le HECM à bien des égards
Caractéristiques: il vise à répondre à des besoins non couverts par le HECM, tels que les biens de valeur
dépassant les limites HECM, les seniors souhaitant utiliser l’hypothèque inversée pour acheter une
nouvelle résidence,…
La limite actuelle de prêt (2005) d’un prêt hypothécaire Home Keeper est de $359,650 (à comparer avec un
maximum HECM de $172,632 pour les zones rurales et $312,895 pour les zones urbaines les plus chères).
10
HECM – décollage
Avec les années 2000, les ventes de prêts HECM ont fortement augmenté, ce décollage est il un
phénomène passager ou bien l’amorce d’une tendance durable?
50 000
Le profil de l’emprunteur évolue:
•
Plus de couples, et une moindre proportion de
veuves
•
Rajeunissement: il y a 10 ans, l’âge moyen était
de plus de 76 ans, il est maintenant plus proche
de 74
D’un produit de nécessité à un produit de dépenses
discrétionnaires:
•
L’emprunteur traditionnel = une veuve de 76 ans,
peinant à faire face à ses besoins vitaux,
cherchant un complément de revenu via un prêt
de dernier recours
•
Le nouvel emprunteur = un couple de 70-75 ans
utilisant le prêt hypothécaire pour profiter de
l’existence
Ventes de prêts HECM
(2005 = 43 131 nouveaux
prêts; stock total: 162 268)
45 000
40 000
35 000
30 000
25 000
Nb: de 2002 à 2005, croissance moyenne = ~150%
20 000
15 000
10 000
5 000
(Source: HUD; en année fisc. fed. = oct. à sept.)
-
19
90
19
91
19
92
19
93
19
94
19
95
19
96
19
97
19
98
19
99
20
00
20
01
20
02
20
03
20
04
20
05
La forte augmentation des ventes de prêts HECM
est considérée soit comme:
• Un phénomène temporaire du à une conjonction
exceptionnelle de facteurs (niveau élevé des prix
de l’immobilier et taux d’intérêt historiquement
bas) ou bien comme,
• L’installation durable du produit chez sa clientèle
naturelle, grâce à la conquête et l’évolution des
mentalités, suite notamment aux efforts marketing
des prêteurs
La croissance des ventes s’est ralentie en 2005 en raison d’une
pénurie de conseillers; en novembre 2005, le HUD a décidé
d’accroître le réseau des conseillers pour faire face au niveau
toujours croissant des demandes
!Profil de l’emprunteur:
100%
30%
13%
50%
57%
Couples
36%
Hommes
seuls
16%
Femmes
seules
48%
0%
1990
2004
11
L’attitude des consommateurs vis à vis du prêt viager
hypothécaire – condamnée à changer?
La situation patrimoniale des américains les contraint à envisager des
modes alternatifs de financement de leur retraite (*)
!Un tiers des consommateurs déclare n’avoir aucune épargne retraite
!Une proportion importante de seniors a l’essentiel de son patrimoine
immobilisée dans la résidence: parmi les consommateurs retraités, 76%
possèdent une résidence
! Cependant, seulement 1% déclare avoir souscrit un prêt viager
hypothécaire
! et parmi les propriétaires retraités, il y a peu d’attrait pour ne serait ce qu’
envisager un prêt pour obtenir un complément de revenu; seuls 13 %
disent qu’ils envisageraient un tel prêt, 79% disent qu’ils ne le feraient pas
!Aurez vous assez pour vivre en retraite?
Inquiets
"pas assez
d'argent";
25%
Confiants:
"assez
d'argent
pour vrivre
confotablem
ent"; 58%
Très
inquiets;
17%
!Quand vous partirez en retraite, toucherez vous
le même niveau de prestation que vous
toucheriez si vous partiez aujourd’hui?
Pessimiste
s: "Rien!";
19%
"Ne savent
pas"; 7%
Le prêt hypothécaire demeure une option peu utilisée ni même envisagée
Cependant une prise de conscience est en cours; prépare-t’elle les
américains au prêt viager hypothécaire? (*)
! Inquiétude croissante quant au niveau de revenu une fois en retraite: plus
de 40% des américains craignent de pas avoir assez pour vivre
! Scepticisme croissant quant à la viabilité du système de « Sécurité
Sociale »: 19% n’attendent aucune prestation, 38% en espèrent certaines
! Contrairement à leurs parents, les Baby boomers n’ont pas d’objection ni
d’aversion à la dette
Des faits incontournables : les seniors devront s’occuper d’eux même…
Le nombre d’américains âgés de 85 et plus va augmenter de 4 millions en
2000 à 20 millions vers 2050. Le prêt viager hypothécaire est une solution
incontournable pour les familles de ces octogénaires qui devront faire face à
des dépenses de santé considérables
Inquiéts:
"Une
partie";
38%
Optimistes:
"Oui tout";
18%
Confiants:
"Oui,
l'essentiel";
18%
(*): les chiffres ci dessus proviennent d’une
étude de juin 2005 de Experian-Gallup (par
sondage de 3 millions de consommateurs)
Nb d'americains de 60 et + (en M)
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
% de la population totale
25%
17%
82,5
30%
25%
20%
15%
10%
44,2
5%
0%
1997
2025 (Est.)
12
Le prêt viager hypothécaire – difficile à vendre
L’accélération de la croissance des ventes de prêt viager hypothécaire est attribuée
notamment aux campagnes promotionnelles; ces campagnes doivent vendre aux
américains un produit peu compatible avec leurs valeurs traditionnelles
Financial Freedom – (jusqu’à 2004,
une unité de Lehman Brothers)– est
(avec Wells Fargo) le principal prêteur
de tous les genres de prêt viager
hypothécaire et notamment du HECM
Financial Freedom cible avec
insistance les ménages seniors; elle a
engagé l’acteur James Garner comme
figure de proue de ses campagnes
nationales destinées aux 20 millions de
propriétaires âgés détenteurs d’un
patrimoine immobilier résidentiel
évalué à $3 trillions
Le message: « …vous devriez au moins
regarder…»; le principe du prêt viager
hypothécaire va à l’encontre des valeurs
traditionnelles telles que la transmission du
patrimoine et la solidarité entre les
générations. Oui ce produit est un sale coup
pour vos héritiers mais s’occuperont-ils
vraiment de vous? Vous devriez au moins
nous laisser vous en parler...
Le vendeur: un célèbre
acteur “has-been” = une figure
patriotique, une icône des
valeurs traditionnelles
familiales; il incarne le
patriarche récemment décédé
qui a laissé son épouse sans
assez d’épargne ou de
revenus réguliers
La cible: la veuve aux
revenus insuffisants.
L’enjeu: la convaincre
d’hypothéquer la maison de
famille pour accéder à un
meilleur confort de vie.
La motivation est
économique
13
Plan:
1.
2.
!
!
!
!
!
3.
!
!
!
4.
!
!
!
Suggestions
!
5.
14
Equity release ou “libération de patrimoine”
: l’offre produit
Le marché du RU est un marché purement privé en phase de croissance et de maturation;
l’offre se concentre essentiellement autour de trois types de produit:
Produit
Lifetime
“Roll-up”
Mortgage
Lifetime
“Fixed”
Mortgage
Termes
!Prêts viagers
hypothécaires à
taux fixe et
intérêts
capitalisés avec
une garantie de
non recours en
cas de
dépassement
Rembourse
ment
Montant à
rembourser
Ratio
Prêt /
Valeur
Au décès ou
au
déménageme
nt
Inconnu,
dépend des
intérêts
capitalisés
~25%
A un terme
convenu
(équivalent
par ex. à
l’espérance
de vie
moyenne)
Connu
~45%
Risque pour le
prêteur
Acteurs du marché
!Longévité
Norwich Union 41%
!Valeur du bien
à la vente
Northern Rock n/a%
!Mortalité
In Retirement Services <1%
!Valeur du bien
à la vente
Just Retirement <1%
(Parts de marché difficiles à
rassembler)
Mortgage Express 14%
NB: le Lifetime “Roll-up” Mortgage est le produit principal de prêt viager hypothécaire. Le ” Fixed” mortgage n’offre pas le
confort d’une garantie de non re-paiement avant la mort et n’attire donc qu’une minorité de clients séduits par le ratio
Prêt/Valeur élevé. La plupart des emprunteur opte pour le montant forfaitaire, l’option ligne de crédit est de plus en plus
sollicitée, peu convertissent en rente
Home
Reversion
Plan
(“vente en
viager
institutionnelle”)
Pas un prêt viager hypothécaire, une vente en viager
institutionnelle, il y a transfert de la totalité ou d’une partie de
la propriété
L’acheteur n’est pas un particulier comme dans les ventes en
viager en France mais une institution
!Longévité
GE Life <1%
!Valeur du bien
à la vente
Hodge <1%
In Retirement Services <1%
NB: les ventes de Reversion Plan sont déclinantes, cependant il y a un regain d’intérêt de la part des propriétaires dans la
perspective de la chute des prix de l’immobilier
(source: AXA Life; SHIP)
15
Equity Release – un marché en croissance (1/2)
Tendance: les ventes de prêts viagers hypothécaires sont en forte croissance
depuis la fin des années 90 grâce notamment à la généralisation de la garantie
“non recours” (dite “ no negative equity”). Les premiers produits vendus dans les
années 80 avaient laissé des propriétaires emprunteurs ruinés suite à la crise
immobilière (+ chutte de la bourse et la hausse des taux d’intérêt)
le “Roll-up” mortgage est le principal produit. Sa part de marché dominante (les
deux tiers) est en croissance relative et absolue
Comparé au programme américain HECM, le Lifetime Roll-up mortgage offre
généralement: la liberté de changer de résidence, des valeurs de prêts plus
élevées, des options de véritables rente viagère (option offerte par une minorité
de prêteurs; ex: pas Norwich Union)
Cependant les offres du RU ne proposent généralement pas de ratio Prêt/Valeur
de bien aussi élevé que le programme HECM
Alors que le HECM est conçu avant tout comme un produit de nécessité, les
produit equity release du RU sont promus avant tout comme des soutiens du
niveau de vie (“ lifestyle enhancement”) destinés à l’acquisition de biens de
consommation (nouvelle voiture, travaux, voyages…)
Distribution: 2/3 de la production vient d’intermédiaires d’assurance indépendants
(IFAs), 1/3 est en direct au guichet des établissements bancaires
Architecture ouverte: les produits sont principalement vendus en partenariat
(Northern Rock est le principal fournisseur). Cependant les principaux prêteurs ont
internalisé la fabrication des prêts : Norwich Union (le leader absolu) et Prudential
contrôlent à présent l’ensemble de la chaîne de production
Réglementation: depuis 2004, les prêts viagers hypothécaires sont du ressort de
la Financial Services Authority (la CCAMIP britannique); les reversion plans (vente
en viager) ne sont pas contrôlés par la FSA mais il en est question
Protection du consommateur: les observateurs craignent que les
produits equity release ne soient porteurs du prochain scandale de
misselling.
La majorité des acteurs s’est regroupée au sein du SHIP (Safe
Home Income Plan) autour d’un code de bonnes pratiques
notamment quant au processus de vente et au conseil au client
!Ventes de prêts viagers hypothécaires
des membres du SHIP – nouveaux
encours en £m
(La production non membres du SHIP ~£200m)
1200
1000
800
600
400
200
0
1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
!Profil estimé des transactions 2004
d’Equity Release – total: £ 2 100m
(SHIP + non SHIP)
Lifetime
"Roll-Up"
Mortgage;
66%
Lifetime
"Fixed"
Mortgage;
3%
Home
Reversion
Plan; 31%
16
Equity Release – un marché en croissance (2/2)
Quels facteurs expliquent la croissance des ventes des produits Equity Release et en particuliers des
prêts viager hypothécaires; ces facteurs sont-ils durables ?
Economiques, politiques, démographiques:
Augmentation soutenue des prix de l’immobilier résidentiel:
le RU connaît une « bulle immobilière » consécutive à une accélération
de l’inflation des prix des logements depuis la fin des années 90, alors
que les autres formes d’investissement, notamment les marchés
financiers, offraient des rendements bien moindre
!Le taux moyen d’augmentation annuelle des prix
des logements était de moins de 4% entre 94 et 98;
depuis 99 il est d’environ 14%
La principale richesse du ménage britannique est son logement
!70% des ménages britanniques sont propriétaires
(56% en France)
Une crise des pensions:
les britanniques sont maintenant largement conscients de l’insuffisance
des régimes traditionnels et de leur épargne privée pour maintenir leur
niveau de vie une fois en retraite;
On parle de « pension gap », il faudrait augmenter le stock d’épargne
retraite de ~£30 milliards pour combler ce gap (estimation ABI)
!La retraite d’état ne verse qu’en moyenne 15% du
revenu; ce chiffre devrait descendre à 7% en 2050
Comme ailleurs dans l’OCDE, la population britannique vieillit:
!L’espérance de vie à la naissance à augmenté de
4 années en 9 ans pour atteindre ~78 ans en 2000
!Le prix moyen d’une maison est passé de £63 000
en 94 à £130 000 en 2004
!Les programmes de pension collectifs et
individuels se convertissent de « defined benefits »
à «defined contributions »= prestations certaines à
contributions certaines
Ces facteurs demeureront; le prêt viager hypothécaire est une réponse encore très marginale à cette
situation, mais son potentiel de croissance semble considérable: les £2 milliards de transactions
annuelles ne représentent que 2 pour mille du patrimoine immobilier résidentiel des ménages de plus de 55
ans (estimé à plus de 1000 milliards de £)…
17
Equity Release - exemples
Exemple: offre commerciale de Mortgage Express
Les Lifetime (Roll up) mortgages et les Reversion plans ont des effets comparables; cependant, ils se différencient
radicalement quant à leurs impacts avantages / risques pour les prêteurs et les héritiers:
Le point de vue des héritiers: avec un prêt viager
hypothécaire, les héritiers conservent le bénéfice de la hausse
de l’immobilier et transfèrent le risque de baisse au prêteur. De
plus si l’emprunteur meurt tôt, c’est au bénéfice de ses héritiers
Avec un Home Reversion Plan (vente en viager), le bénéfice
de la hausse et le risque de la baisse de l’immobilier n’impactent
que l’institution acheteuse. Cependant, le reversion plan permet
de garantir aux héritiers le transfert d’un % certain du bien
même si le vendeur meurt tard
18
Plan:
1.
2.
!
!
!
!
!
3.
!
!
!
4.
!
!
!
Suggestions
!
5.
19
comme aux USA et au RU, la même nécessité de solutions alternatives de
financement des besoins des retraités
!La France connaît un vieillissement de sa population:
en 2020, ~20% de la population aura plus de 65 ans soit 13
millions de personnes, dont 6 millions de plus de 75 ans et 3
millions de plus de 85 ans
Des besoins de masse, un nouveau marché
Population française par tranche d’age (Source: fondation Orpea)
!Avec le vieillissement, la dépendance et ses besoins:
plus d’un million de dépendants dès 2015…
Les pensions traditionnelles seront elles suffisantes pour
faire face aux nouveaux besoins?
!Paupérisation tendancielle des retraités:
la réforme des retraites (+ autres facteurs générationnels tels
que la discontinuité des carrières,…) fera sentir ses effets
vers 2010, on assistera alors à un phénomène inédit de
paupérisation relative des nouveaux retraités vis-à-vis des
anciens
!L’activation de l’immobilier résidentiel, une alternative:
environ 65% des ménages français de plus de 60 ans sont
propriétaires; l’immobilier résidentiel représente plus de 50%
du patrimoine des ménages de 60 ans et plus;
le prêt viager hypothécaire permet d’activer ce patrimoine
illiquide au service des nouveaux besoins
(Chiffres - source: Insee)
20
France – le prêt viager hypothécaire
: aujourd’hui impossible; mais pour bientôt?
"En France, l’hypothèque d’un bien immobilier est une opération coûteuse
assortie de rigidités. La « reine des sûretés » est toute au bénéfice du prêteur et
de l’Etat et moins à celui de l’emprunteur contribuable.
Les prêts hypothécaires représentent une part minoritaire des prêts immobiliers des
particuliers; la plupart des prêts sont garantis par une caution, une option plus
souple et moins coûteuse
"Actuellement le prêt viager hypothécaire n’est pas techniquement réalisable
en France. Les Ministères des Finances, du Logement et de la Justice ont
missionné des rapports sur les mesures à introduire pour réformer l’hypothèque et
rendre ce type de prêt réalisable – La mise en œuvre de la réforme serait une
question de mois… Une réforme en profondeur de l’hypothèque aurait
principalement pour but de faciliter le prêt hypothécaire « à la consommation », via
principalement le « rechargement », et alimenter ainsi la croissance économique…
Hormis la lourdeur des taxes, certaines rigidités doivent être levées pour mettre en
œuvre le prêt viager hypothécaire, notamment:
!La durée maximale d’une hypothèque est 35 ans, les hypothèques sans terme
doivent être renouvelées tous les 10 ans.
La durée d’un prêt viager hypothécaire est par nature inconnue et 35 ans peut
s’avérer trop court; le projet de réforme mentionne une durée maximale portée à
50 ans
!L’enregistrement d’une hypothèque requiert que tous les éléments de la dette
soient établis (principal et intérêts du prêt).
Dans un prêt viager hypothécaire, le montant final de la dette est par nature
inconnu lors de l’enregistrement
!Les taxes sont calculées sur la base du montant maximal du par
l’emprunteur.
Utiliser le montant maximum (probable) peut s’avérer lourd pour l’emprunteur
!L’hypothèque n’est pas rechargeable.
Rendre l’hypothèque rechargeable créerait une incitation de plus
#
Le pas de la réforme:
Juillet 2004 - rapport de l’Inspection
Générale des Finances,
“Le viager hypotécaire et la mobilisation de
l’actif résidentiel des personnes agées”:
L’absence de l’hypothèque inversée en
France, un “chainon manquant”.
#
Mars 2005 - rapport Grimaldi au Garde
des Sceaux sur “La réforme de
l’hypothèque”.
#
Décembre 2005 - Avant-projet
d'ordonnance portant sur la réforme de
l'hypothèque:
Le projet réécrit plusieurs chapitres du Code
civil et prévoit notamment de porter la durée
maximale de l'hypothèque à 50 ans.
#
Décembre 2005 - Déclaration du
Ministère des Finances :
« En réalité, l'hypothèque à cinquante ans
n'est qu'une conséquence juridique, un sousproduit de la création de l'hypothèque
rechargeable et du viager hypothécaire. »
(Le Figaro 9/12/05)
#
2006 ?: le texte devrait être signé par
le Premier ministre « courant janvier 2006 »
avant d'être examiné par le Comité de la
Législation et de la Réglementation Financière,
puis le Conseil d'Etat (Le Monde du 26/12/05)
21
Conclusion – suggestions (1/6)
Le prêt viager hypothécaire, un produit d’avenir?
!Pas une panacée, le PVH devrait prendre sa part, et rien que sa part, du financement des retraites et des besoins
émergeants des seniors, notamment la dépendance
!Le développement du produit passe par une prise de conscience et une évolution des mentalités; aujourd’hui les
consommateurs français ignorent largement les potentialités de l’hypothèque et sont peu disposés à y recourir; les
promoteurs du PVH doivent communiquer pour éduquer et surmonter la force des valeurs traditionnelles
! Les seniors de demain sont condamnés à une forme de paupérisation, consécutive à l’allongement de la
longévité et l’incapacité des régimes traditionnels à maintenir le niveau des pensions. Cette paupérisation rendra
incontournable le recours à des formes alternatives de revenu; il y en a peu, le PVH en est une
! De part sa forme, ce produit pourrait favoriser les réseaux bancaires sur le marché de la retraite. Les assureurs
traditionnels doivent se préparer à placer ce produit dans leur offre retraite globale. Certains facteurs clés de
succès doivent être étudiés au préalable:
!Fabrication (“make or buy”?): la nature bancaire et le caractère spécifique du produit plaident pour
l’établissement de partenariats alliant les établissement prêteurs spécialisés avec les assureurs et leurs réseaux.
Il faut noter cependant que:
! La plupart des grands assureurs français disposent, ou sont en passe de disposer, d’une plateforme bancaire
“propriétaire”. Sont-ils en mesure de produire ce produit très spécifique?
! Au RU, si les partenariats dominent encore, les plus grands assureurs ont intégré l’ensemble de la chaîne de
production, capturant ainsi une plus grande part de la marge
!Distribution: Le prêt viager hypothécaire est un produit complexe et dangereux tant pour l’emprunteur que
pour le prêteur qui s’expose à l’engagement de sa responsabilité en cas de vente inappropriée (“misselling”). Le
PVH ne peut être vendu que par des réseaux « qualifiés » (CGPI, vendeurs salariés haut de gamme, agents vie
spécialisés) et bien sûr les réseaux bancaires les plus pointus.
!Aux USA, ce sont les réseaux traditionnels de vente de prêts immobiliers qui distribuent l’essentiel des PVH:
quelques grands réseaux (Wells Fargo, Financial Freedom) et beaucoup de réseaux bancaires locaux.
!Au RU, ce sont les intermédiaires traditionnels d’assurance (IFAs), coutumiers des produits complexes, qui
22
effectuent l’essentiel de la distribution
!Gestion du risque:
!Le prêt viager hypothécaire expose le prêteur à des risques liés à la longévité, à l’évolution des
taux d’intérêt, à la fluctuation des prix de l’immobilier; les techniques de gestion de ces risques
existent. La titrisation offre un potentiel considérable lié à la capacité des marchés financiers
d’absorber des instruments diversifiant leurs risques les plus fréquents. Cette option permet aux
prêteurs de sortir de leur bilan le risque de long terme lié notamment au marché immobilier.
! Le risque de misselling est probablement plus difficile à maîtriser; la gestion de ce risque passe
par la mise en place de processus stricts de gestion de produit, de la conception à la vente :
communication - publicité, documentation commerciale, argumentaires de vente, sélection des
vendeurs aptes à proposer le produit
!Les assureurs et les banquiers pourraient suivre l’exemple de leurs homologues britanniques et
prendre l’initiative de créer un label de qualité de distribution. Un équivalent français du Save Home
Income Plan, auquel les opérateurs seraient libres d’adhérer, garantirait aux emprunteurs une
qualité de conseil et le respect des règles de vente adaptées
23
!Vendre le prêt viager hypothécaire, si ils disposent de réseaux capables de vendre un produit
sophistiqué et d’une plateforme bancaire pointue ou d’un partenaire bancaire
!Packager le prêt viager hypothécaire avec des produits d’assurance :
Des opportunités existent de packaging du PVH avec des produits d’assurance, quelques suggestions:
!Le complément de revenu retraite: la rente viagère
!La garantie dépendance
!L’épargne dans le cadre fiscal de l’assurance vie en vue d’une optimisation fiscale successorale
!L’assurance vie en cas de vie
Les offres explorées ci-après ont toutes en commun un facteur : la complexité. Cette complexité souligne
le besoin de distribution par des réseaux spécialisés suivant des processus de vente sécurisés
Offre produit:
Complément de
revenu de retraite
Commentaires:
La valeur du prêt est utilisée pour acheter une rente viagère; ceci semble la meilleure solution
retraite, cependant:
!étant donné le niveau généralement bas du LTV (ratio prêt / valeur du bien), et
!étant donné le niveau historiquement bas des taux d’intérêt,
le montant des paiements mensuels ne s’avère pas attrayant au regard de la valeur du bien
hypothéqué.
Une élévation des taux d’intérêt augmenterait le montant de la rente,cependant il réduirait le
montant du prêt…
Ceci est pratiqué au RU par une minorité des prêteurs (Norwich Union ne le propose pas).
24
Offre produit:
Achat d’une
garantie
dépendance
Commentaires:
La valeur du prêt est utilisée pour acheter une garantie dépendance (en prime unique). Certains obstacles
doivent être surmontés pour rendre cette option possible.
Les emprunteurs en prêt viager hypothécaire sont généralement âgés de 70-75 ans. Le nombre de
souscripteurs précoces est faible, les propriétaires ayant recours au PVH lors de l’apparition des nouveaux
besoins notamment ceux liés à la dépendance (aménagement du logement, frais de santé et de soins à
domicile,…,). Or, idéalement, une garantie dépendance doit être souscrite beaucoup plus tôt alors même que
l’entrée en dépendance est une hypothèse lointaine (60 ans,…voire idéalement avant). Du point de vue de
l’assureur il s’agit d’éviter l’anti-sélection et d’offrir ainsi des conditions de souscription (tarif, franchises,
prestations) attractives pour l’assuré.
Par ailleurs nous avons vu que mécaniquement, plus le PVH est souscrit tôt moins le montant du prêt est
élevé.
L’option PVH + garantie dépendance doit donc faire face à un double obstacle :
!le faible attrait pour les garanties dépendance, auxquelles les assurés s’intéressent toujours trop tard, et,
! l’attractivité du PVH qui est d’autant plus forte que le produit est souscrit tard.
Alors qu’une offre dépendance n’est réellement envisageable que si elle est souscrite tôt.
La promotion d’un package PVH + garantie dépendance suppose donc une importante évolution des
mentalités, est pourquoi pas un coup de pouce des pouvoirs publics
On peut imaginer que l’état trouverait son intérêt dans le recours au PVH pour le financement de la
dépendance. C’est le calcul du gouvernement américain qui prévoit un avantage tarifaire au produit HECM
dès lors que le prêt est utilisé pour l’achat d’une garantie dépendance (la mise en œuvre de cet avantage
semble cependant difficile). On peut donc recommander à la communauté des assureurs d’étudier un lobbying
des pouvoir publics pour promouvoir une incitation (fiscale,…) en faveur du recours au PVH pour l’acquisition
d’une garantie dépendance. (ceci suppose que les assureurs sont désireux de promouvoir leur offre
dépendance…).
25
Offre produit:
Optimisation
fiscale
successorale
Commentaires:
La valeur du prêt est investie dans une police d’assurance vie au bénéfice des héritiers. La valeur du
bien est transmise en Franchise de droits de succession. Ceci est pratiqué au RU.
Cette option permet au propriétaire de faire changer son patrimoine de support (de l’immobilier aux
valeurs mobilière). Elle permet par exemple de mettre le patrimoine à l’abri des fluctuations de
l’immobilier et de le placer sur des supports sans risque (ou à contrario sur des supports plus
spéculatifs,…). Cette optimisation fiscale doit cependant peser l’économie de droit de successions
contre les coûts de friction additionnels liés au montage du PVH.
L’acte de vente d’une offre packagée PVH et Assurance Vie mettra en valeur le sort des héritiers qui
bénéficieront du versement de la prestation d’assurance vie et également de la valeur du bien
résiduelle (à la vente pour remboursement du prêt).
Compléter l’option
Ligne de Crédit ou
Forfait par une
garantie en cas
de vie
Une partie de la valeur du prêt est utilisée pour acheter une police en cas de vie en prime unique:
Une police d’assurance en cas de vie offre le versement d’un capital dans le cas ou l’emprunteur,
ayant réalisé et consommé la valeur de son bien atteint un âge très avancé. Dans ce cas de
longévité extrême, l’emprunteur aura besoin d’un complément de revenu pour travaux ou frais
supplémentaires de vie courante.
Cette option peut convaincre un emprunteur potentiel de recourir au PVH; elle réconcilie la pulsion
cigale et la prudence fourmi.
26
Conclusion – suggestions (6/6) – simulation d’un prêt
viager hypothécaire + rente + garantie en cas de vie
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
41
42
43
44
45
PARAMETRES DE TARIFICATION
a
MAISON
Valeur actuelle de la maison
e
f
g
150 000
150 000
150 000
150 000
150 000
2%
2%
2%
2%
2%
2%
2%
40%
40%
40%
40%
30%
30%
30%
90 000
90 000
90 000
90 000 105 000 105 000 105 000
60
65
70
75
80
85
90
TPRV-93 TPRV-93 TPRV-93 TPRV-93 TPRV-93 TPRV-93 TPRV-93
4,5%
19 144
13%
4,0%
25 409
17%
3,5%
32 562
22%
3,5%
53 251
36%
3,5%
49 031
33%
3,5%
54 224
36%
3,5%
58 778
39%
28,21
262 258
90 000
172 258
23,75
240 056
90 000
150 056
19,35
220 044
90 000
130 044
15,19
202 660
90 000
112 660
11,47
188 263
105 000
83 263
8,33
176 891
105 000
71 891
5,80
168 258
105 000
63 258
3,0%
1,0%
1 009
84
2,5%
1,0%
1 418
118
2,0%
1,0%
2 014
168
1,5%
1,0%
3 844
320
1,0%
1,0%
4 355
363
1,0%
1,0%
6 419
535
1,0%
1,0%
9 593
799
rente viagère)
25
20
2,5%
2,0%
1,0%
1,0%
1 244
1 738
104
145
15
1,5%
1,0%
3 289
274
10
1,0%
1,0%
3 793
316
10
1,0%
1,0%
4 856
405
10
1,0%
1,0%
5 792
483
20
10%
15 000
3,0%
1%
2 531
214
15
10%
15 000
3,0%
1%
3 223
350
10
10%
15 000
3,0%
1%
4 482
676
5
10%
15 000
3,0%
1%
7 260
1 863
RENTE VIAGERE (le prêt est utilisé pour acheter une rente viagère)
Taux d'intérêt de la rente
Chargement d'assurance
Montant annuel de la rente
Montant de la rente mensuelle
RENTE VIAGERE AVEC PERIODE MINIMUM CERTAINE (le prêt est utilisé pour acheter une
Pèriode minimum certaine
30
Taux d'intérêt de la rente
3,0%
1,0%
Montant annuel de la rente
900
Montant de la rente mensuelle
75
ASSURANCE EN CAS DE VIE (l'emprunteur achète une assurance en cas de vie)
Durée du contrat
Capital garanti (en % de la valeur de la maison)
Taux d'intérêt technique de l'assurance (proxy 10-y GB yield)
Prime Unique
Prime pèriodique annuelle
d
150 000
VALEUR DU PRÊT
Taux d'intérêt du prêt
Valeur du prêt
Ratio Valeur du prêt / valeur de la maison (LTV)
Durée moyenne du prêt (= espérance de vie de l'emprunteur)
Valeur de la maison à la mort de l'emprunteur
Montant remboursé à la banque
Montant versé aux héritiers
c
150 000
MARCHE DE L'IMMOBILIER
Evolution annuelle des prix de l'immobilier
PRÊT
Première marge de sécurité pour le prêteur
Valeur nominale du prêt
Age de l'emprunteur
Table de mortalité
b
10
10%
15 000
3,0%
1%
10 748
1 245
10
10%
15 000
3,0%
1%
10 452
1 220
10
10%
15 000
3,0%
1%
9 780
1 164
NB: TPRV 93 est une table générationnelle dont les valeurs centrales correspondent à la génération née entre 1947 et 1952.
Les statistiques des autres générations sont déduites de ces valeurs centrales moyennant des facteurs de correction spécifiés.
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
21
22
23
24
25
26
27
28
29
30
31
32
33
34
35
36
37
38
39
40
41
42
43
44
45
27
Plan:
1.
2.
!
!
!
!
!
3.
!
!
!
4.
!
!
!
Suggestions
!
5.
28
Prêt viager hypothécaire
: gestion du risque du prêteur (1/3)
Le prêt viager hypothécaire expose le prêteur à une série de risques liés à la mortalité et la longévité
de l ’emprunteur, l’évolution des taux d’intérêt, la chute des prix de l’immobilier
Les termes et les risques de l’opération pour le prêteur peuvent être
ainsi résumés (valeurs pour l’exemple):
•L’évolution annuelle des prix de l’immobilier est (ex.) = 2%
•Le ratio LTV (prêt / valeur du bien) est de 20% ou de 50%
(suivant le montant du prêt accordé par le prêteur sur la valeur
du bien)
(Source: Standard & Poor’s)
•L’intérêt de la dette (le taux du prêt in fine, PVH) = 5,5% ; le
coût de l’argent pour le prêteur = 2,5%
Au moment où le bien est vendu pour rembourser le prêt, la
dette totale (le principal et les intérêts) doivent être inférieurs à
la valeur du bien augmentée de l’inflation de l’immobilier
Il y a donc une course entre l’accumulation des intérêts sur
la dette ( 5,5%) et l’évolution du prix de l’immobilier (2%)
Le prêteur souhaite à l’emprunteur de vivre longtemps (et qu’il
ne rembourse pas par anticipation) pour lui permettre de gagner
la marge (le spread) du prêt (5,5%-2,5%=3%)
Mais le prêteur souhaite que l’emprunteur ne vive pas trop
longtemps pour ne pas que la dette franchisse le «crossover
point» au-delà duquel la valeur de vente du bien ne pourra
couvrir la dette
Le prêteur souhaite également que l’immobilier connaisse une
inflation la plus forte possible, sans crise au moment de la vente
En l’absence d’un fonds de garantie de type US (HECM), les prête urs privés ont recours à des méthodes de
mitigation ou de transfert des risques, dont: le niveau du LTV, les pénalités de remboursement anticipé, la
titrisation
29
$LTV (Loan to Value ratio), le
ratio Prêt / Valeur du bien est la
première et principale mesure de
réduction du risque:
en pratique les prêteurs offrent
des taux LTV relativement bas
(20-40%).Ce niveau bas du LTV
n’est pas seulement du à
l’actualisation de la valeur du bien
mais également à la prise d’une
marge de sécurité sur la valeur du
bien; les prêteurs se ménagent un
buffer en cas d’évolution
exceptionnelle de la dette
(augmentation de la dette
d’intérêts consécutive à la
longévité) ou de baisse de valeur
du bien;
Le LTV est un des aspects
aisément compréhensibles du
produit, il est décisif dans le
processus de souscription du prêt
et devrait donc devenir un des
points principaux de concurrence
entre les prêteurs
(Publicité Mortgage Express)
$Pénalités de paiement anticipé: le risque de paiement anticipé n’est
pas considéré comme aussi important que dans le cas des autres types de
prêt. Les emprunteurs âgés ne sont pas aussi enclins à recherche r une
amélioration marginale des conditions de leur prêt; la proportion moyenne
annuelle de paiement anticipé serait de 1,5%
30
$Titrisation: les prêts viager hypothécaires, dont le
paiement est in fine, sont assimilables à des
obligations zéro coupon. Ils sont titrisables tout
comme les autres types de prêt hypothécaires
(pratique courante au RU et en développement en
général).
Norwich Union a tritrisé tout ou partie de sa
production de prêts viagers hypothécaires depuis
2001 (5 émissions de” Mortgage Backed Securities”;
montées notamment par CitiGroup et Merril Lynch).
Tous les risques attachés aux prêts sont transférés
aux souscripteurs des obligations dont:
•Rythme des remboursements et donc l’aléa du
réemploi des sommes (remboursement anticipé,
mortalité)
•Risque de perte associé à la perte de valeur du
bien (lié à la garantie de non recours ou “no
negative equity guarantee”, longévité)
Exemple: 5ème émission, en 2005, d’obligations adossée à
des prêts viagers hypothécaires de Norwich Union de
£381m
3 catégories : taux flottant Libor £ à 3 mois +
AAA: + 23bp; AA: + 35bp; BBB: + 90bp;
Terme légal : 2045-2050
La structuration inclut une facilité de crédit pour compenser les
besoins de trésorerie intrinsèques à ce type de prêt (coûts
d’entrée élevés, pas de versement d’intérêts, peu de
remboursements à court terme)
Pour l’émetteur, les prêts rapportent du (estimation) ~6.5%
zéro coupon , converti via un swap de taux en taux à trois
mois flottant - le spread suivant le niveau de risque:
Une simple estimation conduit à penser que l’émetteur réalise
une marge en achetant le swap de de 150-175bp, après prise
en compte du spread ajouté au taux 3 mois, la marge doit
être de l’ordre de 120-145bp
L’émetteur anticipe que l’inflation de l’immobilier (mesuré sur la
base du House Price Index, « HPI ») sera de 4% par an.
Il y a un « Trigger » sur le HPI: à partir de la 7 ème année, si le
HPI progresse à un rythme annuel inférieur à 3%, alors le
remboursement naturel des obligations est bouleversé et le
remboursement des obligations AAA est effectué en priorité
31
Merci

Télécharger le rapport (2157 Ko)

Transcription

Documents pareils

Le crédit viager hypothécaire (reverse mortgage) Premiers résultats

Le viager - Alternative viager

Lancement de CERTIVIA, fonds viager innovant porté

Annonce et bon de visite en version pdf

C`est votre déménagement - Brookfield Global Relocation Services

how to register a matrix mortgage comment enregistrer une

L`analyse des textes réglementaires ci

Commune de - Givenchy-en

Crise immobilière aux Etats-Unis : Retour sur un ajustement singulier

INVESTIR EN PINEL EN 2015

A Bien Taux le nouveau partenaire du RACC Handball Nantes !

Lexique du prêt - BT Crédits Financements

LE CHEMIN QUI MÈNE À L`ÉLIMINATION DES

les viagers immobiliers en france

réversion du principe du logement humain chronique du prêt